智谱が連続2日続伸したのとは鮮明に対照的に、MiniMaxの禁解除の日は下振れによる調整に見舞われた。7月9日、中国の大手モデル企業であるMiniMaxは、上場後初となる最初のロックアップ株の解禁を迎え、359.8香港ドルで寄り付いた後、いったん397.4香港ドルまで上昇したものの、その後は下落基調が続き、引けは297.4香港ドル、時価総額は691.55億香港ドルだった。3月に記録した1330香港ドルの過去最高値から約77%下落している。
これはMiniMax上場以来最大規模の資本放出となった。Pre-IPOおよび中核株主のうち80%以上が長期保有の姿勢を示しているにもかかわらず、株価は激しく乱高下した。株価の変動は表面的なものであり、MiniMaxと智谱の時価総額の推移カーブは、中国の大規模言語モデルの商用化における異なる軌跡を描き出している。製品が真のお金を生むのかどうかが、次の局面の時価総額水準を決める。
株価ジェットコースター
1月9日、MiniMaxは165香港ドルの発行価格で香港株に上場し、上場初日の終値は109%と大幅高、市場はこの中国の大規模言語モデル企業への熱狂はほとんど沸騰状態だった。時価総額は一気に1000億香港ドルを超えた。
半年後の7月9日、年初から始まった資本の宴は、別の一面を見せた。寄り付きは359.8香港ドルで低く、その後すぐに買いが殺到し、株価は一時397.4香港ドルまで押し上げられ、まるで前日に智谱が示した「安値からの切り返し」という脚本を再現するかのようだった。しかし午前10時以降に流れが急変し、株価は下向きに反転。午後に入って下げ幅はさらに拡大し、安値は283.8香港ドルまで下げた。引けにかけてやや下げが縮小したものの、最終的に引けは297.4香港ドルとなり、終日下落は17.98%。香港株の時価総額は691.55億香港ドルまで目減りした。北京商報の記者の取材時点では、MiniMax関係者は解禁後の株価動向について暫定的にコメントしていない。
急落に見えたのには、理由がないわけではない。上場から2カ月後、MiniMaxの株価は一連のAIテーマ狂騒の中で1330香港ドルの歴史的な最高値まで押し上げられたが、そこからは長い下落が続いた。6月初めには、株価はピーク時の半値をやや上回る水準まで下がっていた。
6月初めにMiniMaxは新世代の大規模モデル「MiniMax-M3」を発表し、1週間後にAPIを恒久的に半額にすると発表した。値下げのニュースが出ると、JPモルガンはMiniMaxのレーティングを「中立」に引き下げた。理由は、市場が同社の当初想定していた製品プレミアムを評価していないためだ。こうした材料が重なったことで、株価はさらに一段下の水準へ。
1月8日に上場した智谱とMiniMaxは、その前後で香港株に上場。発行価格はそれぞれ116.2香港ドルで、上場後の株価は上昇を続け、6月に最新モデル「GLM-5.2」が発表された後、2980香港ドルの歴史的高値に到達した。7月9日の引け時点で、智谱の株価は2032香港ドル、時価総額は4497.11億香港ドルだった。
同業企業の分岐点
MiniMaxの解禁日が、ちょうど智谱の足跡を踏む形になった。
7月8日、智谱は解禁初日に大幅高（+13.35%）となり、翌日もこの勢いを続けた。1日後に順番がMiniMaxへ回ってきたが、やはり低く始まったものの、智谱と同じ脚本を描くことはできなかった。
文淵智庫の創業者である王超氏は北京商報の記者に対し、「全体の流動性という観点から見ると、両者のプレッシャーはまったく違う。智谱の解禁比率はMiniMaxよりもはるかに低く、株価へのプレッシャーは当然ながら非常に大きい」と述べた。公開情報によれば、MiniMaxの今回の解禁は約44.85%の株式が集中して解禁されるのに対し、智谱の解禁比率は約5.76%だ。
王超氏は、株主の「遺伝子」の違いもまた、市場が「ロックアップ保有の約束」にどう対応するかを決めると指摘する。智谱の今回の解禁の主要対象はアンカー投資家で、その中には国有資本の背景を持つ機関も少なくない。王超氏は北京商報の記者に対し、「こうした投資家は『少額で投じ、早期に投じ、忍耐強い』という性質があり、生来から『座席の安定剤（いわゆる押し支え役）』の役割を担いやすい。MiniMaxの株主構造は、典型的なインターネット企業のそれにより近い。Pre-IPOおよびアンカー投資家の名簿を見ると、純粋な財務型PE/VCの比率が高い」と語った。
