◎記者 陳玥
2026年上半期、世界市場は流動性の緩和と産業トレンドの追い風が重なり、「氷と炎の両極」を描く大きな展開となった。AIを代表とするテクノロジー株は急騰して突き進み、大口商品は大きく上げ下げする一方、その他の資産は値固めの中で上昇機会を待っていた。
下半期に入って、攻守兼備の資産配分の錨（アンカー）をどう見つけるべきか。この問いを携えて、上海証券報の記者は複数の公募FOF（ファンド・オブ・ファンズ）基金マネジャーに取材した。
楽観か、それとも慎重か？
構造的な分化が十分に演じられているものの、株式（エクイティ）資産は依然として下半期のFOF基金マネジャーの資産配分の中核だ。
「株式資産は依然として債券や商品より優位で、今後はテクノロジー株のさらなるパフォーマンスに注目するべきです」。南方基金のFOF投資部総经理、李文良氏は述べた。世界の株式市場の観点から、現時点のA株（中国本土株）のバリュエーション水準は適正で、リスク・プレミアム水準は歴史的に中立の位置にある。分化相場は、成長スタイルの内部でのローテーションを通じて消化される可能性があり、中堅製造や資源関連といった業績の良いセクターを、リスク分散の選択肢として組み入れられるという。
「当面のA株のパフォーマンスについては、引き続き楽観しています」。匯添富（ホイティエンフー）のFOF基金マネジャー、程竹成氏は語る。第2四半期に入ると、中東の地政学的な緊張が緩和し、グローバル市場のリスク志向が回復する。A株も対外的な撹乱への耐性を徐々に高めており、主要な広範な指数はいずれも総じて反発している。世界の流動性の緩和に対する期待が高まっていることに加え、中国経済の運営は安定しており、海外需要も限界的に改善している。今後のA株は、政策支援と産業トレンドの後押しにより恩恵を受ける構造的な機会がある。
一方で、FOF基金マネジャーの中には、株式資産に対する見方を「楽観」から「中立寄りの慎重」へと切り替えた人もいる。興証グローバル・ファンドの多元資産配分部基金マネジャー、蒋寒尽氏は言う。上半期に同氏が担当する商品ではポジションを引き下げ、構成を調整したが、下半期も引き続き慎重さを維持し、さらに構成を最適化する方針だ。
「現在、ディフェンシブ系の資産の利回りは低く、さらに住民の『預金の資金移動（いわゆる“貯蓄から預金以外へ”の動き）』が後押しすることで、株式市場が引き続き上昇する可能性があります。だからこそ、私たちは高いところでは段階的にポジションを下げますが、必要以上に大きくは乖離しません。これまで、景気循環の成長スタイルはバリュー・スタイルに比べて高い超過リターンを積み上げており、しかも景気循環の成長スタイルは絶対バリュエーション、相対バリュエーションのいずれも歴史的な高水準にあります。したがって、スタイルの再バランスは適度に行う余地があります」。蒋寒尽氏はそう述べた。
分化か、それとも収斂か？
下半期、極端な分化相場は収束するのだろうか。テクノロジーの成長セクターに集まった資金は、他のセクターへ流れていくのだろうか。これらの問題に対し、FOF基金マネジャーはそれぞれ下半期の配分戦略を提示した。
「下半期には、市場スタイルは均衡に向かい、相場の駆動は増分の流動性から、利益のファンダメンタルズへ移っていくでしょう」。北京のある大手基金会社の資産配分部責任者は言う。「攻めの局面では、AIのスーパーサイクルによって牽引されるハードテクノロジーのメインテーマ、値上げロジックにより牽引される資源のメインテーマなどを重点的に見ます。さらに、バリュエーションの修復期待がある香港株のセクターにも適度に注目します。守りの局面では、高配当の資産に集中します」。
取材を受けた多くのFOF基金マネジャーは、テクノロジー株に対する自信が依然として強い。
「下半期を展望すると、テクノロジー産業、特にハードテクノロジーの方向性は、AIへの強い需要と設備投資の増額によって引き続き恩恵を受けるはずです」。李文良氏は言う。ただし、テクノロジー相場は上昇の後半局面に入る見込みで、ボラティリティはさらに拡大する可能性があるため、混雑度が高いAIの細分領域は冷静に捉えるべきだという。
