ロビンフッド創業者インタビュー：「利口な資金」よりも、個人投資家の意志が勝る

原文标题：新しいアメリカンドリーム：投資の民主化
原文来源：Master Investor
原文编译：Azuma，Odaily 星球日报

編集者注：Robinhood は最近 Robinhood Chain をリリースしました。このネットワークを土台にした新たな Meme ブームが、長らく沈黙していた暗号資産市場に再び火をつけ、さらには一部の積極的な投資家から「業界の次のサイクルが始まる合図」と見なされているほどです。

先週、Robinhood の創業者兼 CEO の Vlad Tenev が Master Investor のポッドキャストに出演しました。番組の中で Vlad Tenev は、Robinhood の発展の歴史と成功の道筋を概説しました。Meme 株から Meme トークンへ話題を広げたほか、資産のトークン化やプライベート・エクイティ市場における投資価値を展望し、そして「個人投資家こそが本当の賢いマネーだ」ということを強調しました。

以下は、Vlad Tenev が Master Investor のポッドキャストに出演した際の会話全文です（読みやすさのため、一定の編集・削減があります）：

オープニングのあいさつ

司会者：『Master Investor』ポッドキャストをお聞きいただきありがとうございます。司会の Wilfred Frost です。この番組では、世界で最も成功した投資家、企業のリーダー、そして政治家たちとの対話を通じて、成功の裏にある経験や考え方を共有します。皆さんの投資の洞察がより深まることを願っています。

本日のゲストは Robinhood の共同創業者であり、取締役会長兼 CEO の Vlad Tenev です。Robinhood は金融取引アプリで、手数料無料（commission-free trading）の普及を本当に後押ししてきました。そのうえで、数多くの業界イノベーションも生み出しています。

Robinhood は 2013 年に設立され、2021 年 7 月に IPO を完了しました。当時の時価総額は約 320 億ドルでした。しかし 1 年も経たない 2022 年、市場全体が調整局面に入る中で、同社の株価はいったん約 80% 下落し、時価総額は約 60 億ドルまで縮小しました。そして今、Robinhood は巻き返しを見せており、時価総額は約 1000 億ドル、現在は 900 億ドルを少し上回る水準です。プラットフォームの預かり資産規模は 3800 億ドルに達しています。

彼らは戻ってきました。そしてこれまで以上に強力です。Robinhood の CEO である Vlad Tenev を『Master Investor』にお迎えできて大変うれしいです。

Vlad Tenev： この振り返りの話、すごく好きです。

司会者： どの部分がいちばん楽しいですか？ずっと上がっていた時期のことですか、それとも……？

Vlad Tenev： たぶん今ですよね（笑）。そう、いまこそがいちばん面白い時期です。

歴史の振り返り：2022 年の大きな調整

司会者： では当時の大きな調整について話しましょう。これは Robinhood だけの発展史ではなく、まさに市場全体の発展史でもあります。

ほとんどすべての取引者、特に個人投資家の行動について、あなたには明確な洞察があります。では、その市場調整の局面、そして Robinhood 自身の株価にも影響が及ぶ以前に、あなたは顧客の取引行動からバブルの兆しを見ていたのでしょうか？

Vlad Tenev： はい。パンデミックの期間、私個人としてはそれを疑っていましたが、すぐには「バブル」とは呼びませんでした。

もし覚えている方がいれば、2020 年に米国政府が大規模にお札を刷き始め、私たちは直接、住民の家庭に財政補助の小切手（Stimulus Checks）を配りました。しかし同時に、当時のインフレ予測指標を見ると、誰もインフレがはっきり上がるとは考えていませんでした。

例えば、当時の 10 年物米国債利回りに表れていた長期インフレ期待は、大まかに 2% 前後のままだった。私はそのとき、「どうしてそれがあり得るの？」と思っていました。政府がずっとお金を刷っているのに、インフレが上がらないなんて。

政府が永動機（Perpetual Motion Machine）を発明したわけではありません。それは経済の法則に反することになる。だから、どこかの仮定が最終的に破られるはずです。私個人としては、その後に起きたことは、結局のところ驚くことではありませんでした。もちろん、市場全体にとっては、まだ「想定外」だったかもしれません。

2021 年末になると、インフレは明確に上がり始め、最終的に数十年ぶりの高水準を記録し、過去 30 年のどの時期よりも高くなりました。そして、インフレがほぼゼロから 9%、10% へと上がっていくのを見ると、政策対応が必ず来ます――利上げと金融政策の引き締めです。

