رأي: تعريف STRC، جمع التبرعات، بعض قواعد الضرائب والتوزيعات والتصفية

المؤلف: 加蜜师弟 @oyoovi

الرابط الأصلي للمقال:

إشعار: هذا المقال هو محتوى منقول، يمكن للقراء الحصول على مزيد من المعلومات من خلال الرابط الأصلي. إذا كان للمؤلف أي اعتراض على طريقة النشر، يرجى الاتصال بنا، وسنقوم بالتعديل حسب طلبه. النشر منقولا فقط لمشاركة المعلومات، ولا يشكل أي نصيحة استثمارية، ولا يعبر عن وجهة نظر أو موقف Wu.

جوهر STRC، ليس سندًا، ولا استثمارًا مضمونًا، بل هو أسهم ممتازة دائمة، ذات فائدة عائمة، وتراكمية، ذات أولوية في الأرباح. قيمتها الاسمية 100 دولار للسهم، لكن سعر الاكتتاب العام الأولي كان 90 دولارًا؛ وتُدفع الأرباح شهريًا نقدًا. حتى مارس 2026، تظهر صفحة Strategy الرسمية أن معدل العائد السنوي الحالي لـ STRC هو 11.50%، ويمكن تعديل هذا المعدل شهريًا. والأهم من ذلك، أن Strategy أوضحت بوضوح: لا يوجد ضمان عائد، ولا ضمان سيولة، وليس وديعة، ولا منتج تأمين FDIC، وليس ورقة مالية مرهونة بحيازة البيتكوين.

إذا أردت شرحها بكلمة بسيطة، يمكن تشبيه STRC بـ: مجتمع 微家 قام بعمل ICO 2.0، جمعوا أول مبلغ بنسبة خصم 10%، ثم يوزعون أرباحًا شهريًا على من يشتري العملات، ويحدد الشركة معدل العائد السنوي، وإذا كان السوق الثانوي عميقًا، يمكنك الخروج منه بثبات. هذا العملة لا يمكن تحويلها إلى أسهم، لكن إذا أصبح النظام غير فعال، يمكن للشركة بيع الأصول وتسوية الديون بشكل ترتيب، إذا بقي شيء من المتبقي. والأهم أن هذه العملة تحمل مفتاح إصدار إضافي. ستلاحظ أن هناك رائحة عملة مستقرة خوارزمية، ولكن ليست على مستوى البروتوكول على السلسلة، بل على مستوى الشركة وسوق رأس المال.

الفرق بين STRC والعملات المستقرة الخوارزمية هو: أن خلفها أصول حقيقية من شركة مدرجة، واحتياطي بالدولار، ومجمع أصول البيتكوين، وترتيبات التسوية. فقط، أن ربط السعر، وتعديل الأرباح، وزيادة الإصدار المستمر، ومنطق السوق، يحمل في طياته نوعًا من آلية استقرار السعر ذات عائد ثابت.

أولاً، بعض التعريفات حول STRC من عدة أبعاد

1. الطبيعة: أداة ائتمانية ذات حقوق ملكية، وليست سندًا.

هي Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock، أي “أسهم ممتازة دائمة ذات معدل فائدة متغير، من سلسلة A”. الديمومة تعني أنها لا تنتهي، ولا يمكنك انتظار استرداد رأس مالك بشكل طبيعي كالسندات؛ وضعك القانوني هو مساهم في الأسهم الممتازة، وليس دائنًا. تُعطى أولوية في الأرباح والتصفية على الأسهم العادية وSTRK وSTRD، ولكنها أدنى من STRF، وأدنى من جميع الديون الحالية والمستقبلية، وعلى مستوى الشركات الفرعية، تعتبر أدنى من ديون الشركات الفرعية وديون أخرى.

2. رأس المال: لا تفهم أنه مضمون.

توضح بوضوح أن STRC لها حق أولوية في المطالبة بأصول الشركة المتبقية، ولكنها ليست مرهونة مباشرة بأصول البيتكوين. لذلك، لديها إطار حق الأولوية، ولكن بدون ضمان رأس مال غير مشروط. عند دخول الشركة في حالة تصفية، يمكنك الحصول على نصيبك بعد الدائنين والأولوية الأعلى.

