Circle IPO招股書解讀：財務狀況、業務模式及戰略意圖分析

2025年4月1日，Circle Internet Financial向美國證券交易委員會提交了S-1招股說明書，計劃在紐交所上市，股票代碼爲"CRCL"。作爲USDC穩定幣的發行方，Circle此前曾在2022年嘗試通過SPAC上市未果，如今再次提交上市申請，引發了市場的廣泛關注。本文將深入分析Circle的財務狀況、業務模式以及上市戰略，探討其對加密貨幣行業的潛在影響。

一、Circle的財務畫像

1.1 收入增長與利潤下滑的矛盾

Circle的財務數據呈現出增長與壓力並存的局面。2024年，公司總收入和儲備收入達到16.76億美元，較2023年的14.50億美元同比增長16%。然而，淨收入卻從2.68億美元下滑至1.56億美元，降幅達42%。這種收入增長但利潤下滑的現象引人深思。

數據顯示，收入增長主要來自儲備收入，2024年該項收入爲16.61億美元，佔總收入的99%。這得益於USDC流通量的顯著提升，截至2025年3月，流通量達到320億美元，同比增長36%。但成本端的壓力也不容忽視。分布和交易成本從7.20億美元增至10.11億美元，增長40%，運營費用也從4.53億美元上升到4.92億美元，其中一般行政費用從1.00億美元增至1.37億美元。這種成本壓力的主要原因之一是與某交易平台的收入分成協議。

1.2 儲備收入的構成

儲備收入是Circle的核心收入來源，2024年達到16.61億美元，佔總收入的99%。這部分收入主要來自管理USDC儲備資產所產生的利息收益。USDC是與美元1:1掛鉤的穩定幣，每發行1個USDC，背後都有1美元的資產支持。截至2025年3月，320億美元的USDC流通量意味着等額的儲備資產，這些資產主要投資於低風險工具，包括美國國債（85%由某資產管理公司的專門基金管理）和現金（10-20%存於全球系統重要性銀行）。

以2024年爲例，假設平均儲備規模爲310億美元，按照美國財政部公布的國債收益率5.35%計算，年化利息約爲16.59億美元，與實際公布的16.61億美元基本吻合。然而，值得注意的是，Circle需要與某交易平台平分這筆收入。據報道，該交易平台分得50%的儲備收入，約8.305億美元，Circle實際只保留一半。這也解釋了爲什麼淨收入相對較低。此外，這部分收入的穩定性還取決於USDC流通量和利率水平，未來如果联准会降息或USDC需求波動，可能會帶來一定風險。

1.3 資產與流動性概況

Circle的資產結構注重流動性和透明度。85%的USDC儲備投資於國債，10-20%爲現金，存放於頂級銀行，並且每月公開報告以增強信任。然而，公司自身的現金和短期投資利息收入爲負，2024年爲-3471.2萬美元，可能受到管理費的影響。雖然招股說明書中未完整披露具體的總資產和負債數據，但從已公開的信息來看，Circle的儲備管理策略相對穩健。

二、Circle業務模式解構

2.1 USDC的核心地位

Circle的業務以USDC爲核心，這款穩定幣在全球排名第二。根據某數據平台的統計，USDC流通量爲601億美元（注：可能因統計時間差異與招股說明書中的320億有所不同），市場份額約26%，僅次於另一主要穩定幣。USDC廣泛應用於支付、跨境轉帳（市場規模約150萬億美元）和去中心化金融（DeFi）領域，利用區塊鏈技術實現快速、低成本交易，相比傳統跨境支付系統具有明顯優勢。

USDC的主要優勢在於其合規性和透明度。它符合歐盟MiCA法規，並於2024年7月獲得法國電子貨幣機構（EMI）許可。Circle定期發布經審計機構驗證的儲備報告，這在一定程度上增強了用戶信任。從收入構成來看，99%來自儲備利息（16.61億美元），而交易費和其他收入僅1516.9萬美元，佔比很小。這表明Circle的商業模式更接近於"存錢生息"，而非主要依賴服務收費。

