Ми вважаємо, що Figure Technology є однією з небагатьох криптостартапів, що вийшли на ринок у цьому циклі, які дійсно реалізують значне підвищення вартості через технологію блокчейн у конкретних комерційних сценаріях. Зокрема, система ініціювання кредитів LOS, блокчейн Provenance та платформа для торгівлі RWA на базі блокчейн Figure Connect формують набір продуктів «блокчейн + SaaS», спрямованих на трильйонний ринок приватного кредитування в США. З моменту запуску Figure Connect лише за 2 квартали було здійснено понад 1,3 мільярда доларів транзакцій, що забезпечило більше 45 мільйонів доларів доходу для Figure, швидко підтвердивши відповідність їх продукту ринку (PMF). Ми віримо, що Figure, яка займає 42% частки глобальних активів RWA, після виходу на фондовий ринок США має шанси стати об'єктом уваги з боку інституцій та трейдерів, отримуючи премію на оцінці.
Виконавче резюме
Якщо минуле десятиліття було експериментальним полем для криптовалют, то це десятиліття справжньою «боювим полем» є ланцюгові активи реального світу (RWA). Figure — фінансово-технологічна компанія, заснована Майком Кагні, засновником SoFi, «як Юй Гонг, що пересуває гори», поступово переводить ринок приватного кредитування на блокчейн вартістю в десятки трильйонів доларів. Як четвертий за величиною кредитор HELOC (кредитні лінії під заставу нерухомості) в США, Figure є «королем HELOC на ланцюгу» і також перша платформа RWA, яка буде проходити перевірку традиційними фінансовими інвесторами на відкритому ринку. Успіх або невдача Figure можуть стати орієнтиром для наративу RWA у наступні п'ять років.
Основний аргумент: Figure Technology Solutions (далі – «Figure») представляє собою інноваційну фінансову екосистему, що інтегрує вертикально сегмент ринку HELOC. Ця система побудована на основі технології блокчейн і має на меті поступову, але руйнівну реконструкцію ринку приватного кредитування обсягом в трильйони доларів.
Бізнес-модель: Операційна модель Figure перевищує традиційні кредитні установи, її сутність - це фінансово-технологічна компанія, яка працює на основі технологій «SaaS + блокчейн». Компанія ініціює фінансові активи з високим попитом (переважно кредитні лінії під заставу житла, або HELOC), через власний кредитний відділ (Figure Branded) та величезну мережу партнерів (Partner Branded), а потім токенізує ці активи на своїй унікальній блокчейні Provenance і сприяє продажу та фінансуванню цих токенізованих активів через свою платформу капітальних ринків Figure Connect. Цей процес створює потужний, самопідтримуючий «ефект маховика», що охоплює кілька етапів, включаючи ініціювання активів, створення ліквідності та генерацію зборів.
Фінансові показники (перша половина 2025 року): фінансова діяльність компанії продемонструвала значний перелом; у першій половині 2025 року доходи становили 191 мільйон доларів США, що на 22,4% більше в порівнянні з минулим роком, і компанія успішно вийшла на прибуток, отримавши чистий прибуток у 29,1 мільйона доларів США. Основним двигуном цього перетворення стало вибухове зростання платформи Figure Connect, яка забезпечила 45 мільйонів доларів США чистого доходу (включаючи 20 мільйонів доларів США "екологічного сервісного збору"), що не лише підтвердило її стратегічний підхід, зосереджений на платформі, але й продемонструвало значний операційний важіль.
Основні переваги та можливості:
Переваги первинного виходу та домінуюча позиція на ринку: Figure займає домінуючу позицію на ринку RWA приватного кредитування на блокчейні, з часткою ринку понад 40% за обсягом активних кредитів, а його вторинний ринок HELOC на блокчейні вже обробив понад 13 мільярдів доларів США.
Приватний стек технологій з кінця в кінець: Наявність ряду власних технологій, таких як блокчейн Provenance, DART (технологія реєстрації цифрових активів) та Figure Connect, забезпечує певну технологічну перевагу.
Масштабна можливість ініціювання активів: Як четвертий за величиною кредитор HELOC у США, компанія Figure довела свою здатність ініціювати активи великого масштабу, видала понад 16 мільярдів доларів США у вигляді кредитів HELOC і створила мережу партнерів з більш ніж 160 установ.
Передбачливий засновник: засновник Майк Кагні має успішний досвід в ідентифікації та використанні структурних неефективностей на великих фінансових ринках, де бізнес-модель SOFI досі визнається ринком.
Основні ризики та виклики:
Ризики ринку та виконання: Бізнес сильно залежить від ринку американської нерухомості та HELOC, який дуже чутливий до коливань процентних ставок і макроекономічних умов. Успішне розширення бізнес-моделі на нові категорії активів (комерційні кредити, кредити на споживчі потреби, кредитні картки тощо) залишається ключовим викликом у виконанні.
Регуляторна невизначеність: бізнес-компанії функціонує на перетині регуляторних вимог, які постійно змінюються в таких сферах, як цифрові активи, технології блокчейн та споживче кредитування, стикаючись з істотними ризиками дотримання норм та громадської думки на різних ринках.
Засновники та ризики корпоративного управління: Подвійна структура акцій надає засновнику Майку Кагні приблизно 90% голосів, що призводить до високої концентрації влади та можливих конфліктів з інтересами публічних акціонерів. Його спірне звільнення з SoFi також створило ризики репутації.
Оцінка та фон IPO: У останньому раунді приватного фінансування компанія була оцінена в 3,2 мільярда доларів США в 2021 році. Як «перша акція RWA», її оцінка IPO буде під пильним наглядом ринку. Figure офіційно подала заявку на IPO 19 серпня 2025 року, плануючи вихід на NASDAQ під тикером «FIGR», що може встановити новий стандарт для IPO цифрових активних компаній у майбутньому.
01 Наратив засновника / Підприємницький контекст
Ми вважаємо, що кар'єра засновника Майка Кагні глибоко сформувала генетику Figure. Він є підприємцем з складним бекграундом, але з унікальним підприємницьким баченням, а його попередні успіхи створили чудову наративну основу для майбутнього Figure.
Майк Кагні є типовим поєднанням «ветерана» Уолл-Стріт і новатора з Кремнієвої долини. Досвід роботи трейдером і менеджером хедж-фонду в Wells Fargo виховав у ньому гостре, і навіть можна сказати «мисливське» чуття, яке дозволяє точно виявляти «фінансові розломи» в регулюванні та ринку, а також створювати захоплюючі наративи для залучення капіталу.
Перевірена бізнес-модель і успіх SoFi: Бізнес-модель Кегні дуже ясна: виявити величезний, неефективний і регульований фінансовий ринок і використати технології для його руйнування. Спільно заснована ним компанія SoFi, що займається студентськими кредитами, є кульмінацією цієї моделі. SoFi не тільки виросла до фінансово-технологічного єдинорога з оцінкою в мільярдів доларів, але, що ще важливіше, вона успішно пережила кілька ринкових циклів, довівши свою зрілість і стійкість на ринку.
Суперечлива особиста історія та ризики: незважаючи на величезний комерційний успіх, особиста історія Кегні досить складна. Його яскравий термін в SoFi зрештою завершився через «культурний вибух», що включав звинувачення в сексуальних домаганнях. Цей досвід зробив його надзвичайно суперечливою особою, а також приніс Figure суттєвий «ризик ключових осіб», що може стати потенційним репутаційним зобов'язанням для публічної компанії.
Фігура «Другий Акт»: Створення Фігури вважається «Другим Актом» Кегні. Цього разу він більше не задовольняється оптимізацією існуючої системи, а вирішує провести «ланцюгове оновлення» за допомогою «дисруптивного мислення», яке було успішно підтверджене в SoFi:
Він застосує ту ж стратегію, підкріплену технологією блокчейн, до бізнесу HELOC (кредит на основі власного капіталу) компанії Figure, а також використає інноваційний інструмент Figure Connect, що є вторинним ринком HELOC на блокчейні, щоб вирішити проблеми низької ефективності ринку торгівлі HELOC, а також непрозорості власності та записів угод.
Ідеї Кегні, що є більш радикальними, отримали первинну валідацію та подальші інвестиції в експериментальних продуктах, таких як Democractized Prime (сек’юритизація активів на блокчейні + P2P торгівля) і Figure Exchange (стабільні монети з відсотками, регульоване надмірне забезпечене кредитування в криптовалюті).
Окрім Майка Кагні, ще одним членом керівництва Figure є його дружина Джун Оу, їхня співпраця складає «подружжя з владою» керівництва Figure. Якщо Кагні є стратегією та голосом Figure на зовнішньому ринку, то Джун Оу є основою технологій та операцій всередині компанії. Вона має більше 20 років досвіду в технологічній сфері, під час роботи в SoFi обіймала посаду головного операційного директора, керуючи розширенням платформи з єдиного продукту студентського кредитування до різноманітної фінансової сервісної платформи. У Figure вона підвищилася з посади головного операційного директора до президента, продовжуючи відповідати за основні операції компанії, розробку технологій та виконання продуктів.
02 Огляд ринку HELOC у США: після кризи субстандартних кредитів поступово відновлюється
Після фінансової кризи залишки HELOC проходили тривалий процес скорочення: дослідження Нью-Йоркського федерального резерву показує, що залишки HELOC продовжували знижуватися з 2009 року, коли досягли піку, до щонайменше кінця 2018 року (в 2018Q4 лише близько 412 мільярдів доларів, що є найнижчим рівнем за 14 років).