私の見立てでは、これはほぼ避けられないことであり、完全に予見できることでもありました。

司会者： つまり、物事を単純に「その後に現れた高インフレと利上げが、実際の市場調整を引き起こした」と理解していいのでしょうか？それとも、それ以前に市場にはすでに割高だという兆しが出ていたのでしょうか？

私が主に言っているのは Meme Stock の熱狂です。あとから振り返れば、私たちは「これらの企業は本来利益を出していないのに、株価が非常に短い期間で倍以上になった」ということに最初から気づくべきだったのでしょうか？

Vlad Tenev： 私は、こうしたことは本質的に互いに関係し合っていると思います。

時系列で振り返ると、最も有名な Meme Stock の波は 2021 年 1 月に起きました。そしてそれは、米国が大規模な財政刺激策を打ち出してからわずか数週間後でもありました。Robinhood のデータからも、それがはっきり見て取れます。

政府が刺激の小切手を配った後、数日、あるいは数週間以内に、市場へ大量の資金が流れ込むのが見えるのです。パンデミック期に Robinhood が得た大きな成長の追い風には、いくつか重要な理由があります。

まず、人々はほとんどお金の使い道がありませんでした。外出するような現実のイベントはほぼ停止していた。皆が家にいるため、株式市場に投資するなどの各種のデジタル活動が、まだ開かれていた選択肢になったのです。

次に、人々にはより多くの時間ができました。投資の知識を学び、YouTube のブロガーやさまざまな金融コンテンツのクリエイターを見ることができます。

さらに当時、金利はゼロにまで下がっていました。覚えていれば、2019 年には米連邦準備制度（FRB）がずっと利上げを続け、フェデラルファンド金利は 2% 以上まで上がっていました。しかし 2020 年に新型コロナのパンデミックが起きると、FRB はすぐに金利をゼロまで引き戻しました。

そのゼロ金利に加えて、さらに複数回の財政刺激策が重なりました。これらすべての要因が、実は株式市場の上昇を共同で後押ししていたのです。

もちろん、2020 年 3 月に米国株市場は大きく下落したこともあります。ただしそれは時間が短い急落で、すぐに典型的な V 字型の反発（V-shaped Recovery）になりました。もし当時、あれほど迅速で大規模な財政刺激と金融の緩和がなければ、最終結果はまったく違っていた可能性が高いです。

司会者： 面白いですね。当時ちょうど私は CNBC で働いていて、視聴率もその期間に大きく跳ね上がっていました。あなたの言う通り、人々には他にやることがなかったので、注目が自然と資本市場に向かったのです。

Vlad Tenev： ええ。すべてが閉まっていましたが、市場だけが開いていた。

個人投資家と「賢いマネー」

司会者： 私がこの話題から入ろうと思ったのは、後で別の問題について話したいからです。――あなたは、今日の市場は当時と似たところがあると思いますか？ただ、この話題に入る前に、まずは別のことを話したいです。

他の機関と比べて、皆さんの顧客、つまり大きな割合で言えば Robinhood の顧客は、むしろ市場でより良い成績を収めていると聞いています。ここ数週間、私たちは多くのゲストにインタビューしてきましたが、皆さん「賢いマネー（Smart Money）」と「愚かなお金（Dumb Money）」という話をしていました。

そして今、ますます多くの人が「本当の賢いマネーは個人投資家だ」と考え始めています。2022 年 10 月でも、2025 年 4 月でも、2026 年 3 月でも、彼らは市場が下がっているときに安値で買うことに成功してきました。この流れは今も続いているのでしょうか？あなたの顧客は、他の人よりも早く市場を見抜いていて、価格が安いときに買う意欲があるのでしょうか？

Vlad Tenev： はい、私はずっとそう考えています。多くの場合、「賢いマネー」は、賢すぎることがあって、それが必ずしも良いこととは限らないかもしれません。

現在、機関投資はますます間接的で、ますます抽象的になっています。ファンドマネージャーは、マクロ環境を見て、さまざまなマクロ指標に基づいて投資ポートフォリオを調整します。多くの場面で、ある株を売る理由は、その企業のファンダメンタルとはまったく関係ありません。

例えば、関税政策（tariffs）などのマクロ要因だけで売却を選ぶ、といったことです。関税は彼らに対して資金の組み替えを迫るため、一見すると直感に反する状況が起こります――彼らは関税の影響をほとんど受けないどころか、恩恵を受ける可能性がある Palantir のような会社を売ってしまう、という具合です。

