一、まずはOpenAIの成績表を最後まで読もう

第3四半期の売上高は100億ドルで、前四半期比約50％増。年換算ではすでに約500億ドルに達し、前四半期の67億ドルから大きく伸びた。

ただし、同じ成績表のもう一つの側面もある。2026年の予想損失は約140億ドル、2029年までの累計投資額は約1,150億ドルに達する見込みだ。アルトマン自身も、この成長を続けるには「数兆ドル」のインフラ投資が必要だと語っている。

企業価値を見れば、さらに状況がよく分かる。3月の資金調達では1,220億ドルを調達し、資金調達後の企業価値は8,520億ドルに達した。世界のスタートアップによる単一ラウンドの資金調達としては過去最高だ。今回の新ラウンドでは企業価値1.25兆ドルを目標としているが、最初に確保できた資金は110億ドルにとどまり、調達規模も企業価値の見通しも前回より縮小している。

つまり、この会社の姿はこうだ。売上高は指数関数的に伸び、損失も同じ割合で膨らみ、成長が速いほど資本市場からの資金供給に依存する。世界で最も高価な「未完成品」だ。

二、重要な問題：あなたは買えるのか

OpenAIは上場していない。3月の資金調達では初めて、銀行経由で個人投資家にも門戸が開かれ、個人から30億ドル超を調達した。同時に、ARKの複数のETFにも組み入れられた。

つまり、一般の投資家が投資するルートは2つしかない。銀行経由で適格投資家向けの持分を買うか、OpenAIを保有するETFや、同社の株主企業の株を買うかだ。

だから「モデル企業か、サプライチェーンか」という問いは、大多数の人にとって実は選択肢になっていない。サプライチェーンの中から選ぶか、上場企業という器を通じてモデル企業へのエクスポージャーを得るしかない。

三、本当に賭けるべきなのは、利益がチェーン上のどこへ移っていくか

現時点では、ハードウェアが利益の大半を手にしている。AIインフラ関連セクターはS&P 500の利益成長の半分を占め、NVIDIAは売上高の伸び率100％を維持している。利益は「半導体―コンピューティングインフラ―大規模モデル―アプリケーション」というチェーンに沿って、段階ごとに小さくなっていく。

しかし、機関投資家が示す中期見通しは逆だ。ハードウェアの利益シェアは縮小し、2026年から2030年にかけてモデルとアプリケーションの売上高は26.9倍に伸びる可能性がある（クラウドサービスは12.5倍）。さらに、利益増加分の約3分の2を主導するという。

この2つの見方は矛盾していない。異なる時点について述べているだけだ。

「ツルハシを売る」のは「今、最もいい商売」であり、モデルは「未来、最もいい商売」だ。これは二つの陣営ではなく、同じチェーンの上流と下流。あなたが本当に賭けているのは、利益がどちらの端へ移っていくかだ。

四、私のポートフォリオ方針：7割をサプライチェーン、3割をモデルへのエクスポージャーに

サプライチェーンでは、契約で受注が確保され、割高ではない銘柄だけを買う。

NVIDIAは168.89ドル、PER 21倍。受注の見通しが最も長い一方、11月17日の決算と11月18日の議会での質疑という2つのイベントを控えており、全額を賭けるのには向かない。

TSMCは396.48ドル、PER 25.7倍。顧客が最も分散しており、特定の顧客に依存するリスクを負わずに済む。

Oracleは「将来の収益化」型だ。3,000億ドルの契約は、5～6年の容量契約に基づいて段階的に発効する。大部分は2028年まで待つ必要がある。買うのは忍耐だ。

AMDには6ギガワットのコンピューティング契約があるが、PER 110倍にはすでに期待が織り込まれている。短期売買にとどめる。

モデルへのエクスポージャーは直接買わず、上場企業という器を通じて得る。

Microsoftは533.16ドル、PER 27.8倍。OpenAIの最大株主の一社であり、自らもプラットフォームを持つ。

Amazonは270.87ドル、PER 21.7倍。OpenAIに500億ドルを投資し、Anthropicの持ち分も保有している。

Googleは287.38ドル、PER 15倍。Anthropicの持ち分を保有し、自社モデルも持つうえ、マグニフィセント・セブンの中で最も割安だ。

この3社に共通するのは、AIへの投資をキャッシュフローで賄え、資金調達に頼って命をつなぐ必要がないことだ。これらを買うことは、「上場企業という器＋モデル企業のオプション」を手に入れることに等しい。個人投資家にとって、これが唯一現実的な道だ。

五、この答えが変わるのはいつか

AnthropicのIPOだ。第3四半期の売上高はOpenAIを70％上回り、IPOの企業価値の上限は約1.41兆ドル。Amazonによる180億ドルの投資は2,700億ドルに、Googleによる333億ドルの投資は1,390億ドルに膨らむ可能性がある。

同社が上場すれば、モデル企業に初めて公開市場での価格基準ができる。その時、「モデルか、サプライチェーンか」は、眺めることしかできない問いではなく、本当に選べる選択肢になる。

AIに強気な人が最も陥りやすい間違いは、「業界に強気」であることを、そのまま「最も純粋な銘柄を買う」ことと同一視することだ。最も純粋な銘柄はたいてい買えず、買える銘柄はたいてい最も純粋ではない。

利益がチェーン上を移っていく過程では、純度よりもリターンの見込みが重要だ。

あなたは「純度」のために未上場株を買う？それとも「リターンの見込み」のためにサプライチェーンを買う？コメント欄で聞かせてほしい#Gate股票畅聊季

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