房地產RWA項目研究:區塊鏈與不動產的融合

真實世界資產(RWA)的概念在加密貨幣市場已有多年歷史,至少可追溯到2018年的資產代幣化和證券代幣發行(STO)。然而,由於監管框架不完善和缺乏明顯的收益優勢,早期嘗試並未形成成熟的市場規模。

2022年,隨着美國利率上調,美國國債收益率顯著超過了加密行業的穩定幣借貸利率。這使得將美國國債作爲RWA標的進行代幣化對加密行業更具吸引力。MakerDAO、Compound和Aave等成熟DeFi項目,以及高盛、摩根大通、西門子等傳統金融機構,甚至一些政府都開始探索RWA。

近兩年出現了少量房地產RWA項目,旨在擴大房地產投資市場,多樣化投資產品,並降低投資門檻。本研究將對這些項目進行案例分析,探討房地產RWA的設計優缺點及潛在市場。由於這些項目主要針對北美房地產市場,討論將主要涉及北美相關政策、規定和市場狀況。

代幣化房地產市場的方法

房地產市場蘊含巨大投資機會。2023年3月Statista研究顯示,北美上市房地產市場價值達1.3萬億美元,全球上市房地產市場爲2.66萬億美元。

代幣化房地產市場的核心目標包括:創造更多樣化靈活的投資產品、吸引更廣泛的投資者羣體、提高資產流動性和價值。這些產品主要表現爲三種形式:

1. 碎片化的房產所有權融資
2. 特定區域房地產市場指數產品
3. 房地產代幣抵押借貸

此外,房產代幣化上鏈有潛力增強資產透明度和治理民主性。

房地產投資信托(REIT)與房地產RWA在提供碎片化投資機會方面相似,都降低了投資門檻並增強了資產流動性。但傳統REIT通常不爲投資者提供管理機會或所有權,保持中心化運營模式。盡管如此,REIT在資產審查、運營及投資結構方面爲房地產RWA項目提供了可參考的框架。

通過對近年房地產RWA項目的觀察,我們對其優缺點有了清晰認識:

優點:

• 降低投資門檻
• 提高資產流動性
• 增加房地產投資產品多樣性
• 增強資產透明度
• 改善治理民主性

缺點:

• 法律合規成本高
• 運營成本高
• 產權和管理責任不明確
• 缺乏明確的監管框架

具體項目由於管理和產品方法不同,實際運營情況各異。

案例分析

本章選取三個具有代表性的房地產RWA項目進行分析。需注意,這些項目仍處早期階段,產品尚未經過長期廣泛的市場驗證。

RealT

RealT於2019年推出,是較早的房地產RWA項目之一,主要在Ethereum和Gnosis區塊鏈上代幣化美國住宅房產供散戶投資。

RealT購買住宅房產,依法將持有的房產代幣化。房產管理、維護和租金收集由第三方負責。扣除費用後的租金分配給代幣持有者。RealT負責代幣化過程,但與持有房產的公司法律隔離。如其網站所述,若該公司違約,代幣所有者可指定另一公司管理房產。值得注意的是,協議並未強制RealT參與投資其推向市場的房產代幣。用戶持有房產代幣可每月分得該房屋租金,需扣除約2.5%的維護儲備金和通常約10%的管理費。

以蒙哥馬利某房產爲例,房產代幣總價值323,020美元,每個代幣52.10美元,共發行6,200個。該房產月租金收入2,600美元。扣除622美元運營和管理費用後,月淨利潤1,978美元,年度總額23,736美元。每個代幣獲得3.83美元分配,年利潤率7.35%。

RealT向市場提供100%代幣,無需共同投資,維持近乎無風險的運營模式。管理機構從租金中取得8%,從維護費用中取得剩餘部分,投資平台僅爲代幣化、選擇管理機構和監督管理收取2%費用。這使RealT團隊可專注於尋找合格房產並將其代幣化上市。

然而,分散所有權雖有助於分散風險,也帶來挑戰。當投資者投資佔比過小,公司管理成本可能變得不可持續。RealT選擇管理機構管理房產;若RealT對房產有大量所有權,他們會努力降低管理成本。但若持股比例過大,會減少代幣流動性,小股東也不會履行監督責任。若RealT持股極小,可能缺乏足夠動力挑選和監督管理機構,對散戶投資者來說有效監督將變得困難。

通過查看RealT最新售罄的十個房產代幣,並用區塊鏈瀏覽器查找每個房產的持有者數量,發現RealT將房產分散成不同數量的代幣,確保每個代幣價格約50美元。多數房產位於底特律,約有500個代幣持有者,兩個房產持有者超過1,000人。

約90%RealT投資者投資少於500美元,9%投資500到2,000美元,1%投資超過這個數額。這表明RealT在一定程度上爲散戶投資者創造了房地產投資市場,增加了住房市場流動性。

根據RealT在Gnosis主要錢包地址的交易數據,RealT總共分發了約600萬美元租金。平台費用根據維護費用、保險和稅費波動,約爲租金的2.5%-3%,相當於過去兩年平台收入約150K到180K美元。然而,由於RealT未被強制參與房產投資,其參與程度也無具體限制或說明,因此其從租金收入中獲得的利潤不得而知。