Після цього, у міру зростання цін на житло та чистої вартості доступного житла, а також змін у податковій системі, ефект фіксації процентних ставок (Lock-in: стримування повторного фінансування готівкою з першої іпотеки, початок відшкодування продуктів другої іпотеки) стимулює безперервне зростання ринку HELOC: у звіті Федерального резерву Нью-Йорка за другий квартал 2025 року зазначається, що залишок HELOC у цьому кварталі зріс на 9 мільярдів доларів до 411 мільярдів доларів і зростав протягом 13 кварталів поспіль (що означає, що дно, ймовірно, з'явилося на початку 2022 року).
Капітальний ринок швидко реагує
Після іпотечної кризи великі банки США стали обережнішими щодо ринку HELOC, підкреслюючи управління ризиками та контроль ліквідності, одночасно активно беручи участь у ринку для захоплення можливостей для зростання.
Канали для капіталізації ринку знову створюються.
Протягом останніх двох років HELOC/другі заставні цінні папери знову активізувалися: KBRA 2024–2025 опублікувала новий кредитний індекс HELOC/CES, зазначивши, що такі активи складають приблизно 4,5% від загальної кількості приватних RMBS, які вона відстежує, і прогнозуючи можливе збільшення випуску в 2025 році; Goldman Sachs у 2024 році запустила GSMBS 2024-HE1 (99,6% складають другі заставні HELOC); Fitch у 2024–2025 роках неодноразово переглядала/оцінювала угоди з HELOC і зазначила про відновлення в цьому сегменті. Ці динаміки свідчать про те, що канал для капіталізації другої заставної знову відновлюється, надаючи недепозитним установам та деяким великим банкам інфраструктуру для обігу активів/перенесення ризиків.
У 2025 році Chase повернеться на ринок HELOC.
25 серпня 2025 року Chase Home Lending оголосила про відновлення продукту HELOC. Це означає, що провідний банк, після зменшення ризиків, відновлення капітальних ринкових каналів і зростання попиту, знову налаштовує цю лінійку продуктів. Wells Fargo все ще не відновила відкриття нових клієнтів.
Інші великі / регіональні банки та кредитні спілки загалом активні
Великі / регіональні банки, такі як Bank of America (BofA), PNC, U.S. Bank, Truist, Huntington, продовжують пропонувати продукти HELOC новим клієнтам; Citibank також пропонує HELOC; сектор кредитних спілок (такі як State Employees Credit Union, Navy Federal тощо) займає провідні позиції в списку видачі. Згідно з рейтингом HMDA 2024 року, Bank of America займає перше місце з приблизно 46 тисячами позик, PNC, Citizens, Figure Lending йдуть слідом, при цьому Figure Lending як один з небагатьох недепозитних установ потрапляє в першу десятку.
Топ-10 кредиторів HELOC у 2024 році:
Ринок підписки на іпотечні кредити HELOC: концентрація на верхньому рівні, у Figure є достатній простір для залучення клієнтів
Кількість установ: багато, але не «розсіяні»
Згідно з доповіддю CFPB про дані HMDA за 2023 рік, у 2023 році 1,221 установи подали дані про HELOC у HMDA, але діяльність не є розподіленою: перші 25 установ в сумі становлять 461 тисячу угод, що складає 44,4% частки ринку; і, за винятком 3, всі вони є депозитними установами, жодна з яких не є невеликим банком.
У 2023 році серед усіх 1 221 установ: установи, які видали менше 100 транзакцій на рік, становили 388, загалом лише 0,6 тисячі транзакцій; установи, які видали від 100 до 499 транзакцій на рік, становили 356, загалом 6,8 тисячі транзакцій; установи, які видали 500 транзакцій і більше на рік, становили 477, загалом 96,6 тисячі транзакцій. Інакше кажучи, приблизно 39% установ (≥500 транзакцій) здійснили близько 93% обсягу видань, що свідчить про дуже високу концентрацію серед провідних установ.
Відносне розташування Figure Lending
CFPB визнав, що небанківські установи займають лише 4,9% обсягу кредитування, що в цілому можна порівняти з масштабами провідного банківського закладу - наприклад, перші два банки США, Bank of America і PNC (частки приблизно 6,2% та 5,1%). Як представник небанківських платформ, Figure успішно вийшла на перші позиції. Галузевий рейтинг показує, що в 2023 році Figure Lending займала 6-те місце, а в 2024 році піднялася на 4-те; проте, загалом Top25 все ще домінують банки / кредитні спілки.
Figure Lending наразі співпрацює лише з понад 100 установами. Як видно з порівняння, щоб розширити обсяги торгівлі HELOC, Figure покладається на співпрацю з іншими великими банками / кредитними спілками для дистрибуції та переміщення на капітальному ринку (сек’юритизація / траст), наприклад, на недавню спробу Figure Connect на вторинному ринку в блокчейні. Ми віримо, що відносний обсяг Figure на вертикальному ринку HELOC є достатнім, щоб підтримати поступове використання технологічних переваг і торгової ефективності для залучення більшої кількості великих партнерів та розширення обсягу торгівлі Figure Connect.
03 Фігура продукції та екосистеми, яким вона служить
Фігура вже в традиційному фінансуванні у вертикальному ринку HELOC створила інтегровану технологічну продуктову стеку для всього процесу; її вмілого використання технології блокчейн є досить помітним прикладом реальної можливості Web3 для надання можливостей бізнес-моделям Web2.
Provenance блокчейн: Фігура ретельно спроектована екосистеми базової архітектури
Стратегічний вибір та архітектурні переваги Cosmos SDK: Provenance є публічною блокчейн-системою, заснованою на механізмі доказу частки (PoS), побудованою на основі фреймворку Cosmos SDK. На відміну від універсальних платформ, таких як Ethereum, Cosmos SDK спеціально розроблено для створення «додатків спеціального призначення» (AppChains). Це дозволяє Figure з нуля створити протокол, повністю адаптований для задоволення суворих вимог регульованих фінансових послуг (таких як ідентифікація, конфіденційність даних, визначеність транзакцій). Внедривши фінансові функції (такі як атрибути ідентифікації, права на дані) безпосередньо в протокол, Figure реалізує концепцію «комплаєнс за замовчуванням», що надає йому базову архітектурну перевагу в порівнянні з конкурентами, які розробляють подібні рішення на універсальних блокчейнах.
Як роль системи незмінних записів: як єдиний і юридично дієвий реєстр всіх торгових активів в екосистемі, Provenance замінює фрагментовані застарілі системи та процеси звірки в традиційних фінансах. Цей незмінний запис, що стосується кредитних договорів, забезпечення і історії власності, створює «одне джерело істини», що значно знижує ризик шахрайства (наприклад, повторне заставлення забезпечення) і помітно зменшує витрати на аудит та відповідність. За оцінками Figure, ця технологія економить в середньому більше 100 базисних пунктів витрат на кожен кредит.
Figure Connect: Ядро сучасного капітального ринку
Figure Connect - це рідна платформа для приватного кредитного капітального ринку на блокчейні, яка повністю перетворює спосіб обігу традиційних активів завдяки серії безперервно з'єднаних кроків на блокчейні.
Переформатування способів обігу активів:
Активи (Origination): Позичальник (незалежно від того, чи це Figure, яка самостійно займається Figure Lending, чи такі партнери, як The Loan Store) використовує систему ініціювання кредитів (LOS) Figure для андеррайтингу кредиту.
Токенізація на Provenance (Tokenization): Після видачі кредиту його контракт та супутні дані реєструються в блокчейні Provenance, стаючи унікальним, рідним цифровим активом (RWA).
Маркетинговий листинг (Marketplace Listing): Ініціатор виставляє цей токенізований кредитний актив на продаж на Figure Connect.
Інвесторські торги та виявлення цін (Bidding & Price Discovery): Інституційні інвестори (такі як Bayview Asset Management або Saluda Grade) можуть переглядати активи та їх перевірені дані в блокчейні та робити ставки. Ініціатори також можуть приймати «дальнє зобов'язання» для фіксації ціни на майбутні кредитні пулі.
Двостороннє миттєве врегулювання (Bilateral, Instantaneous Settlement): Як тільки ставка прийнята, угода здійснюється безпосередньо між гаманцем ініціатора та інвестора на ланцюгу Provenance. Перехід прав власності незворотно записується, врегулювання завершується майже в реальному часі (T+0), що усуває ризики контрагента та ризики врегулювання, скорочуючи традиційний цикл врегулювання, який триває місяцями, до кількох днів.
Синергія кредитного бізнесу Figure: Figure Lending є найбільшим одиничним ініціатором активів на цій платформі, загалом ініціювавши понад 16 мільярдів доларів США кредитів HELOC. Ця вертикально інтегрована модель створює потужний самопідсилювальний маховик, ефективно вирішуючи загальну проблему «холодного старту», з якою стикаються нові ринкові платформи. Figure Lending, як «якірний ініціатор», постійно надає велику кількість стандартизованих, якісних активів для Figure Connect, залучаючи інституційних інвесторів; прихід цих інвесторів створює ліквідний вторинний ринок, що, у свою чергу, привертає інших третіх ініціаторів до цього величезного фонду, формуючи мережевий ефект.
Демократизований Prime: розширення корисності активів за допомогою DeFi
Democratized Prime - це децентралізований кредитний протокол, побудований на Provenance, що є ключовим кроком у з'єднанні традиційних фінансів (TradFi) та децентралізованих фінансів (DeFi).
