展望：戦略の構造的な問題は未解決のままであり、ビットコイン保有からの収益化を探るべきだ

7月3日、Galaxyのリサーチ部門ディレクターであるアレックス・ソーンは、月曜にStrategyが発表した資本管理の調整は大きな転換点を示すと述べた。発表前の数週間、Strategyの優先株「デジタルクレジット」システムには圧力がかかっており、優先株STRCは額面100ドルを下回り、6月26日には過去最安値の71.25ドルをつけた。これにより市場は、同社が増え続ける優先株の配当をどのように支払うのか疑問視していた。Strategyはその後、新たなデジタルクレジットの資本フレームワークを発表し、取締役会承認のドル準備方針、改定されたSTRCの配当方針、優先証券の買い戻しに関する10億ドルの承認、MSTR普通株の買い戻しに関する10億ドルの承認、そしてBTCのモネタイゼーション（現金化）計画を盛り込んだ。さらに取締役会は、STRCの年次配当率を11.5%から12%に引き上げ、7月1日以降の基準日に対する半年ごとの配当に適用するとした。発表後、MSTRは12.6%上昇して約92.70ドルとなり、STRCは12.2%上昇して約83.70ドルとなった。

ソーンはStrategyのアプローチは賢明だと考えるが、構造的な問題を恒久的に解決できるとは限らないという。会社には依然として大きな優先株の仕組みがあり、支払い義務も継続している。さらに、同社は2027年と2028年にそれぞれ転換社債の満期が計67億ドル分控えている。市場が本当に懸念しているのは、Strategyに資産がないことではなく、BTC保有者、MSTR普通株の株主、あるいは優先株の保有者にダメージを与えずに配当を支払うのに十分なドルの流動性があるかどうかだ。普通株の売却によって1,000百万ドル超の現金を調達し、12か月の最低現金準備方針を設定し、現在の現金カバレッジを約17か月まで引き上げることで、Strategyは時間を買った。

最も物議を醸しているのはBTCのモネタイゼーション計画で、Strategyが時々BTCを売却する可能性を示唆しているように見える。ソーンは、Strategyがビットコインを売却することは望ましくないと考えている。同社のアイデンティティやMSTRプレミアムは、長期的なBTCエクスポージャー（エクスポージャー提供）ツールとしての物語に基づいており、BTCを売ればこの物語が損なわれるからだ。ただし、少量のBTC売却で資本構造の不均衡なスパイラルを防ぎ、優先株を保護し、より良い市場環境が整うまで待てるのであれば、その道は正当化され得るとも考えている。Strategyは、スポットのBTCを直接売らずにBTC資産から収益を得る方法を検討すべきだ。たとえば、保守的に分離した少量のBTCを貸し出すことや、オプション戦略を用いてボラティリティによるリターンを得ることなどが挙げられる。