3. توزيع الأرباح: مصدرها ليس أرباح المنتج نفسه.

أي أن عائدات STRC العالية ليست ناتجة عن أرباح ثابتة من الأصول الأساسية. جوهر عائدها العالي هو تعويض عن المخاطر المحتملة لاحتفاظ الشركة بامتياز الأسهم هذا (أنا أؤمن بك بدون شرط، وأنا أضمن رعايتك). ولهذا السبب، يُنتقد STRC بأنه يروج لنظام بونزي عالي العائد.

عند شرائك لـ STRC في السوق الثانوي، طالما اشتريته قبل يوم توزيع الأرباح واحتفظت به حتى تستحق الأرباح، يمكنك الحصول على تلك الأرباح، دون الحاجة إلى حق الاكتتاب الأولي. يوضح نشرة الاكتتاب أن الأرباح العادية تُدفع نقدًا، بشرط أن يقر مجلس الإدارة ويُدفع وفقًا لطريقة الإعلان في نشرة الاكتتاب.

كمثال على جدول توزيع الأرباح العلني الحالي لـ STRC، تظهر المعلومات السوقية أن دفعة مارس 2026 ستكون في 13 مارس، وتاريخ الدفع هو 31 مارس. بمعنى، للحصول على هذه الدفعة، عادةً يجب أن تشتري قبل إغلاق السوق في 12 مارس؛ وإذا اشتريت بعد 13 مارس، تكون قد حصلت على الدفعة التالية.

4. آلية الخروج

النوع الأول هو البيع في السوق الثانوي: وهو الأكثر شيوعًا، لكن سعر السوق يتأثر بمعدلات الفائدة، والائتمان، والسيولة، وتوقعات سلوك الشركة، وقد يكون أعلى أو أدنى من 100.

النوع الثاني هو استرداد الشركة الطوعي: بعد الإدراج، يمكن للمصدر أن يسترد الأسهم في أي وقت، بشكل جزئي أو كامل، بسعر 101 دولار + الأرباح غير المدفوعة؛ وإذا انخفض التداول إلى أقل من 25% من إجمالي الإصدار، يمكن إجراء استرداد نظيف (clean-up redemption)؛ وإذا حدثت حالة ضريبة، يمكن إجراء استرداد ضريبي (tax redemption).

النوع الثالث هو عند حدوث تغيير جوهري في الأساس (fundamental change)، يمكن للمساهمين طلب شراء الشركة للأوراق المالية نقدًا، لكن هذا الحق مقيد بوجود أموال كافية قانونية للدفع. حددت 微策略 التغيير الجوهري بشكل ضيق: الأول هو تغيير السيطرة؛ الثاني هو صفقة كبيرة على مستوى الشركة، مثل بيع أو تأجير أو نقل جميع أو معظم أصول الشركة أو الشركات الفرعية، أو استبدال جميع الأسهم من نوع A بأوراق مالية أخرى أو نقد أو ممتلكات أخرى.

ثانيًا، حول إصدار الأسهم الممتازة STRC

جمع رأس مال من خلال الاكتتاب العام الأولي + إصدار ATM لاحقًا: حوالي 5 مليارات دولار

1. حالة الاكتتاب العام الأولي (IPO)

الحجم الاسمي (Notional) والأموال الفعلية (Proceeds)

الـ notional هو حجم التمويل الاسمي لهذه الأسهم الممتازة، في أول IPO، أصدرت Strategy 28,011,111 سهمًا بسعر 90 دولارًا للسهم، وحصلت في يوليو 2025 على صافي تمويل يقارب 2.474 مليار دولار. هذه هي الأموال التي حصلت عليها الشركة فعليًا، ويمكنها استخدامها لشراء البيتكوين. حجم الـ notional هو: 28,011,111 × 100 (حسب القيمة الاسمية، بدون خصم) = 2.801 مليار دولار. عادةً، يكون التمويل الفعلي أقل من الـ notional، لكن الفارق ليس كبيرًا.