З'єднання TradFi з DeFi: Democratized Prime дозволяє використовувати токенізовані активи від Figure Connect (такі як пул активів HELOC) як забезпечення. У червні 2025 року Figure запустила ліміт у 15 мільйонів доларів, що стало першим випадком, коли нативні цифрові RWA можуть використовуватися як забезпечення на ринку децентралізованих фінансів (DeFi).
Продуктивне використання активів: ця платформа використовує голландський аукціон що години для узгодження кредиторів і позичальників. Будь-який член Figure Markets може позичати з пулу активів HELOC і заробляти дохід, поточна річна процентна ставка складає близько 9%. Це доводить, що токенізовані RWA можуть бути не лише для торгівлі, але й стати продуктивними активами, які генерують дохід у екосистемі DeFi, що суттєво підвищує ефективність капіталу.
Основна інфраструктура цифрових активів: DART та YLDS
DART ( технологія реєстрації цифрових активів ): DART буде запущено в квітні 2024 року, це система реєстрації застави та електронних векселів (eNote), яка базується на блокчейні Provenance, яка має на меті стати більш сучасною та ефективною альтернативою існуючій системі MERS у сфері іпотечного кредитування. Вона здатна вдосконалити забезпечення прав на цифрові активи для таких кредиторів та інвесторів, як Goldman Sachs і Jefferies. Станом на 30 червня 2025 року, 80% позик, ініційованих через LOS-систему Figure, вже зареєстровано в DART.
YLDS стабільна монета: YLDS була запущена в лютому 2025 року і є першою у світі стабільною монетою, яка отримала схвалення Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC) як цінний папір. Вона підтримується грошима та їх еквівалентами і виплачує плаваючу процентну ставку, що прив'язана до забезпеченої ставки овернайт фінансування (SOFR). Стратегічна роль YLDS полягає в тому, щоб стати рідною валютою екосистеми Figure та основним розрахунковим активом, а її регульований статус забезпечує необхідну довіру для масового впровадження. Мета Figure полягає в тому, щоб зробити YLDS законним платіжним засобом на біржі Figure та забезпечити канали входу та виходу фіатних грошей для екосистеми.
04 Основний бізнес-лінія
Величезне технічне бачення зрештою має бути реалізоване через масштабування його основного бізнесу. Бізнес HELOC є його надійним фундаментом, а платформна стратегія - це прискорювач його зростання.
Кредитний ліміт на чисту вартість житла (HELOC): основний бізнес
Операційні процеси та механізм блокчейн-інтеграції:
Весь процес починається з 100% онлайн-заявки, за допомогою штучного інтелекту та автоматизованої моделі оцінки (AVM) заявка може бути схвалена протягом 5 хвилин без традиційної оцінки нерухомості.
Кошти можуть надійти протягом всього 5 днів, що різко контрастує з традиційними банківськими процесами, які можуть тривати тижнями або навіть місяцями.
Позика не стає «ланцюговим» активом на наступних етапах, а від початку є «рідним» активом в ланцюзі. У момент видачі позики її електронний вексель (eNote) та відповідна інформація про заставу реєструються на DART, створюючи токенізовані реальні активи (RWA), які можуть управлятися платформою Figure Connect.
Компанія Figure з моменту свого заснування у 2018 році почала видавати кредити HELOC, а її перша сек’юритизація активів на блокчейні відбулася в березні 2020 року, що свідчить про те, що компанія протягом кількох років накопичувала кредитні активи на своєму блокчейні, створюючи інфраструктуру та торгову історію для поточної ринкової платформи.
Розмір ринку та зростання:
Figure та його партнери вже надали більше 16 мільярдів доларів США в кредитах HELOC, обслуговуючи понад 201 тисячу домогосподарств, що робить екосистему Figure одним з найбільших небанківських постачальників HELOC у США.
У 2024 році платформа Figure сприяла випуску HELOC на суму 5,1 мільярда доларів, що на 50% більше в порівнянні з минулим роком.
Стратегія залучення клієнтів:
Початкова стратегія (2018 року до сьогодні ): рання стратегія Figure є класичним прикладом фінансових технологій, що здійснюють зрушення. Засновник Кагні гостро усвідомив ринкову прогалину: великі банки масово покинули ринок HELOC після 2008 року, тоді як зростання цін на житло створило рекордні можливості для власників нерухомості. Figure успішно залучила перших ключових клієнтів, пропонуючи швидкість (5 днів проти 6 тижнів) та зручність (100% онлайн) як виняткову ціннісну пропозицію.
Поточна стратегія ( B2B2C платформа ): Сьогодні стратегія Figure еволюціонувала в потужну B2B2C платформу. Компанія пропонує свій весь технологічний стек як платформу «кредитування як послуга» (Lender as a Service) більш ніж 160 партнерам, включаючи банки, кредитні спілки та незалежні іпотечні банки.
Ця трансформація від прямих кредиторів до постачальників платформ є ключем до досягнення масштабованого, легкого зростання капіталу. Figure надає технологічні можливості іншим кредитним установам і отримує платформи за обсягом транзакцій, які проходять через її екосистему, що значно розширює охоплення ринку без необхідності нести відповідні витрати на маркетинг або ризики балансу.
Наш аналіз ринку HELOC у США показав, що у Figure є ще принаймні 3x простору для розширення партнерства.
Список підтверджених фінансових установ-партнерів:
Згідно з документом S-1, публічними прес-релізами та розкриттями офіційного акаунта компанії X, нижче наведено деякі відомі традиційні фінансові установи, які вже уклали угоду з Figure.
Бізнес-модель та масштаби: Figure дозволяє клієнтам позичати готівку під заставу їхніх біткойнів (BTC) або ефірів (ETH) без необхідності кредитного рейтингу, з максимальним співвідношенням позики до вартості (LTV) 75%. Проте, до 1H25, HELOC становитиме понад 99% від загального обсягу кредитування Figure, що свідчить про те, що бізнес кредитування криптовалюти наразі займає невелику частку в загальному обсязі, але як міст між споживчим кредитуванням та цифровими активами має важливе стратегічне значення.
Ціннісна пропозиція та управління ризиками:
Ціннісна пропозиція: надати ліквідність власникам криптовалюти, не вимагаючи від них продажу активів і спонукання до сплати податку на капітальний приріст, що дозволяє зберігати потенційний простір для зростання вартості активів.
Управління ризиками: всі застави зберігаються в децентралізованому гаманці багатосторонніх обчислень (MPC). Коли вартість застави знижується і викликає сповіщення про додаткову маржу, якщо позичальник не відповість вчасно, застава буде ліквідована, і стягуватиметься 2% комісії за ліквідацію.
05 Фінансовий аналіз / Порівняння з конкурентами
(перша половина 2025 року)
Глибокий аналіз доходів та аналіз стійкості
Основні фактори доходу:
У першій половині 2025 року чистий дохід Figure становив 190,6 мільйона доларів, що на 22,4% більше порівняно з 156 мільйонами доларів у аналогічному періоді 2024 року.
Прибуток компанії в основному походить від: зборів за ініціацію активів, отриманих через її систему ініціації кредитів (LOS), доходів від продажу кредитів, зборів за обслуговування та відсоткових доходів. У першій половині 2025 року ця частина доходу становила приблизно 76% від загального чистого доходу.
Доходи платформи Figure Connect: це серце історії зростання компанії. Чистий дохід платформи досяг 45 мільйонів доларів у першій половині 2025 року. У порівнянні з доходом у 200 тисяч доларів за весь 2024 рік, це феноменальне зростання.
Аналіз двигунів зростання:
Вибухове зростання доходів Figure Connect є основним каталізатором прискорення загального доходу компанії та досягнення прибутковості, що повністю підтверджує успіх її платформи.
До першої половини 2025 року доходи Figure майже повністю залежали від власної кредитної діяльності (ініціювання, продаж, обслуговування), що є традиційною моделлю кредитування з високим використанням капіталу. А дохід у 45 мільйонів доларів з Figure Connect у першій половині 2025 року представляє собою високодохідні, малокапітальні платформи від обсягів третіх сторін.
Це свідчить про те, що стратегія B2B2C компанії Figure не лише ефективна, але й швидко розширюється. Ця модель зростання є стійкою і навіть може ще більше прискоритися. З появою мережевих ефектів та введенням нових класів активів у Figure Connect її ціннісна пропозиція буде постійно посилюватися, що призведе до позитивного циклу зростання. У порівнянні з чисто кредитним бізнесом, це модель бізнесу з більшою масштабованістю та вищою прибутковістю.
Аналіз прибутковості та структури витрат
Шляхи отримання прибутку: Figure досягла драматичного фінансового повороту, у першій половині 2025 року звітуючи про чистий прибуток у 29,4 мільйона доларів, тоді як за аналогічний період 2024 року було зафіксовано чистий збиток у 13,4 мільйона доларів.
Внесок витрат у розширення прибутковості:
Прибутковість Figure є не лише результатом зростання доходів, а й безпосереднім проявом внутрішньої ефективності витрат, що виникає внаслідок її бізнес-моделі на основі блокчейн. Традиційні процеси ініціювання кредитів, обслуговування та сек'юритизації залучають безліч посередницьких організацій і вимагають великої кількості повторюваних ручних операцій, що призводить до високих експлуатаційних витрат.
Фігура використовує блокчейн Provenance як єдиний, незмінний реєстр, автоматизуючи багато з цих функцій. DART замінив MERS, смарт-контракти замінили ручну перевірку, а прозорість в ланцюгу зменшила витрати на аудит і відповідність.
