لقد رأيت مؤخرًا شيئًا مقلقًا يتسرب بهدوء في السوق. ما يحدث في سوق الائتمان الخاص الأمريكي يذكرنا بأصداء أزمة الرهن العقاري الفرعي عام 2008.

في الأسبوع الماضي، أعلنت بلاك روك عن تحديد عمليات استرداد صندوقها البالغ 260 مليار دولار للتمويلات الشركاتية. طلب المستثمرون استرداد بنسبة 9.3%، لكن إدارة الصندوق حدت ذلك إلى 5% فقط. أي حوالي 12 مليار دولار. أطلقت عليها بلاك روك اسم "إدارة السيولة"، لكن السوق فهمت المعنى الحقيقي—إذا تم سحب كل شيء، فإن بيع الأصول سيؤدي إلى انخفاض الأسعار.

هذه ليست الحادثة الوحيدة. بدأت بلو أوفول كابيتال قبل ثلاثة أسابيع ببيع أصول بقيمة 14 مليار دولار. سعر سهمها الآن أدنى من سعر إطلاق SPAC البالغ 10 دولارات. يواجه صندوق الائتمان الخاص من بلاكستون طلب استرداد قياسي بنسبة 7.9%—والحد القانوني هو 7%.

الانكشاف العالي في قطاع البرمجيات أصبح مشكلة لهذه الصناديق. مع تأثير الذكاء الاصطناعي، تتراجع تقييمات شركات هذا القطاع بسرعة. وعندما يبدأ صندوق في بيع الأصول، يتعين على الآخرين أن يفعلوا الشيء ذاته. هذا يدفع الأسعار للهبوط أكثر، مما يزيد من طلبات الاسترداد.

حذرت شركة PIMCO في تقريرها الأخير مباشرة من أن قطاع الائتمان الخاص سيواجه "دورة تعثر كاملة". لطالما كانت هذه المؤسسة تنتقد هذا القطاع. وتقول إن هذه الصناديق لم تكن تقدم علاوات مخاطرة كافية لتلبية احتياجات السيولة للمستثمرين.

المشكلة الهيكلية واضحة—المنتجات شبه السائلة تعد بسحوبات ربع سنوية، لكن الأصول الأساسية هي ديون خاصة طويلة الأجل. عندما يشتد الضغط، إما تُغلق الأبواب أو يُباع الأصول. وكلا الحالتين يؤدي إلى تفاقم الأزمة.

اليوم، أصبح سوق الائتمان الخاص يقدر بـ 1.8 تريليون دولار. في عام 2008، بدأت أزمة الرهن العقاري الفرعي من زاوية كانت تعتبر آمنة تمامًا. هذه المرة، مركزية المخاطر، غموض التقييم، ومشكلة السيولة كلها متشابهة. الفرق هو أن الأمر الآن على نطاق واسع جدًا.