一方で個人投資家の考え方はもっと単純です。彼らが株を売買するのは、特定の会社が将来うまく成長すると考えているからです。だから、関税や金利などのマクロイベントに直面すると、むしろ個人投資家のほうが粘り強いことが多い。

彼らが見ているのは、「この会社はうまく経営できているか」「私はその製品が好きか」「収益は伸びているか」「利益率は改善しているか」「Rule of 40 のパフォーマンスはどうか」……といった点です。

これらは実は、かなり専門的な分析に属します。ただ、ロシア・ウクライナ紛争が起きたからといって、すぐに株を全部投げ捨て、固定収益資産へ切り替える、ということはしません。これこそが、多くの機関投資家が取るやり方です。

現在の株式市場には、2022 年のようなバブルはあるのでしょうか？

司会者： 次は Robinhood を具体的に取り上げたいと思います。先ほど言及された通り、皆さんは 2021 年 7 月に IPO を完了し、その後まもなく資本市場は非常に厳しい時期に入りました。

皆さんは、実質的に「最後の便」に乗れたと言えるでしょうか？つまり、その後の数年で、Robinhood のような IPO 取引に対して資本市場が親切ではなくなっていったからです。

Vlad Tenev： はい。IPO 市場の窓口は、基本的に数年にわたって閉まっていました。その後、私たちが IPO Access の製品を出したこともあり、IPO 市場についてさらに多くの一次情報を得られるようになりました。

IPO の窓が閉じた後、しばらくしてから、ようやく小さな隙間が見えた時期がありました。ARM と Instacart の IPO は、市場を再び開けたことで先行した 2 社だと言えます。たぶん 2023 年のあたりで、ある程度「その後に市場が全面的に回復していく前兆」だと見なせたと思います。

そして本当に去年になって、IPO 市場が全面的に再オープンされたと言えるでしょう。

司会者： 私がここまで大きく回り道したのは、実はあなたに質問したいからです。今、あなたは SpaceX の上場に対して、どこか「見覚えがある」感覚を持っていますか？当時の Robinhood のように――市場が閉じる前に上場できた。もし少し遅れていたら、そうしたチャンスはなかったかもしれない。なぜなら、その後市場は 2 年間も低迷したからです。

今、SpaceX は上場を果たし、人々は他のすべての会社が追いつけるのかを様子見しています。OpenAI も「当面は上場を試みるつもりはない」とすでに表明しています。これは、過去の“既視感”のようなものを感じさせませんか？現在の市場の動きについて、当時と比べてあなたはどう見ていますか？

Vlad Tenev： 今、皆が議論しているのは一つの問題です。「私たちは今、AI バブルの中にいるのか？」

この問いをやや複雑にしているのは、今や大量の企業が AI に巨額の資金を投じている一方で、AI 業界はすでに比較的はっきりしたビジネスモデルも形成されていることです。

これらの基盤モデルの会社（Model Companies）は、企業の顧客や個人ユーザーに Token を販売します。OpenAI には、規模の大きいサブスクリプション事業もあります。つまり、過去の多くのバブルと違って、今の AI 企業は実際のビジネスモデルを持ち、継続的に伸びる収益も持っている。

本当の問題はむしろ、AI に大量にお金を払っている企業が、この「学び続けたいが、いまのところコストをあまり気にしない」段階から、次第に「投資対効果（ROI）」をより重視する段階へ移っていくのか、という点です。もし彼らが ROI を厳密に測り始めたら、各顧客からの収益は今後も増えるのか、それとも逆に減ってしまうのか？

もう一つ、とても重要な要因があります。いまだに、多くの企業が実際にはまだ AI を本格導入していない。同様に消費者側もそうです。たとえば Claude Code を見てください。そのユーザー規模はせいぜい数千万程度で、数億、あるいは数十億ユーザーにはまだ遠い。だから、市場全体には非常に長い成長のためのランウェイ（Runway）が残っています。だからこそ、今日すでに実収益があるとしても、私は依然として AI 業界は非常に初期の段階にあると思っています。

つまり、IPO のタイミングを判断するための過去のロジックとは、これは違うと思います。もう一つ、私がここ数年で徐々に気づいたことがあります。どの時代にいても、私たちはいつも「自分たちは非常に重要な歴史の節目に立っている」と感じてしまうし、「目の前で起きていることは前例がない」と思ってしまう。私たちは巨大な変革のただ中にいるように感じる。

