執筆：趙穎、ウォール街ウォッチ
米国債利回りの大幅な上昇は、ある程度まで実質的な追加利上げの効果を肩代わりしており、米連邦準備制度理事会（FRB）議長ウォッシュのタカ派的スタンスが、この市場の見通しの価格付けに明確なアンカーを与えている。債券市場とFRBの間には、まれな暗黙の了解が形成されつつある。
6月の米国消費者物価指数（CPI）が2020年以来初めて月次で下落を記録し、市場は一時的に胸をなで下ろし、FRBが今月利上げするという賭けの持ち高を迅速にクローズした。しかしウォッシュはその直後、連邦議会で明確に「6月CPIデータは、インフレ対策ミッションがすでに完了したことを意味しない」と表明した。カンザスシティーFRB議長のJeff Schmid、ダラスFRB議長のLorie Logan、クリーブランドFRB議長のBeth Hammack も相次いで同様のシグナルを出した。
現在、トレーダーは7月の利上げに対する見込みがほぼ後退した一方で、依然として「FRBが9月か10月に政策金利を25ベーシスポイント引き上げ、年末までの追加利上げはほぼ確実」と見込むのが一般的だ。これと同時に、2月末以降、米国債2年物利回りは累計で約75ベーシスポイント上昇し、4.2%近辺に達している。これは、FRBの現行の政策金利レンジ（3.5%〜3.75%）を大きく上回る。米国債利回りの上昇は、住宅ローンやその他の融資コストを押し上げることで、実質的に景気にブレーキをかける役割を果たしている。
インフレ圧力は消えず、利上げ見通しは高く維持
6月CPIデータが一時的な息継ぎをもたらしたにもかかわらず、市場のインフレ見通しへの懸念は解消されていない。米イ停戦協定が破綻した後、原油価格は再び上昇し、人工知能分野での大規模な資本支出が経済に刺激を注ぎ続けている。仮に一部のハイテク株でバブル懸念が出ていてもだ。インフレは過去5年間ずっと、FRBの年次目標である2%を上回り続けており、この頑固な状況が市場に「軽々に方向転換する」ことを難しくしている。
Columbia Threadneedleのポートフォリオマネジャー、Ed Al-Hussainyは「もし何もしなければ、インフレが2%または2.5%まで戻ってくると確信できますか？答えはノーです。FRBは下振れリスクを過度に心配する必要はなく、より自信を持って利上げに踏み切るべきです」と述べた。彼は現在、長期債で短期債を上回るポジションを保有しており、この戦略はFRBのよりタカ派的な政策パスに恩恵を受ける見込みだ。
米国銀行のエコノミストは、FRBが9月、10月、12月の3回の会合でそれぞれ利上げすると予想している。6月CPIデータ発表後、同銀行は顧客向けレポートで「インフレは依然として目標を大きく上回っており、現在の判断を再検討するには、同様のデータがあと数回必要だ」と指摘した。
市場が「代行」し、ウォッシュは静観か
債券市場の自発的な価格付けが、客観的にFRBの政策的な圧力を肩代わりしている。DoubleLineの副チーフ投資オフィサー、Jeffrey Shermanは「フェデラルファンド金利の先物（フォワード）価格から見ると、債券市場は過去に何度もFRBの行動に先んじてきた。今回の最も重要な変化は、過去3年のように一貫して利下げを見込み続けるのではなく、今後1年に利上げの可能性があることを織り込み始めた点にある」と指摘した。
Shermanは、これは先行する政策サイクルと鮮明な対比だとした。「以前は、パウエルが『利上げは終了』と発表したのを聞いて市場は利下げを見込み始めた。しかし利下げは実際には実現しなかった」。一方で今は、「市場は『おそらくFRBは今後12か月のどこかで利上げするかもしれない』と言っているようだ」と語った。
彼の見立てでは、これによりウォッシュ議長が現時点で直ちに行動する必要がない可能性もある。「いま見えているのは、市場が実際にFRBの仕事をかなり代わりにやってしまっている、ということだ。利回り曲線が上向きの傾き（スティープ化）を示し、政策金利は曲線上の他のすべての金利よりも低い。だからウォッシュ議長は当面、何もせず静観できるかもしれない」。Shermanは結論づけた。「債券市場が役割を果たしている。データを嗅ぎ分けているのだ」。
ウォッシュのタカ派姿勢は明確だが、柔軟性はあえて温存
ウォッシュは2か月前にFRB議長に就任して以来、一貫して「インフレを抑える」ことを最優先の任務として掲げている。先月初めて議長として開いた会合後の記者会見では、彼は繰り返し「インフレ抑制の必要性」を強調した。先週、議会で証言した際にも、6月CPIデータはミッション完了を意味しないと改めて述べた。