從公司結構看,RealT在特拉華州成立Real Token Inc.作爲核心運營實體,不擁有房產資產。此外還成立Real Token LLC作爲一系列房地產公司的母公司,同樣不擁有房產資產,主要簡化法律程序,允許用戶僅與一個公司籤約就能投資所有房產。最後,RealT爲每個投資房產成立相應的系列LLC。作爲Real Token LLC的子公司,每個系列LLC擁有特定房產和相應代幣。這種結構旨在確保一個房產的問題不會影響其他房產或母公司運營。

Parcl

Parcl是一個DeFi投資平台,允許用戶交易全球房地產市場的價格變動。Parcl通過AMM架構使房地產相關的合成資產面向市場。Parcl推出Parcl LabsPrice Feed,創建基於銷售歷史記錄的特定區域房地產指數。歷史記錄時間長短可根據房產交易頻率變化。創建指數後,投資者可對房價走勢進行投機,建立看漲或看跌倉位。

這種方法因不涉及實際房產買賣,使Parcl避免了房地產運營的法律問題。雖然可能不完全符合RWA項目標準,但Parcl得到Coinbase、Solana Ventures、DragonFly等知名公司投資,因其獨特性在討論房地產RWA產品多樣化時值得關注。

Parcl測試網於2022年5月在Solana上啓動,目前TVL爲1600萬美元。然而運營一年多後,Parcl似乎未引起太多關注,日交易量不到10,000美元,日活躍用戶不到50人。

Parcl產品易用且升級迅速,價格提供者和指數市場設計較爲成熟。運營方面,Parcl團隊積極推出Parcl Point、Real Estate Royale等用戶獲取計劃。盡管有這些優勢和知名投資機構支持,Parcl仍保持相對較低的市場關注度和份額,用戶基礎小,交易量有限。這或許表明加密貨幣市場尚未準備好迎接房地產指數產品。

Reinno

Ripple和MakerDAO等大型加密貨幣公司也在探索房地產RWA產品。Ripple7月宣布其中央銀行數字貨幣團隊正嘗試支持用戶將房產代幣化並進行抵押貸款。MakerDAO與Robinland合作支持房產抵押借貸。RealT也提供使用其發行的房產代幣作爲貸款抵押的選項,本質上更類似代幣借貸產品,並未實質增強個人房產所有者的資本流動性。

Reinno於2020年推出並在2022年停止運營,雖未在市場留下太多痕跡,但引入了兩個值得一提的房地產RWA相關產品。

第一個是基於代幣化房產的貸款服務。房產所有者需融資時,可將房產文件提交給Reinno。獲批後,Reinno在特拉華州爲其創建特殊目的載體公司(SPV)。然後爲房產代幣創建智能合約,所有者可將代幣作爲貸款抵押品存入並借貸,貸款限額基於代幣價值。

第二種是房貸融資,用戶用銀行房貸購買房產後,可將房產所有權代幣化融資。所得資金用於償還銀行房貸,客戶隨後按固定利率向協議償還該筆貸款。

Reinno採用中心化線下模式運營,客戶通常需訪問辦公室提交房產文件。這種方法存在明顯風險:首先,若借款人違約停止還款,Reinno作爲代幣化服務商而非貸款人,難以起訴借款人。Reinno實際不擁有抵押房產;貸款本質上由選擇在Reinno提供資金的用戶提供。缺乏借貸雙方直接合同,尤其在碎片化房產代幣融資背景下,沒有完善法律框架保護貸款人。Reinno未提供詳細措施減輕違約風險。其次,若房產所有者借款後決定出售房屋或停止向銀行還貸,Reinno難以有效阻止這種導致房屋產權轉移的行爲,可能造成貸款人對房產價值的"雙花"。這些明顯風險可能是項目停止運營的原因之一,未來房地產RWA需更成熟的法律框架解決這些問題。

結論

房地產RWA是一個相對新興的概念,尚未形成明確市場規模或產生龍頭項目。目前運營的項目市場規模和用戶基礎相對較小。該領域需要嚴格合規運營和成熟法律框架規制。一些項目採用風險隔離的公司結構,或選擇房產相關金融產品作爲投資目標,以降低運營風險。然而,要充分發揮房地產RWA潛力——購買、出售房產和抵押貸款,立法進步和運營合規至關重要。

在立法方面,房地產RWA尚未建立清晰一致的框架。美國證券交易委員會將多數代幣分類爲證券,商品期貨交易委員會認爲部分代幣是商品,財政部金融犯罪執法網絡將某些代幣分類爲貨幣,而內部收入服務局認爲某些代幣是應稅財產。此外,缺乏國際監管框架參考。監管機構對房產代幣分類的不一致導致規則不清晰和過程混亂,威脅潛在投資者並危及房產代幣化的長期可行性。

盡管監管狀況混亂,仍有許多知名金融企業、加密貨幣公司努力嘗試房地產RWA,少量項目