でも振り返ると、実際には市場のサイクルはますます短くなってきています。たとえば、さきほど言ったように IPO のウィンドウは 2021 年末に閉まり、2023 年には再び開き始めました。時間軸を広げて見れば、これは正弦曲線（Sinusoidal）のような周期的な揺れにすぎないことが分かります。

どの段階も永久ではありません。たとえ IPO の窓が一時的に閉じたとしても、10 年も待たなければ再び開く必要があるとは限りません。

司会者： あなたが観察している顧客の行動から見ると、現在は 2022 年の市場調整のような警戒サインが見えていますか？

もちろん、SpaceX は明らかに Meme Stock ではありません。何兆ドル規模の価値を持つ会社です。しかし、それを類比に使う人もいます。つまり「収益力がまだ十分でないのに、市場が押し上げて非常に高いバリュエーションになった。将来また下がる可能性もある」という見方です。

私はそれを GameStop と同列に語りたいわけではありません。あなたが言いたいのは、顧客の取引行動の中で、2020 年、2021 年、そして 2022 年の市場調整の前にあった兆しを何か感じ取っていますか？

Vlad Tenev： 私は、今の私たちの顧客が投資している企業の大半は、実際に利益を出していて、それぞれの業界の最前線にいる大企業だと思います。

先ほど SpaceX に触れましたが、それ以外にも Nvidia、Tesla、そして他の半導体関連企業があります。最近の期間、半導体業界全体がかなり良い動きをしていて、私たちの顧客もそれに非常に関心を持っています。

だからこそ、今日と 2020 年、2021 年のいちばん大きな違いは、当時は私が「懐古（Nostalgia）」と呼ぶ投資ムードが存在していたことだと思います。Robinhood の多くのユーザーはミレニアル世代（Millennials）で、当時投資していたのは、彼らの目にはパンデミック期の政策によって「不公平に抑圧されていた」企業でした。たとえば GameStop のような小売業、映画館チェーン、航空会社、レンタカー会社などです。たとえ最も楽観的な場合でも、これらの企業が技術革新の最前線に立っている、と断言するのは難しい。実際には、市場環境や新型コロナ、そしてオンライン娯楽やストリーミングといったトレンドの影響で、ある意味ではこれらの企業は、時代により打ち砕かれつつある業界に属していました。

しかし今日の状況は完全に違います。私たちの顧客が投資しているのは、業界を積極的に変えていく革新的な企業が多い。それらの企業は、それぞれの業界の成長の最前線に自分たちで立っているのです。もちろん、PER（P/E）などのバリュエーション指標については議論の余地がありますが、ほぼ議論の余地がない点が一つあります――これらの会社は本当に世界を変えている。

創業者の目から見た成功の道

司会者： 話を Robinhood に戻しましょう。今日の Robinhood、そして今後の発展を語る前に、まずは過去を振り返りたいと思います。

振り返ってみて、Robinhood が創業初期にいち早く市場を開拓し、ユーザーから支持を得られた本当の根本的な理由は何だったと思いますか？手数料無料取引は間違いなく一つの理由だと思いますが、それ以外に何があったのでしょうか。

Vlad Tenev： 私は、本当に Robinhood のプロダクトが広く共感を呼んだのは、3 つの要因が同時に作用した結果だと思います。

1 つ目は、先ほど言及した通り、手数料無料（Commission-free Trading）です。当時、他の証券会社は 1 回の取引ごとに 7〜10 ドルの手数料を取っていましたが、私たちは完全に無料でした。そのため私たちは、新しいユーザー層を切り開くことに成功しました。特に若い人たちが中心で、彼らには投資のスタート資金として 1 千〜2 千ドルさえ最初はないことも多かったのです。

その後、私たちは多くのアクティブトレーダーも惹きつけました。こうしたアクティブトレーダーにとって、仮に月に 100 回、あるいは 1000 回取引するとしても、私たちのプラットフォームが機能やツールで他のプロ向け証券会社に比べて多少不足していたとしても、彼らはそれでも Robinhood を使うことを選びました。なぜなら、経済的に見れば手数料無料がもたらす価値があまりにも大きいからです。少なくともビジネスモデルの面では、私たちは競争に勝てたと思います。

