هل أزمة ائتمان جديدة؟ تعرض "قطاع البرمجيات" في الشركات الخاصة الأمريكية لاقتراض أكبر مما تظهره البيانات المالية

قد تتجاوز التعرضات الفعلية لقطاع الائتمان الخاص الأمريكي في مجال البرمجيات بكثير مستوى الإفصاح المعلن عنه.

في 13 فبراير، أظهر مراجعة لوثائق الإفصاح الخاصة بـ7 شركات تطوير تجارية رئيسية (BDC) من قبل بلومبرج لآلاف المراكز أن ما لا يقل عن 250 استثمارًا، بقيمة تتجاوز 9 مليارات دولار، لم يتم تصنيفها من قبل المقرضين على أنها قروض لقطاع البرمجيات، على الرغم من أن الشركات المقترضة تم تعريفها بوضوح من قبل مقرضين آخرين، أو من قبل المستثمرين الخاصين، أو من قبل الشركات نفسها على أنها شركات برمجيات.

هذا الاختلاف في التصنيف لا يعيق فقط قدرة السوق على قياس تركيز صناديق الائتمان في قطاع البرمجيات بدقة، بل يساهم أيضًا في التقليل من تقدير هشاشة السوق في ظل الثورة التي يفرضها الذكاء الاصطناعي على نماذج الأعمال التقليدية للبرمجيات. وأشار مراقبو السوق إلى أن هذا الاختلاف، رغم أنه لا يعني بالضرورة نية التمويه، إلا أنه يكشف عن مشاكل طويلة الأمد تتعلق بعدم اتساق معايير التقارير في صناعة الائتمان الخاص، وتعقيد هيكل الرسوم، وسلطة التقدير المفرطة في تقييم الأصول.

حذر المحلل روبرت دود من شركة Raymond James Financial Inc. من أن الطرق الحالية للتصنيف غالبًا ما تشمل فقط البرمجيات العامة، مما يقلل بشكل كبير من تقدير التعرض لقطاع البرمجيات كجزء من نمط الأعمال، وأن هذا النظام التصنيفي التقليدي أصبح غير فعال في عصر الذكاء الاصطناعي.

حاليًا، أصبح قطاع البرمجيات أكبر تعرض فردي لقطاع الـBDC. وفقًا لتقديرات Barclays Plc، يشكل قروض البرمجيات حوالي 20% من جميع القروض التي تمتلكها الـBDC، وهو أعلى بكثير من نسبة 13% في سوق القروض ذات الرافعة المالية في الولايات المتحدة. ومع تعرض أسهم البرمجيات لضربة قوية مؤخرًا، وطرح شركات ناشئة في مجال الذكاء الاصطناعي مثل Anthropic PBC أدوات جديدة تهدد خدمات البرمجيات التقليدية، أثار هذا التعرض الضخم والمبهم مخاوف المستثمرين من احتمال حدوث “أزمة قروض ثانوية جديدة”.

التعرض غير الظاهر: الشركات البرمجية المعاد تعريفها

قام بلومبرج بمراجعة وثائق الإفصاح التي أعدتها شركات إدارة الصناديق الـBDC التي تديرها Sixth Street، وشركة Apollo Global Management Inc.، وAres Management Corp.، وBlackstone، وBlue Owl Capital Inc.، وGolub Capital، وHPS Investment Partners، واكتشف أن جميع هذه المؤسسات تتبع ظاهرة تصنيف شركات البرمجيات ضمن فئات صناعية أخرى.

على سبيل المثال، شركة Pricefx تروج على موقعها الإلكتروني بأنها “البرنامج الرائد في التسعير”، إلا أن أحد المقرضين الرئيسيين لها، Sixth Street Partners، صنفها على أنها شركة “خدمات تجارية” وليس شركة برمجيات.

ذكرت Sixth Street في الوثائق أن الشركة تُصنف وفقًا للسوق النهائي الذي تستهدفه، لذلك لا تظهر البرمجيات كفئة مستقلة، على الرغم من اعترافها بأن العديد من شركات محفظتها تقدم منتجات أو خدمات برمجية بشكل رئيسي، مما يعرضها لمخاطر هبوط القطاع.

بالإضافة إلى ذلك، صنفت شركة Apollo شركة Kaseya، التي تصف نفسها بأنها “برمجيات إدارة تكنولوجيا المعلومات”، ضمن فئة “التجزئة المتخصصة”، في حين أن Blackstone وGolub صنفاها ضمن فئة البرمجيات.

