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全世界都是中國人，但其實 93% 從未出過國
資料截至2025年7月，中國內地有效普通護照持有量約1.6億本，持照率僅11.3%
真正踏足過主權外國的內地居民約8000萬至1億人
換句話說，約13.1億至13.3億人，從未出過國，占總人口超過93%
護照持有者裡，還有約半數只是備證未出境，有本護照放在抽屜裡，從沒用過
🤔為什麼感覺全世界都是中國人
不是錯覺，是集中效應
這 1 億出行者不只是出過國，他們是高頻出行者，反覆出現在同一批熱門目的地。你在巴黎LV門口、在清邁夜市、在大阪道頓堀看到的中國面孔，很可能每年都來。密度製造了無處不在的感覺，而那 13 億沒有護照的人，一次都沒來過
🤔93% 的人為什麼沒出過國
不能簡單歸因於「沒錢」，是多層結構疊加：
- 內陸省份離出境口岸本身就遠，對三四線城市居民來說，出國是另一個量級的決定
- 11.3% 的持照率說明絕大多數人從未有過我該辦護照的念頭，出國根本沒進入生活規劃
- 中國本身體量夠大，語言、食物、景點、購物，多數生活需求國內都能滿足，出國的驅動力天然就弱於人口小國
- 語言障礙、簽證複雜度、對外面模糊感，構成了大量潛在出行者的心理壁壘
一個瑞士人不出國就像憋在一個省裡，但一個中國人不出國，可以從漠河玩到三亞
🤔這個數字意味著什麼
1億人的市場已經讓全球旅遊業重

參議院公布《CLARITY 法案》更新文本
616 頁，距離 8 月休會兩週，這次是真的在衝刺
參議院共和黨發布《CLARITY 法案》最新整合版，合併了農業和銀行委員會兩個版本，最快下週提交全體表決
倫理條款是最大的爭議點
禁止總統、國會議員及配偶在任期間發行或背書數位資產，但附帶日落條款，2029 年 1 月 20 日自動失效
Lummis 說這是特朗普自願遵守的標準，言下之意很清楚，這條是為了讓法案能過，不是為了真正約束誰。耐久性存疑
真正的乾貨是區塊鏈監管確定性條款
為非託管軟體開發者提供安全港、明確不屬於資金傳輸機構、新增 25 項條款回應執法訴訟。DeFi 和錢包開發者的法律灰色地帶，這次有機會正式劃清
但法案通過遠沒鎖定
民主黨 Alsobrooks 直接說由司法部執行倫理條款是不嚴肅的提議，這不是小分歧。Lummis 承認週末繼續談，兩週內談不攏就推到 9 月
我認為是方向確定，時間線不確定
如果下週通過，Circle、Coinbase 直接重定價。如果拖到 9 月，7 月 21 日那波預期溢價會部分回吐
所以下週是關鍵窗口
DYOR 非投資建議

香港儲存概念股走強
谷歌財報一出，我第一反應不是盯著 GOOGL，而是去看港股儲存板塊
為什麼？
Alphabet Q2 雲端業務成長 82%，資本開支大幅增加，錢全壓在 AI 資料中心上。AI 資料中心需要什麼？算力晶片，還有大量的 HBM 高頻寬記憶體。SK 海力士是目前 HBM 最主要的供應商，三星緊隨其後。谷歌、微軟、Meta 這批大廠只要持續燒 AI 基建的錢，記憶體需求就不會停
這條鏈條在港股裡最直接的載體，是兩只槓桿 ETF
南方兩倍做多海力士
今年 5 月最瘋的時候單日漲近 22%，6 月行情反轉時也跌了 18%+，這個東西波動極大，不適合拿著睡覺。但如果你對 AI 基建需求有明確判斷，這就是港股裡最純粹的 HBM 敞口
南方兩倍做多三星電子
三星同時布局 HBM 和 NAND 快閃記憶體，邏輯略分散，但和海力士 ETF 是一對很好的組合觀察對象，兩個一起看能讀出市場對整個儲存產業的情緒溫度
澜起科技、兆易創新
這兩家 A 股 也在港通範圍內被頻繁提及，前者做記憶體介面晶片，後者做 NOR Flash，是更偏中國本土儲存產業鏈的標的，受国产替代敘事加持，但短期波動和韓系儲存不太一樣，要分開看
我自己對這個板塊的判斷是短期偏多，但要管好倉位
原因是，谷歌的 capex 指引是實打實的數字，美光 Q2 之前也給出了強勁的