2 つ目。手数料無料をいち早く打ち出し、現在の業界で一般的になっている商業モデルを築いただけでなく、私たちはモバイル取引（Mobile Trading）も先んじて推進しました。Robinhood は、証券業界がモバイルへ移行する流れのリーダーだったと言えます。Robinhood が登場する以前にも、携帯向けアプリを出している証券会社はありましたが、モバイルはあくまで付属品で、事後的な補完という扱いでした。

私たちが当時賭けていたのは、モバイルインターネットが未来になり、人々が主に携帯で自分の金融生活を管理するようになる、ということです。携帯がより持ち運びやすいからだけではありません。モバイル端末そのものが、実際にさまざまな利点を持っているからです。だから私たちは、プロダクト設計の最初からモバイルを中心に作りました。私は、Robinhood が「モバイル証券（Mobile Brokerage）」という業界を本当に生み出し、そして今の市場における主流の形へと押し上げたと思っています。そして Robinhood はずっとこの分野のリーダーであり続けています。

3 つ目、そして非常に重要だと思う点は、Robinhood という会社が体現する価値観です。2008 年の世界金融危機に立ち返ると、当時私たちの多くのユーザーはちょうど人生の重要な節目にいました。私は 2008 年に大学を卒業して、その後大学院に進みました。大学院に入って最初の月、共同創業者の Baiju はちょうど仕事を始めたばかりでした。

ちょうどそのとき、リーマン・ブラザーズ（Lehman Brothers）が倒産しました。世界金融危機が正式に勃発したのです。私たちの世代にとって、この金融危機の最大の感覚は――金融業界自身が自ら問題を作り出したのに、結局その代償を社会全体が負わされてしまった、ということでした。

金融機関が誤った意思決定をした。危機によって生じたコストは、ある意味で社会全体が一緒に背負いました。でも本来責任を取るべき人たちには、ほとんど罰が与えられなかった。危機の後の景気回復によって生まれた利益は、また金融業界自身へ、そして本来すでに資産を持っている人たちへと、さらにある意味では「業界の中の人」、つまり最も富裕な 1% へと戻っていきました。

その後、これが「ウォール街を占拠せよ」（Occupy Wall Street）運動を生み、そして 2010 年代初頭の、丸一つの若者世代に広く共有された失望感を形作りました。だから私は、当時の人々には切実に「新しい解決策」が必要だったと思います。

Robinhood が提供したのは、まさにそうした解決策でした。――制度を完全に捨てるのではなく、本当にその中に参加する道がある、と人々に示したのです。だからこそ私は、Robinhood の理念そのものが非常に強い力を持っていると思います。なぜならそれは、まさにオーナーシップ（Ownership）を体現しているからです。未来が少数の人だけのものになるなら、それは極めて脆い未来になるでしょう。私たちは、誰もが資産を持てるようにしたい。私たちは、広く分散された資産の所有が、自由で安定し、そして繁栄する社会にとって不可欠な土台だと信じています。

この理念が、多くの人に本当に刺さったと思います。そしてまさに、この 3 つの要因が組み合わさったからこそ、Robinhood は当時最も成長スピードが速い証券会社になれたのだと思います。

市場には新規の個人投資家はまだいますか？

司会者： さきほど、皆さんは他の証券会社からシェアを奪っただけでなく、他のプラットフォームで取引していたユーザーも一部引き寄せたと言っていました。でも私は、もっと重要なのは、皆さんがそもそも株式市場に入ってこなかった新しい投資家の層を実際に作り出した点だと思っています。

それでは、今日の米国市場の浸透率をどう見ていますか？Robinhood だけではなく、いわゆる個人投資家の投資市場全体としてです。世代の変化以外にも、今後アメリカにはまだ多くの人が株式市場に参入してくる可能性があるのでしょうか？それとも、過去 10 年の成長で、獲得しやすかったユーザーの大半はすでに食い尽くされてしまっているのでしょうか？

Vlad Tenev： 私は、まだ余地がとても大きいと思います。現在、米国の株式市場への参加率はおよそ 65%、つまり約 3 分の 2 の人が株式の資産を保有しています。

歴史を振り返ると、私は『Acquired』ポッドキャストの前に、Vanguard に関する回があったのを覚えています。その回で彼らは、米国の株式参加率の推移曲線を描いていました。そこにはとても重要な転換点がいくつかあります。

最初の転換点は、米国企業が 401(k) の企業年金制度を大規模に普及させたことで、株式市場への参加率を約 20% から 50% 近くまで引き上げました。その後、世界金融危機のあと、その割合はしばらく停滞しました。そしてその図には、もう一つの重要な節目が見えてきます――Robinhood の誕生です。Robinhood は株式参加率を 50% 超から、いまの 60% 超へ押し上げ、しかも今も上昇を続けています。

