中金：現在の調整、またはすでに過度に悲観的な見通しを織り込んでいる

上证指数の年内収益率が再びマイナスに転じ、今日の市場は全面安の様相を呈しています。 近頃、A株は海外市場の変動などの要因の影響を受け、全体の下落幅が大きくなっています。上証指数は今日2.1%下落しており、現在位置では年内収益率が再びマイナスに転じ、さらに4月7日以来初めて年線（250日移動平均線）を割り込みました。沪深300は6月の高値以来の下落が7%に達し、創業板指と科創50は高値からの下落がそれぞれ15%と10%前後で、市場は全面安の構図となっています。中小型株の下落幅はさらに大きく、5月14日以来、全A等金額加重と中証2000はそれぞれ17%と18%下落しました。業界面では、先行きのAI産業チェーンが好調だった一方、7月以降はスタイルに再バランスがみられるものの、依然として全面安の様相です。石炭、銀行、農林牧渔には相対的なパフォーマンスがあり、建材、電子、通信の下落幅が大きくなっています。**市場の最近の調整は下落幅が大きく、下落の広がりも広範です。上証指数の5月中旬以来の調整幅は、3月の米・イラン情勢によって引き起こされた調整にすでに近づいており、多くの投資家がA株の中期的なパフォーマンスに懸念を抱くきっかけにもなっています。とはいえ、当社は、現在の短期市場の調整は過度に悲観的な見通しを織り込み済みであり、今後1〜2週間のリバウンドはいつでも起こり得ると考えています、速報は以下のとおりです：

最近の市場調整は主に外部要因によって引き起こされ、内部にもミクロ構造上の問題があります。具体的には：1）海外のAIに関するネガティブな語り（ナラティブ）が多い。 近頃、AI産業チェーンに関するネガティブな語りが頻発しています。6月25日にApple社が、ストレージ価格上昇によるコスト圧力を理由にMacとiPadの値上げを発表した後、7月1日にMetaが、外部顧客向けに一部の余剰AI計算能力およびモデルアクセスの提供を検討しました。こうした一連のネガティブな語りは、それまでの市場が抱いていた「AI計算需要の楽観的な見通し」を変え、さらにAI上流の高い景気（高景況）が下流の需要を逆に圧迫し得るという懸念を強めました。これを受けて、世界のAI産業チェーン上流は6月下旬以降、全般的に明確な調整が見られています。AI海外サプライチェーンの構成比が高い創業板指の下げ幅は、最近特に大きくなっています。また、中国（国内）半導体分野では6月に30%超の上昇があったものの、AIに関する語りの変化の影響を受け、近頃は利益確定の動きが出ています。

2）海外市場の変動によるリスク感情の伝播。 近頃、韓国の株式市場が世界市場の注目を集めています。先行してストレージ関連の主力銘柄が大きく上昇していたのは、ある程度投資家が大幅にレバレッジをかけていたことによる面があります。年初以来、韓国取引所を含む海外のほかの市場では、レバレッジETFが大量に発行されています。弊社の試算では、関連する韓国市場のグローバル・レバレッジETFの規模は一時500億米ドル超に達し、さらに日次の取引高を合計すると、韓国株での売買に占める比率が高い状況でした。近頃、ストレージの語りが変わったことで、韓国市場の下落とレバレッジ取引の損切り（ストップ）措置が負のスパイラルを形成し、韓国総合指数は高値からの累計下落幅が27.5%に達するまでになっています。リスク感情の伝播は、米国株やA株のテクノロジー・ハードウェア関連セクターにも波及しています。

3）海外の地政学リスクの再燃もリスク選好を圧迫しています。 米・イラン情勢は近頃再び緊張し、衝突が激化することで国際原油価格が比較的速いペースで持ち直しています。海外の流動性が引き締まるとの見通しも繰り返し修正されており、これが世界のリスク資産のパフォーマンスを制約しています。

4）A株市場内部のミクロ構造上の問題は依然として改善が必要です。 先行きA株は6月下旬に再び取引の感情が過熱し、3.8兆元の1日出来高（売買代金）はすでに回転率（ターンオーバー）で6%を超えています。さらに構造面では、テクノロジー・セクターの取引が混み合いすぎるという問題があります。先週木曜・金曜にはTMTセクターのA株に占める取引代金比率が急速に52%まで上昇し、歴史的な最高水準となりました。半導体業界の取引代金比率も20%に達しており、一方で非AIセクターは資金流出圧力が目立って強く、下落の調整が起きています。

現時点の市場のポジション（見通し）は、すでに過度に悲観的な予想を織り込んでいる可能性があり、年内の良好な配置（タイミング）が改めて迎えられるでしょう。短期的には、海外の語りと流動性の改善を待てば、リバウンドはいつでも到来し得ます。 最近の市場の急速な下落は、主に海外の語りとリスク感情の影響を受けており、「AIによるテクノロジー革命の先行き」に対する懸念が内包されています。さらにバリュエーションの観点では、沪深300の株式リスクプレミアムが歴史的な平均を再び上回る水準に戻っており、配当利回りも2.7%程度まで上昇しているため、これも後続期間に対してやや悲観的な期待があることを示唆しています。AI革命については、中金・ミュウ・エンイアン博士が『新たな地平へ向かう――不確実性の中の確実性をつかむ』の中で、AIバブル判断の3つの基準を提示しています。生産力向上につながるか、レバレッジの状況はどうか、そして二次市場のバリュエーションはどうかです。現状では、全体としては相対的に健全で良性の状態にあると見ています。加えてAnthropicやOpen AIのARRなどの指標も引き続き増加しており、AIがビジネスモデルとして利益獲得まで至る「収益化の論理的なクローズドループ」が崩れてはいません。