# 數位資產財庫出現兩極分化
同一週，同一個模式，為什麼有人在擴張，有人在退市？
Satsuma 去年 7 月融了 2.18 億美元建倉，模式完整運轉不足一年，現在股東投票賣掉全部 668 枚 BTC、啟動退市，股價從峰值跌了 99% 以上
而 BitMine 同期把 ETH 持倉加到 578 萬枚，占流通供應量 4.8%，總資產 115 億美元，機構質押平台三個月產生了 4570 萬美元收入
兩家公司做的是同一件事，買加密資產、上市套利，結果卻在同一個時間窗口走向了完全相反的方向
差異點其實很簡單，一個靠融資續命，一個靠持倉產生現金流
Satsuma 的路徑是教科書級別的 BTC 財庫套利，用上市公司溢價融資，再把錢換成 BTC，只要市場願意給溢價這個引擎就轉
但溢價消失的那一刻，引擎就沒油了，你手里的 BTC 換不回融資，只能開始賣。668 枚 BTC，不到一年，遊戲結束
BitMine 選的路不一樣。85% 的 ETH 透過驗證者網路質押，三個月 4570 萬美元收入，這不是紙面資產，是真實的現金流在跑
市場冷下來，他反而可以繼續擴表，因為擴張的成本不依賴外部融資的情緒，而是依賴質押收益的再投入
這兩個案例放在一起，其實在告訴你財庫類公司的估值邏輯正在被重新定義。以前市場給的是持倉規模的溢價，BTC 買得越多股價越高
現在越來越多的資金在問，你的持倉能不能產生收益，你的現金流

標普道瓊斯推出數位資產指數
標普道瓊斯做這件事，你覺得意味著什麼？
7 月 21 日，標普道瓊斯和 Pantera Capital 一起推出了 S&P Pantera 數位資產指數，數據由 Artemis 提供。聽起來只是又多了另一個加密指數，但我覺得這次不太一樣
最關鍵的一點是納入標準，這個指數只收有真實應用、能產生實際收入的代幣和公司，Meme 幣和純靠價格動量炒起來的東西直接排除在外
這個邏輯跟標普 500 一樣，用基本面做篩選門檻，等於把傳統股票指數那套方法論搬到了加密資產裡，這在主流指數體系裡是真的少見
還有一個設計細節，成分表同時覆蓋代幣和上市公司。一個指數裡既有鏈上資產又有股票，這種混合結構以前基本沒有先例，說明標普在設計的時候就沒打算把加密當成一個孤立的資產類別來處理
這件事的時間點更有意思，昨天剛好是 CLARITY 立法取得進展、Circle 和 Coinbase 大漲的同一天。立法在推進合規框架，標普在搭建基準體系，兩件事在同一個窗口期發生，傳統金融進入加密市場的基礎設施正在密集補全
但這個指數現在還沒有配套的被動資金產品落地。通常的節奏是，基準搭好，掛鉤的 ETF 或指數基金才會跟著來。所以真正值得盯的後續訊號是兩個，成分名單什麼時候首次公開，以及有沒有機構開始申報掛鉤產品。這兩件事任何一個落地，被動資金就會開始往裡流
標普的品牌背書是一件很嚴肅的事，它不是