いまの課題は、この数字を 60% から 90% へ、さらには最終的に 100% に近づけられるかどうかです。もちろん、本当に 100% を達成するのは難しいかもしれません。投資に参加しない人が必ず一部はいるからです。でも私は、90% 以上は十分に可能だと思います。

それを実現する鍵は、まだ多くの人が企業が提供する 401(k) 計画の対象資格を持っていないことにあります。では、彼らに証券口座を持たせられるのでしょうか。投資を始めさせられるのでしょうか。あるいは子どもの頃から投資を始められるのでしょうか。私たちが BNY Mellon と提携し、米国の Trump Accounts プロジェクトにおける唯一の初期証券会社および受託機関になることに、私たちが非常にワクワクしているのはまさにこのためです。

このプロジェクトでは、米国のすべての新生児に対して証券口座を開設します。資金は出生時から、非常に分散された上場企業の組み合わせに投資される形になります。これは単なる第一歩にすぎないかもしれませんが、将来的には米国の株式市場の参加率を本当に 90% 以上へ押し上げられる可能性があります。

Robinhood は最近、英国市場にも拡大しました。米国に比べると英国はまだ「遅れています」。現状では英国人の 6 分の 1 しか株式の資産を保有していません。この状況が変わらない理由は、どこにもありません。

英国の証券業界全体を見ると、大手の伝統的な証券会社の多くが、今なお手数料無料取引を実施していないことが分かります。米国と違って、英国のこの全ライセンスを持つ証券会社（Full-service Brokers）は、まだこのビジネスモデルを本当に採用できていません。しかしそれは時間の問題でしかありません。

長期的には、彼らも最終的に手数料無料へ向かわざるを得ません。英国で本当の意味で起きるはずの業界変革は、まだ始まっていないだけです。

Robinhood Chain と資産のトークン化

司会者： 次は暗号資産について話しましょう。Robinhood はこのほど Robinhood Chain のパブリック・メインネットをリリースしました。知らない方のために、これは一体どういう意味なのでしょうか？

Vlad Tenev： 本質的にはブロックチェーンです。正確に言うと、イーサリアム上に構築された Layer 2 ネットワークで、基盤には Arbitrum の技術を使っています。私たちの目標は、それを現実世界の資産（Real World Assets、RWA）向けの最良のブロックチェーンにすることです。

長い間、人々が暗号資産について話すとき、思い浮かべるのはビットコインや Meme Coin です。しかしこれらの資産は、実際には現実世界の何かを表しているわけではありません。

過去 1 年ほど、Robinhood の暗号資産戦略はひとつの問いにずっと向き合ってきました。――ブロックチェーン技術を本当に活用して、現実世界の資産のインフラへと変えられるのか？ さらに、それ自体に実際の価値や用途がある資産も、ブロックチェーン上で動かせるようにできるのか。同時に、世界のより多くの人が、より簡単にそうした資産を保有できるようにできるのか。

そのため、Robinhood Chain をローンチするのと並行して、私たちは資産のトークン化（Tokenization）戦略もずっと推進してきました。去年、私たちはフランスのカンヌで発表会を行いました。そこで Robinhood の長期的な資産トークン化のロードマップを正式に公表しました。

そのとき私たちは、資産トークン化の本当の価値は何なのか？と問いを立てました。私の答えは、ステーブルコインと同じです。

ステーブルコインは、世界の数百の国と地域の人々がドルを手軽に入手できるようにします。過去には、多くの国の人々にとってドルを得ることは非常に難しいことでした。しかしステーブルコインがこの問題を解決しました。将来的にも、資産トークン化は同様の役割を果たすでしょう。米国株の価値を世界に持ち出し、金融システムが英国や米国ほど成熟していない国や地域の人々でも、より便利に米国株を保有できるようにするのです。

そこで Robinhood Chain 上では、株式トークン（Stock Tokens）を提供します。これらの株式トークンは 120 以上の国と地域で提供されます。ユーザーは自分の非カストディアルウォレット（Non-custodial Wallet）を使うことも、Robinhood Wallet――私たちのウォレット製品――を使うこともできます。

