TradFi が求めているのは、そもそも分散化ではない。執筆：Christian、Pyrs Carvolth、a16z編集：Saoirse。暗号界で「ほぼ決着がついた」とでも言うような未来像が語り継がれている。分散型金融（DeFi）と伝統金融（TradFi）が融合し、許可不要の流動性接続のための機関向けディストリビューション（分配）チャネルが生まれ、最終的に双方の長所を組み合わせた巧妙なハイブリッド体系が誕生して、いまの旧来の体系を置き換える——。このビジョンは魅力的に聞こえるが、概ね成立していない。より現実に近い真相はこうだ。ブロックチェーンが従来の金融の既存業務を最適化するのに役立つ限り、それらはこの技術を採用する。分散化という理念を伝統金融が受け入れたからではない。ブロックチェーンには非常に魅力的なコスト面の優位性があるからだ——この技術はまさにコストを削減し、決済プロセスを最適化し、業務チャネルを拡張し、さらに顧客に対する自らの統制力をより強固にすることができる。これにより、さまざまな金融機関が DeFi と一体化することはない。逆に、それらは自社の運用上の制約に適合する DeFi 技術コンポーネントを選別して取り込み、適合できない部分を捨て、機関固有のニーズの周りで DeFi を作り直す。最終的に出来上がる成果物は、伝統金融とも当面の DeFi とも異なる。私たちは新しい競争路線の立ち上がりを目撃している。ブロックチェーンの基盤の上に構築され、機関業務の制約に最適化された「プログラマブルな金融インフラ」だ。規制枠組みが徐々に成熟するにつれ、業界の構図が変わる可能性はある。たとえば《CLARITY Act》のような法案が、機関が無許可システムに直接接続するハードルを将来的に下げるかもしれない。しかし、たとえ法規制が緩和されても、伝統金融のリスク嗜好が一夜にして反転することはない。機関が技術を評価するときの軸は常に、コスト、リスク、統制能力、業務適合性の4つに巡っている。これは、暗号業界には「二つの機会」があることを意味し、出口が一つしかないわけではない。第一の機会：当面のうちに機関が受け入れられる形でのインフラの定着を後押しすること。機関が各基盤コンポーネントを導入する際——原子決済、プログラマブル貨幣、トークン化された担保など——それぞれが技術の実現可能性を検証し、汎用の基盤ネットワークを共同構築して、実際の資金と取引規模をオンチェーンに持ち込む。第二の機会：オープンでネイティブな暗号体系の金融システムを継続的に構築すること。この体系は現状、機関にはまだ受け入れられていない。この二つの競争路線は相互に争うものではなく、完全に並行して発展し得る。運営がうまくいくなら、両者は互いに力を与え合える。オープンネットワークとエコシステムが、さまざまな基礎モジュール、市場モデル、革新成果を継続して生み出し、これらの成果がのちに機関に採用されるからだ。二つのルートがともに成熟すれば、融合は自然に起こる。片方が完全に他方を置き換えるのではなく、双方が次第に同じ基盤インフラをより多く共有していくのだ。
伝統金融の「本当の」行動ロジック 伝統金融が技術コンポーネントを採用するのは、次の2条件を同時に満たす場合だけだ。ひとつは、コスト、リスク、または業務のディストリビューション（分配）を最適化できること。もうひとつは、統制メカニズムと責任追及の制度に対応できること。機関が捨てる特性——オープンなアクセス、匿名性、改ざんできない実行方式——は前者の基準を満たし得ても、後者を通過できない。したがって機関の技術選定には明確な規則性がある。開発者はそれを製品設計の検証基準としても使える。言い換えれば、ある機能が機関の統制を弱めることでしか価値を生み出せないなら、どれほど巧妙な設計でも、ほぼ確実に改造されるか、あるいは直接却下される。
