温宏駿稳定币新金融系列-16》央行稳定币报告的三个「本位」盲点：看准风险、错估战场

Ngân hàng Trung ương Đài Loan gần đây đã công bố một báo cáo nghiên cứu về stablecoin mới, tôi phát hiện ra có ba sai sót cơ bản trong đó.
(Tóm tắt trước: Circle khám phá hợp tác với công ty chứng khoán Nomura, đến năm 2027 cho phép doanh nghiệp Nhật Bản dùng stablecoin để chuyển tiền xuyên biên giới)
(Bổ sung bối cảnh: Loạt bài mới về stablecoin của Wen Hongjun -14》Cơ sở hạ tầng stablecoin sắp trở thành nền tảng cốt lõi của ngành tài chính mới?)

Mục lục bài viết

Toggle

• Cơ bản 1: Lập luận vòng tròn "vừa đá bóng vừa thổi còi" của ngân hàng trung ương
• Cơ bản 2: Dùng "thước đo trong nước" để đo "công cụ xuyên biên giới"
• Cơ bản 3: Dùng thế giới ba năm trước để mô tả công nghệ hôm nay
• "Đài Loan không có vấn đề đô la hóa"??

Gần đây ngày 18/6, ngân hàng trung ương công bố báo cáo "Các vấn đề liên quan đến Stablecoin", tôi đã đọc kỹ.

Nó tổng hợp GENIUS, MiCA, tiến độ giám sát các nước, nghiên cứu của IMF/FSB với dữ liệu đầy đủ, chú thích hoàn chỉnh, là một tài liệu giảng dạy đầy đủ.

✅Giải thích cá nhân của tôi là——đây là một góc nhìn đeo "kính ngân hàng trung ương" để nhìn vào một thứ bản chất là "cơ sở hạ tầng đô la xuyên biên giới".

Giống như tật lão thị của tôi, có thể cần kính đa tròng, hoặc bỏ kính cận ra mới nhìn rõ được vật gần (cấm vật, chơi chữ đồng âm 😅).

Tôi đặt chiếc kính đa tròng này vào ba cơ bản: cơ bản ngân hàng trung ương, cơ bản phòng thủ, cơ bản ngân hàng thương mại.

Cơ bản 1: Lập luận vòng tròn "vừa đá bóng vừa thổi còi" của ngân hàng trung ương

Khái niệm cốt lõi của toàn bộ báo cáo là:

"Hệ thống tiền tệ nhất định phải lấy tiền tệ ngân hàng trung ương làm trung tâm."

Báo cáo trích dẫn bộ "ba bài kiểm tra" nổi tiếng của BIS——tính đồng nhất, tính linh hoạt, tính toàn vẹn——kết luận stablecoin trượt cả ba, vì vậy "không thể trở thành trụ cột của hệ thống tiền tệ".

Nghe có vẻ khoa học và uy quyền, nhưng dễ mắc bẫy logic:

Ba tiêu chuẩn này vốn được suy ngược từ "tiền tệ ngân hàng trung ương là tối ưu nhất". Về mặt định nghĩa, chỉ có tiền tệ ngân hàng trung ương mới đạt điểm tối đa. (Trong thế giới thực, tiền tệ ngân hàng trung ương trên toàn cầu có thực sự như vậy không?)

Đây gọi là "lập luận vòng tròn"——Tôi định nghĩa trước thế nào là tiền tệ tốt, sau đó chứng minh chỉ có nhà tôi mới là tiền tệ tốt.

Và đừng quên vai trò của BIS: "ngân hàng trung ương của các ngân hàng trung ương". Nghiên cứu của nó tự nhiên đặt ngân hàng trung ương vào trung tâm vũ trụ. Đây không phải âm mưu, đơn thuần là lập trường.

Ngân hàng trung ương trích dẫn BIS để chứng minh "ngân hàng trung ương quan trọng", về mặt logic cũng giống như nội dung bài đăng ngày 5/5 của tôi.

🔰Giống như một hiệp hội bơ đưa ra báo cáo, dùng tiêu chuẩn riêng "màu bơ tự nhiên nhất định phải là màu vàng", chứng minh màu trắng của bơ thực vật không đạt yêu cầu.

