#GoldmanSachsBullishOnCXMT

Goldman Sachs đã đưa ChangXin Memory Technologies, hay CXMT, trở thành một cái tên nổi bật trong bức tranh bán dẫn toàn cầu.

Trong một báo cáo nghiên cứu ngày 23 tháng 8, Goldman bắt đầu đưa CXMT vào diện theo dõi với khuyến nghị Mua và giá mục tiêu 12 tháng là 129 CNY, xây dựng luận điểm đầu tư xoay quanh ba động lực chính: nhu cầu bộ nhớ do AI thúc đẩy, mở rộng công suất mạnh mẽ và nỗ lực của Trung Quốc nhằm tăng nguồn cung DRAM nội địa.

Các con số về công suất khiến câu chuyện này đặc biệt đáng chú ý.

Goldman ước tính công suất wafer hàng tháng của CXMT có thể tăng từ khoảng 270.000 wafer vào năm 2026 lên 447.000 vào năm 2028 và 665.000 vào năm 2030. Điều đó sẽ tương đương với việc công suất hàng tháng tăng hơn gấp đôi trong bốn năm nếu kế hoạch mở rộng được thực hiện như dự kiến.

Báo cáo cũng ước tính CXMT cuối cùng có thể đủ khả năng cung cấp khoảng 50% nhu cầu DRAM của Trung Quốc vào năm 2028. Con số này nên được hiểu là năng lực cung ứng tiềm năng trong tương lai, không phải thị phần hiện tại. Công ty vẫn phải mở rộng sản xuất, cải thiện tỷ lệ đạt chuẩn, hoàn tất quy trình chứng nhận sản phẩm và 확보 khách hàng.

Tiếp đó là HBM.

Goldman kỳ vọng HBM sẽ trở thành một phần lớn hơn nhiều trong hoạt động kinh doanh của CXMT, với tỷ trọng doanh thu có khả năng tăng từ khoảng 2% vào năm 2026 lên 27% vào năm 2030. Điều này quan trọng vì các bộ tăng tốc AI phụ thuộc rất nhiều vào bộ nhớ băng thông cao, khiến HBM trở thành một trong những lĩnh vực có giá trị chiến lược nhất trên thị trường bộ nhớ.

Nhưng đây cũng là lúc thách thức trong việc thực thi trở nên lớn hơn nhiều.

HBM không đơn giản chỉ là DRAM thông thường với một tên gọi khác. Công nghệ này đòi hỏi quy trình sản xuất tiên tiến, đóng gói, tỷ lệ đạt chuẩn cao và quy trình chứng nhận khắt khe từ khách hàng. Do đó, định giá dài hạn của Goldman phụ thuộc vào việc CXMT có thể thành công tiến sâu hơn trong chuỗi công nghệ bộ nhớ hay không.

Đợt IPO của CXMT đã cho thấy thị trường đang định giá câu chuyện bộ nhớ Trung Quốc một cách mạnh mẽ đến mức nào. Công ty định giá đợt chào bán trên Sàn STAR Thượng Hải ở mức 8,66 CNY và mở cửa ở mức 49,50 CNY vào ngày 27 tháng 7, tăng hơn 470% so với giá IPO. Đợt chào bán huy động khoảng 57,9 tỷ CNY, trở thành một trong những thương vụ niêm yết ngành bán dẫn quan trọng nhất trên thị trường nội địa Trung Quốc.

Màn ra mắt phi thường đó tạo ra một khía cạnh quan trọng khác của câu chuyện.

Luận điểm tăng giá được xây dựng dựa trên nhu cầu AI, tình trạng thiếu hụt bộ nhớ, khả năng tự chủ bán dẫn của Trung Quốc và tiềm năng mở rộng sản xuất của CXMT.

Luận điểm rủi ro nằm ở định giá.

