#美股史诗级抛售 Чому американські акції різко впали за ніч? За 24 години випарувалося $3 трильйони. Цього разу причиною були не «погані новини про ШІ» — змінився підхід ринку до оцінювання ШІ.

Три дні, три цифри.
4 листопада індекс Dow зріс на 1,569 пунктів, а ринкова капіталізація S&P 500 за один день збільшилася на $1.2 трильйона;
5 листопада S&P 500 упав на 4.36%, втративши за день $3 трильйони, а Nasdaq 100 знизився на 6.36% — це його найбільше одноденне падіння з 2020 року;
Того самого дня статки Маска скоротилися приблизно на $90 мільярдів, акції Tesla впали на 10.77%, а акції SpaceX — на 9.05%.
Усе спровокував допис. Демократ у Палаті представників заявив, що головним пріоритетом наступного Конгресу має стати призупинення розвитку передового ШІ, регулювання неконтрольованої галузі та заборона суперинтелекту.
Тепер постає питання: як особиста заява, що не має юридичної сили, може знищити кілька трильйонів доларів ринкової вартості?
Якщо ШІ справді наближається до кінця, чому Apple впала лише на 1.53%, а акції компаній споживчого сектору — лише на 0.67%? Якщо це була лише емоційна реакція, чому найбільших втрат зазнали активи однієї й тієї самої категорії?
Якщо зіставити ці три цифри, висновок буде протилежним до того, що обіцяє заголовок: впав не ШІ, а ринковий спосіб розрахунку його вартості.

I. Спершу подивімося, що саме впало: одна ланка ланцюга, а не весь ринок
Того дня впали всі 11 секторів S&P 500, але масштаби падіння сильно різнилися: технологічний сектор просів на 7.30%, промисловий — на 4.12%, а сектор споживчих товарів першої необхідності — лише на 0.67%. Індекс напівпровідникових компаній Філадельфійської біржі впав на 12.25% — це найбільше одноденне падіння з березня 2020 року. Акції SanDisk подешевшали більш ніж на 22%, а Micron, Western Digital і AMD — більш ніж на 17%. Це був цілеспрямований розпродаж, а не масовий відхід із ринку.
Ринок розпродавав активи, які «залежать від тривалих масштабних капітальних витрат, щоб реалізувати свій майбутній потенціал»: чипи, пам’ять, оптичний зв’язок і центри обробки даних.
Усе це об’єднує те, що гроші вкладаються спочатку, а до появи доходу ще далеко. Саме тому допис справді вплинув на ринок. Він не змінив попит, а змінив кількість перешкод, які проєктам потрібно подолати, щоб розпочатися. Ще одне погодження, затримка підключення до електромережі на рік, затримка грошового потоку на рік — і дисконтована вартість зменшується.
Для активу, оцінка якого спирається на майбутні прибутки, це шкідливіше за «заборону» — адже заборона вкрай малоймовірна, тоді як затягування погоджень цілком імовірне.

II. Чому падіння було таким різким? Через кредитне плече!
Очікування щодо політики визначають напрямок, а кредитне плече — масштаб руху. У жовтні чистий приплив коштів до американських ETF із кредитним плечем становив $15 мільярдів — найбільший місячний приплив щонайменше за два роки. У середині жовтня тижневий приплив сягнув рекордних $9.3 мільярда, зокрема $6.1 мільярда надійшло до одного ETF із потрійним кредитним плечем, орієнтованого на зростання акцій напівпровідникових компаній. Станом на 15 жовтня сукупний обсяг американських ETF із кредитним плечем зріс із менш ніж $150 мільярдів на початку року до $176.1 мільярда.
Щодня після закриття торгів ці продукти перебалансовують портфелі, щоб підтримувати фіксований коефіцієнт кредитного плеча: коли ціни зростають, вони купують більше, а коли падають — продають більше. У день падіння вони змушені продавати, і самі ці продажі штовхають ціни ще нижче. Коли всі фонди рухаються в одному напрямку й роблять одне й те саме, падіння механічно посилюється.
Того дня індекс VIX зріс із 16.61 до 28.18, тобто на 69.66%. Це звучить драматично, але абсолютне значення 28 набагато нижче за рівень березня 2020 року. Це була подія, пов’язана з позиціонуванням, а не кредитна криза: ринок змінював структуру вкладень, а не сумнівався в тому, що хтось зможе погасити свої борги.

III. Насправді змінюється запитання, яке ставить ринок
Протягом останніх двох років ринок запитував: наскільки ще може зрости обчислювальна потужність? Наскільки ще можуть збільшитися капітальні витрати?
Тепер він запитує: коли ці гроші окупляться? Чи вдасться отримати необхідні погодження? Звідки надходитиме електроенергія?
Це не кінець ШІ. Напрямок розвитку галузі ШІ не змінився, і Tesla не припинила розробку автономного водіння чи роботів. Змінюється те, скільки інвестори готові платити за історію про далеке майбутнє. Тепер ті самі капітальні витрати, які колись підживлювали оцінки, мають довести, що їх можна реалізувати, підключити до електромережі та перетворити на вільний грошовий потік. Важливо враховувати певні межі: якщо в найближчі тижні в погодженнях не відбудеться суттєвих змін, великі гравці не скоротять прогнозовані капітальні витрати, а відтік коштів із фондів із кредитним плечем сповільниться, це падіння найімовірніше вважатимуть випадковим наслідком позиціонування, і відновлення може бути швидким.
Це один із можливих сценаріїв, але й інші не можна виключати.

IV. Три речі, які варто розуміти пересічним інвесторам
По-перше, розрізняйте типи подій.
Події, пов’язані із настроями (допис, денний рух цін), мають найкоротший вплив;
Події, пов’язані з потоками капіталу (припливи й відтоки коштів із фондів із кредитним плечем, примусові ліквідації), визначають масштаб руху;
Фундаментальні події (набрання чинності законами, послідовне скорочення капітальних витрат, довгострокове падіння попиту) переписують довгострокові оцінки.
Якщо плутати ці три типи подій, можна сприйняти волатильність за переломний момент.
По-друге, стежте не за індексами, а за трьома сигналами.
Чи перейде регулювання від пропозицій до законодавства та слухань; чи скоротять великі хмарні провайдери й такі компанії, як Tesla, капітальні витрати наступного кварталу; чи перейдуть ETF із кредитним плечем від припливу коштів до тривалого погашення паїв і чи знизиться VIX.
По-третє, правильно використовуйте історичні дані.
З 1950 року S&P 500 у середньому зростав приблизно на 17.2% протягом 12 місяців після проміжних виборів. Це ймовірність, а не сигнал: вибірка охоплює лише близько десятка випадків, а процентні ставки й умови в різних галузях щоразу відрізняються. Відкати на 5%–10% історично вважаються нормальними: це здорове явище, але «здорове» не означає, що «дно вже пройдено».

Повернімося до допису, з якого все почалося. Він нічого не заборонив, але змінив ринкову вартість на кілька трильйонів доларів. Адже ринок насправді оцінює не слова Вашингтона, а те, скільки часу потрібно, щоб ідея стала реальністю, скільки коштуватиме її фінансування і хто понесе ці витрати.
Тепер від ШІ вимагають відповісти на ці три запитання. Це не кінець ШІ, а початок перевірки того, чи сходяться цифри. Падіння на 4.36% за день — це лише голос цін; справжній ризик — сприйняти ціну одного дня як вирок цілій галузі.