私たちはいくつかの基礎技術でこの基準を検証する。 原子決済は、取引と最終的な清算の間の時間差を解消し、カウンターパーティ・リスクを回避することで、清算待ちの取引に充てるための担保資金を機関が解放できる。共有台帳は、バックオフィスの最大級の隠れたコストの一つである照合作業を解決し、煩雑な照合が難問でなくなる。プログラマブル貨幣は、利息票の決済、追加のマージン通知、企業に関わる各種オペレーションをコードで自動実行し、一連の手作業指示から解放する。自動マーケットメーカー（AMM）のカーブアルゴリズムは、無許可の外装を剥がしたうえで、オンチェーンの外国為替やトークン化された貨幣ファンドの純資産価額（NAV）の価格決定エンジンとして利用できる。これらの技術はいずれも、損益計算書データの改善、運用リスクと関連コストの低減に寄与し得るが、分散化の理念に対して機関が賛同する必要はまったくない。
だからこそ、私たちは明確に理解すべきだ。JPモルガンが機関向けの口座預金に向けて許可制ブロックチェーンを構築し、ブラックロックとフィデリティ・インベストメント（富兰克林邓普顿）がトークン化された貨幣市場ファンドを打ち出す——こうしたプロジェクトの本質は、企業が DeFi を試そうとしているのではないという点にある。企業はブロックチェーンを使って、もともと経営上で行っている業務——銀行間決済、ファンドの申込・解約（申赎）、利息のつく商品のディストリビューション（分配）——を実行するだけだ。ただし、基盤の技術アーキテクチャをアップグレードしているにすぎない。この種のアプリケーションは、ブロックチェーンの特性（プログラマビリティ、透明性、原子決済）を十分に活かしつつも、ネイティブ DeFi が成立の土台として依拠する特性——オープンアクセス、匿名性、信頼不要の実行——を意図的に捨てている。これは妥協ではなく、主体的に行ったアーキテクチャ選択であり、業界の長期的な方向性を示唆している。
異なるサービス対象には、異なるルールがある もし「機関市場は、既存 DeFi のより大きな販売チャネルにすぎない」と考えているなら、それは大きな誤りだ。機関がプロトコルを評価する視点は、ネイティブ暗号ユーザーとはまったく異なる。機関がソフトウェア供給者やインフラ連携先を選ぶとき、重点的に見るのは運用リスク、コンプライアンス統制、コアシステムの長期的な帰属権、そして社内の標準プロセスを厳格に踏むことだ。だからこそ、DeFi エコシステム内で製品が成功しても、それだけで自然に機関顧客からの承認を得られるわけではない。企業が「技術的に最適」な製品を買うことはほとんどない。企業は、既存の業務フロー、リスクモデル、購買プロセスに最も適合する技術ソリューションを選ぶ傾向がある。厳しい規制、リスク管理への重視、責任紛争を嫌うような機関の環境に技術が入れば、その環境によって再形成される。インターネットも同じで、企業はファイアウォールやプライベートな社内網を生み出した。クラウドも同じで、プライベートクラウド、仮想プライベートクラウド、FedRAMP 準拠体系が生まれた。現在のAI も同様のプロセスを経験している：ローカル展開、データの所在に関する要件、モデルガバナンスの規範。ブロックチェーンも例外ではない。
技術の再構築は主に2つの次元に沿って進む。 コンプライアンス面：KYC、反マネーロンダリング、制裁リストのスクリーニング、適格投資家の認定、規制当局への報告要件——ほとんどの機関にとって、交渉の余地はない。無許可システムのネイティブは、こうしたルールに適合できない。機関は資産凍結、取引のロールバック、取引相手を識別する権限を持つ必要がある。DeFi は最初からこれらのニーズに合わせて設計されてはいない。適合させようとすると、往々にして大規模なアーキテクチャ調整が必要になる。将来状況が改善する可能性はある。たとえば《CLARITY Act》が、規制の前提を満たしたうえで機関が無許可システムに接続するのを助けるかもしれない。しかし現段階では、圧倒的多数の機関がブロックチェーン基盤インフラを評価するときの最優先は、統制能力、責任追及の仕組み、運用リスクだ。