程竹成氏も、下半期のテクノロジー株の好調を見込む。氏は、テクノロジー株、特に海外の計算能力（算力）関連のチェーン全体の上昇は、ほぼ完全に利益（収益）によってもたらされており、バリュエーションの上昇によるものではないと考える。したがって、将来も上昇余地があるという見方だ。
また、FOF基金マネジャーの中には、テクノロジー・セクター以外の方向性をより重視する人もいる。
「上半期のA株のパフォーマンスは強かったものの、スタイルの分化はかなり極端でした。テクノロジー関連の株式は上向きましたが、従来型経済と連動する内需や配当（リターン）などの資産は下落しました。その中には、多くの企業で経営が安定的に改善しており、安定したフリーキャッシュフローを備えるところがあり、継続的な調整を経てバリュエーションはより合理的、さらには割安になっている可能性があります。全体としての配分におけるコストパフォーマンスは非常に際立っており、私たちは、この部分の資産が今後、より良い市場パフォーマンスを見せると考えています」。招商基金の資産配分・FOF投資部基金マネジャー、楊宇氏は述べた。
「下半期も引き続き、株（エクイティ）、債券、商品への配分が主になり、海外の株式系ファンドへの適度な配分もあり得ます」。民生加銀FOF基金マネジャー、代宏坤氏は語る。代宏坤氏はこう考える。A株については、テクノロジーのメインテーマによって圧迫された新エネルギー、革新薬、消費などのセクターは、下半期に追い上げ（補完）余地が比較的大きい見込みだ。米国株については、企業の利益成長がテクノロジーからエネルギーや素材などのセクターへ波及しつつあり、バリュエーションは妥当なレンジにある。
リスクかチャンスか？
株式資産以外で、下半期は他の資産がどう展開するのか。これに対し、FOF基金マネジャーはそれぞれ見通しを示した。
債券市場について、楊宇氏は「中長期での配分におけるコストパフォーマンスは株式より弱い」と考える。上半期、10年物国債利回りは1.7%から1.9%の範囲で推移し、全体の静的利回りは歴史的に低い水準だった。ボラティリティは明確に増え、シャープレシオは大きく低下した。同時に、経済が底入れして安定しつつあることから、PPIは徐々にマイナス圏から脱し、持続的に回復している。CPIは緩やかなプラス成長を維持しており、国内の金利市場は引き続き影響を受けると予想する、と楊宇氏は述べた。
李文良氏は、債券の信用利回りスプレッドは低く、年限スプレッドは中立であり、債券戦略はクーポン（利息）重視の戦略が主になるとした。
程竹成氏は、債券利回りは相場的に振れる一方で、現在の年限スプレッドと信用スプレッドはいずれも小さいと述べる。ただし、突発的な短期金利上昇の“テール（尾部）リスク”には警戒が必要だという。
金価格については反発の機会があり得る。程竹成氏の見立てでは、米国の通貨の過剰発行と財政拡張により、ドルの信用力が相対的に金に対して低下したことが背景にある。さらに、世界の中央銀行が継続して金を購入していることも加わり、金価格の上昇を押し上げている。今後も、世界の中央銀行による金購入は続き、米国の財政問題も依然として目立つため、金には大きな確率で上昇余地があるはずだ。同時に、金は短期の流動性の変化や投機的なセンチメントによって、顕著な下落（リトレース）も起こり得る。ただし、短期の調整は長期トレンドに影響しない。
楊宇氏は、長期的には米国の財政は引き続き拡張サイクルにある一方、地政学的な不確実性も残るため、金の配分ロジックは変わらないとする。短期的には、政策転換を示す明確なサインが出るのを待つ必要がある、という見方だ。
代宏坤氏は次のように述べた。地政学的な不確実性は、原油・ガス資産の価格を激しく振らせ、中長期の配分における価値は不足する。下半期には、需給の構図が緩和方向へ傾く可能性もあり、原油価格が上がる十分な動機は不足し得る。
(編集：许楠楠)
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公募FOFファンドマネージャーの見通し：下半期は守りと攻めを兼ね備えた資産配分の軸を探す
