Чи зможе ШІ відновитися наступного тижня, як очікується? Чотири ключові каталізатори, що допоможуть зрозуміти напрямок ринку

У четвер акції компаній сектору ШІ на американському фондовому ринку різко обвалилися, а ринок охопив крайній песимізм. Одразу проявилися кілька негативних чинників: уповільнення будівництва дата-центрів, скорочення закупівель обчислювальних потужностей хмарними гігантами та ускладнення фінансування ШІ. Здається, етап стрімкого зростання галузі ШІ, що тривав останні кілька років, уже завершився.

Однак у п’ятницю на ринку з’явилися виразні сигнали відновлення: акції виробників чипів загалом зросли, індекс напівпровідників Філадельфійської фондової біржі піднявся на 3%, а індекс S&P 500 додав 0,3%. Ринок почав поступово коригувати надмірно песимістичні очікування четверга. Водночас варто зауважити, що понад половина акцій у складі індексу все ще знижувалася, а це свідчить: ринок ще не повернув повної довіри до всього ланцюга постачання ШІ.

З погляду оцінки вартості, у ключових компаній сектору ШІ в короткостроковій перспективі ще є простір для відскоку після надмірного падіння. Наприклад, навіть після зростання на 3% у п’ятницю статичний коефіцієнт P/E Nvidia становив лише трохи більше ніж 25. За прогнозами Волл-стріт щодо прибутків наступного року форвардний P/E — близько 14, а ковзний P/E за 24 місяці — лише трохи більше ніж 10. Це найнижча оцінка з 2013 року.

Для порівняння: під час краху інтернет-бульбашки 2000 року P/E лідера ринку Cisco перевищував 100. Нині P/E традиційних споживчих компаній, таких як Coca-Cola і Procter & Gamble, також перевищує 20. Водночас минулого кварталу виручка Nvidia злетіла на 106%, а ринок очікує, що в наступних двох кварталах вона зросте на 91% і 83% відповідно. Технологічний лідер із сотнями мільярдів грошового потоку та майже подвоєними фінансовими показниками оцінюється за ціною, яка фактично враховує «нульове» зростання в майбутньому. Це явно нераціонально.

Однак здатність сектору ШІ перейти від технічного відновлення до стійкого зростання залежить насамперед від чотирьох каталізаторів:

1. Інфляція у США та очікування щодо ставок ФРС

У п’ятницю кількість нових робочих місць поза сільським господарством зросла на 165 тисяч — значно більше за очікувані 65 тисяч, а рівень безробіття знизився до 4,1%. Це на певний час підвищило ймовірність підвищення ставки у грудні приблизно до 85%, що на перший погляд несприятливо для технологічних акцій. Що сильніша економіка, то більше підстав у ФРС продовжувати жорстку політику, а долар і дохідність казначейських облігацій США з більшою ймовірністю залишатимуться високими.

Але тут діє і зворотна логіка: різкі коливання на фондовому ринку самі можуть стримувати ФРС. ФРС стежить не лише за економічними даними, а й за впливом фінансових умов на майбутній стан економіки. ШІ вже став найважливішим рушієм інвестицій американських компаній та економічного зростання. Якщо акції компаній сектору ШІ й надалі падатимуть, схильність інвесторів до ризику знизиться, фінансувати ШІ-компанії стане складніше, проєкти дата-центрів відкладатимуться, а хмарні гіганти скорочуватимуть капітальні витрати. Фінансові ринки самі посилять умови фінансування, зростуть витрати компаній на залучення коштів і знизиться їхня готовність інвестувати, а попит в економіці та інфляційний тиск можуть ослабнути.

Нове видання, що висвітлює діяльність ФРС, також зазначило, що питання про те, чи вплинув нещодавній розпродаж активів, пов’язаних із ШІ, на фінансові умови, може стати найважливішою змінною в обговоренні політики у грудні. Крім того, цього тижня ціни на нафту різко знизилися: американська нафта подешевшала на 12%, Brent — на 13%. Якщо зниження цін на енергоносії поступово позначиться на інфляційних даних, оприлюднення індексу споживчих цін за жовтень наступного вівторка та індексу цін виробників у п’ятницю може створити можливість для ринку.