Figure стверджує, що ці підвищення ефективності в середньому заощаджують понад 100 базисних пунктів витрат на кожен кредит. Зі збільшенням обсягу видачі кредитів ці заощадження також розширюються, що призводить до підвищення прибутковості. На відміну від традиційних кредитних установ, витрати яких зазвичай лінійно зростають з обсягом бізнесу, технологічна платформа Figure створює значний операційний важіль. Особливо доходи від Figure Connect мають дуже високу прибутковість, що безпосередньо сприяє чистому прибутку, пояснюючи, чому компанія так швидко вийшла на прибуток.
Ключові фінансові показники в порівнянні з конкурентами
Грошовий потік та дохідність акціонерного капіталу (ROE):
Станом на 30 червня 2025 року загальна сума акціонерного капіталу компанії становила 404,5 мільйона доларів США. Якщо річну норму доходності (ROE) приблизно оцінити, враховуючи чистий прибуток за першу половину 2025 року (29,4 мільйона доларів США), то можна попередньо оцінити, що її річна ROE становитиме приблизно 14,5%. Для компанії, що перебуває на стадії зростання, це є потужним показником.
Баланс та капітальна структура:
Станом на 30 червня 2025 року загальні активи компанії Figure становлять 1,27 мільярда доларів, загальні зобов'язання — 869 мільйонів доларів, а загальна сума акціонерного капіталу — 404,5 мільйона доларів. На рахунках компанії зафіксовано накопичений збиток у розмірі 291,7 мільйона доларів, що відображає її постійні інвестиції в зростання перед досягненням прибутковості.
Порівняння з еталоном галузі:
Для всебічної оцінки результатів компанії Figure важливо порівняти їх з ключовими публічними компаніями. SoFi є фінансово-технологічною компанією, що надає кредити, Rocket - гігантом технологій іпотечного кредитування, Block - диверсифікованою фінансово-технологічною компанією з бізнесом у сфері криптовалют, а Circle є зразком регульованого емітента цифрових активів. Це порівняння надає інвесторам кількісну основу для швидкої оцінки фінансового стану компанії Figure з точки зору зростання, рентабельності та ефективності, а також підкреслює унікальну комбінацію її сильного зростання та нових прибутків.
06 Основна управлінська команда / Структура акціонерів / Ключові ризики
Фігура основна управлінська команда
Згідно з проспектом емісії та відкритими даними LinkedIn, компанія Figure сформувала команду керівників з багатим досвідом у фінансовій, технологічній та юридичній сферах:
Управління та структура акціонерів: «контрольована компанія»
Після IPO компанія Figure запровадить структуру з подвійними акціями, де кожна акція класу B має десять голосів. Засновник Майк Кагні та його уповноважені правонаступники володітимуть усіма акціями класу B, що в сукупності надає їм приблизно 90% голосів у компанії.
Це означає, що, відповідно до правил Nasdaq, Figure стане «контрольованою компанією». Публічні акціонери майже не матимуть впливу на стратегічні рішення компанії, склад ради директорів або винагороду керівництва, доля компанії повністю залежатиме від бачення та виконання Cagney; відсутність контролю акціонерів стане основним занепокоєнням інвесторів, які дбають про корпоративне управління, і може вплинути на її оцінку.
Ключові інвестиційні ризики
Відповідно до проспекту емісії та аналізу, ми вважаємо, що інвестори повинні звернути увагу на такі основні ризики:
Конкурентні ризики: Figure стикається з жорсткою конкуренцією з двох сторін: по-перше, традиційні фінансові установи, які повторно входять на ринок HELOC, по-друге, інші нові фінансові технологічні конкуренти. Крім того, конкуренція з боку крипто-компаній, які не підлягають регулюванню або регулюються менш суворо, також є значною, оскільки ці компанії можуть діяти швидше.
Ризики блокчейну та цифрових активів: Використання блокчейну на капітальних ринках все ще перебуває на ранній стадії. Компанії стикаються з низкою ризиків, притаманних цій технології, включаючи потенційні вразливості безпеки, постійну невизначеність регулювання цифрових активів, а також вплив волатильності крипторинку на їхній бізнес.
Макроекономічна чутливість: Основний бізнес компанії HELOC сильно залежить від стану ринку нерухомості США та циклів процентних ставок. Значне падіння цін на нерухомість або тривале високі процентні ставки можуть стримувати попит на її основні продукти.
07 Підсумки та основні моменти
IPO компанії Figure є не лише виходом на біржу ще однієї фінансово-технологічної компанії, але й найважливішою публічною валідацією теми токенізації реальних світових активів (RWA) на сьогодні. Figure не є теоретичним проєктом, а є реальною компанією, яка вже отримує прибуток, має масштабовані операції та завершила токенізацію та торгівлю десятками мільярдів доларів реальних фінансових активів на блокчейні.
Публічний ринок випробувань теми RWA
Причини для зростання: логіка зростання базується на потужності вертикально інтегрованої екосистеми Figure. Якщо Figure Connect зможе успішно розширити свою діяльність з HELOC на більш широкий клас приватних кредитних активів (таких як автокредити, споживчі кредити, кредити для малих і середніх підприємств) і стати домінуючою блокчейн-платформою на цьому ринку, компанія перетвориться з кредитора на невід'ємну фінансову ринкову інфраструктуру. У цьому сценарії її потенційний розмір ринку розшириться з ринку HELOC до багатотрильйонного глобального ринку приватного кредитування, що дає підстави для отримання більш високих множників оцінки на основі бізнесу платформи.
Причини для ведення короткої позиції: Погляд на ведення короткої позиції зосереджується на високих ризиках, пов'язаних із засновником та корпоративною структурою управління, а також на значних регуляторних та макроекономічних труднощах. Інвестори повинні бути готові практично повністю покладатися на довгострокове бачення та виконання Майка Кагні, і якщо його стратегія зазнає невдачі або його стиль керівництва викличе нові суперечки, інвестори матимуть мало важелів для стримування.
Також є аналізи, які вказують на те, що, окрім ринку HELOC обсягом 4000 мільярдів, у інших сегментах приватного кредитування концентрація галузі є ще вищою, а обсяги бізнесу в основному перебувають у великих національних банків. Додаткова комерційна цінність, яку приносить технологія блокчейн Figure, є обмеженою, і важко сприяти цим вертикальним змінам в обсягах.
Остаточна оцінка: IPO компанії Figure пропонує привабливу, але високоризикову інвестиційну можливість. Компанія має чіткі технологічні та переваги першопрохідця на ринку з величезним потенціалом. Нещодавні фінансові результати підтверджують життєздатність її бізнес-моделі та операційного важеля. Проте інвестори повинні зважити ці переваги на тлі серйозних ризиків корпоративного управління, а також невизначеностей зовнішнього регулювання та економічного середовища. Як акція, що торгується на біржі, успіх або невдача FIGR можуть мати значні каскадні ефекти або вплинути на темпи втручання інституційного капіталу в більш широкий сектор RWA в наступні кілька років.
Каталізатор зростання ціни акцій після виходу на ринок
Зниження процентних ставок та відновлення попиту:
Поступове зниження процентних ставок знизить витрати на позики HELOC, стимулюючи більше власників будинків звертатися за кредитними лініями під забезпечення хорошого кредитного статусу. Оскільки протягом останнього року високі процентні ставки стримували попит на позики під заставу нерухомості, навіть зниження ставок на 50 базисних пунктів суттєво покращить фінансове навантаження на щомісячні виплати HELOC.
Дані показують, що з початку 2024 року до початку 2025 року ставки HELOC знизилися приблизно на 2,5 процентних пункти, а середня ставка кредиту під другий заставний іпотечний кредит у березні 2025 року впала нижче 7,5%, що призвело до зниження щомісячного платежу на позику в $50,000 з $412 до $311. Оскільки в другій половині 2025 року, як очікується, відбудеться ще одне зниження на 50 базисних пунктів, витрати на запозичення ще більше знизяться.
У першому кварталі 2025 року обсяги позик під друге забезпечення (другий іпотечний кредит) на основі власності на житло в США досягли 25 мільярдів доларів, що на 22% більше в порівнянні з минулим роком, що є найвищим показником за 17 років для цього періоду. Це свідчить про те, що зниження процентних ставок спонукає зміну поведінки позичальників, а також зростає готовність «використовувати власність».
Крім того, зниження процентних ставок сприятиме початку будівництва більшої кількості нових будинків, ремонту старих, що стимулюватиме загальний попит на фінансування в сфері нерухомості.
Прямий вплив на Figure:
Що стосується Figure, то завдяки своїй гнучкій онлайн-платформі та швидкому процесу затвердження, вона має всі шанси скористатися цим зростанням попиту, обсяг ініційованих позик та торгівельний обсяг платформи Figure Connect зростуть одночасно.
Фігура сама по собі має низьку фінансову чутливість до відсоткових ставок, оскільки основний дохід походить від комісій платформи, а не від кредитних спредів, але її обсяги торгівлі в значній мірі залежать від попиту на кредити, що зумовлений відсотковими ставками. В цілому, зниження відсоткових ставок має складний вплив на компанії, які в основному отримують дохід від відсотків, тоді як компанії, які в основному отримують дохід від комісій (такі як Фігура), зазвичай зазнають непрямого впливу через обсяги бізнесу.