2.2 多元化業務嘗試

除USDC外，Circle還在開發數字錢包、跨鏈橋（用於連接不同區塊鏈網路）和自研Layer公鏈，旨在拓展USDC的使用場景和提升可擴展性。目前這些業務的收入貢獻有限，包含在1516.9萬美元的其他收入中。盡管如此，這些業務代表了未來的增長潛力，但技術開發的高投入可能在短期內增加成本壓力。

2.3 與某交易平台的關係

Circle與某知名交易平台的關係頗具戲劇性。兩者曾共同創立管理USDC的聯盟。2023年，Circle以2.1億美元股票收購了該交易平台在聯盟中的股份，獨立掌控聯盟，但收入分成協議仍然延續至今。該交易平台分得50%的儲備收入，導致Circle 2024年的分布成本高達10.11億美元。這種合作關係既是歷史遺留，也是目前利潤的主要壓力來源，未來是否調整分成比例值得關注。

三、上市的戰略意圖

3.1 資金與擴張

Circle的IPO旨在籌集資金，具體淨額將視發行價而定，部分用於支付RSU稅款，剩餘資金將投入運營資本、產品開發和潛在收購。考慮到USDC的市場份額僅26%，遠低於主要競爭對手的67%，Circle顯然希望通過這筆資金加速擴張，例如推進Layer公鏈開發和全球市場滲透。

3.2 應對監管與提升信譽

在美國對穩定幣監管日益趨嚴的背景下，Circle將總部遷至美國並選擇上市，主動接受證券監管機構的披露要求。公開財務和儲備數據不僅滿足監管期待，還能增強機構投資者的信任。這種透明化策略在加密貨幣行業中頗爲獨特，可能爲Circle贏得更多傳統金融領域的合作夥伴。

3.3 股東與流動性

Circle的股權結構分爲A類（1票/股）、B類（5票/股，但總投票權上限爲30%）和C類（無投票權），以確保創始人保留控制權。上市還將爲早期投資者和員工提供流動性退出機會。二級市場交易（估值在40-50億美元之間）已顯示出投資者需求。IPO既是融資手段，也是平衡股東回報的策略。

四、對加密貨幣行業的啓示

4.1 樹立行業標杆

Circle的IPO爲加密貨幣公司開闢了傳統退出路徑。過去，ICO和私募融資是行業主流，但風險高、流動性差。Circle通過IPO證明了公開市場的可行性，這可能增強風險投資機構的信心，吸引更多資金流入加密貨幣初創企業，推動整個行業的發展。

4.2 創新模式的可能性

如果Circle成功上市，其他公司可能效仿，例如通過SPAC或直接上市快速進入資本市場。未來可能出現股票代幣化、在區塊鏈上交易，或與DeFi結合（如用於借貸或質押）等創新模式。這些新模式可能模糊傳統金融與加密金融的界限，爲投資者帶來新的機會。

4.3 風險與挑戰

然而，上市並非一帆風順。近期科技股市場低迷（納斯達克指數自2022年以來表現不佳）可能壓低IPO定價，監管不確定性（如穩定幣相關立法趨嚴）也構成潛在威脅。Circle的上市進程將考驗加密貨幣公司在傳統資本市場的適應能力。

結論

Circle的IPO展現了其財務實力、業務野心和行業抱負。儲備收入是公司的主要收入來源，但與某交易平台的分成協議和對利率的依賴是潛在風險。如果上市成功，Circle不僅能鞏固其在穩定幣市場的地位，還可能爲整個加密貨幣行業打開傳統金融的大門，帶來資本和技術創新。從合規到退出路徑，Circle的上市故事既展示了機遇，也提醒了風險。在加密貨幣與傳統金融的交匯處，Circle的下一步舉措值得市場密切關注。