2. Чи вщухне панічний розпродаж і чи стабілізується кредитний ринок

Індекс паніки на ринку, який розраховує Goldman Sachs, досяг 9,57 бала. Історично після крайнього страху на ринку часто з’являлися можливості для середньострокового відскоку. Водночас Goldman Sachs оцінює, що стратегії слідування за трендом можуть спричинити ще 28 млрд доларів продажів ф’ючерсів на S&P 500 протягом тижня. П’ятничного відскоку ще недостатньо, щоб довести, що всі автоматичні продажі вже завершилися.

Ще важливіший чинник — кредитний ринок: під час обвалу в четвер спреди за облігаціями інвестиційного рівня розширилися лише на 3,6 базисного пункту, що менше за закладені моделлю 8,2 базисного пункту. Це насправді добра новина: вона свідчить, що паніка на фондовому ринку не переросла в загальне погіршення кредитного ризику компаній.

Тепер потрібно стежити, чи стабілізуються кредитні спреди. Якщо ціни акцій більше не оновлюватимуть мінімуми, а кредитні спреди не продовжать розширюватися, це означатиме, що ринок, можливо, вже поглинає цей шок. Якщо ж витрати на фінансування компаній, які працюють із дата-центрами для ШІ, і далі стрімко зростатимуть, а кредитний ризик почне поширюватися на ринок облігацій, рівень четверга може не встояти.

3. Здатність ШІ-компаній залучати фінансування та оцінка їхньої вартості

Здатність ШІ-компаній і надалі залучати кошти та ціни, які інвестори готові за них платити, — ключові чинники, що впливатимуть на напрямок руху сектору. Особливо це стосується Anthropic і OpenAI, які готуються вийти на біржу. Потенційну оцінку Anthropic в межах 1,4–1,5 трлн доларів США, що обговорювалася раніше, знизили до 1,2–1,3 трлн доларів США. OpenAI нещодавно завершила перший етап залучення фінансування на 11 млрд доларів США, що відповідає оцінці в 1,25 трлн доларів США, але цільовий обсяг усього раунду скоротили з попереднього максимуму в 30 млрд до 20 млрд.

У цієї ситуації є очевидні два боки. Позитивний — ШІ-гіганти все ще можуть залучати величезні кошти, тобто капітал не залишив цю галузь. Негативний — інвестори починають вимагати обґрунтованішої оцінки й не готові без обмежень платити за майбутнє зростання.

Якщо наступного тижня Anthropic, як і планувалося, розпочне презентації для інвесторів перед IPO, важливе значення матиме попит з боку інституційних інвесторів. Якщо після зниження оцінки компанія все одно матиме сильний попит, це свідчитиме, що вікно фінансування на первинному ринку ШІ залишається відкритим. Якщо ж інституційні інвестори й далі вимагатимуть знизити ціну або навіть скоротити обсяг розміщення, вторинному ринку доведеться переглянути оцінку здатності ланцюга постачання ШІ залучати фінансування.

4. Замовлення та прибутки в ланцюгу постачання ШІ

Це ключовий чинник, який найбільше визначатиме, чи переросте відскок від емоційного полегшення у фундаментальне відновлення. У центрі уваги — телефонна конференція Nvidia щодо фінансових результатів 17 листопада. Важливо стежити за відповідями генерального директора Дженсена Хуанга на запитання ринку, за тим, чи продовжать хмарні гіганти збільшувати капітальні витрати, чи достатньо замовлень на чипи нового покоління, чи вдасться вчасно вводити в експлуатацію дата-центри, а також чи відповідатимуть використання обчислювальних потужностей і віддача для клієнтів вкладеним коштам.

Зокрема, нещодавно Microsoft скоригувала оренду обчислювальних потужностей на базі чипів попереднього покоління, а клієнти підвищують вимоги до закупівель. Це свідчить, що попит на ШІ залишається високим, але не означає, що кожен новий хмарний провайдер, кожна модель GPU та кожен дата-центр матимуть однакові можливості для зростання.

Загалом цей рух на ринку ШІ більше схожий на повторний відбір, а не на масове скуповування активів після падіння. Ринок уже заклав у ціни крайній песимізм. Якщо за чотирма ключовими каталізаторами з’являться перші ознаки поліпшення, сектор ШІ може відновитися після надмірного падіння. Але для стійкого зростання потрібне подальше підтвердження з боку фундаментальних показників.