企業価値の「実装」面：ここはしばしば過小評価される。機関がブロックチェーンを採用するのは、無許可を教義として奉るからではない。ブロックチェーンがコストを圧縮し、照合の摩擦を減らし、新しいディストリビューションチャネルを開き、顧客との結びつきを深められるからだ。製品価値の説明は、こうした商業指標に着地しなければ、企業の購買承認を通しにくい。
ステーブルコインは最も典型的な例だ。銀行、決済サービス事業者、フィンテック企業はますますステーブルコインを、ドルのネットワーク横断・地域横断での高速な流通を容易にする優良な決済インフラとして見なすようになっている。しかし、無許可金融の背後にある一連の思想を受け入れる機関はほとんどない。彼らはプログラマブルなドルを使っているだけだ。実用価値があるからであり、DeFi の理念に従って金融システムを再建するつもりはない。Circle の発展史は、その絶好のケースだ。同社の Arc 製品は、ブロックチェーンの基盤インフラが機関向けに再パッケージされていることを明確に示している。焦点は無許可アクセスや可組合性ではなく、コンプライアンス、運用統制、信頼できる取引相手、既存の業務システムとの連携にある。価値提案は単に「無許可であること」を追求するのではなく、機関が実際に運用して使える能力を納品すること——より速い清算、グローバル対応、より高い資金効率——にある。SWIFT でさえも、このロジックでブロックチェーンを捉え始めている。目的は既存の金融機関を置き換えることではなく、各機関が SWIFT ネットワークを使って協業する方法を最適化することだ。
繰り返し現れる規則性：機関がブロックチェーンを導入する目的は、それを置き換えることではなく、成熟した金融ネットワークを固めることにある。成熟した技術が大型の既存市場へ浸透するとき、往々にしてこの道を歩む。開発者の前にある二つの機会を、業界の視点で見ると、全員がどちらか一方の路線を追い、もう一方を捨ててしまえば、大きな機会を取り逃がすことになる。一方、スタートアップの視点では、二本立てで並行する試みもリスクが極めて高い。エコシステムの観点では、機関業務の路線とオープンネットワークの路線は互いに力を与え合える。しかし大半のチームにとって、両者は本質的にまったく別の「商売」だ。機関向け開発には、購買プロセス、コンプライアンス体系、統制設計、チャネルの協業相手、そして長い営業サイクルに精通している必要がある。オープンネットワーク向け開発には、開発者エコシステム、流動性、可組合性、ネットワーク効果を中心に継続的に最適化する必要がある。両者の目標顧客、普及の仕方、製品ニーズ、評価指標は、通常まったくと言っていいほど違う。これは、どちらかの路線が他方より優れているという意味ではない。
創業者は、自分がどの市場にサービスするのかを冷静に位置づけるべきだ。二つの路線の交点は、基盤インフラにある：パブリックチェーンは中立な決済層だ。機関と協業して周辺の金融体系を構築することと、両立できるわけではないということはない。うまく布陣できれば互いに価値を高め合える。許可制の路線は、取引量、業界の信用、公的な資本をもたらす。オープンの路線は、革新的なコンポーネントを継続して生み出し、その後で許可制の路線がそれを実装用途として取り込む。真の意味での融合が起こるのは、上層の体系同士が妥協し合うのではなく、基盤の決済ネットワークのところだ。たとえ上層アプリケーションが徐々に許可制へ向かうとしても、パブリックチェーンはますます重要な汎用決済基盤であり続ける。
プログラマブルな金融インフラを布陣する「二つのルート」 この新興の賽道を切り開こうとする開発者には、二つの道がある。ゼロから新しいシステムを構築するか、既存製品を改造するかだ。
Canton のようなネットワークを例にすると、既存の DeFi コードを改造することなく、最初から機関のプライバシー、コンプライアンス、制御可能な相互運用性に対するニーズを基盤から設計している。狙いは銀行を DeFi エコシステムへ誘導することではなく、ブロックチェーンによって複数者協同を実現しつつ、機関が必要とするガバナンス権限、データ秘匿性、運用統制能力を保持することだ。すべての機関業務がゼロから開発を要するわけではない。