Ця сторінка може містити контент третіх осіб, який надається виключно в інформаційних цілях (не в якості запевнень/гарантій) і не повинен розглядатися як схвалення його поглядів компанією Gate, а також як фінансова або професійна консультація. Див. Застереження для отримання детальної інформації.
Фігура: Як залучити трильйонний ринок традиційних фінансів: "Все на ланцюзі" повинно починатися з реального PMF
Автор: Lyv
Редактори: Брус Шен, Фелікс Сю
ТЛ; ДОКТОР
Ми вважаємо, що Figure Technology є однією з небагатьох криптостартапів, що вийшли на ринок у цьому циклі, які дійсно реалізують значне підвищення вартості через технологію блокчейн у конкретних комерційних сценаріях. Зокрема, система ініціювання кредитів LOS, блокчейн Provenance та платформа для торгівлі RWA на базі блокчейн Figure Connect формують набір продуктів «блокчейн + SaaS», спрямованих на трильйонний ринок приватного кредитування в США. З моменту запуску Figure Connect лише за 2 квартали було здійснено понад 1,3 мільярда доларів транзакцій, що забезпечило більше 45 мільйонів доларів доходу для Figure, швидко підтвердивши відповідність їх продукту ринку (PMF). Ми віримо, що Figure, яка займає 42% частки глобальних активів RWA, після виходу на фондовий ринок США має шанси стати об'єктом уваги з боку інституцій та трейдерів, отримуючи премію на оцінці.
Виконавче резюме
Якщо минуле десятиліття було експериментальним полем для криптовалют, то це десятиліття справжньою «боювим полем» є ланцюгові активи реального світу (RWA). Figure — фінансово-технологічна компанія, заснована Майком Кагні, засновником SoFi, «як Юй Гонг, що пересуває гори», поступово переводить ринок приватного кредитування на блокчейн вартістю в десятки трильйонів доларів. Як четвертий за величиною кредитор HELOC (кредитні лінії під заставу нерухомості) в США, Figure є «королем HELOC на ланцюгу» і також перша платформа RWA, яка буде проходити перевірку традиційними фінансовими інвесторами на відкритому ринку. Успіх або невдача Figure можуть стати орієнтиром для наративу RWA у наступні п'ять років.
Основний аргумент: Figure Technology Solutions (далі – «Figure») представляє собою інноваційну фінансову екосистему, що інтегрує вертикально сегмент ринку HELOC. Ця система побудована на основі технології блокчейн і має на меті поступову, але руйнівну реконструкцію ринку приватного кредитування обсягом в трильйони доларів.
Бізнес-модель: Операційна модель Figure перевищує традиційні кредитні установи, її сутність - це фінансово-технологічна компанія, яка працює на основі технологій «SaaS + блокчейн». Компанія ініціює фінансові активи з високим попитом (переважно кредитні лінії під заставу житла, або HELOC), через власний кредитний відділ (Figure Branded) та величезну мережу партнерів (Partner Branded), а потім токенізує ці активи на своїй унікальній блокчейні Provenance і сприяє продажу та фінансуванню цих токенізованих активів через свою платформу капітальних ринків Figure Connect. Цей процес створює потужний, самопідтримуючий «ефект маховика», що охоплює кілька етапів, включаючи ініціювання активів, створення ліквідності та генерацію зборів.
Фінансові показники (перша половина 2025 року): фінансова діяльність компанії продемонструвала значний перелом; у першій половині 2025 року доходи становили 191 мільйон доларів США, що на 22,4% більше в порівнянні з минулим роком, і компанія успішно вийшла на прибуток, отримавши чистий прибуток у 29,1 мільйона доларів США. Основним двигуном цього перетворення стало вибухове зростання платформи Figure Connect, яка забезпечила 45 мільйонів доларів США чистого доходу (включаючи 20 мільйонів доларів США "екологічного сервісного збору"), що не лише підтвердило її стратегічний підхід, зосереджений на платформі, але й продемонструвало значний операційний важіль.
Основні переваги та можливості:
Переваги первинного виходу та домінуюча позиція на ринку: Figure займає домінуючу позицію на ринку RWA приватного кредитування на блокчейні, з часткою ринку понад 40% за обсягом активних кредитів, а його вторинний ринок HELOC на блокчейні вже обробив понад 13 мільярдів доларів США.
Приватний стек технологій з кінця в кінець: Наявність ряду власних технологій, таких як блокчейн Provenance, DART (технологія реєстрації цифрових активів) та Figure Connect, забезпечує певну технологічну перевагу.
Масштабна можливість ініціювання активів: Як четвертий за величиною кредитор HELOC у США, компанія Figure довела свою здатність ініціювати активи великого масштабу, видала понад 16 мільярдів доларів США у вигляді кредитів HELOC і створила мережу партнерів з більш ніж 160 установ.
Передбачливий засновник: засновник Майк Кагні має успішний досвід в ідентифікації та використанні структурних неефективностей на великих фінансових ринках, де бізнес-модель SOFI досі визнається ринком.
Основні ризики та виклики:
Ризики ринку та виконання: Бізнес сильно залежить від ринку американської нерухомості та HELOC, який дуже чутливий до коливань процентних ставок і макроекономічних умов. Успішне розширення бізнес-моделі на нові категорії активів (комерційні кредити, кредити на споживчі потреби, кредитні картки тощо) залишається ключовим викликом у виконанні.
Регуляторна невизначеність: бізнес-компанії функціонує на перетині регуляторних вимог, які постійно змінюються в таких сферах, як цифрові активи, технології блокчейн та споживче кредитування, стикаючись з істотними ризиками дотримання норм та громадської думки на різних ринках.
Засновники та ризики корпоративного управління: Подвійна структура акцій надає засновнику Майку Кагні приблизно 90% голосів, що призводить до високої концентрації влади та можливих конфліктів з інтересами публічних акціонерів. Його спірне звільнення з SoFi також створило ризики репутації.
Оцінка та фон IPO: У останньому раунді приватного фінансування компанія була оцінена в 3,2 мільярда доларів США в 2021 році. Як «перша акція RWA», її оцінка IPO буде під пильним наглядом ринку. Figure офіційно подала заявку на IPO 19 серпня 2025 року, плануючи вихід на NASDAQ під тикером «FIGR», що може встановити новий стандарт для IPO цифрових активних компаній у майбутньому.
01 Наратив засновника / Підприємницький контекст
Ми вважаємо, що кар'єра засновника Майка Кагні глибоко сформувала генетику Figure. Він є підприємцем з складним бекграундом, але з унікальним підприємницьким баченням, а його попередні успіхи створили чудову наративну основу для майбутнього Figure.
Майк Кагні є типовим поєднанням «ветерана» Уолл-Стріт і новатора з Кремнієвої долини. Досвід роботи трейдером і менеджером хедж-фонду в Wells Fargo виховав у ньому гостре, і навіть можна сказати «мисливське» чуття, яке дозволяє точно виявляти «фінансові розломи» в регулюванні та ринку, а також створювати захоплюючі наративи для залучення капіталу.
Перевірена бізнес-модель і успіх SoFi: Бізнес-модель Кегні дуже ясна: виявити величезний, неефективний і регульований фінансовий ринок і використати технології для його руйнування. Спільно заснована ним компанія SoFi, що займається студентськими кредитами, є кульмінацією цієї моделі. SoFi не тільки виросла до фінансово-технологічного єдинорога з оцінкою в мільярдів доларів, але, що ще важливіше, вона успішно пережила кілька ринкових циклів, довівши свою зрілість і стійкість на ринку.
Суперечлива особиста історія та ризики: незважаючи на величезний комерційний успіх, особиста історія Кегні досить складна. Його яскравий термін в SoFi зрештою завершився через «культурний вибух», що включав звинувачення в сексуальних домаганнях. Цей досвід зробив його надзвичайно суперечливою особою, а також приніс Figure суттєвий «ризик ключових осіб», що може стати потенційним репутаційним зобов'язанням для публічної компанії.
Фігура «Другий Акт»: Створення Фігури вважається «Другим Актом» Кегні. Цього разу він більше не задовольняється оптимізацією існуючої системи, а вирішує провести «ланцюгове оновлення» за допомогою «дисруптивного мислення», яке було успішно підтверджене в SoFi:
Він застосує ту ж стратегію, підкріплену технологією блокчейн, до бізнесу HELOC (кредит на основі власного капіталу) компанії Figure, а також використає інноваційний інструмент Figure Connect, що є вторинним ринком HELOC на блокчейні, щоб вирішити проблеми низької ефективності ринку торгівлі HELOC, а також непрозорості власності та записів угод.
Ідеї Кегні, що є більш радикальними, отримали первинну валідацію та подальші інвестиції в експериментальних продуктах, таких як Democractized Prime (сек’юритизація активів на блокчейні + P2P торгівля) і Figure Exchange (стабільні монети з відсотками, регульоване надмірне забезпечене кредитування в криптовалюті).
Окрім Майка Кагні, ще одним членом керівництва Figure є його дружина Джун Оу, їхня співпраця складає «подружжя з владою» керівництва Figure. Якщо Кагні є стратегією та голосом Figure на зовнішньому ринку, то Джун Оу є основою технологій та операцій всередині компанії. Вона має більше 20 років досвіду в технологічній сфері, під час роботи в SoFi обіймала посаду головного операційного директора, керуючи розширенням платформи з єдиного продукту студентського кредитування до різноманітної фінансової сервісної платформи. У Figure вона підвищилася з посади головного операційного директора до президента, продовжуючи відповідати за основні операції компанії, розробку технологій та виконання продуктів.