◎記者 陳玥
2026年上半期、世界市場は流動性の緩和と産業トレンドの追い風が重なり、「氷と炎の両極」を描く大きな展開となった。AIを代表とするテクノロジー株は急騰して突き進み、大口商品は大きく上げ下げする一方、その他の資産は値固めの中で上昇機会を待っていた。
下半期に入って、攻守兼備の資産配分の錨（アンカー）をどう見つけるべきか。この問いを携えて、上海証券報の記者は複数の公募FOF（ファンド・オブ・ファンズ）基金マネジャーに取材した。
楽観か、それとも慎重か？
構造的な分化が十分に演じられているものの、株式（エクイティ）資産は依然として下半期のFOF基金マネジャーの資産配分の中核だ。
「株式資産は依然として債券や商品より優位で、今後はテクノロジー株のさらなるパフォーマンスに注目するべきです」。南方基金のFOF投資部総经理、李文良氏は述べた。世界の株式市場の観点から、現時点のA株（中国本土株）のバリュエーション水準は適正で、リスク・プレミアム水準は歴史的に中立の位置にある。分化相場は、成長スタイルの内部でのローテーションを通じて消化される可能性があり、中堅製造や資源関連といった業績の良いセクターを、リスク分散の選択肢として組み入れられるという。
「当面のA株のパフォーマンスについては、引き続き楽観しています」。匯添富（ホイティエンフー）のFOF基金マネジャー、程竹成氏は語る。第2四半期に入ると、中東の地政学的な緊張が緩和し、グローバル市場のリスク志向が回復する。A株も対外的な撹乱への耐性を徐々に高めており、主要な広範な指数はいずれも総じて反発している。世界の流動性の緩和に対する期待が高まっていることに加え、中国経済の運営は安定しており、海外需要も限界的に改善している。今後のA株は、政策支援と産業トレンドの後押しにより恩恵を受ける構造的な機会がある。
一方で、FOF基金マネジャーの中には、株式資産に対する見方を「楽観」から「中立寄りの慎重」へと切り替えた人もいる。興証グローバル・ファンドの多元資産配分部基金マネジャー、蒋寒尽氏は言う。上半期に同氏が担当する商品ではポジションを引き下げ、構成を調整したが、下半期も引き続き慎重さを維持し、さらに構成を最適化する方針だ。
「現在、ディフェンシブ系の資産の利回りは低く、さらに住民の『預金の資金移動（いわゆる“貯蓄から預金以外へ”の動き）』が後押しすることで、株式市場が引き続き上昇する可能性があります。だからこそ、私たちは高いところでは段階的にポジションを下げますが、必要以上に大きくは乖離しません。これまで、景気循環の成長スタイルはバリュー・スタイルに比べて高い超過リターンを積み上げており、しかも景気循環の成長スタイルは絶対バリュエーション、相対バリュエーションのいずれも歴史的な高水準にあります。したがって、スタイルの再バランスは適度に行う余地があります」。蒋寒尽氏はそう述べた。
分化か、それとも収斂か？
下半期、極端な分化相場は収束するのだろうか。テクノロジーの成長セクターに集まった資金は、他のセクターへ流れていくのだろうか。これらの問題に対し、FOF基金マネジャーはそれぞれ下半期の配分戦略を提示した。
「下半期には、市場スタイルは均衡に向かい、相場の駆動は増分の流動性から、利益のファンダメンタルズへ移っていくでしょう」。北京のある大手基金会社の資産配分部責任者は言う。「攻めの局面では、AIのスーパーサイクルによって牽引されるハードテクノロジーのメインテーマ、値上げロジックにより牽引される資源のメインテーマなどを重点的に見ます。さらに、バリュエーションの修復期待がある香港株のセクターにも適度に注目します。守りの局面では、高配当の資産に集中します」。
取材を受けた多くのFOF基金マネジャーは、テクノロジー株に対する自信が依然として強い。
「下半期を展望すると、テクノロジー産業、特にハードテクノロジーの方向性は、AIへの強い需要と設備投資の増額によって引き続き恩恵を受けるはずです」。李文良氏は言う。ただし、テクノロジー相場は上昇の後半局面に入る見込みで、ボラティリティはさらに拡大する可能性があるため、混雑度が高いAIの細分領域は冷静に捉えるべきだという。