腾讯大跌近6%拖累科網股，恆科指重挫2.11%
腾讯被公募基金Q2減持市值最多，這件事放在今天上午來看，你覺得是意外嗎？
不意外，但跌近6%這個幅度還是比我預期的猛
先說這輪下跌的核心邏輯，公募減持數據出來，說明Q2有一批機構性資金在系統性地在科網股裡減倉，腾讯作為最重的一顆釘子，拋壓自然集中
美團、小米、京東同步跌超2%，這不是腾讯自己的故事，是整個科網板塊的機構倉位調整在同一時間被市場看見了
恆生科技指數跌2.11%，這個數字背後是成分股裡重倉機構在往外走
但我覺得時間點比減持數據更值得琢磨。現在是財報季前夕，機構在這個窗口減持科網龍頭，說明他們對接下來的季報預期並不樂觀，或者至少沒有信心用高倉位去賭一個好結果。腾讯的商業模式沒有變，但估值裡定價的增長預期能不能在Q2財報裡得到驗證，市場在用減持行為投票
反而是兩個方向的分化更有意思
儲存半導體和光通訊今天繼續走強，跟科網完全背道而馳。這條線跟昨天美光漲12%、韓股SK海力士逼空反彈是一個同一敘事，AI基礎設施的算力和儲存需求定價邏輯依然在跑。機構從科網撤出的錢，有一部分在往這個方向走
黃金股和銅業股也在漲，黃金跟地緣風險溢價有關，布倫特90美元的背景下避險資產需求沒有消退。銅這邊則是另一條線，全球基礎設施和能源轉型的長期需求支撐，跟短期市場情緒關係不大
所以今天港股講的其實是一個很清晰的

KOSPI大漲5.85%，晶片逼空反彈
上週被月之暗面新模型砸出來的那波全球晶片拋售，兩個交易日之後被完整地逼空回去了
KOSPI單日漲5.85%，盤中摸到7100點以上，SK海力士漲8.7%，三星漲5.6%，漲幅大到觸發了今年第20次買方端暫停程式化交易機制。費城半導體指數前一天漲5.21%，第二天韓股直接接力
一、為什麼漲這麼猛？
答案不全是基本面變好了，更多是部位結構在放大。美股空頭部位在歷史高位，韓股自高點回撤近25%，重倉空頭在價格反轉時被迫回補，這種買入不是主動看多，是被動止損
短期動能被部位結構放大，漲的時候會看起來比實際訊號強很多。逼空反彈和趨勢反轉是兩個完全不同的東西，外表一樣，內核不一樣
二、這波反彈有沒有基本面支撐
月之暗面事件本身是一個估值衝擊，它質疑的是AI晶片需求的定價是否過高，這個質疑並沒有因為股價反彈而消失
高盛上週剛發報告建議降低AI交易敞口，市場兩個交易日就給出了相反走勢，這不是市場在否定高盛，而是短期部位博弈暫時蓋過了基本面敘事
真正的驗證窗口是本週科技巨頭財報裡的資本開支指引。如果Alphabet、微軟、Meta的AI投入指引維持甚至上調，這波反彈才有往趨勢修復走的底氣
如果資本開支開始出現邊際收縮，空頭的邏輯就會捲土重來，而且下一次的拋售會更有序，不會再有這種逼空反彈來接住你
漲得很爽，但我寧願等

Hut8 签 98 亿美元 AI 数据中心租约
这笔交易的规模是 Hut 8 整个市值的数倍，一次性把它从比特币矿工的标签里撕出来，贴上了另一个标签
先说背景，Hut 8 这两年一直在做同一件事，用矿机机房的基础设施能力换 AI 算力赛道的入场券
他们有现成的大功率电力接入、有冷却设施、有运维经验，这些东西建起来不容易，而 AI 数据中心需要的恰好是这套
矿工转型 AI 托管，逻辑上是通的，Core Scientific、Cipher Mining 也在走同一条路，不是 Hut 8 发明的打法
但 98 亿这个数字让这条路的斜率完全变了
这不是试水，这是全押。一份长期租约意味着未来十年甚至更长时间的收入能见度，也意味着公司现在的资产负债表要支撑这个规模的资本开支
合同签了，电要接，机柜要装，运维团队要扩，每一项都是真金白银。98 亿的收入端对应的是什么量级的建设成本，这个数字才是真正需要盯的
另一个问题是对手方是谁？
AI 数据中心租约如果来自超大规模云厂商或者主权 AI 项目，那这份合同的含金量非常高，续约概率高，结算风险低
如果来自一些还在早期阶段的 AI 公司，那就要考虑对手方的履约能力。合同条款里的预付款比例、违约条款、提前终止条款，这些细节决定了这 98 亿到底有多实
放在更大的框架里看，这笔交易其实是在说一件事，AI 基础设施的军备竞赛已经扩散到了比

