ストレージは「上がりきった」のか？

モルガン・スタンレーは、世界のストレージチップ業界が「変化率のピーク（Peak rate of change）」に近づいていると考えるが、これはサイクルの終焉を意味するものではない。

追風交易台の情報によると、モルガン・スタンレーは7月6日のレポートで、現在のストレージチップ市場における最も核心的な3つの論点として、値上げサイクルが天井に達したかどうか、長期契約（LTA）がなぜバリュエーションの再評価につながらないのか、そしてこれがサイクルの頂点なのか強気相場の中間調整なのかを挙げている。レポートの核心的な結論は一言でまとめられる：値上げの変化率（rate of change）は天井に達しつつあるが、サイクル自体はまだ終わっていない。

大モルガンは、最大のAIコンピューティングバイヤーが遊休コンピューティングリソースを売却し始めたとの噂や、企業側の「トークン最小化」（Token minimization）への要求の高まりにより、ストレージセクターの上昇モメンタムが減退していると見ている。

これは、間近に迫った決算シーズンを前に、関連銘柄が短期的な価格の弱含みと非常に高いボラティリティに直面することを意味する。現在の市場は非常に混雑しており、資金は出遅れセクターへのローテーションを準備している。大モルガンの下限推奨は、長期的には依然として強気（2027年の利益は35-40%増加と予想）だが、短期的には調整に警戒が必要というものだ。

3つの核心的な論点：市場は何を議論しているのか？

モルガン・スタンレーは、過去1週間の投資家との対話で繰り返し浮上した3つの核心的な論点が、現在のストレージセクターの動きを理解するための重要な枠組みであると指摘する。

論点1：コンピューティングリソースは本当に過剰なのか？

市場では未確認の情報が流れている——AI分野における最大の資本支出主体の一つが、遊休コンピューティングリソースを販売可能としているという。弱気派の解釈は、もしハイパースケーラー（hyperscaler）のコンピューティングリソースが過剰なら、AIインフラ全体の建設が供給過剰になる可能性があるというものだ。しかしモルガン・スタンレーは別の解釈を提示する：これは単に企業が資本収益率を最適化し、遊休インフラを収益化しているに過ぎず、真のコンピューティングリソース過剰とは同義ではない。

真の検証の瞬間は2026年第2四半期の決算シーズンになる——もしハイパースケーラーが資本支出ガイダンスを維持または上方修正すれば、ストレッチップの好買い場となるだろう。もし下方修正すれば、過剰な語り口が続くことになる。

論点2：トークン消費の「最大化」と「最小化」の争い

AIアプリケーションの実装過程で新たな現象が生じている：多くの企業がかつて従業員にAIで生成されるトークンを可能な限り多く使うよう奨励していた（"token maxing"）が、これによりIT予算が超過し、企業はより安価な代替手段を模索し始めている。

具体的には以下のように現れている：

• 企業は基本的なクエリ処理に、ますますオープンソースの大規模言語モデル（その中でも中国のオープンソースLLMが顕著なパフォーマンスを示している）を採用するようになっている。
• 最先端モデルの上に「オーケストレーションレイヤー」を重ね、単純なタスクをオープンソースモデルに振り分け、複雑なタスクのみ最先端モデルを呼び出す。
• 市場の注目は、トークンプロバイダーが決算発表でこのトレンドをどのように提示するか、そして2026年下半期へのガイダンスに移っている。

同行の結論は、2026年第2四半期（6月四半期）はAIサプライチェーンにとって大きな問題はないが、市場の懸念の中心は、より安価なトークンが下半期のガイダンスに与える影響に移っているというものだ。

論点3：なぜLTA締結後に株価は再評価されなかったのか？

長期調達契約（LTA）の締結は本来、ストレッチップのバリュエーション再評価の触媒となるはずだったが、市場の反応は鈍かった。モルガン・スタンレーは次のように説明する：市場の記憶は新しい——過去のLTAは再交渉されるか、最終的に顧客に不要な在庫を引き受けさせた（COVID期間中のアナログ半導体会社の経験に類似）。

もちろん、現在のストレッジLTAは（サイクル的ではなく）構造的な意味を持つという見方もある。ただし、それはAI需要が引き続き強いことが条件だ。しかし、利益予想が継続的に上方修正されるかどうかは、投資家にとって依然として最大の不確実性である——特に、ストレッジ価格がいつ、どの程度まで予想を上回り続け、それによって2028年のEPSが押し上げられるのか、そのタイムラインは極めて不透明である。

変化率の天井：3つの側面で同時に天井

モルガン・スタンレーは明確に、ストレッジ業界が「変化率のピーク」（peak rate of change）に近づいており、それが3つの側面に現れていると指摘する：

価格の前年同期比成長率（YoY pricing）：DRAM価格の前年同期比上昇率は、第1四半期の高水準から顕著に低下しており、今後も四半期ごとに縮小が続くと予想される。

在庫の変化：在庫サイクルの改善幅は安定化しつつある。

EPS修正の広がり：DRAMセクターにおける利益予想修正の広がりは、歴史的高水準（現在約89%）に達しており、さらなる上方修正の余地は限定的である。

この「変化率の天井」シグナルこそが、ストレッチップが一時的な調整局面を必要とする核心的な理由である。

注目すべきは、2022年11月の生成AIブームの勃発以来、ストレッジセクターはすでに3回の周期的な調整を経験している（それぞれ、米イラン紛争時-15%、急騰後の利食い-32%、いわゆる「相互関税日」-20%、そして現在の約-17%の調整）。モルガン・スタンレーはこれらの調整を構造的な強気相場における正常な修正と位置付けており、弱気相場の始まりではない。

同時にモルガン・スタンレーは、現在ストレッジセクターが直面する最も直接的な圧力はポジションレベルから来ており、ファンダメンタルズの崩壊からではないと指摘する。

ストレッチップは市場で最も集中して保有されているセクターの一つである。 最近のボラティリティ上昇により、歴史的高水準にあるネットエクスポージャーを維持することがますます困難になっている——たとえ「スポット価格上昇、ボラティリティ同時上昇」という背景のもとでも、このダイナミクスはますます明確になっている。過去1週間、複数の投資家がモルガン・スタンレーとの対話でこのダイナミクスに対する高い感度を表明し、「出遅れセクター」の機会を拡大する（broadening laggard opportunities） ことに強い関心を示した。

ハイパースケーラー株の最近の弱含みは、ストレッチップ（AI支出の主要な受益者）が間もなく市場全体をアンダーパフォームする可能性の先行シグナルかもしれない。 季節的なパターンから見ると、現在の時間枠は市場全体にとっても比較的困難な局面である。

最後にモルガン・スタンレーは明確に、現段階では、ストレッチップ企業自身の経営陣のコメントよりも、ハイパースケーラーの決算発表での態度表明の方が株価動向を左右すると述べている——なぜならストレッチップ企業はサイクルのこの位置では、おそらく楽観的な見方を維持するだろうから。

AI支出主体にとって、「トークン最大化」効果は2Q26の業績を下支えする可能性があるが、3Q26のガイダンスが市場予想を下回るかどうかが、次の重要な論点となる——トークン使用の最適化、低コストのオープンソースLLMとの競争、そして「チップフレーション」（chipflation）による利益率への打撃は、いずれも潜在的な下振れリスクである。

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