البنك المركزي في هونغ كونغ لا يصدر تراخيص جديدة حاليًا: عندما يتحول تنظيم العملات المستقرة من «إصدار التراخيص» إلى «اختبار الفعالية»

مقالة: معهد RWA

في 10 أبريل، عندما منحت هيئة النقد في هونغ كونغ ترخيصين كبيرين لمصدري العملات المستقرة، تم منح أحدهما لشركة جيتين تكنولوجي المحدودة والآخر لبنك HSBC هونغ كونغ وشنغهاي، كانت مواد طلبات 34 مؤسسة أخرى مرتبة بشكل أنيق على المكتب. 36 طلبًا، ترخيصان، معدل الرفض يصل إلى 94.4%. هذه ليست قصة عن “من فاز”، بل بداية عن “كيفية إعادة تعريف القواعد”.

ومع ذلك، لم تنتظر السوق موجتها الثانية المتوقعة. في 4 مايو، كان تصريح رئيس هيئة النقد، يو ويي ون، بعد اجتماع لجنة الشؤون المالية بمجلس التشريعات، بمثابة صدمة باردة. قال إنه بعد إطلاق أولى العملات المستقرة، سينظر في إصدار تراخيص جديدة، على أمل أن يكون إطلاق العملات المستقرة “ثابتًا في البداية”، وأن يتطور بشكل تدريجي، حتى لو تم إصدار تراخيص إضافية، فسيكون ذلك بكميات محدودة، حسب قدرة السوق على استيعاب عدد المصدّرين والمخاطر الجديدة المختلفة، مع التأكيد على إدارة توقعات السوق بشكل جيد.

“ثابت في البداية.” هذه العبارة تستحق أن يقرأها كل من يراقب تقدم الأصول الرقمية في هونغ كونغ بعناية.

بحلول عام 2026، عندما يتجاوز إجمالي قيمة السوق للعملات المستقرة 320 مليار دولار ويصل إلى مئات الملايين من المستخدمين في عمليات الدفع اليومية، يملك المنظمون مفاتيح الموافقة على التراخيص، لكن بعد إصدار التراخيص، تباطأت الخطوات بشكل استباقي. وراء ذلك، فلسفة حوكمة جديدة تُكتب من جديد. إذا كانت جوهر عملية الموافقة على التراخيص في القطاع المالي التقليدي هو “هل أنت مؤهل”، فإن السؤال الجديد الذي تطرحه هيئة النقد في هونغ كونغ هو: “هل يظل النظام آمنًا بعد أن تبدأ في التشغيل؟”

1. من “الدخول” إلى “التحقق”

المنطق الأساسي لنظام التراخيص المالية التقليدي ليس معقدًا: فحص المؤهلات قبل التقديم، ومراقبة التشغيل المستمر بعد إصدار الترخيص. هذا النموذج الذي يركز على الدخول كأهم مرحلة، يعمل في مجالات البنوك والأوراق المالية والتأمين منذ عقود، ويفترض ضمنيًا أن نموذج العمل معروف، ونطاق المخاطر واضح، والخبرة التنظيمية متوفرة.

لكن العملات المستقرة ليست من هذا النوع من الأعمال.

إنها شيء جديد. لا تزال الأنظمة التنظيمية الدولية في طور التشكيل، ولا توجد معايير ناضجة وقابلة للتكرار يمكن الاعتماد عليها. في ظل هذا الوضع، هل يمكن التنبؤ بأداء مشروع عملة مستقرة بمجرد تقديم طلب واختبار في بيئة تجريبية؟ الجواب ربما لا يبعث على الاطمئنان.

لذا، نرى تحولًا دقيقًا لكنه ذو معنى عميق. حيث نقلت هيئة النقد التركيز من مرحلة التقديم إلى الأداء الفعلي بعد إطلاق المنتج. قال يو ويي ون بوضوح: سنراقب أولاً كيفية تنفيذ العملتين المستقرتين بعد إطلاقهما، لفهم ما إذا كانت المخاطر الفعلية تتوافق مع التوقعات، ومن ثم تحسين عملية التنظيم. هذا يعني أن المؤسسات الحاصلة على التراخيص تتحمل دورين: فهي مشاركون في السوق، وأيضًا عينة “اختبار ضغط” أوسع نطاقًا.