私たちは、ユーザーが株式トークンを簡単に取引・交換できるような非常に優れた利用体験を提供したいと考えています。こうしたトークンによって、ユーザーは米国上場株式市場全体への投資エクスポージャーを得られます。第一段階では、約 2000 銘柄の米国上場株式をサポートし、株式トークンは 7×24 時間の取引に対応します。

さらに、それらには「ポータビリティ」（Portability）があります。これは、ユーザーが取引の相手方として特定の証券会社に完全に依存しなくてよい、ということです。ブロックチェーンネットワークが稼働し続ける限り、これらのトークンは自由に移転・交換できます。

司会者： では、これらの株式トークンは実物資産で裏付けられている（Real-backed）のですか？それとも合成資産（Synthetic）にすぎないのでしょうか？基礎となる資産は常に本当に保有しているのでしょうか？資産の発行主体から許可を得る必要はありますか？

Vlad Tenev： 私たちは常に 1:1 の実物資産で裏付ける（One-to-one Backed）ことを守ります。たとえ将来 Robinhood 自体に何か問題が起きたとしても、保有している資産エクスポージャーは安全です。今回、株式トークン製品を再リリースするにあたって、私たちはさらに製品のアーキテクチャ全体を明確にしました。

司会者： 私が本当に聞きたいのは、あなた方が 1:1 の実物資産で裏付けることを重視しているなら、ある会社は常に、その株式がトークン化されることを阻止する権利を持ち続けるのでしょうか。特に未上場のプライベート企業の場合です。

たとえば、仮に Robinhood 自身が二次のプライベート市場で Stripe の株式を一部買っていたとします。その株式が従業員持株のような性質のものだった場合、Stripe は会社の定款などを通じて、その株式が将来トークン化されることを禁止できるのでしょうか？それとも、あなた方が適法に株式を取得しているなら、途中で法的な争いが起きる可能性があっても、その取り組みを推進するつもりですか？

Vlad Tenev： はい。過去に、そうした種類の論争を経験したことはあります。もちろん Stripe とではなく、他のいくつかの会社でです。

実際には、私たちは今、2 つの異なるモデルを持っています。1 つ目は、先ほど話した株式トークン。もう 1 つのモデルが、現在米国で展開している Robinhood Ventures です。

現時点で、この事業の進捗はかなり良好です。その核心的な目的は、伝統的な金融手段（TradFi）をどう活用して、一般の投資家にもこうした質の高い未上場企業への投資機会を提供できるかを考えることです。

最終的に私たちは、クローズドエンド型ファンド（Closed-end Fund）の構造を設計しました。公開上場されているベンチャーキャピタル（Publicly Traded Venture Capital Firm）だと理解してもらえれば近いと思います。

そこに投資するのは、未上場企業の資産のバスケットです。現在、ファンドは Stripe、OpenAI、SpaceX（IPO 前）、英国のフィンテック企業 Revolut など複数の会社に投資しています。ほかにも優れた企業がいくつもあります。

私たちの重要な原則は一つとして変わっていません。発行主体（Issuer）の意向は尊重します。そして私たちは常に、株主の利益を最優先に置きます。私たちは、一般の個人投資家にもこうした優れた未上場企業に投資する機会があるべきだと信じています。さらに長期的には、発行主体も最終的にそれが一般的な現象として受け入れられるようになると信じています。

AI は個人投資家の取引スタイルを変えられるのか？

司会者： あなたはこれまで多くのポッドキャストで、ユーザー体験を高めるために AI を活用していると話してきました。そして、競争優位を本当に形成するには、コアとなる能力を自社で開発し、外部に全面的に依存するのではなく、自前で持つ必要があると強調していました。

もし当時の Robinhood の隆盛が「手数料無料」と「モバイルの先行投資」から来たのだとすれば、今後 5 年間で、AI を本当にうまく使いこなす証券会社は、追加でどれくらいの市場シェアを獲得できると思いますか？

Vlad Tenev： 私はずっと一つの見解があります。将来、人間は永遠に自分で取引をする、ということです。

私のキャリアの最初の仕事はハイ・フリークエンシー・トレーディング（High-frequency Trading）でした。つまり AI の最初期の応用場面の一つだと言える。もちろん当時は、皆「AI」とは呼んでいなくて、「機械学習（Machine Learning）」と言っていました。

その頃、ハイ頻度取引の会社はすでに GPU を買い始めていました。私は、最初期の NVIDIA CUDA アーキテクチャ対応のアクセラレーターを使っていたグループの一員でもありました。NVIDIA は約 2010 年に最初の Tesla のアクセラレーターを出しています。私がハイ頻度取引をしていたときは、まさにその製品を最初に入手できた側だったと記憶しています。