2. حالة التمويل بعد IPO من خلال إصدار ATM

1. 29 يوليو 2025: اكتمال IPO، وصافي التمويل حوالي 2.474 مليار دولار. أعلنت الشركة أن هذه الأموال استُخدمت لشراء 21,021 بيتكوين.

2. 31 يوليو 2025: تسجيل نظام ATM الخاص بـ STRC، بحد أقصى 4.2 مليار دولار كحد أقصى لإصدار STRC عبر ATM.

3. الربع الرابع من 2025: بدأ بيع STRC عبر ATM. حتى 1 فبراير 2026، أظهرت الإفصاحات أن الشركة باعت 1,575,952 سهمًا، وحصلت على حوالي 157.6 مليون دولار.

4. من 1 يناير إلى 1 فبراير 2026: استمرت الشركة في البيع عبر ATM، وبيعت 4,207,834 سهمًا، وحصلت على حوالي 421 مليون دولار؛ وبنهاية 1 فبراير 2026، تبقى حوالي 3.6 مليار دولار من حد التمويل.

5. من 2 إلى 8 فبراير 2026: لم تُجرَ مبيعات جديدة عبر ATM.

6. من 9 إلى 16 فبراير 2026: مبيعات صغيرة عبر ATM. في 17 فبراير، أظهر تقرير 8-K أن الشركة باعت 785,354 سهمًا، بقيمة اسمية حوالي 78.5 مليون دولار، وصافي تمويل حوالي 78.4 مليون دولار، وبقيت حوالي 3.54 مليار دولار من الحد.

7. من 17 إلى 22 فبراير 2026: لا مبيعات جديدة.

8. من 23 فبراير إلى 1 مارس 2026: مبيعات ضئيلة جدًا. في أسبوع، باعت الشركة 71,590 سهمًا، بقيمة اسمية حوالي 720 ألف دولار، وصافي تمويل حوالي 710 ألف دولار، وبقي حوالي 3.54 مليار دولار من الحد.

9. من 2 إلى 8 مارس 2026: زيادة ملحوظة في المبيعات. في 9 مارس، أظهر تقرير 8-K أن الشركة باعت 3,776,205 سهمًا، بقيمة اسمية حوالي 377.6 مليون دولار، وصافي تمويل حوالي 377.1 مليون دولار، وبقي حوالي 3.16 مليار دولار من الحد.

10. من 9 إلى 15 مارس 2026: مبيعات كبيرة. في 16 مارس، أظهر تقرير 8-K أن الشركة باعت 11,818,467 سهمًا، بقيمة اسمية حوالي 1.181 مليار دولار، وصافي تمويل حوالي 1.180 مليار دولار، وبقي حوالي 1.98 مليار دولار من الحد.

11. من 16 إلى 22 مارس 2026: لا مبيعات جديدة.

12. في 23 مارس 2026: إنهاء نظام ATM القديم، وبدء نظام جديد بقيمة 21 مليار دولار، مع وكلاء مبيعات جدد.

بإجمال البيانات المعلنة، تم جمع حوالي 2.224 مليار دولار من تمويل ATM. أي أن الـ notional هو: 2.801 مليار (IPO) + 2.224 مليار (ATM) = حوالي 5.025 مليار دولار؛ أما التمويل الفعلي فهو: 2.474 مليار (IPO) + 2.224 مليار (ATM) = حوالي 4.7 مليار دولار.

3. من يمتلكها

وفقًا لبلومبرج، أكبر حيازة لـ STRC ربما تكون من صندوق PFF التابع لـ BlackRock، بحوالي 6% من STRC. أما الحيازات الرئيسية الأخرى فهي:

1. FMR LLC، شركة Fidelity Investments.

2. شركة Capital Group، أكبر شركة إدارة أصول نشطة في العالم.

3. شركة Van Eck Associates، التي تدير صندوقًا للاستثمار في التكنولوجيا الحيوية، باسم BioShares Biotechnology Funds.