Về mặt kỹ thuật không sai, nhưng các căn bếp trên thế giới từ lâu đã dùng bơ thực vật để nấu ăn. Bạn có thể khăng khăng nó "không phải bơ", nhưng thị trường vẫn bỏ phiếu bằng chân.
(Ví dụ bơ thực vật ví von stablecoin, chi tiết xem bài đăng trước của Financial SpongeBob)

Quan trọng hơn: Ba bài kiểm tra chứng minh "stablecoin không thể làm nền móng", nhưng toàn bộ báo cáo phóng đại kết luận thành "stablecoin không quan trọng lắm, nhưng phải phòng ngừa".

Không thể làm nền móng, và không thể làm cốt thép, là hai việc hoàn toàn khác nhau.

Chắc không ai chủ trương stablecoin thay thế ngân hàng trung ương——nhưng nó hoàn toàn có thể là một dây cáp mạng quan trọng trong tòa nhà này (bây giờ còn dùng StarLink rồi 🙄).

Báo cáo dành phần lớn nội dung để phòng thủ trước một đối thủ không hề có ý định cạnh tranh.

Cơ bản 2: Dùng "thước đo trong nước" để đo "công cụ xuyên biên giới"

Sự lệch trọng tâm lớn nhất của toàn bộ báo cáo nằm ở "Bài kiểm tra tính đồng nhất".

Báo cáo nói: Thanh toán liên ngân hàng dựa vào dự trữ ngân hàng trung ương để đạt được thanh toán giá trị tương đương, do đó đáp ứng tính đồng nhất; tỷ giá chuyển đổi của stablecoin trên thị trường thứ cấp có thể lệch khỏi mệnh giá, do đó không đáp ứng.

Nhưng nó so sánh với "trong nước" tiền tệ ngân hàng.

Vấn đề là——chiến trường thực sự của stablecoin là "xuyên biên giới", và chính xuyên biên giới lại là điểm yếu của tiền tệ ngân hàng truyền thống:

▶ 1 đô la trên sổ sách của một ngân hàng Đài Loan không tương đương ngay lập tức với 1 đô la trên sổ sách của một ngân hàng New York.

Để chuyển tiền qua, phải qua SWIFT + ngân hàng đại lý, có chênh lệch giá mua bán, có thời gian cắt, cần T+1/T+2, chi phí ma sát từ tài khoản Nostro/Vostro.

Nói cách khác, tiền tệ ngân hàng truyền thống trên chiều xuyên biên giới, trước khi đến nơi sẽ bị các lớp trung gian bóc tách từng lớp (phí giao dịch và thời gian). So với đó, USDC, USDT qua blockchain, trong việc chuyển tiền xuyên biên giới, tính tương đương và tức thời lại giải quyết được điểm đau của hệ thống ngân hàng đại lý truyền thống. Trên chiều xuyên biên giới, tính tương đương của USDC, USDT còn tốt hơn, tức thời hơn so với hệ thống ngân hàng đại lý.

Cơ bản 3: Dùng thế giới ba năm trước để mô tả công nghệ hôm nay

Báo cáo (trích dẫn bài nghiên cứu của BIS) nói: Stablecoin xuyên chuỗi phải dựa vào "cầu nối chuỗi (bridges)", chậm, đắt, là mục tiêu của hacker, thiếu cơ sở tin cậy về chuyển đổi mệnh giá, do đó tạo ra "các đảo cô lập phân mảnh".

Đoạn này mô tả các cầu nối đóng gói kiểu cũ (lock-and-mint) giai đoạn 2021–2022. Nhưng thế giới hôm nay đã khác rồi:

🔰CCTP của Circle (burn-and-mint gốc) được sinh ra để giải quyết "tin cậy mệnh giá"——đốt trên chuỗi nguồn, đúc trên chuỗi đích USDC "gốc", không phải token đóng gói, 1:1 tương đương. LayerZero, CCIP cũng đang bổ sung lớp tương tác.

🔰Hình 9 được báo cáo trích dẫn, hiển thị "thị phần phát hành" của stablecoin trên các chuỗi, không phải "có thể hoán đổi hay không". USDC của cùng một nhà phát hành trên Ethereum và Base, qua CCTP có thể hoán đổi tương đương——đó không gọi là đảo cô lập, mà gọi là nhiều cổng.