王超氏によると、これらの機関の取得コストは極めて低く、帳簿上のリターンは数十倍、場合によっては100倍に達している。解禁ウィンドウが来ると、「非常に喜んで」売却する意向になるという。背景には現実的なロジックがある。こうした機関には通常、7年程度のリターン期限があり、その後にもより良い案件が控えているため、キャッシュフローが重要になる。
北京商報の記者とのやり取りの中で、工業情報化部の情報通信経済専門家委員会委員である盤和林氏は、「MiniMaxの初期株主の中には、すでに先回りして売りに走る人が出ている。一般投資家とアンカー投資家、元の株主の売却スタンスは大きく変わらない。ただ違うのはコストだ。一般投資家は買い付けコストが高く、売るときにためらいが出る。一方でアンカーやPre-IPO株主は収益余地が大きく、売却に心理的負担はない」と述べた。
ただし王超氏は、これが必ずしも両社が分岐の段階に入ったことを意味するわけではないと考えている。「両社とも株がすべて解禁された後こそ、初めて本当の比較ができる」とする。
大規模モデルが「信仰トレード」から脱する
多くの実務者は、大規模モデルの分野が評価（バリュエーション）の切り替え局面にあると見ている。これまで資本市場は「AIネイティブ」というラベルに対して高いプレミアムを支払ってきたが、今や同じ資金が、契約金額、売上総利益率、そして顧客の継続更新率に注目し始めている。
MiniMaxは2025年に総収益7903.8万米ドルを実現し、前年から158.9%増加。収益の70%以上は国際市場からで、売上総利益は2007.9万米ドルと前年同期比437.2%増、売上総利益率は25.4%にまで上昇し、業績は市場予想を上回った。具体的には、MiniMaxのC向けのAIネイティブ製品の収益は5307.5万米ドルで前年同期比143.4%増、総売上に占める割合は67.2%。B向けのオープンプラットフォームおよびその他の企業向けサービス収益は2596.3万米ドルで同197.8%増、占有率は32.8%だった。
2025年の智谱の売上は7.24億元で、2024年比で131.9%増。調整後の純損失は31.82億元で、2024年より29.1%拡大。展開形態の違いに基づくと、2025年の智谱クラウドの展開型収益は19.04億元で総売上の26.3%、オンプレミス展開型収益は53.4億元で総売上の73.7%を占める。
アナリストの見立てでは、解禁当日の株価の変動は短期の需給の綱引きにすぎず、長期の時価総額を左右するのは結局、製品のファンダメンタルズだという。王超氏は、解禁後の株価動向をより重要に左右する要因は技術面にあるとして、「大規模モデルが本当に打ち勝てるのか、これがより重要で、また長期投資の論理でもある。見るべき核心は2つの指標だ。モデルの呼び出し量（利用量）と、市場に価格決定・値上げの能力があるかどうかだ」と述べた。
モデルの呼び出し量という観点では、世界最大級のAPI集約プラットフォームであるOpenRouterで今週、Mini-Max M3と智谱のGML5.2の呼び出し量はそれぞれ2位と3位に位置している。今月の世界ランキングでは、2つのモデルはそれぞれ2位と9位だった。
解禁直前、海外の投資銀行が出したレーティングも興味深い。7月の第一週に、ゴールドマン・サックス、バンク・オブ・アメリカ、シティグループの3機関が足並みをそろえてMiniMaxに「買い」のレーティングを付与した。目標株価はそれぞれ860香港ドル、500香港ドル、533香港ドル。6月下旬には、MiniMaxの最大手投資家および戦略株主であるアリババと、ミハ游が、Mini-Maxの発展見通しについて長期的に高い評価を示し、引き続き同社の成長を見守ると明確に表明した。さらに、MiniMaxの創業チームは12カ月の任意の売却禁止期間を設定しており、業界で一般的な6カ月の取り決めを大きく上回っている。今回の初回解禁には、創業チームおよび従業員持株は関与しない。
北京商報記者 魏蔚
328.12K 人気度
71.13K 人気度
4M 人気度
893.77K 人気度