02 Огляд ринку HELOC у США: після кризи субстандартних кредитів поступово відновлюється
Після фінансової кризи залишки HELOC проходили тривалий процес скорочення: дослідження Нью-Йоркського федерального резерву показує, що залишки HELOC продовжували знижуватися з 2009 року, коли досягли піку, до щонайменше кінця 2018 року (в 2018Q4 лише близько 412 мільярдів доларів, що є найнижчим рівнем за 14 років).
Після цього, у міру зростання цін на житло та чистої вартості доступного житла, а також змін у податковій системі, ефект фіксації процентних ставок (Lock-in: стримування повторного фінансування готівкою з першої іпотеки, початок відшкодування продуктів другої іпотеки) стимулює безперервне зростання ринку HELOC: у звіті Федерального резерву Нью-Йорка за другий квартал 2025 року зазначається, що залишок HELOC у цьому кварталі зріс на 9 мільярдів доларів до 411 мільярдів доларів і зростав протягом 13 кварталів поспіль (що означає, що дно, ймовірно, з'явилося на початку 2022 року).
Капітальний ринок швидко реагує
Після іпотечної кризи великі банки США стали обережнішими щодо ринку HELOC, підкреслюючи управління ризиками та контроль ліквідності, одночасно активно беручи участь у ринку для захоплення можливостей для зростання.
Канали для капіталізації ринку знову створюються.
Протягом останніх двох років HELOC/другі заставні цінні папери знову активізувалися: KBRA 2024–2025 опублікувала новий кредитний індекс HELOC/CES, зазначивши, що такі активи складають приблизно 4,5% від загальної кількості приватних RMBS, які вона відстежує, і прогнозуючи можливе збільшення випуску в 2025 році; Goldman Sachs у 2024 році запустила GSMBS 2024-HE1 (99,6% складають другі заставні HELOC); Fitch у 2024–2025 роках неодноразово переглядала/оцінювала угоди з HELOC і зазначила про відновлення в цьому сегменті. Ці динаміки свідчать про те, що канал для капіталізації другої заставної знову відновлюється, надаючи недепозитним установам та деяким великим банкам інфраструктуру для обігу активів/перенесення ризиків.
У 2025 році Chase повернеться на ринок HELOC.
25 серпня 2025 року Chase Home Lending оголосила про відновлення продукту HELOC. Це означає, що провідний банк, після зменшення ризиків, відновлення капітальних ринкових каналів і зростання попиту, знову налаштовує цю лінійку продуктів. Wells Fargo все ще не відновила відкриття нових клієнтів.
Інші великі / регіональні банки та кредитні спілки загалом активні
Великі / регіональні банки, такі як Bank of America (BofA), PNC, U.S. Bank, Truist, Huntington, продовжують пропонувати продукти HELOC новим клієнтам; Citibank також пропонує HELOC; сектор кредитних спілок (такі як State Employees Credit Union, Navy Federal тощо) займає провідні позиції в списку видачі. Згідно з рейтингом HMDA 2024 року, Bank of America займає перше місце з приблизно 46 тисячами позик, PNC, Citizens, Figure Lending йдуть слідом, при цьому Figure Lending як один з небагатьох недепозитних установ потрапляє в першу десятку.
Топ-10 кредиторів HELOC у 2024 році:
Ринок підписки на іпотечні кредити HELOC: концентрація на верхньому рівні, у Figure є достатній простір для залучення клієнтів
Кількість установ: багато, але не «розсіяні»
Згідно з доповіддю CFPB про дані HMDA за 2023 рік, у 2023 році 1,221 установи подали дані про HELOC у HMDA, але діяльність не є розподіленою: перші 25 установ в сумі становлять 461 тисячу угод, що складає 44,4% частки ринку; і, за винятком 3, всі вони є депозитними установами, жодна з яких не є невеликим банком.
У 2023 році серед усіх 1 221 установ: установи, які видали менше 100 транзакцій на рік, становили 388, загалом лише 0,6 тисячі транзакцій; установи, які видали від 100 до 499 транзакцій на рік, становили 356, загалом 6,8 тисячі транзакцій; установи, які видали 500 транзакцій і більше на рік, становили 477, загалом 96,6 тисячі транзакцій. Інакше кажучи, приблизно 39% установ (≥500 транзакцій) здійснили близько 93% обсягу видань, що свідчить про дуже високу концентрацію серед провідних установ.
Відносне розташування Figure Lending
CFPB визнав, що небанківські установи займають лише 4,9% обсягу кредитування, що в цілому можна порівняти з масштабами провідного банківського закладу - наприклад, перші два банки США, Bank of America і PNC (частки приблизно 6,2% та 5,1%). Як представник небанківських платформ, Figure успішно вийшла на перші позиції. Галузевий рейтинг показує, що в 2023 році Figure Lending займала 6-те місце, а в 2024 році піднялася на 4-те; проте, загалом Top25 все ще домінують банки / кредитні спілки.
Figure Lending наразі співпрацює лише з понад 100 установами. Як видно з порівняння, щоб розширити обсяги торгівлі HELOC, Figure покладається на співпрацю з іншими великими банками / кредитними спілками для дистрибуції та переміщення на капітальному ринку (сек’юритизація / траст), наприклад, на недавню спробу Figure Connect на вторинному ринку в блокчейні. Ми віримо, що відносний обсяг Figure на вертикальному ринку HELOC є достатнім, щоб підтримати поступове використання технологічних переваг і торгової ефективності для залучення більшої кількості великих партнерів та розширення обсягу торгівлі Figure Connect.
03 Фігура продукції та екосистеми, яким вона служить
Фігура вже в традиційному фінансуванні у вертикальному ринку HELOC створила інтегровану технологічну продуктову стеку для всього процесу; її вмілого використання технології блокчейн є досить помітним прикладом реальної можливості Web3 для надання можливостей бізнес-моделям Web2.
Provenance блокчейн: Фігура ретельно спроектована екосистеми базової архітектури
Стратегічний вибір та архітектурні переваги Cosmos SDK: Provenance є публічною блокчейн-системою, заснованою на механізмі доказу частки (PoS), побудованою на основі фреймворку Cosmos SDK. На відміну від універсальних платформ, таких як Ethereum, Cosmos SDK спеціально розроблено для створення «додатків спеціального призначення» (AppChains). Це дозволяє Figure з нуля створити протокол, повністю адаптований для задоволення суворих вимог регульованих фінансових послуг (таких як ідентифікація, конфіденційність даних, визначеність транзакцій). Внедривши фінансові функції (такі як атрибути ідентифікації, права на дані) безпосередньо в протокол, Figure реалізує концепцію «комплаєнс за замовчуванням», що надає йому базову архітектурну перевагу в порівнянні з конкурентами, які розробляють подібні рішення на універсальних блокчейнах.
Як роль системи незмінних записів: як єдиний і юридично дієвий реєстр всіх торгових активів в екосистемі, Provenance замінює фрагментовані застарілі системи та процеси звірки в традиційних фінансах. Цей незмінний запис, що стосується кредитних договорів, забезпечення і історії власності, створює «одне джерело істини», що значно знижує ризик шахрайства (наприклад, повторне заставлення забезпечення) і помітно зменшує витрати на аудит та відповідність. За оцінками Figure, ця технологія економить в середньому більше 100 базисних пунктів витрат на кожен кредит.
Figure Connect: Ядро сучасного капітального ринку
Figure Connect - це рідна платформа для приватного кредитного капітального ринку на блокчейні, яка повністю перетворює спосіб обігу традиційних активів завдяки серії безперервно з'єднаних кроків на блокчейні.
Переформатування способів обігу активів:
Активи (Origination): Позичальник (незалежно від того, чи це Figure, яка самостійно займається Figure Lending, чи такі партнери, як The Loan Store) використовує систему ініціювання кредитів (LOS) Figure для андеррайтингу кредиту.
Токенізація на Provenance (Tokenization): Після видачі кредиту його контракт та супутні дані реєструються в блокчейні Provenance, стаючи унікальним, рідним цифровим активом (RWA).
Маркетинговий листинг (Marketplace Listing): Ініціатор виставляє цей токенізований кредитний актив на продаж на Figure Connect.
Інвесторські торги та виявлення цін (Bidding & Price Discovery): Інституційні інвестори (такі як Bayview Asset Management або Saluda Grade) можуть переглядати активи та їх перевірені дані в блокчейні та робити ставки. Ініціатори також можуть приймати «дальнє зобов'язання» для фіксації ціни на майбутні кредитні пулі.
Двостороннє миттєве врегулювання (Bilateral, Instantaneous Settlement): Як тільки ставка прийнята, угода здійснюється безпосередньо між гаманцем ініціатора та інвестора на ланцюгу Provenance. Перехід прав власності незворотно записується, врегулювання завершується майже в реальному часі (T+0), що усуває ризики контрагента та ризики врегулювання, скорочуючи традиційний цикл врегулювання, який триває місяцями, до кількох днів.
Синергія кредитного бізнесу Figure: Figure Lending є найбільшим одиничним ініціатором активів на цій платформі, загалом ініціювавши понад 16 мільярдів доларів США кредитів HELOC. Ця вертикально інтегрована модель створює потужний самопідсилювальний маховик, ефективно вирішуючи загальну проблему «холодного старту», з якою стикаються нові ринкові платформи. Figure Lending, як «якірний ініціатор», постійно надає велику кількість стандартизованих, якісних активів для Figure Connect, залучаючи інституційних інвесторів; прихід цих інвесторів створює ліквідний вторинний ринок, що, у свою чергу, привертає інших третіх ініціаторів до цього величезного фонду, формуючи мережевий ефект.
