#每周来晒 #8月CPI数据出炉 底値の後、強気相場の前

9月3日、FRB理事のウォラー氏は、データが許す限り金利を据え置くことを支持すると述べた。この一言だけで、同日、7億3,000万ドルが米国の現物ビットコインETFに流れ込み、1月以来の1日当たり最高記録を更新し、ビットコインは8万1,000ドルまで上昇した。これらの資金がとどまったのは、わずか2取引日だった。9月8日以降、原油価格が上昇し、10年物米国債利回りが再び4.8％を上回ると、利上げ観測が一段と強まり、ETFは4営業日連続で純流出となり、合計4億6,300万ドルが流出した。9月11日、8月のCPIが発表され、前年同月比で3.4％まで反発し、利上げ確率は85％に上昇した。価格は7万7,000ドルまで戻った。一言で資金を呼び込めても、利上げ観測が強まれば資金は流出する。これが現在のビットコインの置かれた状況だ。頭上には壁が立ちはだかっている。
Glassnodeのオンチェーンデータによると、8万3,000ドルから8万6,000ドルの間には、約107万枚のビットコインが積み上がっており、そのほぼすべてが長期保有者によってこの価格帯で購入されたものだ。これらの人々は半年以上含み損を抱えており、待っているのは損益分岐点への回復だ。同じ価格帯には、米国の現物ビットコインETF全体の平均取得コストもあり、約8万6,000ドルとなっている。
これはチャート上に引かれた抵抗線ではなく、現金そのもので積み上げられた壁だ。弱気相場がすでに終わったのか、確かな答えを出せる人はいない。確実に言えることはただ一つ。答えが何であれ、まずは8万6,000ドルという関門を越えなければならない。

01 頭上にのしかかる107万枚のビットコイン
昨年10月6日に12万6,200ドルの史上最高値をつけた後、ビットコインは今年6月末の5万7,700ドルまで下落し、6万ドルから8万ドル超まで反発した後、再び7万6,000ドルから7万8,000ドルの間で横ばいとなった。Bitの共同創設者であるArthur Hayesは、6万ドルが今回の相場の底であり、新たな上昇サイクルはすでに始まっていると考えている。一方、Glassnodeの説明ははるかに慎重で、「床は修復されたが、天井はまだ試されていない」レンジというものだ。どちらの見方にも根拠がある。
Glassnodeには「実現市場平均」という指標があり、市場全体の平均取得コストと理解できる。現在は7万6,600ドルだ。ビットコインはこのラインに沿って何度も攻防を繰り返しており、市場が売られ過ぎの状態から均衡点に戻ったばかりであることを意味している。上に行けば強気相場の起点、下に行けば弱気相場の継続であり、現在はちょうど分岐点に立っている。ETFの状況は特に厳しい。Glassnodeの統計によると、ETF全体はすでに228取引日連続で含み損の状態にあり、帳簿上の損失は最も深い時で約180億ドル、現在は約39億ドルまで縮小している。価格が8万6,000ドルを上回らない限り、ウォール街最大の買い入れ経路は依然として含み損を抱えたままだ。含み損を抱える資金は、本能的に買い増すのではなく、損益分岐点への回復を待つ。したがって現在まで、価格がこのエリアに近づくたびに待ち受けていたのは突破ではなく、やれやれ売りだった。8月初め、ビットコインはまだ6万3,000ドルから6万5,000ドルの間をさまよっていたが、8月19日にショートポジションが一斉に強制清算され、価格は急速に上昇した。9月3日には8万1,000ドルを超え、5月以来の高値を更新した。そこで止まった。壁の下端からわずか1.5％のところで止まったのだ。下には真空地帯があるわけではない。7万6,000ドルから8万2,000ドルの間では、最近買われたポジションがますます厚くなっている。上には突破しにくく、下にも簡単には突き抜けられない。

02 ETFの資金がとどまれない理由
市場に資金が不足しているのではない。とどまり続ける資金が不足しているのだ。8月の米国現物ETFへの純流入額は35億2,000万ドルで、今年最高の月となった。7月は1億7,200万ドルにすぎなかった。9月第1週までには、3週連続で純流入となり、累計で約38億ドルに達していた。ところが第2週に流れが変わり、4営業日で4億6,300万ドルが純流出し、3週間にわたる流入はここで途切れた。週10億ドル前後の買い圧力では、損益分岐点への回復を待つ107万枚のポジションを吸収するにはもともと不十分だった。まして利上げ観測が強まれば、その資金は引き返してしまう。別の一方で、CryptoQuantのデータによると、取引所のビットコイン残高は約270万枚まで減少し、2018年以来の最低水準となっている。コインが取引所から引き出されるのは、通常、保有者に短期売却の意思がないことを意味する。これも価格が深く下落しない理由の一つだ。ステーブルコインの時価総額は3,000億ドルに乗せ、USDTとUSDCだけで8割以上を占めている。これらの資金すべてがビットコインの買いを待っているわけではないが、少なくとも資金が暗号資産市場から流出していないことは示している。弾薬は十分にある。ただ、誰も先に発砲したがらないのだ。