Morpho は真逆のルートを選んでいる。DeFi の基盤コンポーネントを捨てるのではなく、製品を継続的に最適化し、機関と資産発行者の接続のハードルを下げる。たとえば Apollo 傘下の ACRED ファンドは Morpho をオンチェーンの貸借戦略に組み込み、ネイティブ DeFi の貸借モジュールを、機関レベルのディストリビューション、コンプライアンスの枠組み、ファンドの構造と組み合わせる。最終形態は、純粋な DeFi でも、完全に独立した機関のクローズドシステムでもない。機関が既存の暗号インフラを選択的に採用しつつ、自らの統制、コンプライアンス、ディストリビューション要件に従って再パッケージする。この新しい賽道は機関の制約条件のために作られており、DeFi の技術を参考にしながらも、より強い許可・コンプライアンスの枠組みの下で動作する。そのため、現在のネイティブ DeFi とは自然に違いが生まれる。
Morpho のように、ネイティブ暗号製品を機関のシーン向けにうまく改造できたチームもいる。しかし、開発者はこの道を標準解として捉えるべきではない。機関とは、ニーズが完全に独立した顧客層だ。多くのケースでは、初期段階から機関ニーズに合わせて設計された製品の方が、オープンネットワーク向けに作られた製品を改造するより、はるかに効率的だ。
DeFi を深掘りする機会 機関が導入する各種の革新は、最初から銀行、資産運用会社、あるいは従来の金融インフラの中で生まれたものではない。すべてオープンネットワークから生まれている——開発者は自由に新しい市場構造、協業メカニズム、金融の基礎モジュールを試せる。これは極めて重要な点だ。機関は業界イノベーションの「源泉」ではない。許可制の路線は、しばしばオープンネットワークの革新成果を下流で受け止める役割を担う。
そこから導かれる重要な戦略的結論がある。もし業界全体が銀行や資産運用の販売商品ばかりに執着していれば、認知の誤りを犯すことになる——「大口顧客の存在」を「市場全体」と同一視してしまうからだ。伝統金融は重要な顧客だが、それが唯一の市場ではない。機関ニーズに合わせた製品には合理性があり、巨大な価値もあるが、それはあくまで一つの賽道であって、業界の全ての出口ではない。長期的に存続できるチームは、必ず自分がサービスする対象を明確に定めている。
機関業務の領域は広大だが、それを単純に DeFi の延長線だと見なすべきではない。ある市場で成功したことが、別の市場にそのまま複製できるわけではない。もし機関向け開発を選ぶなら、そこに全身全霊でコミットしてほしい。ネイティブ暗号市場の「熱」がそのまま企業顧客の発注につながると決めつけないでほしい。顧客を深く理解し、購買プロセスを完全に把握し、機関ニーズに合わせて計画的に製品を開発すること。もしオープンネットワークを深掘りするなら、堅持してほしい。今、機関が資金力の最強の買い手だからといって、最初のビジョンを捨てる必要はない。
覚えておいてほしい：二つの賽道は競争ではなく相互補完だ。一方の路線は、成熟した革新の適用、商業化、スケール化の実装を担う。他方の路線は、革新を継続的に探求する役割を担う。ブロックチェーン技術は、既存の伝統金融体系の基盤コンポーネントになることがほぼ確実だが、それは唯一形づくられている未来ではない。オープンネットワークは、依然として業界で最も重要な試験場・イノベーションの土壌であり、今後機関のインフラを支える多数の基礎モジュールは、まずここから生まれることになる。伝統金融は完全な DeFi 体系を受け入れず、自社のビジネスモデルに適合する部分技術だけを選ぶだろう。開発者に用意されているのは、すべての市場を同時に追うことではなく、自分の賽道を見極め、そこで狙いを定めて実行することだ。将来の金融インフラは機関の体系が主導するかもしれないが、多くの重要なイノベーションは、引き続きオープンネットワークから湧き出てくる。
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DeFi と TradFi はいずれ融合する？ a16z が市場の主流予想を覆す
