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BlackRockのBUIDLが25億ドルを突破——トークン化ファンドがトレーディングデスクの「新しい現金レッグ」に

マネーマーケットファンドがついにオンチェーンになり、デスクは素早く動いた。BlackRockのUSDリクイディティ・ファンドはBUIDLトークンとして発行され、1週間でネットミントが6億1000万ドルとなった後、運用資産が25億ドルを超えた。トークンは現金、T-bills（国庫短期証券）、およびレポ契約で裏付けられており、日次のNAV（純資産価格）と、ホワイトリスト登録ウォレット向けの同日レデンプション（償還）を備える。カストディは主要な信託銀行が担い、譲渡エージェントは24/7で稼働している。
なぜトレーダーが乗り換えたのか
利回りに加えてユーティリティが、寝かせておくだけのステーブルコインに勝る。BUIDLは年換算で約5.2%を積み上げ、ステーブルコインのように決済される。マーケットメイカーはプライムブローカーの取引拠点でそれを担保として差し出し、USDCを4.9%で借りて、ベーシス（basis）やデルタニュートラル（delta-neutral）のブックに投入できる。30〜40bpsのスプレッドが、実需規模で掛け算されれば、給与の原資になる。もう一つの優位は決済だ。償還はT+1ではなく数分でウォレットに反映されるため、デスクは従来銀行に滞留していた現金の「キャッシュドラッグ」を回避できる。
どこで使われているか
FalconXとHidden RoadがBUIDLのマージン枠を開設し、現金（fiat）レールへ移さずにスポット取引やパーペチュアル（perps）取引を可能にした。SecuritizeはRIA（登録投資顧問）向けにBUIDLのルーティングでサブスクリプションを提供し、その流入14,000万ドルのうち、モデルポートフォリオがキャッシュ枠（キャッシュスリーブ）を移したことが要因だった。Ondo FinanceはBUIDLをOUSGで包み、Flux Financeを通じてDeFiへ展開した。そこでは、ラッパーに対してUSDCを5.0%で9,000万ドル借り入れている。CurveはBUIDL/USDCプールを立ち上げ、オフチェーンでの償還により裁定が即時に行えるため、スプレッドが1bpsに保たれている。
市場への波及
リスクフリー金利がオンチェーンに存在するなら、他のあらゆるカーブ（利回り曲線）も再評価される。AaveとCompoundでは、T-bill裏付け担保が低品質な資産を押しのけたことで、ステーブルコインの貸出金利が60bps低下した。パーペチュアルの資金調達も、マーケットメイカーが高価なUSDTローンの代わりにBUIDLで在庫をファンドすることで、緩和された。ETHのステーキングは、現金が日次の流動性で5.2%を稼げるのに対し、3.1%に見える。さらに、キャリー（carry）レッグが安くなったことで、BTCのベーシスも圧縮した。
価格へのリスク
鍵はレデンプション（償還）だ。BUIDLは日次でのカットを可能にするが、銀行休業日やカストディ側の遅延があると、セカンダリーマーケットでペッグがずれる可能性がある。BUIDLを受け入れるスマートコントラクトには、ブレーカー（回路遮断）と、証明つきのNAVオラクルが必要だ。法的なラッパーのリスクも関係する。このトークンは有価証券なので、アクセスは制限される。主要な取引会場でライセンスを失えば、流動性はすぐに断片化する。
この変化は構造的だ。トレジャリー部門は以前、マネーマーケットファンドへ送金して待つだけだった。今は同じブロックで発行し、差し入れ、取引する。実在の現金25億ドルが、利回りとスピードのためにチェーンを選ぶと、残りのカーブもそれに追随する。
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