今月、海外のクラウド企業の業績発表があることで、関連する懸念の一段の払拭に役立つ可能性があります。韓国の株式市場におけるレバレッジETFも、今月はより早いペースでの清算（加速した出清）の兆しがみられます。今月の米国のインフレはピークアウトして下落に向かう見通しであり、流動性面の懸念を解消する助けにもなり得ます。短期的には、当社はネガティブ要因はすでに相当程度放出されており、市場の調整余地はすでに十分に織り込まれている可能性が高いと考えています。現在は、中報（中間決算）の景況感が良い方向へ段階的に配置し、前向きな触媒の出現を待つのがよいでしょう。ミクロ構造の混雑問題が徐々に消化されるにつれて、当社は今後1〜2週間で、市場が年内のもう一つの相対的な底をつけ、そして徐々に下げ止まって持ち直す展開を見込んでいます。中期の視点では、当社はA株市場が「横ばい〜上昇」のトレンドを継続することを強く見込んでいます。 中金のストラテジーチームは昨年発表した『ブル（強気相場）を生む要因は何か：論争』の中で、国際秩序の再構築と中国の産業イノベーションの潮流が呼応することが、今回の市場上昇と中国資産の再評価を押し上げるコアの原動力だと指摘しています。当社は、この2つの条件に変化がない限り、中国資産のパフォーマンスを下支えし続けると考えています。

中金のストラテジーチームは年初に発表した『「底はあるが天井はない」ゆるやかな強気相場はどう形成されるか？――新秩序、新原動力、新エコシステム』の中で、マクロのパラダイム転換と資本市場制度改革が進む中で、A株の基礎となる環境は「量的変化が質的変化を生む」段階へ進んだと述べています。国際通貨秩序の再構築による「新秩序」、世界の資金の再配置がA株へ外部の動力を注入することが起点になり、経済転換と新質の生産力の台頭が「新原動力」をもたらし、利益の安定性と持続可能性が大幅に向上します。投資・融資改革、「市場を安定させる」メカニズムと中長期資金の参入によって「新エコシステム」が構築され、市場のレジリエンスと魅力度が継続的に強まり、従来よりも「底はあるが天井はない」ゆるやかな強気相場を形成する条件が備わっています。924年以来のA株市場の安定運行は、続く可能性が高いと見ています。 長期かつ安定した市場は、基本面の改善によって指数を押し上げることにより支えられるべきで、単なるバリュエーションの上昇だけに依存するのではありません。また、増分資金、特に中長期資金を継続的に引き付け、良性の循環を形成しやすく、ひいてはA株市場の中長期的な健全な発展にもつながります。

配置面では、新を求めて継続し、価格差（温度差）を収れんさせます。 当社が昨年11月に発表した『A株市場2026年展望：追い風を受けて、確かな歩みを』では、2026年も成長は依然として優位ですが、他セクターに対する相対パフォーマンスは多少収れんする可能性があるとしています。過去3年の過剰生産能力（供給能力）削減のサイクルを経て、「内巻き（内卷）を抑える」といった政策推進が重なっていることで、より多くの景気連動（順周期）業種が、需給の再バランスによる恩恵を受ける見込みです。市場の変動環境では、低ボラティリティ（低リスク）系の配当（いわゆる「紅利」）は相対的に下げにくい可能性があり、中期では以下の2つの主線に注目することを推奨します：

1）景気（コンビクション）成長： 当社は『成長スタイルはどうやって独立した相場を抜け出すのか？』の中で、外部に不利なマクロ環境があっても、景況度が十分に高い産業は、分子側（成長部分）の高成長で、分母側（リスク要因・抑制要素）の悪影響を相殺できると提起しました。AIは段階的にビジネスモデルのクローズドループを実現し、業績成長も裏付けとして顕在化していく見通しです。AI関連の基盤インフラ（光通信、PCBなど）および上流に関連する材料についても、高景況の状態は今年の確度が依然として高いと見ています。革新的な創薬（イノベーション薬）も、昨年の集中的なBD（導入・ライセンス契約）取引の後、今年は多くの企業が臨床データの検証段階に入りつつあり、ボトムアップで注目する価値があります。流動性やバリュエーションなどは短期的に相場の攪乱要因になり得るものの、決定的な要因ではなく、中期のトレンドには直接影響しません。今後の成長スタイルの重点は、引き続き景況度の追跡にあります。

2）景気循環の改善： ますます多くの領域で、ファンダメンタルズが「景気循環の底」から回復しつつあります。当社は、地政学の状況と、供給能力サイクルの位置を総合的に考慮し、需給の構図が改善する領域（電力網設備、石化化工、建設機械など）に注目することを提案します。また、地政学的不確実性の下では、海上運賃輸送や小型金属（小金属）などの業種が相対的に恩恵を受ける可能性があります。純内需型の業種については、基本面の回復はまだ進捗が相対的に遅く、今後の動向をさらに観察する必要があります。   

この記事の出所：中金点睛

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