TradFi が求めているのは、そもそも分散化ではない。執筆：Christian、Pyrs Carvolth、a16z編集：Saoirse。暗号界で「ほぼ決着がついた」とでも言うような未来像が語り継がれている。分散型金融（DeFi）と伝統金融（TradFi）が融合し、許可不要の流動性接続のための機関向けディストリビューション（分配）チャネルが生まれ、最終的に双方の長所を組み合わせた巧妙なハイブリッド体系が誕生して、いまの旧来の体系を置き換える——。このビジョンは魅力的に聞こえるが、概ね成立していない。より現実に近い真相はこうだ。ブロックチェーンが従来の金融の既存業務を最適化するのに役立つ限り、それらはこの技術を採用する。分散化という理念を伝統金融が受け入れたからではない。ブロックチェーンには非常に魅力的なコスト面の優位性があるからだ——この技術はまさにコストを削減し、決済プロセスを最適化し、業務チャネルを拡張し、さらに顧客に対する自らの統制力をより強固にすることができる。これにより、さまざまな金融機関が DeFi と一体化することはない。逆に、それらは自社の運用上の制約に適合する DeFi 技術コンポーネントを選別して取り込み、適合できない部分を捨て、機関固有のニーズの周りで DeFi を作り直す。最終的に出来上がる成果物は、伝統金融とも当面の DeFi とも異なる。私たちは新しい競争路線の立ち上がりを目撃している。ブロックチェーンの基盤の上に構築され、機関業務の制約に最適化された「プログラマブルな金融インフラ」だ。規制枠組みが徐々に成熟するにつれ、業界の構図が変わる可能性はある。たとえば《CLARITY Act》のような法案が、機関が無許可システムに直接接続するハードルを将来的に下げるかもしれない。しかし、たとえ法規制が緩和されても、伝統金融のリスク嗜好が一夜にして反転することはない。機関が技術を評価するときの軸は常に、コスト、リスク、統制能力、業務適合性の4つに巡っている。これは、暗号業界には「二つの機会」があることを意味し、出口が一つしかないわけではない。第一の機会：当面のうちに機関が受け入れられる形でのインフラの定着を後押しすること。機関が各基盤コンポーネントを導入する際——原子決済、プログラマブル貨幣、トークン化された担保など——それぞれが技術の実現可能性を検証し、汎用の基盤ネットワークを共同構築して、実際の資金と取引規模をオンチェーンに持ち込む。第二の機会：オープンでネイティブな暗号体系の金融システムを継続的に構築すること。この体系は現状、機関にはまだ受け入れられていない。この二つの競争路線は相互に争うものではなく、完全に並行して発展し得る。運営がうまくいくなら、両者は互いに力を与え合える。オープンネットワークとエコシステムが、さまざまな基礎モジュール、市場モデル、革新成果を継続して生み出し、これらの成果がのちに機関に採用されるからだ。二つのルートがともに成熟すれば、融合は自然に起こる。片方が完全に他方を置き換えるのではなく、双方が次第に同じ基盤インフラをより多く共有していくのだ。
伝統金融の「本当の」行動ロジック 伝統金融が技術コンポーネントを採用するのは、次の2条件を同時に満たす場合だけだ。ひとつは、コスト、リスク、または業務のディストリビューション（分配）を最適化できること。もうひとつは、統制メカニズムと責任追及の制度に対応できること。機関が捨てる特性——オープンなアクセス、匿名性、改ざんできない実行方式——は前者の基準を満たし得ても、後者を通過できない。したがって機関の技術選定には明確な規則性がある。開発者はそれを製品設計の検証基準としても使える。言い換えれば、ある機能が機関の統制を弱めることでしか価値を生み出せないなら、どれほど巧妙な設計でも、ほぼ確実に改造されるか、あるいは直接却下される。