03 オンチェーンデータは何を語っているのか
オンチェーンデータが示す見方は、最も危険な局面は過ぎた可能性があるものの、上昇回復までにはまだ距離があるというものだ。Glassnodeの「売り手リスク比率」は、利益または損失の状態にあるポジションが1日にどれだけ売却されているかを測る指標だ。この数値は現在、1日当たり7ベーシスポイントまで低下しており、8月のピークである16ベーシスポイントの半分未満、昨年の高値時の23～35ベーシスポイントも大きく下回っている。言い換えれば、利益確定したい人も、損切りしたい人も、ひとまず手を止めている。誰も7万7,000ドルの水準で大きな動きをしたがっていない。
Glassnodeはさらに、数十のオンチェーン指標を一つの総合値にまとめている。6月末の週には、「寒冷」と判定された指標の割合が82％に達し、今回のサイクルで最高を記録した。直近の週では、この割合はわずか2％となった。Glassnodeはこれを、最も暗い局面は過ぎ去ったと解釈している。
しかし逆の見方もできる。市場はもはや割安ではなく、割安さこそがかつて最大の魅力だった。デリバティブ市場では、先物建玉が371億ドルの高水準まで増加した一方、ロングがショートに支払う資金調達料は1週間で3割低下し、金利はゼロに近づいている。建玉は多いのに金利が低いということは、新規ポジションの中心がレバレッジをかけたロングではなく、ヘッジであることを示している。9月初めに8万ドルを試した局面では、全体の実現利益に占める長期保有者の割合は47％にすぎなかった。8月の高値時にはこの割合は88％だった。長期資金は8月に一度売却し、9月にはほぼ売り止まった。最近売却しているのは主に短期保有者だ。これらのデータは底値に支えがあることを示しているが、支えがあることは起点であることを意味しない。それは強気相場の基盤にもなり得るし、弱気相場におけるより長い踊り場にもなり得る。

04 すべては来週水曜日のFRB次第
意見の分かれ目はオンチェーンではなく、米国債とFRBにある。10年物米国債利回りはすでに4.96％に乗せ、30年物は5.25％前後にある。無リスク資産の年率リターンが5％近くある以上、機関投資家が利息を生まず、値動きも激しい資産に資金を投入する理由はない。なぜ利回りがこれほど高いのか。市場がインフレの制御不能を予想しているからではない。10年物国債に織り込まれたインフレ期待はわずか2.4％だ。本当の理由は、財政赤字が大きすぎ、国債の供給が多すぎるため、買い手が引き受けるにはより高い利息を要求していることにある。財務省は9月から長期国債の買い戻し規模を従来の3倍に引き上げたが、それでも利回りは高止まりしている。そして来週水曜日、9月16日にFRBの金融政策決定会合がある。8月のCPIが3.4％まで反発した後、CMEのFedWatchが織り込む利上げ確率は85％まで上昇した。利上げが行われれば、「まだ最後の一段安がある」と懸念する人々は、最も現実的な根拠を得ることになる。利上げがなければ、強気派もまた自分たちの根拠を得ることになる。Arthur Hayesが強気なのは、財務省による国債買い戻しと、FRBによるひそかなバランスシート拡大が、本質的にはいずれも隠れた紙幣増発の萌芽だからだ。彼は二つの発動シグナルを設定している。債券ボラティリティ指数MOVEが130を突破すること、そして10年物米国債利回りが5％を突破することだ。ひとたび発動すれば、中央銀行は資金供給を余儀なくされ、ビットコインは20万ドル以上へ向かう。皮肉なことに、10年物利回りは5％まであとわずか4ベーシスポイントだ。彼はまた、11月の中間選挙を前に政治家はより一層、資金をばらまく方向に傾くだけであり、選挙はせいぜい「小さな減速帯」にすぎないと考えている。ただし短期的には、7万ドルから7万5,000ドルの間に大量のオプションポジションが積み上がっており、価格がいったんそこまで下落すれば、「非常に激しい動きになる」とも警告している。160億ドルの資産を運用するOne Point BFGの最高投資責任者Peter Boockvarの見方は正反対だ。財務省は債券市場に抗えず、FRBには紙幣を増発する余地がない。30年物利回りが5％以上を維持する限り、今回の反発は最終的に新たな資金不足によって8月の起点、6万3,000ドルから6万5,000ドルまで押し戻される。
どちらが正しいかを判断するには、三つのハード指標を見るべきだ。ビットコインが週足終値で8万6,000ドルを維持すること、ETFが3週以上連続して毎週15億ドルを超える純流入となること、30年物米国債利回りが5％を下回ること。この三つの指標のうち、二つはあと一歩で、一つはつい先ほど途切れた。利回りは発動ラインまであと4ベーシスポイント、価格は壁まであと12％だが、ETFの3週連続流入記録は今週途切れた。7万6,000ドルから8万6,000ドルの間は、忍耐強く通り抜ける必要のある回廊だ。下方の7万5,500ドルはポジションの防衛線、上方の8万6,000ドルは唯一の出口である。
越えられるかどうかは、チャートではなく、来週水曜日にかかっている。
あの壁は、まだ立ちはだかっている。$BTC