芯片股反彈，美股空頭部位創歷史新高
財報週第一天，半導體市場同時把兩張底牌擺到桌上，而且這兩張牌指向完全相反的方向
盤面在漲，Ambarella 上漲 6.24%，Teradyne 上漲 3.54%，Marvell 上漲 3.32%，AI 和芯片板塊率先反彈，看起來情緒在修復
但同時，S&P500 成份股空頭部位占自由流通股比例已升到 3.79%，羅素 3000 升到 6.3%，兩個數字都創下歷史新高
對沖基金過去八週裡有六週在淨賣出美國科技股，減持幅度約 10%，是十多年來最大
股價漲，聰明錢在跑，這個背離本身就是最值得琢磨的地方
空頭堅持的理由是對 AI 投資報酬的持續擔憂。這個擔憂不是新的，但它正在被一個越來越具體的數字支撐
日經新聞的研究顯示，Alphabet、微軟、亞馬遜、Meta 和甲骨文五家巨頭的表外隱性債務四年內成長了八倍，總規模約 1.65 兆美元，已超過帳面債務
Meta 單一家公司就約 4200 億，接近其帳面債務的三倍。貝萊德計畫發行超過 120 億美元債券來為 Meta 的得州資料中心融資
這意味著 AI 軍備競賽正在越來越深地依賴債務融資。只要 AI 的收入回報跑得夠快，這個結構就可以維持。但一旦回報不如預期，或者利率環境再次收緊，這些表外債務就會變成系統性壓力點
所以本週財報是真正的檢驗，不是看營收能不能超預期，而是看資本支出指引。如果這些公司繼續加碼

美伊冲突持续升级，布伦特突破90美元
美军7月20日凌晨对伊朗展开连续第九轮夜间打击，特朗普的理由是为三名阵亡美军报仇
布伦特原油突破90美元，科威特石油设施遭袭，霍尔木兹海峡商船持续成为攻击目标
我觉得现在油价的逻辑已经不只是供给中断的担忧，而是市场在给一个更长周期的不确定性定价
连续第九次夜间打击这件事本身就说明问题，这场冲突没有明显的出口，双方都在打，都没有谈的姿态
霍尔木兹海峡一旦真正出现大规模封锁，全球20%的原油供应链会瞬间断掉，90美元只是起点不是终点
但金价更有意思，按理说地缘冲突应该推黄金，偏偏金价回落到4000美元下方。原因是油价冲高带动通胀预期，市场开始押注美联储可能被迫重新加息
加息预期一起来，美元走强，黄金就承压。避险逻辑和货币政策逻辑打架，金价夹在中间
这个组合对加密市场不友好，油价涨通胀预期起，如果美联储真的转鹰，流动性收紧预期会压制所有风险资产
BTC短期跟着整体风险资产走的概率更高，独立行情很难在这种宏观环境下出现
真正需要盯的变量是霍尔木兹海峡会不会从攻击商船升级到实质封锁，以及特朗普下一步会不会把伊朗纳入对俄式制裁体系。这两个任何一个落地，都是量级完全不同的事件
现在能做的只有等，这场仗打到第九轮还没结束，说明没有一方愿意或者能够快速收手
$CL $XAU $BZ
DYOR 非投资建议

2026 世界杯落幕
西班牙🇪🇸1-0 阿根廷🇦🇷，集体主义赢了
费兰·托雷斯加时 106 分钟那一脚凌空抽射落网，不只是一场决赛的终结，它宣告了一个时代的交接
常规时间 0-0，双方都知道这不是靠进攻决定胜负的比赛。直到恩佐两黄变一红，阿根廷十人应战，命运天平倾斜了。常规时间阿根廷零射门，这个数字比比分更能说明问题
西班牙代表现代足球最成熟的形态，没有单一巨星，却没有任何弱点。Rodri 是心脏，亚马尔是闪电，Cubarsí 是铁墙，Unai Simón 整届几乎无失误。这不是 tiki-taka 的复活，是进化版。传控是手段不是目的，耐心等到对手犯错，然后一刀毙命
梅西 8 球杀入决赛，赛后与 19 岁亚马尔的拥抱是本届最动人的画面。一个王朝落幕，另一个开启。他的时代早已封神，但梅西依赖这个模式，到头了
姆巴佩 10 球蝉联金靴，历史纪录继续刷新。亚马尔成为首位同时捧起欧锦赛和世界杯的 U20 球员。48 队扩军有惊喜也有鸡肋，高位逼抢加数据驱动加青训输出，才是未来主旋律
美加墨联合办赛，MetLife Stadium，48 队 104 场，史上最大规模的世界杯。球场上的东西永远最纯粹，一群人踢一个球，踢出人类集体情感最浓缩的一个月
恭喜西班牙🇪🇸，致敬梅西🫡
2030 见⚽️
#worldcup # 世界杯