私たちはいくつかの基礎技術でこの基準を検証する。 原子決済は、取引と最終的な清算の間の時間差を解消し、カウンターパーティ・リスクを回避することで、清算待ちの取引に充てるための担保資金を機関が解放できる。共有台帳は、バックオフィスの最大級の隠れたコストの一つである照合作業を解決し、煩雑な照合が難問でなくなる。プログラマブル貨幣は、利息票の決済、追加のマージン通知、企業に関わる各種オペレーションをコードで自動実行し、一連の手作業指示から解放する。自動マーケットメーカー（AMM）のカーブアルゴリズムは、無許可の外装を剥がしたうえで、オンチェーンの外国為替やトークン化された貨幣ファンドの純資産価額（NAV）の価格決定エンジンとして利用できる。これらの技術はいずれも、損益計算書データの改善、運用リスクと関連コストの低減に寄与し得るが、分散化の理念に対して機関が賛同する必要はまったくない。
だからこそ、私たちは明確に理解すべきだ。JPモルガンが機関向けの口座預金に向けて許可制ブロックチェーンを構築し、ブラックロックとフィデリティ・インベストメント（富兰克林邓普顿）がトークン化された貨幣市場ファンドを打ち出す——こうしたプロジェクトの本質は、企業が DeFi を試そうとしているのではないという点にある。企業はブロックチェーンを使って、もともと経営上で行っている業務——銀行間決済、ファンドの申込・解約（申赎）、利息のつく商品のディストリビューション（分配）——を実行するだけだ。ただし、基盤の技術アーキテクチャをアップグレードしているにすぎない。この種のアプリケーションは、ブロックチェーンの特性（プログラマビリティ、透明性、原子決済）を十分に活かしつつも、ネイティブ DeFi が成立の土台として依拠する特性——オープンアクセス、匿名性、信頼不要の実行——を意図的に捨てている。これは妥協ではなく、主体的に行ったアーキテクチャ選択であり、業界の長期的な方向性を示唆している。
異なるサービス対象には、異なるルールがある もし「機関市場は、既存 DeFi のより大きな販売チャネルにすぎない」と考えているなら、それは大きな誤りだ。機関がプロトコルを評価する視点は、ネイティブ暗号ユーザーとはまったく異なる。機関がソフトウェア供給者やインフラ連携先を選ぶとき、重点的に見るのは運用リスク、コンプライアンス統制、コアシステムの長期的な帰属権、そして社内の標準プロセスを厳格に踏むことだ。だからこそ、DeFi エコシステム内で製品が成功しても、それだけで自然に機関顧客からの承認を得られるわけではない。企業が「技術的に最適」な製品を買うことはほとんどない。企業は、既存の業務フロー、リスクモデル、購買プロセスに最も適合する技術ソリューションを選ぶ傾向がある。厳しい規制、リスク管理への重視、責任紛争を嫌うような機関の環境に技術が入れば、その環境によって再形成される。インターネットも同じで、企業はファイアウォールやプライベートな社内網を生み出した。クラウドも同じで、プライベートクラウド、仮想プライベートクラウド、FedRAMP 準拠体系が生まれた。現在のAI も同様のプロセスを経験している：ローカル展開、データの所在に関する要件、モデルガバナンスの規範。ブロックチェーンも例外ではない。
技術の再構築は主に2つの次元に沿って進む。 コンプライアンス面：KYC、反マネーロンダリング、制裁リストのスクリーニング、適格投資家の認定、規制当局への報告要件——ほとんどの機関にとって、交渉の余地はない。無許可システムのネイティブは、こうしたルールに適合できない。機関は資産凍結、取引のロールバック、取引相手を識別する権限を持つ必要がある。DeFi は最初からこれらのニーズに合わせて設計されてはいない。適合させようとすると、往々にして大規模なアーキテクチャ調整が必要になる。将来状況が改善する可能性はある。たとえば《CLARITY Act》が、規制の前提を満たしたうえで機関が無許可システムに接続するのを助けるかもしれない。しかし現段階では、圧倒的多数の機関がブロックチェーン基盤インフラを評価するときの最優先は、統制能力、責任追及の仕組み、運用リスクだ。