私たちは GPU を使ってさまざまな証券の価格を計算し、取引アルゴリズムを開発しました。つまり金融市場自体は、ずいぶん前から電子化されており、クオンツ（量的）ファンドはより複雑な取引戦略を絶えず開発し、市場に投入してきました。

Robinhood が登場する前は、多くの人がハイ頻度取引は最終的に市場を飲み込んでしまうのでは、と考えていました。でもその後 Robinhood が登場して、個人取引が大きく復活した。

個人投資家が市場に戻り、人間がもう一度自分で取引を始めた。だから、両者の間には常にある種のバランスが保たれると思います。

本当に面白いのは、次の問いです。――もともとトップのヘッジファンドやハイ頻度取引会社にしか使えなかった戦略やツールを、一般の投資家に開放できるのか？

これらのツールや、今日の一般の個人投資家の取引のやり方はまったく違います。では、計算機科学の学位を持っていなくても、一般の人がこれらの能力を簡単に使えるようにできるのか？私は、それこそが本当に期待できるポイントだと思います。

私の見方では、これは株式取引を広めるというより、ソフトウェアエンジニアリングの能力を普及させるようなものに近いです。

司会者： それは、最終的に市場全体がより効率的（Perfectly Efficient）になるということでしょうか？

Vlad Tenev： ならないと思います。もちろん、すでに大量のアルゴリズムが自動取引を行っていますが、最終的な意思決定をしているのは、依然として人間です。

司会者： でも将来、すべての個人投資家が同じ AI を持っていて、「自動取引を開始する」をクリックするだけで済むとしたら？

Vlad Tenev： もしすべての個人投資家が同じ AI Agent を使うなら、それ自体による優位性は次第に薄れていく可能性が高いです。AI が生み出せる追加価値（Incremental Value）も、だんだんと低くなるでしょう。

司会者： つまり逆に、人間のトレーダーがまた機会を得ることになりますか？

Vlad Tenev： はい、その通りだと思います。金融市場はもともと非常に複雑で、ダイナミックで、混沌（Chaotic）に満ちたシステムです。だから私は、人間と AI は最終的に何らかの形でバランスを作るのだと思います。

最後の投資アドバイス

**司会者：**そろそろ時間です。番組の流れに従って最後に一つ質問したいです。リスナーの皆さんにとって、あなたが最も重要だと思う投資アドバイスは何ですか？

Vlad Tenev： この質問には、慎重に答えないといけません（笑）。私がずっとプライベート・エクイティ市場の発展を後押ししてきたのは、今日話に出てきた多くの会社（例えば SpaceX、OpenAI、Anthropic）が、すでに 1 兆ドル規模のバリュエーションで上場しているか、あるいは将来的に 1 兆ドル規模のバリュエーションになってから上場する可能性が高いからです。

つまり、私たちは今とても微妙な段階にいる。価値の創出が、ますます少ない一握りの富裕なインサイダーに共有されるようになっています。そして彼らは、その結果ますます裕福になっている。過去には、一般の投資家がマイクロソフトやアマゾンのような、バリュエーションが数億ドル程度の段階で株を買い、その後公開市場で 1000 倍、あるいは 10000 倍のリターンを得る時代がありました。しかし今は、そのような機会はますます出にくくなっています。

だから私たちは、企業がより簡単に公開市場へ参入できるようにすることをずっと望んでいます。私たちもそのための取り組みを進めてきました。ただ、成功しても現実を変えられない可能性があることもまた、あります。

企業は、プライベート市場から資金調達を簡単に続けられるし、今後はプライベートの資金調達がさらに容易になるかもしれません。そうなれば、彼らはやはり、1 兆ドル規模のバリュエーションになってから上場するのを待ち続ける可能性があります。

だから私たちは、プライベート・エクイティ市場の扉を開かなければなりません。これが私が Robinhood Ventures にこれほど熱意を持っている理由です。これは、Robinhood にとって次の本当の重要な戦い（Crusade）だと思っています。

私たちのミッションは、プライベート・エクイティ市場を Private Markets として実現することです。一般の投資家にも、十分な安全保障と、充実したリスク管理の仕組みがある前提で、できるだけ早い段階からこれらの企業の成長に参加できるようにすること。

企業がより早い段階であるほど、リスクは確かに高い。しかし同時に、潜在的なリターンも最大です。

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