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国債利回りが急上昇。米国株はこの圧力を吸収し続けられるのか？

債券と株式の関係は、再び重要な局面に入っている。

国債利回りは急上昇しており、最近では10年債利回りが5.2％を上回る一方、米国株はこの動きの大部分において比較的底堅さを維持してきた。だが現在、その均衡が試されている。原油価格の上昇、インフレ懸念、そして連邦準備制度による追加利上げ観測が、金融市場全体への圧力を強めているためだ。

重要なのは、単に利回りが上昇しているかどうかではない。

どの程度の速さで上昇しているのか、なぜ上昇しているのか、そして企業利益が資本コストの上昇に追いつき続けられるのかという点だ。

なぜ利回りの上昇が重要なのか

国債利回りの上昇は、いくつかの経路を通じて株式に影響を与える。

第一に、借入コストの上昇により、家計や企業にとって資金調達がより高額になり、経済活動が減速する可能性がある。

第二に、国債の利回り上昇によって、債券は株式に対してより競争力を持つようになる。投資家が比較的低リスクの政府証券から魅力的な利回りを得られる場合、より高リスクの株式を保有するために求められるプレミアムが上昇する可能性がある。

第三に、割引率の上昇によって、将来の企業利益に対して割り当てられる現在価値が低下する。これは、何年も先に見込まれる利益に評価額が大きく依存する高成長企業にとって、特に重要となる可能性がある。

歴史は単一の答えを示していない

過去の国債売りは、株式市場にまったく異なる結果をもたらしてきた。

2022年 — 利回り上昇、株価下落

2022年の局面では、加速するインフレと連邦準備制度による積極的な引き締めが重なった。国債利回りの急上昇は株式全体の大幅な再評価と同時に起こり、S&P 500は弱気相場入りした。

2016年 — 債券と株式が同時に上昇

2016年の利回り上昇は、異なる形で受け止められた。投資家はおおむね、利回りの上昇を経済成長の改善とインフレ期待の高まりの証拠とみなした。株式は、財政政策と規制緩和をめぐる楽観論の恩恵を受けた。

2006年 — 弱含みに転じる前の底堅さ

株式は当初、利回りの上昇を比較的うまく吸収した。しかし経済見通しへの懸念が強まるにつれて関係は変化し、最終的に株式はより大きな圧力を受けるようになった。

1999年 — テクノロジーブームが利回り上昇を覆い隠す

国債利回りは大幅に上昇したが、テクノロジーブームが引き続き投資家心理を支配した。金融環境が引き締まる中でも株式は底堅さを維持したが、翌年には最終的に劇的な反転が起きた。

1994年 — 当初のショック、その後の回復

国債利回りの急上昇は、当初株式に圧力をかけた。しかし投資家が、金融政策の引き締めが必ずしも景気後退を引き起こすわけではないとの確信を強めると、利回りが高い水準にとどまる中でも株式は回復した。

歴史から得られる教訓

次のような自動的な法則は存在しない。

国債利回りの上昇 ＝ 株価の下落。

重要なのは経済の背景だ。

成長が強まり、企業利益が堅調であり続けることを理由に利回りが上昇する場合、株式はその動きを吸収できることがある。

インフレが加速し、金融政策がより引き締め的になり、投資家がリスクを急速に再評価することを理由に利回りが上昇する場合、圧力ははるかに深刻になる可能性がある。

現在の環境が異なる理由

連邦準備制度は9月、フェデラルファンド金利の目標レンジを25ベーシスポイント引き上げて3.75％～4.00％とし、インフレは依然として高水準にあり、経済活動は堅調なペースで拡大していると述べた。

同時に、米国とイランの緊張が再び高まる中で原油価格が急騰し、エネルギーコストの上昇がインフレを高止まりさせ、連邦準備制度の政策方針を複雑にする可能性への懸念が強まっている。国債利回りと原油価格が上昇する中、米国株は9月28日に下落した。

これは微妙な組み合わせを生み出している。

堅調な経済活動 ＋ 根強いインフレ ＋ 高水準の利回り ＋ 地政学的不確実性。

市場は一定期間、この組み合わせに耐えることができるが、再評価のスピードがますます重要になる。

真のリスクは、単に利回りが高いことではなく無秩序な動きかもしれない

歴史は、株式が高水準の金利と共存できることを示している。

より危険なのは、債券が突然かつ無秩序に再評価され、金融環境が急速に変化することだ。

だからこそ、利回りの水準そのものと並んで、国債市場のボラティリティにも細心の注意を払う必要がある。

次に注目すべき点

PCEインフレ指標と労働市場のデータは、投資家が連邦準備制度の次の動きをどう評価するかを決めるうえで、現在特に重要となっている。9月28日の市場急落は、原油価格と国債利回りの上昇がいかに速く株式のバリュエーションに波及し得るかをすでに示した。

したがって重要な問題は、米国株が単に利回りの上昇を乗り切れるかどうかではない。

利益成長、経済の底堅さ、そしてAI投資サイクルが、資本コストの上昇によって生じるバリュエーションへの圧力を相殺し続けられるかどうかだ。

市場の次の局面は、国債利回りの絶対水準よりも、利回りが上昇するスピードと、その動きが秩序ある状態を保てるかどうかによって決まる可能性がある。

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