الأهم من ذلك، أن نائب رئيس هيئة النقد، تشن وي مين، كشف عن أدوات تنظيمية محددة. منذ إصدار التراخيص، ظل المنظمون على اتصال وثيق مع المصدّرين، يتابعون ليس فقط التقارير الامتثالية، بل أيضًا مدى استيفاء النظام، وفعالية تدابير إدارة المخاطر، وكفاية الموارد البشرية.

وإذا كانت هناك تطبيقات عبر الحدود، فإن المعايير تزداد صعوبة — يجب الحصول على موافقة تنظيمية محلية، ويجب أن تمر بعض العمليات بتقييم مستقل من طرف ثالث. هذا النوع من الرقابة الشاملة، القابلة للتحقق، والمستمرة، يتجاوز بكثير مجرد مراجعة تقارير سنوية للمؤسسات الحاصلة على التراخيص.

في الواقع، هذا يمدد منطق “الصندوق الرملي” إلى البيئة السوقية الحقيقية. لكن، مع زيادة حجم الاختبار، وتعدد الأبعاد للمراقبة، وتقليل مساحة الخطأ.

تنظيم العملات المستقرة، جوهريًا، هو إجابة على سؤال الثقة — والثقة لا تُكتسب تلقائيًا عبر ترخيص واحد.

2. تفسير الأبعاد الثلاثة لـ"النهج الحذر التدريجي"

إذا كانت عبارة “المراقبة أولاً، ثم إصدار الترخيص” مجرد تعبير سطحي عن استراتيجية التنظيم، فإن تحليل جوهر هذه الاستراتيجية يتطلب النظر من ثلاثة أبعاد مترابطة.

البعد الأول: عزل المخاطر وإدارة قدرة السوق

كرر يو ويي ون كلمة “قدرة استيعاب السوق”. حتى مع إصدار تراخيص جديدة مستقبلًا، ستظل الكمية محدودة، حسب قدرة السوق على استيعاب عدد المصدّرين والمخاطر الجديدة.

هذا مثير للاهتمام، لأن مصطلح “سعة السوق” غير شائع في عمليات الموافقة على التراخيص المالية التقليدية. فالبنوك تُمنح تراخيص بناءً على رأس المال الكافي، وأهلية المساهمين، وخطط العمل، لكن نادرًا ما يُسأل: “كم بنك يمكن أن يتحمل هذا السوق؟” لكن طبيعة العملات المستقرة تفرض أن مسار انتقال المخاطر يختلف تمامًا عن المنتجات المالية التقليدية.

هل أصول الاحتياطي لمصدر العملة المستقرة حقًا تغطي 100% من السيولة؟ هل يمكن لعقودها الذكية أن تفقد الربط في ظروف السوق القصوى؟ وإذا حدثت عمليات سحب واسعة في وقت قصير، هل ستنتقل ضغوط السيولة عبر الاحتياطيات المشتركة إلى النظام المصرفي التقليدي؟ أي من هذه الأسئلة، قبل أن تتضح الإجابات، يزداد خطر النظام عند زيادة عدد المصدّرين.

ومنطق هيئة النقد هو: بدلاً من ترك المشكلة للسوق “للاكتشاف”، من الأفضل حصرها في نطاق يمكن السيطرة عليه ومراقبته. هذا لا يعوق المنافسة، بل هو نوع من إدارة الحذر الكلي. تمامًا كما أن جهاز المناعة في الجسم لا يطلق جميع الأجسام المضادة عند مواجهة ممرض جديد، بل يرسل جزءًا صغيرًا للمراقبة والتكيف، فإن التنظيم المالي أيضًا يحتاج إلى استجابة مناعية مماثلة.

البعد الثاني: تعقيد الامتثال عبر الحدود يُنظر إليه مسبقًا

في قائمة تحضيرات المؤسسات الحاصلة على التراخيص التي كشف عنها تشن وي مين، هناك تفصيل مهم: إذا كانت هناك تطبيقات عبر الحدود، هل حصلت على الموافقة المحلية؟

هذه ليست مجرد إضافة عابرة.