4. صندوق BioShares Biotechnology Funds، يركز على الاستثمار في التكنولوجيا الحيوية، ويُدار بواسطة LifeSci Index Partners.

*نظرًا لعدم إلزامية تقارير الحيازة، فإن حوالي 25% من الحيازات يُبلغ عنها فقط، وهو أمر طبيعي.

رابعًا، بعض القواعد الضريبية لغير الأمريكيين الذين يشترون STRC

1. حول ROC (استرداد رأس المال)

نشرة الاكتتاب لـ STRC تقول إن القاعدة الأساسية لغير الأمريكيين هي: إذا كانت التوزيعات تُعتبر أرباحًا، عادةً تُخصم بنسبة 30%، أو يمكن التفاوض على معدل أقل باستخدام نموذج W-8BEN.

لكن Strategy أعلنت لاحقًا أن هذه التوزيعات في عام 2025، وفقًا لضريبة الدخل الفيدرالية الأمريكية، تعتبر 100% ROC، وليست أرباحًا؛ ووفقًا لموضوع IRS 404، فإن ROC ليست أرباحًا، بل استرداد جزء من استثمارك في الأسهم.

2. خصم ضريبة الأرباح الرأسمالية

نظريًا، لا تحتاج إلى خصم ضريبة دخل أو خصم عند الاستقطاع، وسيتم تأجيلها إلى وقت البيع كربح رأسمالي. وفقًا للتعليمات، عادةً لا تُفرض ضرائب على أرباح البيع في الولايات المتحدة، إلا إذا وقعت ضمن استثناءات مثل: الربح المرتبط بشكل فعال (effectively connected)، أو قاعدة 183 يومًا، أو حقوق الملكية العقارية الأمريكية (USRPI/USRPHC).

النص الأصلي: بشكل عام، لن تخضع لضريبة دخل أو خصم ضريبي فيدرالي أمريكي.

3. مثال

افترض أنك كمستثمر أجنبي، اشتريت STRC بقيمة مليون دولار، وخلال 3 سنوات متتالية، وزعت الشركة 11.50% سنويًا، واحتفظت بها حتى استحقاق الأرباح، فحصلت على 345,000 دولار كعائد، وعند البيع، بعد 3 سنوات، يكون أساسك الضريبي قد انخفض إلى 655,000 دولار، وتبيعها بمليون دولار (افتراضًا أن السعر ثابت). وفقًا للقانون الضريبي الأمريكي، سيكون لديك ربح رأسمالي بقيمة 345,000 دولار.

نشرة الاكتتاب توضح أن أرباح غير الأمريكيين عند تصفية STRC عادةً لا تتطلب دفع ضرائب فيدرالية أمريكية، ولا خصم ضريبي، لذلك، كغير أمريكي، على الأرجح لن تدفع ضرائب على STRC في الولايات المتحدة.

خامسًا، حول قدرة التوزيع والتصفية القصوى

1. حول احتياطي 2.25 مليار دولار

أعلنت Strategy في 5 فبراير 2026 أنها أنشأت احتياطيًا بقيمة 2.25 مليار دولار، وأكدت أن هذا الاحتياطي يمكن أن يغطي أكثر من 2.5 سنة من توزيعات الأرباح وخدمة الفوائد. هذا يعني، من وجهة نظر الشركة، أن هذا الاحتياطي مخصص لتوفير سيولة لتغطية فوائد وتوزيعات الأسهم الممتازة في الهيكل الرأسمالي.

2. ضغط دفع الفوائد

بحساب معدل 11.50% وبتقدير حجم 5 مليار دولار، فإن عبء التدفقات النقدية السنوي ل微策略 على الأسهم الممتازة والديون هو حوالي مليار دولار سنويًا. واحتياطي 2.25 مليار دولار يمكن أن يغطي حوالي 2.3 سنة، وهو أقل من التوقع البالغ 2.5 سنة.

إذا استبعدت STRK (لأنه يمكن دفعه بأسهم)، فإن العبء السنوي يصبح حوالي 900 مليون دولار، والاحتياطي يغطي حوالي 2.5 سنة.

