Delphi Digital تحلل التغيرات الحدية في نموذج تمويل البيتكوين، STRC يصبح محرك التوسع الرئيسي لكن مخاطر التزامن ترتفع أيضًا

أودايلي ستيلر ديلي نيوز: أصدرت مؤسسة الأبحاث المشفرة Delphi Digital تقريرًا جديدًا بعنوان «إلى أي مدى يمكن لسيلور أن يمددها»، حيث قام بتحليل منهجي لآلية توسع تمويل بيتكوين (BTC) الخاصة بـ Strategy، مشيرًا إلى أن هيكل التمويل الخاص بها يدخل حاليًا مرحلة «الزيادة المنخفضة التكلفة» إلى «تراجع الكفاءة الحدية».

يوضح التقرير أنه في نظام تراكم الأصول الذي يركز على البيتكوين، أصبح STRC الآن أداة التمويل الأساسية التي تواصل Strategy من خلالها شراء BTC. في المراحل المبكرة، كانت تعتمد بشكل كبير على سعر سهم MSTR الذي كان يتداول بخصم كبير (مNAV أعلى بكثير من صافي قيمة BTC) لتحقيق دورة إيجابية من «زيادة الإصدار وزيادة التملك»، ولكن مع تراجع التقييم إلى حوالي 1.24 ضعف EV على أساس مNAV، أصبح تأثير زيادة إصدار الأسهم على زيادة BTC/السهم قريبًا من نقطة التعادل.

وفي الوقت نفسه، على الرغم من أن أدوات السندات القابلة للتحويل لعبت دورًا مهمًا في المراحل التاريخية، إلا أنها جمعت حوالي 8.2 مليار دولار من رأس المال، وتواجه ضغط سداد مركزي بعد سبتمبر 2027، مما يضغط على استدامة الهيكل التمويل على المدى الطويل.

يقدم STRC، من خلال تقديم عائد سنوي يقارب 11.5% مع توزيع أرباح شهري، مصدر تمويل مستمر لـ Strategy، لدعم وتيرة شراء BTC. ومع ذلك، فإن هذا الآلية تفرض أيضًا التزامات تدفق نقدي مستمر، بحيث أن كل جولة تمويل تساهم في زيادة أصول BTC، وفي الوقت ذاته تراكم عبء توزيعات الأرباح المستقبلية.

ويؤكد التقرير على سيناريوهات المخاطر الرئيسية: إذا ظل سعر BTC ثابتًا ولم يتم استعادة علاوة MSTR، فقد يتم تعويض «ربح تمويل STRC لشراء العملات» تدريجيًا بواسطة «تخفيف الأسهم العادية والتزام التوزيعات». على الرغم من أن احتياطي النقدي للشركة البالغ حوالي 2.25 مليار دولار يمكن أن يغطي ضغط السداد البالغ حوالي مليار دولار في 2027، إلا أن الديون الأكبر وتوزيعات الأرباح في 2028 لا تزال بحاجة إلى حل.

بالإضافة إلى ذلك، فإن الحد الأقصى المصرح به لإصدار STRC البالغ حوالي 28.3 مليار دولار يمثل قيدًا رئيسيًا. بمجرد الوصول إلى الحد الأقصى، قد يتباطأ قدرة شراء BTC الجديدة، لكن الالتزامات الحالية بالتوزيعات ستظل قائمة، مما يغير مسار النمو الديناميكي الإجمالي لـ BTC/السهم.