Демократизований Prime: розширення корисності активів за допомогою DeFi
Democratized Prime - це децентралізований кредитний протокол, побудований на Provenance, що є ключовим кроком у з'єднанні традиційних фінансів (TradFi) та децентралізованих фінансів (DeFi).
З'єднання TradFi з DeFi: Democratized Prime дозволяє використовувати токенізовані активи від Figure Connect (такі як пул активів HELOC) як забезпечення. У червні 2025 року Figure запустила ліміт у 15 мільйонів доларів, що стало першим випадком, коли нативні цифрові RWA можуть використовуватися як забезпечення на ринку децентралізованих фінансів (DeFi).
Продуктивне використання активів: ця платформа використовує голландський аукціон що години для узгодження кредиторів і позичальників. Будь-який член Figure Markets може позичати з пулу активів HELOC і заробляти дохід, поточна річна процентна ставка складає близько 9%. Це доводить, що токенізовані RWA можуть бути не лише для торгівлі, але й стати продуктивними активами, які генерують дохід у екосистемі DeFi, що суттєво підвищує ефективність капіталу.
Основна інфраструктура цифрових активів: DART та YLDS
DART ( технологія реєстрації цифрових активів ): DART буде запущено в квітні 2024 року, це система реєстрації застави та електронних векселів (eNote), яка базується на блокчейні Provenance, яка має на меті стати більш сучасною та ефективною альтернативою існуючій системі MERS у сфері іпотечного кредитування. Вона здатна вдосконалити забезпечення прав на цифрові активи для таких кредиторів та інвесторів, як Goldman Sachs і Jefferies. Станом на 30 червня 2025 року, 80% позик, ініційованих через LOS-систему Figure, вже зареєстровано в DART.
YLDS стабільна монета: YLDS була запущена в лютому 2025 року і є першою у світі стабільною монетою, яка отримала схвалення Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC) як цінний папір. Вона підтримується грошима та їх еквівалентами і виплачує плаваючу процентну ставку, що прив'язана до забезпеченої ставки овернайт фінансування (SOFR). Стратегічна роль YLDS полягає в тому, щоб стати рідною валютою екосистеми Figure та основним розрахунковим активом, а її регульований статус забезпечує необхідну довіру для масового впровадження. Мета Figure полягає в тому, щоб зробити YLDS законним платіжним засобом на біржі Figure та забезпечити канали входу та виходу фіатних грошей для екосистеми.
04 Основний бізнес-лінія
Величезне технічне бачення зрештою має бути реалізоване через масштабування його основного бізнесу. Бізнес HELOC є його надійним фундаментом, а платформна стратегія - це прискорювач його зростання.
Операційні процеси та механізм блокчейн-інтеграції:
Весь процес починається з 100% онлайн-заявки, за допомогою штучного інтелекту та автоматизованої моделі оцінки (AVM) заявка може бути схвалена протягом 5 хвилин без традиційної оцінки нерухомості.
Кошти можуть надійти протягом всього 5 днів, що різко контрастує з традиційними банківськими процесами, які можуть тривати тижнями або навіть місяцями.
Позика не стає «ланцюговим» активом на наступних етапах, а від початку є «рідним» активом в ланцюзі. У момент видачі позики її електронний вексель (eNote) та відповідна інформація про заставу реєструються на DART, створюючи токенізовані реальні активи (RWA), які можуть управлятися платформою Figure Connect.
Компанія Figure з моменту свого заснування у 2018 році почала видавати кредити HELOC, а її перша сек’юритизація активів на блокчейні відбулася в березні 2020 року, що свідчить про те, що компанія протягом кількох років накопичувала кредитні активи на своєму блокчейні, створюючи інфраструктуру та торгову історію для поточної ринкової платформи.
Розмір ринку та зростання:
Figure та його партнери вже надали більше 16 мільярдів доларів США в кредитах HELOC, обслуговуючи понад 201 тисячу домогосподарств, що робить екосистему Figure одним з найбільших небанківських постачальників HELOC у США.
У 2024 році платформа Figure сприяла випуску HELOC на суму 5,1 мільярда доларів, що на 50% більше в порівнянні з минулим роком.
Стратегія залучення клієнтів:
Початкова стратегія (2018 року до сьогодні ): рання стратегія Figure є класичним прикладом фінансових технологій, що здійснюють зрушення. Засновник Кагні гостро усвідомив ринкову прогалину: великі банки масово покинули ринок HELOC після 2008 року, тоді як зростання цін на житло створило рекордні можливості для власників нерухомості. Figure успішно залучила перших ключових клієнтів, пропонуючи швидкість (5 днів проти 6 тижнів) та зручність (100% онлайн) як виняткову ціннісну пропозицію.
Поточна стратегія ( B2B2C платформа ): Сьогодні стратегія Figure еволюціонувала в потужну B2B2C платформу. Компанія пропонує свій весь технологічний стек як платформу «кредитування як послуга» (Lender as a Service) більш ніж 160 партнерам, включаючи банки, кредитні спілки та незалежні іпотечні банки.
Ця трансформація від прямих кредиторів до постачальників платформ є ключем до досягнення масштабованого, легкого зростання капіталу. Figure надає технологічні можливості іншим кредитним установам і отримує платформи за обсягом транзакцій, які проходять через її екосистему, що значно розширює охоплення ринку без необхідності нести відповідні витрати на маркетинг або ризики балансу.
Наш аналіз ринку HELOC у США показав, що у Figure є ще принаймні 3x простору для розширення партнерства.
Список підтверджених фінансових установ-партнерів:
Згідно з документом S-1, публічними прес-релізами та розкриттями офіційного акаунта компанії X, нижче наведено деякі відомі традиційні фінансові установи, які вже уклали угоду з Figure.
Бізнес-модель та масштаби: Figure дозволяє клієнтам позичати готівку під заставу їхніх біткойнів (BTC) або ефірів (ETH) без необхідності кредитного рейтингу, з максимальним співвідношенням позики до вартості (LTV) 75%. Проте, до 1H25, HELOC становитиме понад 99% від загального обсягу кредитування Figure, що свідчить про те, що бізнес кредитування криптовалюти наразі займає невелику частку в загальному обсязі, але як міст між споживчим кредитуванням та цифровими активами має важливе стратегічне значення.
Ціннісна пропозиція та управління ризиками:
Ціннісна пропозиція: надати ліквідність власникам криптовалюти, не вимагаючи від них продажу активів і спонукання до сплати податку на капітальний приріст, що дозволяє зберігати потенційний простір для зростання вартості активів.
Управління ризиками: всі застави зберігаються в децентралізованому гаманці багатосторонніх обчислень (MPC). Коли вартість застави знижується і викликає сповіщення про додаткову маржу, якщо позичальник не відповість вчасно, застава буде ліквідована, і стягуватиметься 2% комісії за ліквідацію.
05 Фінансовий аналіз / Порівняння з конкурентами
(перша половина 2025 року)
Основні фактори доходу:
У першій половині 2025 року чистий дохід Figure становив 190,6 мільйона доларів, що на 22,4% більше порівняно з 156 мільйонами доларів у аналогічному періоді 2024 року.
Прибуток компанії в основному походить від: зборів за ініціацію активів, отриманих через її систему ініціації кредитів (LOS), доходів від продажу кредитів, зборів за обслуговування та відсоткових доходів. У першій половині 2025 року ця частина доходу становила приблизно 76% від загального чистого доходу.
Доходи платформи Figure Connect: це серце історії зростання компанії. Чистий дохід платформи досяг 45 мільйонів доларів у першій половині 2025 року. У порівнянні з доходом у 200 тисяч доларів за весь 2024 рік, це феноменальне зростання.
Аналіз двигунів зростання:
Вибухове зростання доходів Figure Connect є основним каталізатором прискорення загального доходу компанії та досягнення прибутковості, що повністю підтверджує успіх її платформи.
До першої половини 2025 року доходи Figure майже повністю залежали від власної кредитної діяльності (ініціювання, продаж, обслуговування), що є традиційною моделлю кредитування з високим використанням капіталу. А дохід у 45 мільйонів доларів з Figure Connect у першій половині 2025 року представляє собою високодохідні, малокапітальні платформи від обсягів третіх сторін.
Це свідчить про те, що стратегія B2B2C компанії Figure не лише ефективна, але й швидко розширюється. Ця модель зростання є стійкою і навіть може ще більше прискоритися. З появою мережевих ефектів та введенням нових класів активів у Figure Connect її ціннісна пропозиція буде постійно посилюватися, що призведе до позитивного циклу зростання. У порівнянні з чисто кредитним бізнесом, це модель бізнесу з більшою масштабованістю та вищою прибутковістю.
Шляхи отримання прибутку: Figure досягла драматичного фінансового повороту, у першій половині 2025 року звітуючи про чистий прибуток у 29,4 мільйона доларів, тоді як за аналогічний період 2024 року було зафіксовано чистий збиток у 13,4 мільйона доларів.
Внесок витрат у розширення прибутковості:
Прибутковість Figure є не лише результатом зростання доходів, а й безпосереднім проявом внутрішньої ефективності витрат, що виникає внаслідок її бізнес-моделі на основі блокчейн. Традиційні процеси ініціювання кредитів, обслуговування та сек'юритизації залучають безліч посередницьких організацій і вимагають великої кількості повторюваних ручних операцій, що призводить до високих експлуатаційних витрат.