هذا يعني أن حجم الاحتياطي الحالي يوفر للشركة حوالي سنتين من السيولة النقدية، لكن أمان الاحتياطي بالدولار الأمريكي حساس جدًا، ومع توسع حجم STRC، ستتآكل هذه الحماية تدريجيًا. عند وصول حجم STRC إلى 10 مليارات دولار، لن يكفي الاحتياطي إلا لمدة سنة ونصف تقريبًا. وهو أسلوب يستخدم الفوائد لتمرير فترة السوق الهابطة.

3. ضغط التصفية القصوى

1. الأصول: ملخص الأصول الرئيسية

حتى 22 مارس 2026، تمتلك Strategy حوالي 762,099 بيتكوين، بتكلفة إجمالية حوالي 57.69 مليار دولار، ومتوسط سعر شراء حوالي 75,694 دولارًا. السعر الحالي للبيتكوين حوالي 69,000 دولار، وقيمتها السوقية تقدر بحوالي 52.5 مليار دولار، مع افتراض أن الاحتياطي بالدولار الأمريكي المتبقي هو 200 مليون دولار. الأصول الرئيسية تقدر مجتمعة بحوالي 54.5 مليار دولار.

2. ترتيب التصفية وسداد الديون

من حيث ترتيب التصفية، الديون وSTRF تأتي قبل STRC.

حتى 19 مارس 2026، يوجد 50,246,513 سهمًا من STRC في التداول، بقيمة اسمية 100 دولار، أي حوالي 5.025 مليار دولار كقيمة أصلية. في نفس اليوم، يوجد 12,839,689 سهمًا من STRF. وأعلنت الشركة أن إجمالي الديون غير المسددة حتى 31 ديسمبر 2025 هو حوالي 8.25 مليار دولار.

إذا حسبنا فقط وفقًا للإفصاحات، وترتيب التصفية، فإن حجم التصفية قبل STRC هو: 8.25 مليار ديون + 1.284 مليار من STRF = حوالي 9.6 مليار دولار. وبذلك، يتبقى للمستوى الأدنى من التصفية لـ STRC وما دونه حوالي 54.5 مليار - 9.6 مليار = حوالي 44.9 مليار دولار. وهو ما يغطي حوالي 9 أضعاف قيمة STRC البالغة 5.025 مليار دولار.

لتحقيق تغطية كاملة عند التصفية، يحتاج البيتكوين إلى سعر حوالي 17,000 دولار. وفقًا لأحدث البيانات، لا تزال حماية التصفية لـ STRC قوية جدًا.

خامسًا، رأيي الخاص

عند ربط كل الأمور، يتضح جوهر STRC تمامًا. هو ليس سندًا، وليس استثمارًا مضمونًا، وليس وديعة، وليس مرهونًا بـ BTC. هو:

دائم؛

ذات فائدة عائمة؛

تراكمية؛

أسهم ممتازة من شركة Strategy الأم.

جاذبيته تكمن في:

معدل العائد العالي الحالي؛

توفير سيولة؛

موقع أولوية أعلى من الأسهم العادية؛

ويمكنه أن يشارك بشكل غير مباشر في سرد شركة Strategy/بيتكوين.

مشاكله أيضًا واضحة:

لا يوجد ضمان رأس مال غير مشروط؛

الأرباح ليست مضمونة؛

العائد العالي ليس ناتجًا طبيعيًا من الأصول الأساسية، بل هو تعويض عن مخاطر ائتمانية وهيكلية في السوق؛

كما أنه يحمل مفتاح إصدار إضافي، وقد تم تفعيله بالفعل.

هذه الورقة تبدو مستقرة حتى الآن، والوسادة التصفوية قوية. إذا احتفظت بها لمدة سنة أو اثنتين، فهي استثمار جيد. المخاطر الحقيقية ليست اليوم، بل في قدرة هذا النظام على الاستمرار، وما إذا كان يمكن دائمًا الحفاظ على سعر 100 دولار، ومدى قدرة الاحتياطي البالغ 2.25 مليار دولار على الصمود أمام توسع حجم STRC.