Dù báo cáo trích dẫn dữ liệu BCG để nói tỷ trọng thanh toán thực tế của stablecoin trong thanh toán hàng hóa chỉ 6%; nhưng nó cũng liệt kê sự bùng nổ của thị trường token hóa RWA (từ 2,16 tỷ USD lên 33,71 tỷ USD). Điều này chính xác chứng minh chiến trường của stablecoin đã chuyển từ 'thanh toán tiêu dùng hàng ngày' sang 'thanh toán tài sản trên chuỗi', dùng tư duy bán lẻ thanh toán trà sữa gà rán hàng ngày, để đánh giá cuộc cách mạng token hóa tài sản đã diễn ra trong thời đại AI agent, chiến trường mà ngân hàng phải phục vụ trong tương lai cần phải vượt ra khỏi tư duy đó.

"Đài Loan không có vấn đề đô la hóa"??

Báo cáo nói Đài Loan thanh toán thuận tiện, giá cả ổn định, tín dụng tốt, người dân tin tưởng TWD, vì vậy "không có vấn đề đô la hóa".

Câu này hôm nay tất nhiên đúng, nhưng nó tập trung sai hướng.

Niềm tin vào TWD ở kênh bán lẻ tất nhiên vẫn còn, không ai mua trà sữa gà rán ở ngõ bằng đô la cả.

✅Nhưng chiến trường thực sự, có phải là gà rán trà sữa không? Hay là——"thanh toán thương mại xuyên biên giới" của Đài Loan, "dòng tiền chuỗi cung ứng" của dây chuyền sản xuất TSMC chuyển sang Mỹ, "thanh toán giá trị máy chủ tính toán" của lô hàng Foxconn, trong tương lai sẽ chạy trên đường ray và token do chính Đài Loan xây dựng, hay sẽ nhường cho các VASP nước ngoài và nhà phát hành nước ngoài?

Báo cáo cũng trích dẫn sự tương tự về sự mở rộng của eurodollar những năm 1960–70, nhưng đáng tiếc chỉ đọc ra kết luận phòng thủ "chủ quyền tiền tệ thị trường mới nổi bị đe dọa".

✅Cùng một sự tương tự, đổi góc nhìn toàn cảnh:

▶ Mỹ đang dùng stablecoin để làm "eurodollar 2.0", kéo dài thêm một vòng hiệu ứng mạng lưới của bá quyền đô la.

Đây là điều Brent Johnson gọi là "vũ khí ẩn của đế chế (stealth weapon of empire)", cũng là lý thuyết Dollar Milkshake: phiên bản nâng cấp số của cái ống hút đó.

🔰Mỹ hoàn toàn không tranh luận "stablecoin có nên tồn tại hay không"——nó trực tiếp vũ khí hóa đô la. 🔥

Còn một nền kinh tế ngồi ở trung tâm chuỗi cung ứng sức mạnh tính toán AI (TSMC, Foxconn), lại là quốc gia chủ nợ ròng khổng lồ của trái phiếu Mỹ, chiến lược nên có là "làm sao thu, làm sao phát, làm sao giữ dòng tiền ở trong nước", lặp đi lặp lại lập luận "TWD của chúng ta luôn an toàn" dường như không phải là vấn đề quan trọng nữa.

✅Cá nhân Financial SpongeBob cho rằng, báo cáo này thiếu không phải dữ liệu đầy đủ, mà thiếu "một bản đồ đặt Đài Loan vào bản đồ cơ sở hạ tầng đô la toàn cầu."

Phòng thủ chủ quyền tiền tệ tất nhiên phải làm, tài sản dự trữ, quyền mua lại, tiêu chuẩn thận trọng, tất cả đều rất đúng.

✅Nhưng phòng thủ không phải chiến lược, kết nối mới là!

Đài Loan đang nắm trong tay chuỗi cung ứng bán dẫn AI quan trọng nhất thế giới, đây là con bài mà người khác cầu còn không được.

Nếu Đài Loan thực sự muốn kết nối, thì đường ray đó nên kết nối đi đâu? Là kết nối với đường ray của đạo luật thiên tài của Mỹ; hay tiếp tục suy nghĩ về sự an toàn của đồng tiền mình?

(Bài viết là một số suy nghĩ cá nhân về báo cáo quan điểm stablecoin công khai của ngân hàng trung ương, không đại diện cho lập trường của bất kỳ công ty nào, cũng không phải lời khuyên đầu tư.)