Фігура використовує блокчейн Provenance як єдиний, незмінний реєстр, автоматизуючи багато з цих функцій. DART замінив MERS, смарт-контракти замінили ручну перевірку, а прозорість в ланцюгу зменшила витрати на аудит і відповідність.
Figure стверджує, що ці підвищення ефективності в середньому заощаджують понад 100 базисних пунктів витрат на кожен кредит. Зі збільшенням обсягу видачі кредитів ці заощадження також розширюються, що призводить до підвищення прибутковості. На відміну від традиційних кредитних установ, витрати яких зазвичай лінійно зростають з обсягом бізнесу, технологічна платформа Figure створює значний операційний важіль. Особливо доходи від Figure Connect мають дуже високу прибутковість, що безпосередньо сприяє чистому прибутку, пояснюючи, чому компанія так швидко вийшла на прибуток.
Грошовий потік та дохідність акціонерного капіталу (ROE):
Станом на 30 червня 2025 року загальна сума акціонерного капіталу компанії становила 404,5 мільйона доларів США. Якщо річну норму доходності (ROE) приблизно оцінити, враховуючи чистий прибуток за першу половину 2025 року (29,4 мільйона доларів США), то можна попередньо оцінити, що її річна ROE становитиме приблизно 14,5%. Для компанії, що перебуває на стадії зростання, це є потужним показником.
Баланс та капітальна структура:
Станом на 30 червня 2025 року загальні активи компанії Figure становлять 1,27 мільярда доларів, загальні зобов'язання — 869 мільйонів доларів, а загальна сума акціонерного капіталу — 404,5 мільйона доларів. На рахунках компанії зафіксовано накопичений збиток у розмірі 291,7 мільйона доларів, що відображає її постійні інвестиції в зростання перед досягненням прибутковості.
Порівняння з еталоном галузі:
Для всебічної оцінки результатів компанії Figure важливо порівняти їх з ключовими публічними компаніями. SoFi є фінансово-технологічною компанією, що надає кредити, Rocket - гігантом технологій іпотечного кредитування, Block - диверсифікованою фінансово-технологічною компанією з бізнесом у сфері криптовалют, а Circle є зразком регульованого емітента цифрових активів. Це порівняння надає інвесторам кількісну основу для швидкої оцінки фінансового стану компанії Figure з точки зору зростання, рентабельності та ефективності, а також підкреслює унікальну комбінацію її сильного зростання та нових прибутків.
06 Основна управлінська команда / Структура акціонерів / Ключові ризики
Фігура основна управлінська команда
Згідно з проспектом емісії та відкритими даними LinkedIn, компанія Figure сформувала команду керівників з багатим досвідом у фінансовій, технологічній та юридичній сферах:
Управління та структура акціонерів: «контрольована компанія»
Після IPO компанія Figure запровадить структуру з подвійними акціями, де кожна акція класу B має десять голосів. Засновник Майк Кагні та його уповноважені правонаступники володітимуть усіма акціями класу B, що в сукупності надає їм приблизно 90% голосів у компанії.
Це означає, що, відповідно до правил Nasdaq, Figure стане «контрольованою компанією». Публічні акціонери майже не матимуть впливу на стратегічні рішення компанії, склад ради директорів або винагороду керівництва, доля компанії повністю залежатиме від бачення та виконання Cagney; відсутність контролю акціонерів стане основним занепокоєнням інвесторів, які дбають про корпоративне управління, і може вплинути на її оцінку.
Ключові інвестиційні ризики
Відповідно до проспекту емісії та аналізу, ми вважаємо, що інвестори повинні звернути увагу на такі основні ризики:
Конкурентні ризики: Figure стикається з жорсткою конкуренцією з двох сторін: по-перше, традиційні фінансові установи, які повторно входять на ринок HELOC, по-друге, інші нові фінансові технологічні конкуренти. Крім того, конкуренція з боку крипто-компаній, які не підлягають регулюванню або регулюються менш суворо, також є значною, оскільки ці компанії можуть діяти швидше.
Ризики блокчейну та цифрових активів: Використання блокчейну на капітальних ринках все ще перебуває на ранній стадії. Компанії стикаються з низкою ризиків, притаманних цій технології, включаючи потенційні вразливості безпеки, постійну невизначеність регулювання цифрових активів, а також вплив волатильності крипторинку на їхній бізнес.
Макроекономічна чутливість: Основний бізнес компанії HELOC сильно залежить від стану ринку нерухомості США та циклів процентних ставок. Значне падіння цін на нерухомість або тривале високі процентні ставки можуть стримувати попит на її основні продукти.
07 Підсумки та основні моменти
IPO компанії Figure є не лише виходом на біржу ще однієї фінансово-технологічної компанії, але й найважливішою публічною валідацією теми токенізації реальних світових активів (RWA) на сьогодні. Figure не є теоретичним проєктом, а є реальною компанією, яка вже отримує прибуток, має масштабовані операції та завершила токенізацію та торгівлю десятками мільярдів доларів реальних фінансових активів на блокчейні.
Причини для зростання: логіка зростання базується на потужності вертикально інтегрованої екосистеми Figure. Якщо Figure Connect зможе успішно розширити свою діяльність з HELOC на більш широкий клас приватних кредитних активів (таких як автокредити, споживчі кредити, кредити для малих і середніх підприємств) і стати домінуючою блокчейн-платформою на цьому ринку, компанія перетвориться з кредитора на невід'ємну фінансову ринкову інфраструктуру. У цьому сценарії її потенційний розмір ринку розшириться з ринку HELOC до багатотрильйонного глобального ринку приватного кредитування, що дає підстави для отримання більш високих множників оцінки на основі бізнесу платформи.
Причини для ведення короткої позиції: Погляд на ведення короткої позиції зосереджується на високих ризиках, пов'язаних із засновником та корпоративною структурою управління, а також на значних регуляторних та макроекономічних труднощах. Інвестори повинні бути готові практично повністю покладатися на довгострокове бачення та виконання Майка Кагні, і якщо його стратегія зазнає невдачі або його стиль керівництва викличе нові суперечки, інвестори матимуть мало важелів для стримування.
Також є аналізи, які вказують на те, що, окрім ринку HELOC обсягом 4000 мільярдів, у інших сегментах приватного кредитування концентрація галузі є ще вищою, а обсяги бізнесу в основному перебувають у великих національних банків. Додаткова комерційна цінність, яку приносить технологія блокчейн Figure, є обмеженою, і важко сприяти цим вертикальним змінам в обсягах.
Остаточна оцінка: IPO компанії Figure пропонує привабливу, але високоризикову інвестиційну можливість. Компанія має чіткі технологічні та переваги першопрохідця на ринку з величезним потенціалом. Нещодавні фінансові результати підтверджують життєздатність її бізнес-моделі та операційного важеля. Проте інвестори повинні зважити ці переваги на тлі серйозних ризиків корпоративного управління, а також невизначеностей зовнішнього регулювання та економічного середовища. Як акція, що торгується на біржі, успіх або невдача FIGR можуть мати значні каскадні ефекти або вплинути на темпи втручання інституційного капіталу в більш широкий сектор RWA в наступні кілька років.
Зниження процентних ставок та відновлення попиту:
Поступове зниження процентних ставок знизить витрати на позики HELOC, стимулюючи більше власників будинків звертатися за кредитними лініями під забезпечення хорошого кредитного статусу. Оскільки протягом останнього року високі процентні ставки стримували попит на позики під заставу нерухомості, навіть зниження ставок на 50 базисних пунктів суттєво покращить фінансове навантаження на щомісячні виплати HELOC.
Дані показують, що з початку 2024 року до початку 2025 року ставки HELOC знизилися приблизно на 2,5 процентних пункти, а середня ставка кредиту під другий заставний іпотечний кредит у березні 2025 року впала нижче 7,5%, що призвело до зниження щомісячного платежу на позику в $50,000 з $412 до $311. Оскільки в другій половині 2025 року, як очікується, відбудеться ще одне зниження на 50 базисних пунктів, витрати на запозичення ще більше знизяться.
У першому кварталі 2025 року обсяги позик під друге забезпечення (другий іпотечний кредит) на основі власності на житло в США досягли 25 мільярдів доларів, що на 22% більше в порівнянні з минулим роком, що є найвищим показником за 17 років для цього періоду. Це свідчить про те, що зниження процентних ставок спонукає зміну поведінки позичальників, а також зростає готовність «використовувати власність».
Крім того, зниження процентних ставок сприятиме початку будівництва більшої кількості нових будинків, ремонту старих, що стимулюватиме загальний попит на фінансування в сфері нерухомості.
Прямий вплив на Figure:
Що стосується Figure, то завдяки своїй гнучкій онлайн-платформі та швидкому процесу затвердження, вона має всі шанси скористатися цим зростанням попиту, обсяг ініційованих позик та торгівельний обсяг платформи Figure Connect зростуть одночасно.
Фігура сама по собі має низьку фінансову чутливість до відсоткових ставок, оскільки основний дохід походить від комісій платформи, а не від кредитних спредів, але її обсяги торгівлі в значній мірі залежать від попиту на кредити, що зумовлений відсотковими ставками. В цілому, зниження відсоткових ставок має складний вплив на компанії, які в основному отримують дохід від відсотків, тоді як компанії, які в основному отримують дохід від комісій (такі як Фігура), зазвичай зазнають непрямого впливу через обсяги бізнесу.