العملات المستقرة بطبيعتها ذات طابع غير محدود جغرافيًا. عملة مستقرة صادرة على إيثريوم، على سبيل المثال، يمكن أن تتداول بين مستخدمين في أي مكان في العالم يمتلكون محافظ تشفير. هذا يعني أن المنظمين في هونغ كونغ ليسوا فقط مسؤولين عن تنظيم منطقتهم، بل يجب عليهم أيضًا تقييم كيف ستتفاعل هذه المنتجات مع قوانين الدول الأخرى.

الأهم، هو البيئة التنظيمية الخاصة بالعملات المرتبطة باليوان الصيني. أوضح تشن وي مين أن السلطات التنظيمية في البر الرئيسي صرحت بأن إصدار عملات مستقرة مرتبطة باليوان من الخارج يتطلب إذن من السلطات النقدية في البر الرئيسي، وحتى الآن لم يتم تقديم طلبات تراخيص، وسيتم تحديد إصدار التراخيص المستقبلية بناءً على البيئة التنظيمية.

هذه التصريحات تحمل الكثير من المعنى. فهي تظهر أن مسار توسع العملات المستقرة في هونغ كونغ ليس مجرد خيار سوقي، بل هو عملية تتطلب تنسيقًا تنظيميًا بين الجانبين.

وفي سياق السياسات، أصدرت بنك الشعب الصيني وسبعة أقسام أخرى إشعارًا يعيد تأكيد حظر العملات الافتراضية، ويشمل لأول مرة تنظيم إصدار العملات المستقرة. في هذا السياق، أي مؤسسة مسجلة في هونغ كونغ تسعى لإصدار عملة مستقرة مرتبطة باليوان، يجب أن تمر عبر عملية موافقة كاملة من السلطات في البر الرئيسي.

تقديم الترخيص عبر الحدود بشكل مسبق، لا يهدف إلى إحداث عوائق، بل لتجنب نزاعات تنظيمية محتملة من المصدر. وهو رؤية بعيدة للمنظم، تعني أن المسؤولية تشمل “الامتثال طوال دورة حياة المنتج”، وليس مجرد ختم على الترخيص عند الإصدار.

البعد الثالث: إشارة عميقة لـ"إدارة التوقعات"

قال يو ويي ون عبارة لافتة: “سيقوم المنظمون بإدارة توقعات السوق بشكل جيد.”

هذه الكلمة، “إدارة التوقعات”، نادرًا ما تُذكر علنًا من قبل المنظمين الماليين. عادةً، تكون جزءًا من استراتيجية التواصل للبنك المركزي، مثل التوجيهات المستقبلية. لكن في سياق العملات المستقرة في هونغ كونغ، لها معنى مختلف تمامًا.

الهدف هو إدارة تصور السوق حول “ترخيص العملات المستقرة” نفسه.

على مدى العامين أو الثلاثة الماضية، مع تصاعد موجة Web3 عالميًا، نشأت داخل صناعة التشفير رواية مفادها أن الحصول على ترخيص تنظيمي في بلد أو منطقة معين هو بمثابة “تذكرة سفر” للمستقبل. هذه الرواية دفعت العديد من المؤسسات لاستثمار مبالغ كبيرة في طلب التراخيص، وأدت إلى وجود فائض في قيمة التراخيص، وتوقعات مضاربة.

لكن، يبدو أن هيئة النقد في هونغ كونغ تُعلم السوق: ترخيص العملات المستقرة ليس نوعًا من “احتلال” المجال المالي. هو ليس اختبارًا لمرة واحدة، بل مسؤولية طويلة الأمد ومتغيرة. معايير التنظيم لا تتوقف عند إصدار الترخيص، بل تتعلق بمراقبة المنتج طوال حياته. بعد إطلاق العملات المستقرة، ستقوم الهيئة، بناءً على نوعية أعمال ومخاطر كل جهة، بإجراء مراجعات ميدانية، وتقييمات غير ميدانية، وتقييمات مستقلة، ومقابلات مع إدارة الشركات، لضمان رقابة مستمرة وفعالة.

هذه ليست عملية “صفقة واحدة”، بل إدارة ديناميكية على مدار كامل الدورة. هذا هو جوهر “إدارة التوقعات”.

3. تنمية منظومة متعددة الأوجه بدقة

بالعودة إلى الحقيقة التي تتكرر في الأخبار: أن المؤسسات الحاصلة على التراخيص تستخدم لأغراض مختلفة.