企業価値の「実装」面：ここはしばしば過小評価される。機関がブロックチェーンを採用するのは、無許可を教義として奉るからではない。ブロックチェーンがコストを圧縮し、照合の摩擦を減らし、新しいディストリビューションチャネルを開き、顧客との結びつきを深められるからだ。製品価値の説明は、こうした商業指標に着地しなければ、企業の購買承認を通しにくい。
ステーブルコインは最も典型的な例だ。銀行、決済サービス事業者、フィンテック企業はますますステーブルコインを、ドルのネットワーク横断・地域横断での高速な流通を容易にする優良な決済インフラとして見なすようになっている。しかし、無許可金融の背後にある一連の思想を受け入れる機関はほとんどない。彼らはプログラマブルなドルを使っているだけだ。実用価値があるからであり、DeFi の理念に従って金融システムを再建するつもりはない。Circle の発展史は、その絶好のケースだ。同社の Arc 製品は、ブロックチェーンの基盤インフラが機関向けに再パッケージされていることを明確に示している。焦点は無許可アクセスや可組合性ではなく、コンプライアンス、運用統制、信頼できる取引相手、既存の業務システムとの連携にある。価値提案は単に「無許可であること」を追求するのではなく、機関が実際に運用して使える能力を納品すること——より速い清算、グローバル対応、より高い資金効率——にある。SWIFT でさえも、このロジックでブロックチェーンを捉え始めている。目的は既存の金融機関を置き換えることではなく、各機関が SWIFT ネットワークを使って協業する方法を最適化することだ。
繰り返し現れる規則性：機関がブロックチェーンを導入する目的は、それを置き換えることではなく、成熟した金融ネットワークを固めることにある。成熟した技術が大型の既存市場へ浸透するとき、往々にしてこの道を歩む。開発者の前にある二つの機会を、業界の視点で見ると、全員がどちらか一方の路線を追い、もう一方を捨ててしまえば、大きな機会を取り逃がすことになる。一方、スタートアップの視点では、二本立てで並行する試みもリスクが極めて高い。エコシステムの観点では、機関業務の路線とオープンネットワークの路線は互いに力を与え合える。しかし大半のチームにとって、両者は本質的にまったく別の「商売」だ。機関向け開発には、購買プロセス、コンプライアンス体系、統制設計、チャネルの協業相手、そして長い営業サイクルに精通している必要がある。オープンネットワーク向け開発には、開発者エコシステム、流動性、可組合性、ネットワーク効果を中心に継続的に最適化する必要がある。両者の目標顧客、普及の仕方、製品ニーズ、評価指標は、通常まったくと言っていいほど違う。これは、どちらかの路線が他方より優れているという意味ではない。
創業者は、自分がどの市場にサービスするのかを冷静に位置づけるべきだ。二つの路線の交点は、基盤インフラにある：パブリックチェーンは中立な決済層だ。機関と協業して周辺の金融体系を構築することと、両立できるわけではないということはない。うまく布陣できれば互いに価値を高め合える。許可制の路線は、取引量、業界の信用、公的な資本をもたらす。オープンの路線は、革新的なコンポーネントを継続して生み出し、その後で許可制の路線がそれを実装用途として取り込む。真の意味での融合が起こるのは、上層の体系同士が妥協し合うのではなく、基盤の決済ネットワークのところだ。たとえ上層アプリケーションが徐々に許可制へ向かうとしても、パブリックチェーンはますます重要な汎用決済基盤であり続ける。
プログラマブルな金融インフラを布陣する「二つのルート」 この新興の賽道を切り開こうとする開発者には、二つの道がある。ゼロから新しいシステムを構築するか、既存製品を改造するかだ。
Canton のようなネットワークを例にすると、既存の DeFi コードを改造することなく、最初から機関のプライバシー、コンプライアンス、制御可能な相互運用性に対するニーズを基盤から設計している。狙いは銀行を DeFi エコシステムへ誘導することではなく、ブロックチェーンによって複数者協同を実現しつつ、機関が必要とするガバナンス権限、データ秘匿性、運用統制能力を保持することだ。すべての機関業務がゼロから開発を要するわけではない。