注目すべきは、ウォッシュが利上げのタイミングについて明確なシグナルを出しておらず、FRBが金利見通しに関して前倒しで示すガイダンスを控えめにする傾向があることだ。理由は、あまりに明確なガイダンスは意思決定者を受け身にし、柔軟な調整を難しくする可能性があるためだ。FRBの当局者は今週、7月28日から始まる2日間の会合の前に設けられる通常の「サイレント期間」に入る。市場はこの間、新たな政策シグナルを得られない。
昨年12月の最後の利下げ以降、FRBは動きを止めている。当時は、雇用市場が2月の底から持ち直し始めていたことに加え、トランプ政権によるイランへの軍事行動が新たなインフレのショックをもたらし、市場で広がっていたFRBが利下げを再開するとの一般的な見方が外れた。ウォッシュは、FRBの政治的な独立性を維持し、トランプによる利下げ圧力に屈しないと明言している。
市場の見方はなお割れており、慎重さが基調
利上げ見通しが市場を主導しているとはいえ、FRBが実際に行動するペースについて、いくつかの機関はより慎重な見方をしている。BlackRock傘下で運用規模180億ドルのTotal Return Fundの共同マネジャー、Chi Chenは「市場のFRBの政策パスに対する織り込みは、私たちが想定していたよりもタカ派的だ。ただし、下半期にインフレが下向きに進み、成長が鈍化するという私たちの判断が正しいことが前提になる。FRBはタカ派姿勢を維持し、データが最終的に穏やかになっていくのを待つ可能性がある」と述べた。彼女のチームは現在、中期および短期の債券の配分をやや重視する方針に傾いている。イラン戦争後の投げ売りを経て、「評価は以前よりも明らかに魅力的になっている」と見ている。
Shermanも9月の利上げのハードルについて慎重だ。「FRBにこの決定を迫るには『大量のデータ』が必要だ」とし、特に選挙が近づいている中で政治的な圧力もなお残っている背景を挙げた。
Al-Hussainyはストレートに「今は、出しゃばって賭けに出る時ではない」と語った。政策パスがまだはっきりしない状況では、FRBのセンシティブなポジションに大きく賭けるのを避けることが、当面最も堅実な選択肢なのかもしれない。
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市場代行による「利上げ」、ウォッシュは全力で「インフレ対策」
執筆：趙穎、ウォール街ウォッチ
米国債利回りの大幅な上昇は、ある程度まで実質的な追加利上げの効果を肩代わりしており、米連邦準備制度理事会（FRB）議長ウォッシュのタカ派的スタンスが、この市場の見通しの価格付けに明確なアンカーを与えている。債券市場とFRBの間には、まれな暗黙の了解が形成されつつある。
6月の米国消費者物価指数（CPI）が2020年以来初めて月次で下落を記録し、市場は一時的に胸をなで下ろし、FRBが今月利上げするという賭けの持ち高を迅速にクローズした。しかしウォッシュはその直後、連邦議会で明確に「6月CPIデータは、インフレ対策ミッションがすでに完了したことを意味しない」と表明した。カンザスシティーFRB議長のJeff Schmid、ダラスFRB議長のLorie Logan、クリーブランドFRB議長のBeth Hammack も相次いで同様のシグナルを出した。
現在、トレーダーは7月の利上げに対する見込みがほぼ後退した一方で、依然として「FRBが9月か10月に政策金利を25ベーシスポイント引き上げ、年末までの追加利上げはほぼ確実」と見込むのが一般的だ。これと同時に、2月末以降、米国債2年物利回りは累計で約75ベーシスポイント上昇し、4.2%近辺に達している。これは、FRBの現行の政策金利レンジ（3.5%〜3.75%）を大きく上回る。米国債利回りの上昇は、住宅ローンやその他の融資コストを押し上げることで、実質的に景気にブレーキをかける役割を果たしている。
インフレ圧力は消えず、利上げ見通しは高く維持
6月CPIデータが一時的な息継ぎをもたらしたにもかかわらず、市場のインフレ見通しへの懸念は解消されていない。米イ停戦協定が破綻した後、原油価格は再び上昇し、人工知能分野での大規模な資本支出が経済に刺激を注ぎ続けている。仮に一部のハイテク株でバブル懸念が出ていてもだ。インフレは過去5年間ずっと、FRBの年次目標である2%を上回り続けており、この頑固な状況が市場に「軽々に方向転換する」ことを難しくしている。