والأكثر من ذلك، صنف Golub شركة Restaurant365، التي تصف نفسها بأنها “مقدمة أنظمة مطاعم خلفية”، ضمن فئة “منتجات غذائية”، إلى جانب شركات تصنيع مسحوق السمك في لويزيانا وعلكة Bazooka؛ في حين أن شركة Ares صنفتها ضمن محفظة البرمجيات والخدمات.

أشار كوري شورت، استراتيجي في Barclays، إلى أن هذا التفاوت في التصنيفات يجعل من الصعب بشكل استثنائي مقارنة التعرضات لقطاع البرمجيات عبر السوق بأكمله.

تزايد الفوضى في معايير التصنيف يعقد تقييم المخاطر

وفقًا لتقرير بلومبرج، فإن هذا الفوضى في التصنيف يمتد حتى داخل نفس الشركة.

على سبيل المثال، تصنف شركة Blue Owl، أكبر شركة BDC مدرجة، أربع شركات على الأقل ضمن فئات “الكيماويات”، و"البنية التحتية والخدمات البيئية"، و"الخدمات التجارية"، بينما تصنفها في صندوقها الموجه للتكنولوجيا، Blue Owl Technology Finance، على أنها شركات برمجيات بشكل واضح.

ردًا على ذلك، قال متحدث باسم Blue Owl إن استراتيجيات الاستثمار تختلف من صندوق لآخر، لذلك قد تختلف التصنيفات الصناعية، وأن الهدف هو تقديم معلومات موحدة تساعد المستثمرين على فهم المخاطر بشكل أفضل.

نظرًا لأن قروض الائتمان الخاص غالبًا ما تكون تفاوضية بشكل خاص، وتفتقر إلى آلية اكتشاف سعر مستقلة أو معيار عام، فإن تصنيفات المديرين للأصول تكتسب أهمية استثنائية.

قال مايكل أندرسون، مدير استراتيجية الائتمان العالمية في Citigroup، إن هذا يزيد من مسؤولية مديري الـBDC في تقييم وتقدير وتصنيف هذه الأصول بشكل صحيح، لأنها لا تتداول علنًا، ولا تُدرج في مؤشرات تتبع يمكن للمستثمرين مراجعتها بشكل مستقل.

مخاوف من تركيز القطاع تحت وطأة تأثير الذكاء الاصطناعي

على مدى أكثر من عقد من الزمن، جذب تدفق الإيرادات المتوقع من قبل شركات إدارة الأصول البديلة بشكل كبير إلى قطاع البرمجيات.

كشف جيم زيلتر، رئيس شركة Apollo، في وقت سابق من هذا الشهر، أن حوالي 30% من أموال الأسهم الخاصة استُثمرت في هذا القطاع، وأن قطاع البرمجيات يمثل حوالي 40% من جميع قروض الائتمان الخاص التي يدعمها المقرضون.

ومع التقدم الثوري في تكنولوجيا الذكاء الاصطناعي، خاصة مع إصدار أدوات جديدة من قبل شركة Anthropic PBC التي تهدد مجالات من البحث المالي إلى خدمات العقارات، ارتفعت مخاوف السوق بشأن مستقبل أعمال البرمجيات بسرعة.

انخفض مؤشر S&P North American Software Index بأكثر من 20% منذ بداية العام، وحدثت عدة حالات هبوط يومي بأكثر من 4% خلال الأسابيع الماضية. يعتقد المحللون أن مديري الائتمان الخاص في ظل إعادة تشكيل صناعة البرمجيات بواسطة الذكاء الاصطناعي سيواجهون تدقيقًا أكثر صرامة.

أشار دود من Raymond James إلى أن الاختلافات في طرق تقارير الـBDC عن نفس القرض تخلق مشكلة، وأن هذا التباين يخفي الحقيقة. إن الثورة في الذكاء الاصطناعي تعيد تشكيل البرمجيات ووظائفها التجارية بشكل جذري، مما يجعل أدلة التصنيف الصناعي التاريخية غير صالحة بعد الآن.

التحذير: محتوى البيانات في هذا المقال للاستخدام الاسترشادي فقط، ولا يشكل نصيحة استثمارية، ويجب التحقق قبل الاستخدام. يتحمل المستخدم المخاطر.