تدور الآن قصة مثيرة للاهتمام حول شركة AON. من ناحية، لديك نمو عضوي قوي وتحركات استحواذ ذكية تؤتي ثمارها بوضوح. ومن ناحية أخرى، هناك مشكلة مستمرة في المصاريف تواصل تقليل الهوامش. دعني أشرح ما يحدث فعلاً هنا.

قفزت إيرادات الشركة بنسبة 9.4% في عام 2025، وهو رقم محترم. لكن ما يدفع النمو حقًا - ليس فقط التوسع العضوي. كانت شركة AON تبني بشكل مكثف من خلال عمليات الاستحواذ والشراكات. صفقة NFP بقيمة 13 مليار دولار وسعت بشكل كبير من وصولها إلى السوق الوسيط. عززت شركة Griffiths & Armour موقعها في المملكة المتحدة. كما أنها تتخذ خطوات ذكية في أمريكا اللاتينية والأمن السيبراني مع شركات مثل Cover Whale و Binary Defense. الشراكة مع DataRobot مثيرة أيضًا - فهي تتيح لهم بشكل أساسي أتمتة عمليات بدء العملاء والعمليات من خلال الذكاء الاصطناعي.

ما هو ذكي في نهجهم هو أنهم لا يشترون فقط من أجل النمو. إنهم يبيعون فعليًا الأعمال ذات العائد المنخفض مثل وحدات الأمن السيبراني وتقاضي حقوق الملكية الفكرية. هذا النوع من الانضباط في المحفظة يؤتي ثماره - معدل العائد على رأس المال خلال 12 شهرًا الماضية يبلغ 15.7%، وهو أعلى بكثير من متوسط الصناعة البالغ 9%. إنهم يركزون كل شيء حول خطة 3x3 ونموذج Aon United، الذي يدمج قدرات المخاطر ورأس المال البشري.

خدمات أعمال Aon هي المحرك الحقيقي هنا. فهي تتيح تحليلات قابلة للتوسع وعمليات موحدة تدعم توسيع الهوامش. كما أن الشركة تعيد النقد للمساهمين - مليار دولار في عمليات إعادة الشراء في عامي 2024 و2025، مع وجود 1.3 مليار دولار أخرى في التفويض.

لكن هنا تبدأ المخاوف في الظهور. المصاريف التشغيلية أصبحت مشكلة حقيقية. ارتفعت المصاريف الإجمالية بنسبة 8.9% في 2023، ثم قفزت بنسبة 23.7% في 2024، و8.2% في 2025. نحن نتحدث عن زيادة في تكاليف التعويضات والمزايا وتكاليف تكنولوجيا المعلومات. عندما تقوم بجمع بيانات تكاليف الاستطلاع وتحليل الكفاءة التشغيلية، فإن هذا الاتجاه يصعب تجاهله. إنه يستهلك جزءًا كبيرًا من الارتفاع الناتج عن نمو الإيرادات.

الوضع الدين يضيف طبقة أخرى من القلق. تقف شركة AON على ديون طويلة الأجل بقيمة 14.7 مليار دولار مقابل نقدية فقط تبلغ 1.2 مليار دولار. نسبة الدين إلى رأس المال تبلغ 60.9%، وهي أعلى بكثير من متوسط الصناعة البالغ 44.8%. ارتفعت مصاريف الفوائد بنسبة 19.2% في 2023، ثم 62.8% في 2024، و3.4% في 2025. هذا عبء ثقيل.

وفي الوقت نفسه، المنافسون يتحركون أيضًا. شركة AIG تستفيد من عمليات البيع الاستراتيجية والانضباط في التكاليف، وتولّد تدفقات نقدية قوية وتعيد 5.8 مليار دولار من خلال عمليات الشراء بالإضافة إلى 1 مليار دولار في توزيعات الأرباح في 2025. شركة Lincoln National تؤدي بشكل جيد عبر القطاعات، مع 9.5 مليار دولار نقدية بنهاية عام 2025، مرتفعة من 5.8 مليار دولار في 2024، وديون إجمالية أكثر قابلية للإدارة بقيمة 6.3 مليار دولار.

الخلاصة؟ قصة نمو AON حقيقية، واستراتيجية استحواذها مدروسة. لكن مسار المصاريف وعبء الديون يمثلان عوائق حقيقية. تحتاج الشركة إلى إظهار انضباط أفضل في التكاليف لتبرير علاوة تقييمها على نظرائها. سجل مفاجآت الأرباح قوي - تفوقت في ثلاثة من الأربعة أرباع الأخيرة - لكن ذلك لا يعوض الضغوط الهيكلية على التكاليف التي تواجهها.