#每周来晒 #美联储加息会议 Triển vọng FOMC: Chỉ tăng lãi suất vào tháng 9 sẽ không còn đủ để xoa dịu cuộc khủng hoảng niềm tin

Trong những giờ đầu ngày 17 tháng 9 (thứ Năm) theo giờ Bắc Kinh, Cục Dự trữ Liên bang sẽ công bố quyết định lãi suất tại cuộc họp tháng 9. Xét đến nền tảng kinh tế Mỹ gần đây vẫn mạnh, những biến động của tình hình Trung Đông và rủi ro kỳ hạn dài của trái phiếu Kho bạc Mỹ vẫn tiếp diễn, chúng tôi cho rằng uy tín của Cục Dự trữ Liên bang sẽ khó chịu đựng được “đòn đánh” từ việc không tăng lãi suất trong tháng 9, do đó việc tăng lãi suất tháng 9 đã trở thành “lựa chọn bắt buộc” của Fed. Quan trọng hơn, thị trường gần đây đã nâng rõ rệt mức định giá về tính liên tục và tổng quy mô của chu kỳ tăng lãi suất. Từ góc độ khung nền tảng và phần bù rủi ro, chúng tôi cho rằng Fed có thể cần tăng lãi suất tổng cộng 3 lần trong năm nay và năm tới. Vì vậy, việc tăng lãi suất trong tháng 9 có thể chỉ mang lại sự ổn định tạm thời. Trong bối cảnh Wash nhiều khả năng sẽ từ chối đưa ra định hướng tương lai, thị trường sẽ tiếp tục nhiều lần kiểm tra uy tín của Fed sau cuộc họp FOMC tháng 9. Nếu sau đó Fed không đưa ra định hướng tiếp tục tăng lãi suất, hoặc thậm chí xuất hiện rủi ro biên là không tăng lãi suất trong tháng 9, điều này có thể khiến phần bù kỳ hạn của trái phiếu Kho bạc Mỹ tăng trở lại mạnh và đột ngột, các giao dịch “chống tiền pháp định” tăng tốc, đồng thời gây áp lực rõ rệt lên cổ phiếu Mỹ.
Uy tín của Fed sẽ khó chịu đựng được “đòn đánh” từ việc không tăng lãi suất trong tháng 9, và việc tăng lãi suất tháng 9 đã trở thành “lựa chọn bắt buộc” của Fed.
Kể từ khi Wash nhậm chức, uy tín của Fed đã được củng cố trong cuộc họp FOMC tháng 6, suy giảm trong cuộc họp FOMC tháng 7, rồi phục hồi tại hội nghị thường niên của các ngân hàng trung ương ở Jackson Hole vào tháng 8. Điều này không chỉ bào mòn “sự kiên nhẫn” của thị trường, mà còn đẩy Fed vào tình thế dường như buộc phải thực hiện “cam kết” của mình. Cụ thể, tại Jackson Hole vào tháng 8, Wash đã gửi tới thị trường một tín hiệu diều hâu rõ ràng nhằm bù đắp cho “sự mơ hồ” trong cuộc họp FOMC tháng 7. Mặc dù phát biểu của Thống đốc Waller về việc cho lạm phát thêm thời gian đã tạm thời đưa kỳ vọng tăng lãi suất của thị trường về trạng thái cân bằng hơn, dữ liệu việc làm phi nông nghiệp tháng 8 đã vượt xa dự báo, lạm phát trong các chỉ số CPI và PPI tháng 8 đều tăng, trong khi xung đột ở Trung Đông tiếp tục đẩy giá dầu đi lên. Ngay cả khi vẫn còn dư địa tranh luận về dữ liệu, chẳng hạn dữ liệu việc làm phi nông nghiệp tháng 8 sau đó có thể bù đắp cho một độ lệch bất thường, mức tăng trở lại của thành phần nhà ở trong CPI tháng 8 có thể là do lưu trú khách sạn biến động mạnh, và thành phần viễn thông trong CPI tăng do một biến động chỉ xảy ra một lần khi các công ty viễn thông đồng loạt điều chỉnh giá, uy tín của Fed vẫn có thể khó chịu đựng được “đòn đánh” từ việc không tăng lãi suất trong tháng 9, và Fed được kỳ vọng sẽ bắt đầu tăng lãi suất trong tháng 9.
Về biểu đồ dot plot và các dự báo kinh tế, Fed được kỳ vọng sẽ nâng số lần tăng lãi suất trong năm 2026 và nâng dự báo lạm phát.
