今日はハードコアな話をしよう。DoubleLineの副CIOであるJeffrey Shermanが、最新回の番組で背筋が凍るような一言を言った――債券市場はすでにFRB（米連邦準備制度）が行うべき一部の引き締めを前倒しで完了している。
どういうことか？ 市場が自分で金利を押し上げてしまったので、ウォッシュ（議長）は何もしなくてもよく、データを待っていればいいかもしれないということだ。
Shermanの発言はこうだ。――「いま目にしているのは、市場が実際にFRBの代わりに仕事をしているということだ。利率曲線に上向きの傾きが現れ、政策金利は、曲線上の他のすべての金利よりも低い。だから、ウォッシュ議長は当面、特に何もする必要はなく、静観していてよいのかもしれない」。さらに彼は、市場が過去3年のように継続して利下げを織り込む動きから、むしろ今後1年の利上げの可能性を反映し始めたとも述べた。9月の利上げを見込んでいる人にとっては、このハードルはかなり高い――大量のデータが必要で、しかも大統領選まであと5週間しかない。政治的な圧力も目の前にある。
インフレ面では、6月のCPIデータが予想を明確に下回った。コアCPIは四捨五入するとマイナス2ベーシスポイントで、2020年以来初めて前月比マイナスとなった。インフレスワップ市場も冷え込み、1年先のインフレ率が一時2%を下回るまで低下した。ただしウォッシュは議会の公聴会では慎重で、「これはひとつのデータポイントにすぎず、楽観しすぎるべきではない」としか言わなかった。
Shermanが指摘した重要点は、コアPCEのほうがCPIよりも粘り強いということだ。AIソフトウェア需要がそれを押し上げている。さらに、ポートフォリオ管理フィーが株価と直接連動し、株式市場が上がればその部分も急騰する。良いニュースは、9月に米経済分析局（BEA）がPCEを再校正し、ソフトウェアとポートフォリオ管理フィーの計量方法を調整することで、年間リターンが年換算で20〜30ベーシスポイント低下する可能性がある、という点だ。
労働市場については、賃金がパンデミック前の水準に戻りつつあり、労働の需給がよりバランスしている。賃金――物価のスパイラル（悪循環）リスクは目立たない。一方で、一般の消費者の体感は良くない――保険やガソリンなどの価格圧力のほうがより直接的だ。実質の個人消費支出は前年比で依然として2%超だが、実質賃金はほぼ停滞している。この乖離は今後も続くのか？ 貯蓄を取り崩さない限り、維持するのは難しい。
株式市場、暗号資産、不動産がもたらす資産効果は消費を支えているものの、世代間の資産移転も作用し始めている。
固定利付市場については、今年全体としては比較的堅調だが、分化ははっきりしている。CLO（ローン担保証券）や変動金利債は良いパフォーマンス。一方でCCC格のローンは底に沈んでいる。ソフトウェア業界は特に厳しい。
国債市場は、金利が大幅に下がるという物語には同意していない。Shermanは、10年米国債の利回りが約5.25%を超えると、他の市場の力学も変わり得ると指摘している。
良質な資産にようやく利回りが戻ってきた。優良社債は5%〜5.5%、住宅ローン担保（モーゲージ）関連は5.3%〜5.8%、良質CMBSは約5.1%、高格付けCLOは約5.1%だ。ただし、利回りを6%超で狙うなら、リスクを引き受ける必要がある。
最も警戒すべきは、AI関連の債務ファイナンスおよびプライベートクレジット市場だ。Shermanは率直にこう言う。「もし誰かが、利回りが10%や11%にも達する債券を売り込んできて、それがプライベート案件だから投資適格だと主張しているなら――少なくとも公開市場の見方からすれば――リスクが低いとは言えない」。CCC格のハイイールド債の利回りはすでに約14%に達し、ローン市場の利回りは約16%まで高い。しかし、元本をどれだけ回収できるかは別問題だ。BB格とCCC格の市場で最近、値動きの連動がずれる（デカップリング）現象が出てきている。歴史的に、このような乖離は、どちらかが追いつく必要があることを意味する場合が多い。
Shermanは最後に次の一文でまとめた。――「債券市場はその役割を果たしている。データの匂いを嗅いでいるのだ」。個人投資家にとっては、高利回りに惑わされず、土台となる原資産のリスクを見極めるべきだ。AIの熱狂の背後にある債務ファイナンスの圧力が、次の引き金（爆発点）になる可能性がある。
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緊急！債券市場はすでにFRBに代わって仕事を片付けたのか、ウォッシュはもう寝ていていい？でも落とし穴が待っている——AIの債務爆弾が迫っている
