靠海外“續命”？漫步者主業下滑，研發放緩，增長天花板已現？

3月27日，漫步者（002351.SZ）正式披露2025年年度報告，營業收入與淨利潤雙雙下降。

作為國內音頻行業的老牌企業，公司近年始終面臨消費電子行業景氣度下行、市場競爭加劇、智能化轉型滯後等多重壓力。從年報數據來看，公司營收、淨利潤、扣非淨利潤同步下滑，核心耳機業務大幅萎縮，內銷市場持續低迷，經營現金流與盈利質量背離，運營效率與資產周轉持續走弱。

在AI音頻加速滲透、行業格局重構的背景下，漫步者的增長邏輯正遭遇嚴峻挑戰，長期發展隱憂逐步顯現。

業績下降的背後：費用攀升，現金流下降

EDIFIER漫步者創立於1996年，是一家集產品創意、工業設計、技術研發、規模化生產、自主營銷於一體的專業化音頻設備企業，公司主要從事家用音響、專業音響、汽車音響、耳機及麥克風的研發、生產、銷售。

2025年，漫步者整體經營業績呈現持續下滑態勢，核心盈利指標連續下降，盈利質量與現金流表現顯著弱化，成為市場對其擔憂的首要因素。

年報數據顯示，公司2025年實現營業總收入27.97億元，同比下降4.97%；實現歸母淨利潤4.31億元，同比下降4.06%；扣除非經常性損益後的淨利潤4.02億元，同比下降6.38%。營收、淨利、扣非淨利三項核心指標同步下滑，意味著公司主營業務增長動能持續衰減，盈利基礎並不穩固。

圖片來源：漫步者2025年報

更為值得警惕的是盈利“含金量”明顯下降。2025年公司經營活動產生的現金流量淨額為3.90億元，同比大幅下降10.74%，經營活動現金流量淨額與淨利潤比值約0.91:1，低於1倍的健康水平，表明公司利潤現金保障能力不足，帳面盈利與實際現金流入存在明顯背離，盈利質量顯著承壓。

與此同時，公司盈利能力指標持續走弱。2025年公司加權平均淨資產收益率為14.94%，較上年同期出現明顯回落；銷售淨利率為16.64%，同比下降0.24個百分點。費用端方面，財務費用同比上升42.63%，費用管控壓力持續加大，進一步侵蝕利潤空間。

圖片來源：漫步者2025年報

在行業整體復甦乏力的背景下，漫步者未能實現逆勢突圍，反而連續交出下滑成績單，反映出公司在產品競爭力、市場拓展、成本控制等方面均面臨瓶頸，業績韌性明顯不足。

業務增長失衡：主業暴跌，內銷市場大幅萎縮

從業務結構來看，漫步者2025年呈現出明顯的結構性失衡特徵：核心耳機業務大幅下滑，音響業務獨木難支，內銷市場持續萎縮，增長結構極度脆弱。

分產品來看，公司第一大業務耳機實現收入15.03億元，同比大幅下降18.34%，營收佔比從上年超過60%回落至53.74%，主業衰退趨勢顯著。

與之形成對比的是，音響業務收入11.81億元，增長18.48%，成為唯一支撐增長的業務板塊。但音響業務體量仍小於耳機業務，難以完全對沖耳機業務下滑帶來的缺口，公司整體營收增長嚴重依賴單一業務拉動，抗風險能力偏弱。

圖片來源：漫步者2025年報

從區域市場來看，內外銷分化進一步加劇經營風險。2025年公司內銷收入19.77億元，同比下降14.50%，國內市場需求疲軟態勢持續加深。外銷收入8.21億元，增長29.94%，成為業績增長的重要支撐。但海外增長面臨匯率波動、國際貿易環境變化、本地化競爭加劇等多重不確定性，目前很難持續穩定彌補國內市場缺口。

子品牌及細分業務同樣表現低迷。公司旗下電競科技相關業務收入和淨利潤均同比下降，心造科技收入同比下滑30.8%，細分賽道拓展不及預期，產品矩陣未能形成有效增量，進一步凸顯公司在消費電子細分領域競爭力不足的問題。

圖片來源：漫步者2025年報

研發投入放緩：人員收縮，行業迭代加速

在業績與業務結構承壓之外，漫步者的研發投入布局呈現出與行業發展節奏不匹配的態勢，成為制約其長期發展的核心因素。

研發創新層面，當前音頻行業正處於技術快速迭代期，AI智能交互、空間音頻、開放式音頻（OWS）等成為行業發展主流方向，行業競爭焦點逐步轉向智能化、生态化領域，漫步者的研發投入卻未能實現增長，與行業轉型節奏存在差距。2025年研發費用1.83億元，同比微降0.07%，投入規模與上年基本持平。

圖片來源：漫步者2025年報

2025年公司研發人員數量為549人，同比2024年的575人減少4.52%；研發人員占比20.60%，同比微降0.05個百分點。從學歷結構看，本科研發人員223人，增長18.62%，占研發人員總數的40.62%，同比提升8.01個百分點；碩士研發人員數量保持8人不變；其他學歷研發人員318人，同比減少16.09%。年齡結構上，30歲以下研發人員152人，同比減少7.32%；30-40歲研發人員270人，同比減少9.70%；40歲以上研發人員127人，增長13.39%。

圖片來源：漫步者2025年報

作為國內音頻行業的老牌企業，漫步者當前內銷市場下滑、耳機主業增長承壓、研發投入相對謹慎。在此背景下，公司增長主要依賴海外市場拓展與音響業務支撐。若未來未能在產品結構升級、研發投入強度及智能化技術應用方面實現突破，可持續增長能力或將受到制約。

隨著行業競爭加劇及頭部科技企業在智能音頻領域持續投入，公司市場份額與盈利水平面臨的不確定性有所上升，業務轉型與競爭力提升已成為重要發展議題。（《理財周刊-財事匯》出品）

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