Columbia Threadneedleのポートフォリオマネジャー、Ed Al-Hussainyは「もし何もしなければ、インフレが2%または2.5%まで戻ってくると確信できますか？答えはノーです。FRBは下振れリスクを過度に心配する必要はなく、より自信を持って利上げに踏み切るべきです」と述べた。彼は現在、長期債で短期債を上回るポジションを保有しており、この戦略はFRBのよりタカ派的な政策パスに恩恵を受ける見込みだ。
米国銀行のエコノミストは、FRBが9月、10月、12月の3回の会合でそれぞれ利上げすると予想している。6月CPIデータ発表後、同銀行は顧客向けレポートで「インフレは依然として目標を大きく上回っており、現在の判断を再検討するには、同様のデータがあと数回必要だ」と指摘した。
市場が「代行」し、ウォッシュは静観か
債券市場の自発的な価格付けが、客観的にFRBの政策的な圧力を肩代わりしている。DoubleLineの副チーフ投資オフィサー、Jeffrey Shermanは「フェデラルファンド金利の先物（フォワード）価格から見ると、債券市場は過去に何度もFRBの行動に先んじてきた。今回の最も重要な変化は、過去3年のように一貫して利下げを見込み続けるのではなく、今後1年に利上げの可能性があることを織り込み始めた点にある」と指摘した。
Shermanは、これは先行する政策サイクルと鮮明な対比だとした。「以前は、パウエルが『利上げは終了』と発表したのを聞いて市場は利下げを見込み始めた。しかし利下げは実際には実現しなかった」。一方で今は、「市場は『おそらくFRBは今後12か月のどこかで利上げするかもしれない』と言っているようだ」と語った。
彼の見立てでは、これによりウォッシュ議長が現時点で直ちに行動する必要がない可能性もある。「いま見えているのは、市場が実際にFRBの仕事をかなり代わりにやってしまっている、ということだ。利回り曲線が上向きの傾き（スティープ化）を示し、政策金利は曲線上の他のすべての金利よりも低い。だからウォッシュ議長は当面、何もせず静観できるかもしれない」。Shermanは結論づけた。「債券市場が役割を果たしている。データを嗅ぎ分けているのだ」。
ウォッシュのタカ派姿勢は明確だが、柔軟性はあえて温存
ウォッシュは2か月前にFRB議長に就任して以来、一貫して「インフレを抑える」ことを最優先の任務として掲げている。先月初めて議長として開いた会合後の記者会見では、彼は繰り返し「インフレ抑制の必要性」を強調した。先週、議会で証言した際にも、6月CPIデータはミッション完了を意味しないと改めて述べた。
注目すべきは、ウォッシュが利上げのタイミングについて明確なシグナルを出しておらず、FRBが金利見通しに関して前倒しで示すガイダンスを控えめにする傾向があることだ。理由は、あまりに明確なガイダンスは意思決定者を受け身にし、柔軟な調整を難しくする可能性があるためだ。FRBの当局者は今週、7月28日から始まる2日間の会合の前に設けられる通常の「サイレント期間」に入る。市場はこの間、新たな政策シグナルを得られない。
昨年12月の最後の利下げ以降、FRBは動きを止めている。当時は、雇用市場が2月の底から持ち直し始めていたことに加え、トランプ政権によるイランへの軍事行動が新たなインフレのショックをもたらし、市場で広がっていたFRBが利下げを再開するとの一般的な見方が外れた。ウォッシュは、FRBの政治的な独立性を維持し、トランプによる利下げ圧力に屈しないと明言している。
市場の見方はなお割れており、慎重さが基調
利上げ見通しが市場を主導しているとはいえ、FRBが実際に行動するペースについて、いくつかの機関はより慎重な見方をしている。BlackRock傘下で運用規模180億ドルのTotal Return Fundの共同マネジャー、Chi Chenは「市場のFRBの政策パスに対する織り込みは、私たちが想定していたよりもタカ派的だ。ただし、下半期にインフレが下向きに進み、成長が鈍化するという私たちの判断が正しいことが前提になる。FRBはタカ派姿勢を維持し、データが最終的に穏やかになっていくのを待つ可能性がある」と述べた。彼女のチームは現在、中期および短期の債券の配分をやや重視する方針に傾いている。イラン戦争後の投げ売りを経て、「評価は以前よりも明らかに魅力的になっている」と見ている。
Shermanも9月の利上げのハードルについて慎重だ。「FRBにこの決定を迫るには『大量のデータ』が必要だ」とし、特に選挙が近づいている中で政治的な圧力もなお残っている背景を挙げた。
Al-Hussainyはストレートに「今は、出しゃばって賭けに出る時ではない」と語った。政策パスがまだはっきりしない状況では、FRBのセンシティブなポジションに大きく賭けるのを避けることが、当面最も堅実な選択肢なのかもしれない。