今日はハードコアな話をしよう。DoubleLineの副CIOであるJeffrey Shermanが、最新回の番組で背筋が凍るような一言を言った――債券市場はすでにFRB（米連邦準備制度）が行うべき一部の引き締めを前倒しで完了している。
どういうことか？ 市場が自分で金利を押し上げてしまったので、ウォッシュ（議長）は何もしなくてもよく、データを待っていればいいかもしれないということだ。
Shermanの発言はこうだ。――「いま目にしているのは、市場が実際にFRBの代わりに仕事をしているということだ。利率曲線に上向きの傾きが現れ、政策金利は、曲線上の他のすべての金利よりも低い。だから、ウォッシュ議長は当面、特に何もする必要はなく、静観していてよいのかもしれない」。さらに彼は、市場が過去3年のように継続して利下げを織り込む動きから、むしろ今後1年の利上げの可能性を反映し始めたとも述べた。9月の利上げを見込んでいる人にとっては、このハードルはかなり高い――大量のデータが必要で、しかも大統領選まであと5週間しかない。政治的な圧力も目の前にある。
インフレ面では、6月のCPIデータが予想を明確に下回った。コアCPIは四捨五入するとマイナス2ベーシスポイントで、2020年以来初めて前月比マイナスとなった。インフレスワップ市場も冷え込み、1年先のインフレ率が一時2%を下回るまで低下した。ただしウォッシュは議会の公聴会では慎重で、「これはひとつのデータポイントにすぎず、楽観しすぎるべきではない」としか言わなかった。
Shermanが指摘した重要点は、コアPCEのほうがCPIよりも粘り強いということだ。AIソフトウェア需要がそれを押し上げている。さらに、ポートフォリオ管理フィーが株価と直接連動し、株式市場が上がればその部分も急騰する。良いニュースは、9月に米経済分析局（BEA）がPCEを再校正し、ソフトウェアとポートフォリオ管理フィーの計量方法を調整することで、年間リターンが年換算で20〜30ベーシスポイント低下する可能性がある、という点だ。
労働市場については、賃金がパンデミック前の水準に戻りつつあり、労働の需給がよりバランスしている。賃金――物価のスパイラル（悪循環）リスクは目立たない。一方で、一般の消費者の体感は良くない――保険やガソリンなどの価格圧力のほうがより直接的だ。実質の個人消費支出は前年比で依然として2%超だが、実質賃金はほぼ停滞している。この乖離は今後も続くのか？ 貯蓄を取り崩さない限り、維持するのは難しい。
株式市場、暗号資産、不動産がもたらす資産効果は消費を支えているものの、世代間の資産移転も作用し始めている。
固定利付市場については、今年全体としては比較的堅調だが、分化ははっきりしている。CLO（ローン担保証券）や変動金利債は良いパフォーマンス。一方でCCC格のローンは底に沈んでいる。ソフトウェア業界は特に厳しい。
国債市場は、金利が大幅に下がるという物語には同意していない。Shermanは、10年米国債の利回りが約5.25%を超えると、他の市場の力学も変わり得ると指摘している。
良質な資産にようやく利回りが戻ってきた。優良社債は5%〜5.5%、住宅ローン担保（モーゲージ）関連は5.3%〜5.8%、良質CMBSは約5.1%、高格付けCLOは約5.1%だ。ただし、利回りを6%超で狙うなら、リスクを引き受ける必要がある。
最も警戒すべきは、AI関連の債務ファイナンスおよびプライベートクレジット市場だ。Shermanは率直にこう言う。「もし誰かが、利回りが10%や11%にも達する債券を売り込んできて、それがプライベート案件だから投資適格だと主張しているなら――少なくとも公開市場の見方からすれば――リスクが低いとは言えない」。CCC格のハイイールド債の利回りはすでに約14%に達し、ローン市場の利回りは約16%まで高い。しかし、元本をどれだけ回収できるかは別問題だ。BB格とCCC格の市場で最近、値動きの連動がずれる（デカップリング）現象が出てきている。歴史的に、このような乖離は、どちらかが追いつく必要があることを意味する場合が多い。
Shermanは最後に次の一文でまとめた。――「債券市場はその役割を果たしている。データの匂いを嗅いでいるのだ」。個人投資家にとっては、高利回りに惑わされず、土台となる原資産のリスクを見極めるべきだ。AIの熱狂の背後にある債務ファイナンスの圧力が、次の引き金（爆発点）になる可能性がある。
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