Morpho は真逆のルートを選んでいる。DeFi の基盤コンポーネントを捨てるのではなく、製品を継続的に最適化し、機関と資産発行者の接続のハードルを下げる。たとえば Apollo 傘下の ACRED ファンドは Morpho をオンチェーンの貸借戦略に組み込み、ネイティブ DeFi の貸借モジュールを、機関レベルのディストリビューション、コンプライアンスの枠組み、ファンドの構造と組み合わせる。最終形態は、純粋な DeFi でも、完全に独立した機関のクローズドシステムでもない。機関が既存の暗号インフラを選択的に採用しつつ、自らの統制、コンプライアンス、ディストリビューション要件に従って再パッケージする。この新しい賽道は機関の制約条件のために作られており、DeFi の技術を参考にしながらも、より強い許可・コンプライアンスの枠組みの下で動作する。そのため、現在のネイティブ DeFi とは自然に違いが生まれる。
Morpho のように、ネイティブ暗号製品を機関のシーン向けにうまく改造できたチームもいる。しかし、開発者はこの道を標準解として捉えるべきではない。機関とは、ニーズが完全に独立した顧客層だ。多くのケースでは、初期段階から機関ニーズに合わせて設計された製品の方が、オープンネットワーク向けに作られた製品を改造するより、はるかに効率的だ。
DeFi を深掘りする機会 機関が導入する各種の革新は、最初から銀行、資産運用会社、あるいは従来の金融インフラの中で生まれたものではない。すべてオープンネットワークから生まれている——開発者は自由に新しい市場構造、協業メカニズム、金融の基礎モジュールを試せる。これは極めて重要な点だ。機関は業界イノベーションの「源泉」ではない。許可制の路線は、しばしばオープンネットワークの革新成果を下流で受け止める役割を担う。
そこから導かれる重要な戦略的結論がある。もし業界全体が銀行や資産運用の販売商品ばかりに執着していれば、認知の誤りを犯すことになる——「大口顧客の存在」を「市場全体」と同一視してしまうからだ。伝統金融は重要な顧客だが、それが唯一の市場ではない。機関ニーズに合わせた製品には合理性があり、巨大な価値もあるが、それはあくまで一つの賽道であって、業界の全ての出口ではない。長期的に存続できるチームは、必ず自分がサービスする対象を明確に定めている。
機関業務の領域は広大だが、それを単純に DeFi の延長線だと見なすべきではない。ある市場で成功したことが、別の市場にそのまま複製できるわけではない。もし機関向け開発を選ぶなら、そこに全身全霊でコミットしてほしい。ネイティブ暗号市場の「熱」がそのまま企業顧客の発注につながると決めつけないでほしい。顧客を深く理解し、購買プロセスを完全に把握し、機関ニーズに合わせて計画的に製品を開発すること。もしオープンネットワークを深掘りするなら、堅持してほしい。今、機関が資金力の最強の買い手だからといって、最初のビジョンを捨てる必要はない。
覚えておいてほしい：二つの賽道は競争ではなく相互補完だ。一方の路線は、成熟した革新の適用、商業化、スケール化の実装を担う。他方の路線は、革新を継続的に探求する役割を担う。ブロックチェーン技術は、既存の伝統金融体系の基盤コンポーネントになることがほぼ確実だが、それは唯一形づくられている未来ではない。オープンネットワークは、依然として業界で最も重要な試験場・イノベーションの土壌であり、今後機関のインフラを支える多数の基礎モジュールは、まずここから生まれることになる。伝統金融は完全な DeFi 体系を受け入れず、自社のビジネスモデルに適合する部分技術だけを選ぶだろう。開発者に用意されているのは、すべての市場を同時に追うことではなく、自分の賽道を見極め、そこで狙いを定めて実行することだ。将来の金融インフラは機関の体系が主導するかもしれないが、多くの重要なイノベーションは、引き続きオープンネットワークから湧き出てくる。
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