إحداها هي بنك HSBC — أحد أقدم البنوك في هونغ كونغ، الذي يخطط لإطلاق عملة مستقرة مرتبطة بالدولار هونغ كونغي في النصف الثاني من 2026، وستُدمج بسلاسة مع منصتين رقميتين رئيسيتين في هونغ كونغ: تطبيق الدفع PayMe وتطبيق إدارة الثروات HSBC HK App. هذا يدمج بشكل مباشر العملات المستقرة ضمن شبكة الدفع اليومية لملايين السكان في هونغ كونغ.

أما الآخر فهو شركة جيتين تكنولوجي — شركة تكنولوجيا مالية مشتركة بين ستاندرد تشارترد هونغ كونغ، واتصالات هونغ كونغ، ومجموعة أني. تخطط لإطلاق عملة مستقرة منظمة مرتبطة بالدولار هونغ كونغي “HKDAP” بدءًا من الربع الثاني من 2026، بنموذج أعمال B2B2C. الموارد تتكامل بين الشركاء — ستاندرد تشارترد تقدم خبرة في إدارة المخاطر والامتثال، واتصالات توفر البنية التحتية والوصول إلى المستخدمين، ومجموعة أني تمتلك خبرة في بيئة Web3 والتقنية.

اختلاف مسارات هذين الكيانين ليس صدفة.

من ناحية الهيكل السوقي، أحدهما هو عملاق البنوك التقليدي، الذي يدخل سوق العملات المستقرة مباشرة كجهة مرخصة، مع التركيز على السيناريوهات التجزئة وتحويل العملاء الحاليين. والآخر هو نموذج مشترك يجمع بين “البنك + التكنولوجيا + Web3”، يركز على التسوية للأصول الرمزية على مستوى الجملة، ودمج عميق في سيناريوهات Web3 الأصلية.

من ناحية التنظيم، فإن اختبار المسارين المتوازيين يتيح مراقبة أدائهما في إدارة المخاطر، حماية المستخدمين، واستقرار النظام، بشكل مستقل. هذا يتجاوز بكثير إصدار عشرة تراخيص متشابهة، ويعد إعدادًا دقيقًا لمعايير تنظيمية مستقبلية. إذا لم يرَ المنظم كيف تعمل أنواع مختلفة من العملات المستقرة في السوق، فكيف يمكنه وضع قواعد تنظيمية مخصصة لكل نوع من المصدّرين؟

تلعب هونغ كونغ دورًا رائدًا في ذلك — فهي لا تقتصر على تحديد من يمكنه الدخول، بل تستخدم اختبار الصندوق الرملي لمدة عامين، وتقييمات التراخيص التي تستمر لعدة أشهر، ورصد مستمر لسنوات، لتقديم نموذج “هونغ كونغ” يمكن الاعتماد عليه في تنظيم العملات المستقرة عالميًا.

عند إعادة قراءة عبارة يو ويي ون “ثابت في البداية، وتدريجيًا”، قد نشعر بنظرة مختلفة.

فهي لا ترفض المنافسة، بل تعيد تعريفها — الفائز في منظومة العملات المستقرة في هونغ كونغ لن يكون الأسرع، بل الأكثر استقرارًا وشفافية، والأكثر قدرة على الصمود أمام الزمن.

بالنسبة للمؤسسات التي تنتظر الدفعة الثانية من التراخيص، الفرصة لم تُغلق، بل تم رفع المعايير من “الامتثال الكتابي” إلى “الإثبات العملي”. ولصناعة كاملة، بما في ذلك التوكنات الرقمية للأصول، فإن بنية تنظيمية تعتمد على ردود فعل السوق الحقيقية أكثر قيمة من سوق ينمو بسرعة وضعفه الجذور.

الثقة لا توجد بسرعة، بل تُبنى خطوة خطوة.

تحذير من المخاطر: تستند هذه المقالة إلى معلومات عامة وتحليل صناعي، ولا تشكل نصيحة استثمارية. سوق الأصول الرقمية عالي المخاطر، ويجب على المستثمرين اتخاذ قراراتهم بناءً على حكمهم المستقل، وبحذر، وعلى مسؤوليتهم الخاصة.