Đối với biểu đồ dot plot, trong số các thành viên đưa ra dự báo vào tháng 6, có 9 thành viên dự báo sẽ tăng lãi suất ít nhất 1 lần trong năm 2026, trong khi 9 thành viên dự báo giữ nguyên hoặc giảm lãi suất; mức trung vị cho thấy lãi suất sẽ tăng nhẹ. Mức trung vị về số lần tăng lãi suất trong năm 2026 theo biểu đồ tháng 9 được kỳ vọng sẽ tăng lên 2 lần. Về các dự báo kinh tế, do thời gian kéo dài của xung đột Trung Đông vượt dự báo, Fed có thể điều chỉnh nhẹ các dự báo kinh tế, hạ dự báo tăng trưởng năm 2026, nâng dự báo lạm phát năm 2026, đồng thời giữ nguyên hoặc hạ nhẹ dự báo tỷ lệ thất nghiệp.
Tuy nhiên, ngay cả việc tăng lãi suất trong tháng 9 cũng sẽ không đủ để xoa dịu nghi ngờ của thị trường về uy tín của Fed (hoặc ổn định lãi suất dài hạn của trái phiếu Kho bạc Mỹ). Sự thay đổi trong định giá của thị trường đã làm tăng chi phí để Fed xây dựng lại uy tín. Hiện thị trường gần như đã định giá đầy đủ mức tăng lãi suất 25 điểm cơ bản trong tháng 9 (xác suất được định giá trên thị trường hợp đồng tương lai quỹ liên bang đang tiến gần 90%), đồng thời định giá 3-4 lần tăng lãi suất tích lũy trước tháng 6 năm tới (tức hoàn toàn đảo ngược 3 lần cắt giảm lãi suất mang tính phòng ngừa được thực hiện vào năm ngoái), so với khoảng 2 lần tăng lãi suất tích lũy trước tháng 6 năm tới vào cuối tháng 8. Định giá của thị trường ngày càng hướng tới một chu kỳ tăng lãi suất liên tục. Việc chỉ tăng lãi suất một lần cũng khó có thể xoa dịu những mâu thuẫn mang tính cấu trúc đằng sau đà tăng của lãi suất dài hạn trong chu kỳ này.
Sức mạnh của tăng trưởng danh nghĩa tại Mỹ (tốc độ tăng trưởng danh nghĩa vẫn cao hơn lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm), cú sốc năng lượng ở Trung Đông, hiệu ứng lấn át do hoạt động tài trợ dài hạn của khu vực tư nhân, đặc biệt là các công ty AI, và sự tổn hại đối với uy tín của các chính sách kinh tế vĩ mô Mỹ (sự mơ hồ của hàm phản ứng chính sách tiền tệ, kỷ luật tài khóa yếu kém và tác dụng ngược của các đợt mua lại cổ phiếu) đều là những yếu tố thúc đẩy lãi suất dài hạn của trái phiếu Kho bạc Mỹ tăng trong chu kỳ này. Việc đảo ngược các vấn đề mang tính cấu trúc, đặc biệt là tính bền vững tài khóa và sự can thiệp tài khóa, ngày càng khó khăn hơn. Ngược lại, do nhiều khả năng Wash sẽ từ chối đưa ra định hướng tương lai, chúng tôi cho rằng việc tăng lãi suất trong tháng 9 có thể chỉ mang lại sự ổn định tạm thời, khó có thể xoa dịu hoàn toàn mối lo ngại của thị trường về uy tín của Fed, đồng thời có thể không đủ để ổn định lãi suất dài hạn của trái phiếu Kho bạc Mỹ; trong khi đó, việc tăng lãi suất liên tiếp có thể tiếp tục gây ra những xáo trộn tạm thời trên thị trường.
Fed có thể cần tăng lãi suất liên tiếp, và ít nhất cần đảo ngược 3 lần cắt giảm “phòng ngừa” được thực hiện vào năm 2025; nếu chỉ tăng lãi suất trong tháng 9, mặt bằng lãi suất vẫn sẽ quá thấp so với tăng trưởng danh nghĩa, và thị trường sẽ tiếp tục nhiều lần “kiểm tra” uy tín của Fed. Vào tháng 5 năm nay, chúng tôi đã cho rằng Fed cần tăng lãi suất, khi đó ước tính rằng Fed cần tăng lãi suất 2 lần trước giữa năm tới.