187.25K 人気度
解禁日 一進一退 大規模モデルの双雄 台本が違う
智谱が連続2日続伸したのとは鮮明に対照的に、MiniMaxの禁解除の日は下振れによる調整に見舞われた。7月9日、中国の大手モデル企業であるMiniMaxは、上場後初となる最初のロックアップ株の解禁を迎え、359.8香港ドルで寄り付いた後、いったん397.4香港ドルまで上昇したものの、その後は下落基調が続き、引けは297.4香港ドル、時価総額は691.55億香港ドルだった。3月に記録した1330香港ドルの過去最高値から約77%下落している。
これはMiniMax上場以来最大規模の資本放出となった。Pre-IPOおよび中核株主のうち80%以上が長期保有の姿勢を示しているにもかかわらず、株価は激しく乱高下した。株価の変動は表面的なものであり、MiniMaxと智谱の時価総額の推移カーブは、中国の大規模言語モデルの商用化における異なる軌跡を描き出している。製品が真のお金を生むのかどうかが、次の局面の時価総額水準を決める。
株価ジェットコースター
1月9日、MiniMaxは165香港ドルの発行価格で香港株に上場し、上場初日の終値は109%と大幅高、市場はこの中国の大規模言語モデル企業への熱狂はほとんど沸騰状態だった。時価総額は一気に1000億香港ドルを超えた。
半年後の7月9日、年初から始まった資本の宴は、別の一面を見せた。寄り付きは359.8香港ドルで低く、その後すぐに買いが殺到し、株価は一時397.4香港ドルまで押し上げられ、まるで前日に智谱が示した「安値からの切り返し」という脚本を再現するかのようだった。しかし午前10時以降に流れが急変し、株価は下向きに反転。午後に入って下げ幅はさらに拡大し、安値は283.8香港ドルまで下げた。引けにかけてやや下げが縮小したものの、最終的に引けは297.4香港ドルとなり、終日下落は17.98%。香港株の時価総額は691.55億香港ドルまで目減りした。北京商報の記者の取材時点では、MiniMax関係者は解禁後の株価動向について暫定的にコメントしていない。
急落に見えたのには、理由がないわけではない。上場から2カ月後、MiniMaxの株価は一連のAIテーマ狂騒の中で1330香港ドルの歴史的な最高値まで押し上げられたが、そこからは長い下落が続いた。6月初めには、株価はピーク時の半値をやや上回る水準まで下がっていた。
6月初めにMiniMaxは新世代の大規模モデル「MiniMax-M3」を発表し、1週間後にAPIを恒久的に半額にすると発表した。値下げのニュースが出ると、JPモルガンはMiniMaxのレーティングを「中立」に引き下げた。理由は、市場が同社の当初想定していた製品プレミアムを評価していないためだ。こうした材料が重なったことで、株価はさらに一段下の水準へ。
1月8日に上場した智谱とMiniMaxは、その前後で香港株に上場。発行価格はそれぞれ116.2香港ドルで、上場後の株価は上昇を続け、6月に最新モデル「GLM-5.2」が発表された後、2980香港ドルの歴史的高値に到達した。7月9日の引け時点で、智谱の株価は2032香港ドル、時価総額は4497.11億香港ドルだった。
同業企業の分岐点
MiniMaxの解禁日が、ちょうど智谱の足跡を踏む形になった。
7月8日、智谱は解禁初日に大幅高（+13.35%）となり、翌日もこの勢いを続けた。1日後に順番がMiniMaxへ回ってきたが、やはり低く始まったものの、智谱と同じ脚本を描くことはできなかった。
文淵智庫の創業者である王超氏は北京商報の記者に対し、「全体の流動性という観点から見ると、両者のプレッシャーはまったく違う。智谱の解禁比率はMiniMaxよりもはるかに低く、株価へのプレッシャーは当然ながら非常に大きい」と述べた。公開情報によれば、MiniMaxの今回の解禁は約44.85%の株式が集中して解禁されるのに対し、智谱の解禁比率は約5.76%だ。
王超氏は、株主の「遺伝子」の違いもまた、市場が「ロックアップ保有の約束」にどう対応するかを決めると指摘する。智谱の今回の解禁の主要対象はアンカー投資家で、その中には国有資本の背景を持つ機関も少なくない。王超氏は北京商報の記者に対し、「こうした投資家は『少額で投じ、早期に投じ、忍耐強い』という性質があり、生来から『座席の安定剤（いわゆる押し支え役）』の役割を担いやすい。MiniMaxの株主構造は、典型的なインターネット企業のそれにより近い。Pre-IPOおよびアンカー投資家の名簿を見ると、純粋な財務型PE/VCの比率が高い」と語った。