Một công ty có thể sở hữu triển vọng công nghệ và chiến lược mạnh mẽ, trong khi giá cổ phiếu của công ty đó đã phản ánh phần lớn thành công tương lai. Bản thân mô hình của Goldman cũng giả định nhiều yếu tố đồng thời diễn biến thuận lợi, bao gồm giá DRAM tiếp tục khả quan, tỷ lệ sản xuất đạt chuẩn cao hơn, mở rộng công suất thành công, cơ cấu sản phẩm được cải thiện và biên lợi nhuận tăng đáng kể. Goldman được cho là dự phóng biên lợi nhuận gộp tăng từ khoảng 41% vào năm 2025 lên 82% vào năm 2030.

Điều đó khiến vài năm tới trở nên quan trọng hơn mục tiêu được công bố.

Các nhà đầu tư và giới quan sát ngành sẽ theo dõi xem CXMT có thể biến chi tiêu vốn thành sản lượng wafer thực tế hay không, liệu tỷ lệ đạt chuẩn có cải thiện khi công suất mở rộng hay không, khách hàng có chấp nhận các sản phẩm cao cấp hơn của công ty hay không và chu kỳ bộ nhớ toàn cầu có duy trì đủ mạnh để hỗ trợ mức giá hấp dẫn hay không.

Ngoài ra còn có một lớp yếu tố địa chính trị.

Trung Quốc đang theo đuổi khả năng tự chủ bán dẫn cao hơn, trong khi các hạn chế liên quan đến thiết bị và công nghệ bán dẫn tiên tiến tiếp tục tác động đến ngành. Vì vậy, tiến triển của CXMT có ý nghĩa vượt ra ngoài phạm vi một công ty: việc mở rộng thành công có thể củng cố hệ sinh thái bộ nhớ nội địa của Trung Quốc và gia tăng áp lực cạnh tranh lên các nhà cung cấp DRAM lâu năm.

Do đó, thị trường bộ nhớ toàn cầu có thể đối mặt với một động lực gồm hai giai đoạn đáng chú ý.

Ngắn hạn: Cơ sở hạ tầng AI đang hỗ trợ nhu cầu bộ nhớ tăng đột biến.

Dài hạn: Công suất mở rộng của Trung Quốc có thể làm nguồn cung tăng lên và cạnh tranh gay gắt hơn, đặc biệt trong phân khúc DRAM thông thường.

Sự khác biệt đó rất quan trọng khi xem xét HBM so với bộ nhớ phổ thông. DRAM thông thường có thể chịu áp lực cạnh tranh lớn hơn khi công suất mở rộng, trong khi HBM tiên tiến vẫn là một rào cản kỹ thuật cao hơn nhiều.

Vì vậy, mục tiêu 129 CNY của Goldman nên được hiểu là một luận điểm đầu tư dài hạn dựa trên khả năng thực thi, chứ không phải sự bảo đảm cho kết quả trong tương lai.

Các con số đã nói lên câu chuyện:

129 CNY — mục tiêu 12 tháng của Goldman
270 nghìn → 665 nghìn — công suất wafer hàng tháng dự phóng từ năm 2026 đến năm 2030
~50% — năng lực đáp ứng tiềm năng đối với nhu cầu DRAM của Trung Quốc vào năm 2028
2% → 27% — tỷ trọng doanh thu HBM dự phóng từ năm 2026 đến năm 2030

CXMT đang trở thành nhiều hơn một nhà cung cấp bộ nhớ nội địa. Công ty ngày càng là phép thử cho việc Trung Quốc có thể xây dựng một hệ sinh thái DRAM quy mô lớn, có sức cạnh tranh hay không, trong bối cảnh AI đồng thời đẩy nhu cầu bộ nhớ toàn cầu lên những mức cao mới.

Goldman đã phác thảo đích đến tiềm năng.

Giờ đây, ngành bán dẫn sẽ theo dõi liệu CXMT có thể thực hiện thành công hành trình đó hay không.