程竹成氏も、下半期のテクノロジー株の好調を見込む。氏は、テクノロジー株、特に海外の計算能力（算力）関連のチェーン全体の上昇は、ほぼ完全に利益（収益）によってもたらされており、バリュエーションの上昇によるものではないと考える。したがって、将来も上昇余地があるという見方だ。
また、FOF基金マネジャーの中には、テクノロジー・セクター以外の方向性をより重視する人もいる。
「上半期のA株のパフォーマンスは強かったものの、スタイルの分化はかなり極端でした。テクノロジー関連の株式は上向きましたが、従来型経済と連動する内需や配当（リターン）などの資産は下落しました。その中には、多くの企業で経営が安定的に改善しており、安定したフリーキャッシュフローを備えるところがあり、継続的な調整を経てバリュエーションはより合理的、さらには割安になっている可能性があります。全体としての配分におけるコストパフォーマンスは非常に際立っており、私たちは、この部分の資産が今後、より良い市場パフォーマンスを見せると考えています」。招商基金の資産配分・FOF投資部基金マネジャー、楊宇氏は述べた。
「下半期も引き続き、株（エクイティ）、債券、商品への配分が主になり、海外の株式系ファンドへの適度な配分もあり得ます」。民生加銀FOF基金マネジャー、代宏坤氏は語る。代宏坤氏はこう考える。A株については、テクノロジーのメインテーマによって圧迫された新エネルギー、革新薬、消費などのセクターは、下半期に追い上げ（補完）余地が比較的大きい見込みだ。米国株については、企業の利益成長がテクノロジーからエネルギーや素材などのセクターへ波及しつつあり、バリュエーションは妥当なレンジにある。
リスクかチャンスか？
株式資産以外で、下半期は他の資産がどう展開するのか。これに対し、FOF基金マネジャーはそれぞれ見通しを示した。
債券市場について、楊宇氏は「中長期での配分におけるコストパフォーマンスは株式より弱い」と考える。上半期、10年物国債利回りは1.7%から1.9%の範囲で推移し、全体の静的利回りは歴史的に低い水準だった。ボラティリティは明確に増え、シャープレシオは大きく低下した。同時に、経済が底入れして安定しつつあることから、PPIは徐々にマイナス圏から脱し、持続的に回復している。CPIは緩やかなプラス成長を維持しており、国内の金利市場は引き続き影響を受けると予想する、と楊宇氏は述べた。
李文良氏は、債券の信用利回りスプレッドは低く、年限スプレッドは中立であり、債券戦略はクーポン（利息）重視の戦略が主になるとした。
程竹成氏は、債券利回りは相場的に振れる一方で、現在の年限スプレッドと信用スプレッドはいずれも小さいと述べる。ただし、突発的な短期金利上昇の“テール（尾部）リスク”には警戒が必要だという。
金価格については反発の機会があり得る。程竹成氏の見立てでは、米国の通貨の過剰発行と財政拡張により、ドルの信用力が相対的に金に対して低下したことが背景にある。さらに、世界の中央銀行が継続して金を購入していることも加わり、金価格の上昇を押し上げている。今後も、世界の中央銀行による金購入は続き、米国の財政問題も依然として目立つため、金には大きな確率で上昇余地があるはずだ。同時に、金は短期の流動性の変化や投機的なセンチメントによって、顕著な下落（リトレース）も起こり得る。ただし、短期の調整は長期トレンドに影響しない。
楊宇氏は、長期的には米国の財政は引き続き拡張サイクルにある一方、地政学的な不確実性も残るため、金の配分ロジックは変わらないとする。短期的には、政策転換を示す明確なサインが出るのを待つ必要がある、という見方だ。
代宏坤氏は次のように述べた。地政学的な不確実性は、原油・ガス資産の価格を激しく振らせ、中長期の配分における価値は不足する。下半期には、需給の構図が緩和方向へ傾く可能性もあり、原油価格が上がる十分な動機は不足し得る。
(編集：许楠楠)
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