王超氏によると、これらの機関の取得コストは極めて低く、帳簿上のリターンは数十倍、場合によっては100倍に達している。解禁ウィンドウが来ると、「非常に喜んで」売却する意向になるという。背景には現実的なロジックがある。こうした機関には通常、7年程度のリターン期限があり、その後にもより良い案件が控えているため、キャッシュフローが重要になる。
北京商報の記者とのやり取りの中で、工業情報化部の情報通信経済専門家委員会委員である盤和林氏は、「MiniMaxの初期株主の中には、すでに先回りして売りに走る人が出ている。一般投資家とアンカー投資家、元の株主の売却スタンスは大きく変わらない。ただ違うのはコストだ。一般投資家は買い付けコストが高く、売るときにためらいが出る。一方でアンカーやPre-IPO株主は収益余地が大きく、売却に心理的負担はない」と述べた。
ただし王超氏は、これが必ずしも両社が分岐の段階に入ったことを意味するわけではないと考えている。「両社とも株がすべて解禁された後こそ、初めて本当の比較ができる」とする。
大規模モデルが「信仰トレード」から脱する
多くの実務者は、大規模モデルの分野が評価（バリュエーション）の切り替え局面にあると見ている。これまで資本市場は「AIネイティブ」というラベルに対して高いプレミアムを支払ってきたが、今や同じ資金が、契約金額、売上総利益率、そして顧客の継続更新率に注目し始めている。
MiniMaxは2025年に総収益7903.8万米ドルを実現し、前年から158.9%増加。収益の70%以上は国際市場からで、売上総利益は2007.9万米ドルと前年同期比437.2%増、売上総利益率は25.4%にまで上昇し、業績は市場予想を上回った。具体的には、MiniMaxのC向けのAIネイティブ製品の収益は5307.5万米ドルで前年同期比143.4%増、総売上に占める割合は67.2%。B向けのオープンプラットフォームおよびその他の企業向けサービス収益は2596.3万米ドルで同197.8%増、占有率は32.8%だった。
2025年の智谱の売上は7.24億元で、2024年比で131.9%増。調整後の純損失は31.82億元で、2024年より29.1%拡大。展開形態の違いに基づくと、2025年の智谱クラウドの展開型収益は19.04億元で総売上の26.3%、オンプレミス展開型収益は53.4億元で総売上の73.7%を占める。
アナリストの見立てでは、解禁当日の株価の変動は短期の需給の綱引きにすぎず、長期の時価総額を左右するのは結局、製品のファンダメンタルズだという。王超氏は、解禁後の株価動向をより重要に左右する要因は技術面にあるとして、「大規模モデルが本当に打ち勝てるのか、これがより重要で、また長期投資の論理でもある。見るべき核心は2つの指標だ。モデルの呼び出し量（利用量）と、市場に価格決定・値上げの能力があるかどうかだ」と述べた。
モデルの呼び出し量という観点では、世界最大級のAPI集約プラットフォームであるOpenRouterで今週、Mini-Max M3と智谱のGML5.2の呼び出し量はそれぞれ2位と3位に位置している。今月の世界ランキングでは、2つのモデルはそれぞれ2位と9位だった。
解禁直前、海外の投資銀行が出したレーティングも興味深い。7月の第一週に、ゴールドマン・サックス、バンク・オブ・アメリカ、シティグループの3機関が足並みをそろえてMiniMaxに「買い」のレーティングを付与した。目標株価はそれぞれ860香港ドル、500香港ドル、533香港ドル。6月下旬には、MiniMaxの最大手投資家および戦略株主であるアリババと、ミハ游が、Mini-Maxの発展見通しについて長期的に高い評価を示し、引き続き同社の成長を見守ると明確に表明した。さらに、MiniMaxの創業チームは12カ月の任意の売却禁止期間を設定しており、業界で一般的な6カ月の取り決めを大きく上回っている。今回の初回解禁には、創業チームおよび従業員持株は関与しない。
北京商報記者 魏蔚