Từ góc độ khung nền tảng và phần bù rủi ro, Fed cần tăng lãi suất liên tiếp 3 lần. Về nền tảng, kinh tế Mỹ vẫn duy trì đà tăng trưởng mạnh (tăng trưởng danh nghĩa đạt 6,9% trong nửa đầu năm, trong khi định hướng lợi nhuận của các công ty Mỹ niêm yết vẫn ở mức cao), đồng thời rủi ro đà giảm tốc của quá trình giảm lạm phát gần đây gia tăng (giá năng lượng tăng do căng thẳng Mỹ-Iran, lo ngại về giá dầu gia tăng do tồn kho các sản phẩm dầu mỏ giảm, và sự lan tỏa của làn sóng tăng giá thiết bị do AI gây ra sang các giai đoạn sau ngày càng rõ rệt), bên cạnh việc dự báo chi tiêu vốn cho AI được nâng lên sau các báo cáo lợi nhuận quý II. Chúng tôi cho rằng số lần Fed cần tăng lãi suất để ổn định kỳ vọng lạm phát nên tăng lên (tức là vượt quá 2 lần).
Về phần bù rủi ro, do Wash vẫn chưa chứng minh bằng “hành động” khuynh hướng diều hâu mà ông đã nêu ra trước đó, trong khi thất bại trong truyền thông và sự “không nhất quán giữa lời nói và hành động” tại cuộc họp FOMC tháng 7 bắt đầu làm dấy lên nghi ngờ của thị trường về tính độc lập trong các quyết định của ông (và liệu ông có chịu áp lực từ tổng thống hay không), số lần tăng lãi suất mà Fed “nên” thực hiện có thể là khoảng 3 lần, nhằm khôi phục uy tín ở một mức độ nhất định. Nói cách khác, nếu số lần tăng lãi suất thực tế thấp hơn nhiều so với số lần đáng lẽ phải tăng, Fed sẽ tụt lại xa hơn so với đường cong thị trường, khó ổn định lãi suất dài hạn, và uy tín của Fed sẽ bị tổn hại thêm.
Nếu sau tháng 9 Fed không phát tín hiệu tiếp tục tăng lãi suất, hoặc thậm chí xuất hiện rủi ro biên là không tăng lãi suất trong tháng 9, phần bù kỳ hạn của trái phiếu Kho bạc Mỹ có thể tăng mạnh và hỗn loạn, các giao dịch “chống tiền pháp định” có thể tăng tốc, đồng thời biến động ngắn hạn của thị trường cổ phiếu sẽ mở rộng. Trong triển vọng về cuộc họp Jackson Hole vào tháng 8, chúng tôi đã đưa ra một khung phân tích các kịch bản và khi đó kết luận rằng con đường duy nhất để Fed sửa chữa uy tín trong ngắn hạn hoặc giảm bớt lo ngại của thị trường là “lập trường diều hâu tại Jackson Hole + tăng lãi suất tại cuộc họp FOMC tháng 9”. Tuy nhiên, như đã nêu trên, dù là những thay đổi biên gần đây trong các yếu tố nền tảng, sự thay đổi về mức độ căng thẳng của tình hình Trung Đông hay sự nổi lên của các vấn đề mang tính cấu trúc như tài khóa Mỹ, tất cả đều cho thấy tính liên tục và quy mô của việc tăng lãi suất cần thiết để xây dựng lại uy tín của Fed đang gia tăng. Vì vậy, nếu Fed không thể đưa ra định hướng về việc tăng lãi suất tiếp theo trong tháng 9, hoặc không tăng lãi suất tại cuộc họp tháng 9, đà tăng hỗn loạn của lãi suất dài hạn trái phiếu Kho bạc Mỹ có thể lại tái diễn, dẫn đến các giao dịch “chống tiền pháp định” tăng tốc, đẩy USD suy yếu và vàng tăng giá. Đối với thị trường cổ phiếu, lãi suất dài hạn tăng sẽ gây áp lực lên mẫu số, tức phía định giá (trong khi tử số khó tăng rõ rệt trong ngắn hạn). Nếu lãi suất tăng dần và tương đối có trật tự, thị trường có thể định giá nhiều hơn mức tăng của lãi suất trung tính do các yếu tố nền tảng được cải thiện, qua đó tạo dư địa giảm bớt áp lực. Ngược lại, nếu thị trường định giá sự tổn hại đối với uy tín của Fed hoặc sự bất định về quỹ đạo chính sách, khiến lãi suất dài hạn biến động hỗn loạn, áp lực lên thị trường cổ phiếu Mỹ nhiều khả năng sẽ lớn hơn.