CLARITY 法案仍待參議院推進，表決週來了，這次能過嗎？
法案在眾議院躺了整整一年，8 月 7 日夏季休會是硬性截止線，本週是最後機會
🪁 事情的核心
CLARITY 是美國迄今最重要的數位資產監管框架法案之一，去年眾議院通過後在參議院卡了一年。多數黨領袖 Thune 把本週定為表決窗口，Galaxy Digital CEO 諾沃格拉茨說技術層面其實沒太多分歧，只剩倫理條款的文字打磨，但就是這最後一步，走不過去
🪁 障礙不是技術，是政治
沃倫的那封信，讓特朗普先交底
民主黨參議院銀行委員會資深成員沃倫 7 月 16 日致信特朗普，要求 7 月 23 日前自願披露今年 1 月 1 日至 7 月 15 日的加密貨幣收益與持倉。理由直接：總統對這個產業有財務利益，在部分披露的情況下國會沒法公平辯論這項法案
這不是一個單純的道德姿態，是一張堵截牌。讓特朗普先表態，既可以給法案談判加條件，也可以在輿論上占據主動。如果特朗普拒絕或拖延，民主黨就有理由繼續阻攔。如果配合，又是一次對共和黨的輿論施壓
共和黨這邊，Hagerty 的回應也很坦白：最大阻礙是黨派政治博弈，不是法案本身。
🪁 行業的態度
諾沃格拉茨罕見地公開呼籲兩黨妥協，表態的潛台詞是：加密產業已經等不起了。法案一旦休會前未能通過，下個窗口遙遙無期，監管不確定性將繼續懸在整個市場頭頂
產業想要確定性，政客想要籌碼，這就是這場博

伊朗停止履行美伊備忘錄，衝突再升級
談判桌上的墨跡還沒乾，炸彈已經在路上了
🔗事情的鏈條
上月簽署的美伊諒解備忘錄，現在雙向作廢。伊朗副外長7月18日表示，美國違反承諾在先，伊朗因此停止履行
最高領袖措辭更直接：「特朗普的簽字毫無可信度」。特朗普的回應是，完全不在乎
軍事層面沒有降溫的跡象，美軍中央司令部宣布，台灣時間7月19日清晨6點起對伊朗發動新一輪空襲，目標是削弱伊朗威脅霍爾木茲海峽商業航運的能力，並回應前一天伊朗革命衛隊襲擊駐約旦美軍的行動
外交死了，打響了
霍爾木茲海峽是最大的變數
這裡是全球原油運輸的咽喉，每天約20%的全球石油供應經過這條水道。美軍空襲的官方理由之一就是保護這裡的商業航運，但空襲本身反而在推高這條水道的風險溢價
伊朗在歷史上多次威脅封鎖霍爾木茲海峽，每次喊話都會讓油價短期劇烈波動。這次局勢升級到了備忘錄作廢、雙方互相打臉的程度，封鎖威脅從嘴上變成行動的機率在上升，但距離真正封鎖仍然是不同等級的決定
對市場的影響
原油是直接受影響的資產，地緣溢價會在短期內被重新定價。美股能源股會受益，但整體風險偏好的收縮會壓制科技和成長股
對加密市場來說，這是一把雙刃劍，避險情緒升溫通常先流向黃金和美債，但如果局勢進一步失控推高通膨預期，BTC的抗通膨敘事也會跟著出現。短期內更可能的走向是跟隨整體風險資產下行，而不是獨立