金は今またFRBの顔色を窺っている。

黄金市场のロジックに顕著な「回帰」が起きている。JPモルガンの最新調査は、冷酷な市場現実を明らかにした。金の価格決定権が再びFRBの手に戻ったのだ。

7月4日、追風交易台の情報によると、JPモルガンが最新の貴金属調査レポートで指摘したところによると、他の需要セクターの購買力が全面的に冷え込む中、金利に敏感な金ETFの資金フローが金価格の限界的な価格決定権を再び奪還した。金価格と米国実質金利の負の相関関係が、数年の沈黙を経て強力に復活したのだ。これは、金の値動きが再び一つの核心的な変数に依存することを意味する。FRBの次の一手である。

JPモルガンは金の第3四半期平均価格予想を4300ドル/オンス、第4四半期を4500ドル/オンスに下方修正し、従来予想から20%から25%縮小した。これは、これまでのリスク回避と中央銀行による大量購入によって牽引された「無脳強気」の段階が終了したことを意味する。

金価格は4000ドル/オンス台からテクニカルリバウンドを見せているものの、同行は短期的なリスクは依然として下方向に偏っていると明確に指摘する。夏の経済指標が想定以上に強ければ、FRBは早期利上げを余儀なくされ、金価格は4000ドルを割り込み、テクニカルな売りを誘発して3500～3600ドルのレンジに下落する可能性がある。

同時にJPモルガンは金の長期的な強気スタンスを維持し、2027年には中央銀行による金購入と実物需要の構造的回帰により金価格の上昇が再開し、通年の平均価格は4775ドル/オンスに達すると予想している。

他の貴金属に関しては、銀は「供給逼迫」から「均衡化」へのファンダメンタルズの転換を経験しており、金銀比はさらに70～75に収斂するとみられ、銀価格は62～65ドル/オンスのレンジで推移する見込み。プラチナは1600ドル/オンス付近で南アフリカの供給サイドの重要なインセンティブ価格に達しており、金の落ち着きに伴い年末には1800ドル、2027年末には1950ドルに回復するとみられる。パラジウムはEVによる需要侵食の圧力に引き続き晒されており、年末に1350ドルまで回復した後、2027年の平均価格は約1300ドルで推移すると予想される。

ETF資金フローが価格決定権を再奪還：金と実質金利が再び「連動」

現在の金市場を理解するには、まず歴史を整理する必要がある。

2022年以前、金価格と米国実質金利は高い負の相関関係にあった。実質金利が上昇すると、無利息の金を保有する機会費用が上昇し、ETF保有者や先物投資家はポジションを縮小する傾向があった。このロジックはシンプルで安定しており、10年以上にわたって市場を支配してきた。

**2022年以降、この関係は崩れた。**FRBの積極的な利上げサイクルでETFの保有は大幅に減少したが、中央銀行の金購入需要の爆発的な増加がこのギャップを埋めただけでなく、金を実質金利の「束縛」から解放した。その後、2025年の「通貨安取引」の台頭により、個人の実物需要、アジアのETF保有の急拡大、モメンタム主導の資金流入が相まって、金価格を史上最高値に押し上げた。

しかし、2026年3月以降、この構図は再び逆転した。米イラン紛争による初期のレバレッジ解消に加え、新FRB議長ウォーシュ氏就任後の強硬なタカ派シグナルが、他の需要セクターを総じて「沈黙」させた。

• インド：対外収支保護のため、政府は輸入関税を引き上げ、輸入制限を強化。実物需要が大幅に縮小。

• 中国：国内金プレミアムが低迷し、小売需要の弱さを反映。

• 中央銀行：4月と5月はネット買いを再開したものの、その勢いは明らかに慎重化。

• 個人投資家：ウォーシュ氏がインフレ抑制への決意を再確認した後、「通貨安取引」のナラティブは沈静化し、資金はAIチップなどの新たなテーマに流れた。

需要の全面的な静寂により、金利に敏感なETF資金フローが唯一の活発な限界的要因となった。2月末以降、世界的な金ETFからは約128トン（約3%減）の純流出が発生しており、米国10年金利の約50ベーシスポイント上昇という歴史的な対応関係とおおむね一致している。

しかし、価格の実際の下落幅はETF流出だけで説明できる範囲をはるかに超えており、金価格の実質金利に対する感応度は2022年以前の旧体制よりもさらに激しい。実質金利が1ベーシスポイント上昇するごとに、金価格は約20ドル下落し、累計下落率は20%を超えている。

JPモルガンは、この「過剰な感応度」は、まさに他の需要セクターの極度の低迷を反映しているとみている。彼らの不在が実質金利のショックを増幅させると同時に、金価格の下支え基盤を圧縮しているのだ。

FRBの道筋：忍耐は金、しかし上値余地は圧迫

JPモルガンの基準予想は、FRBは今年は様子見を続け、初回利上げは2027年第3四半期に先送りされるというものだ。 しかし、市場のプライシングはすでに先行している。OISフォワード市場は現在、年内の1回の利上げをほぼ完全に織り込み、2027年4月までに累計で約40ベーシスポイントの利上げを予想しており、これはJPモルガンの基準よりも早く、かつ積極的である。

たとえFRBがJPモルガンの予想通り忍耐を続けたとしても、問題は残る。OISカーブの右上がりの傾斜（市場が次の行動を利上げとプライシングすること）は、かなりの粘着性を持つだろう。 その理由は、米国の労働市場の最近の力強い勢い、新議長ウォーシュ氏のインフレに対するより強硬な姿勢、そして10年米国債利回りが現在もモデルが示唆するフェアバリューを20ベーシスポイント以上下回っていること（中期的な金利にさらなる上昇余地があることを意味する）にある。

この背景では、雇用やインフレ指標に明確な弱含みが見られない限り、市場はFRBの利上げ時期を継続的に前倒しし、タカ派期待を大幅に解除することはない。この「持続的な右上がりのOISカーブ」は、まるで帽子のようにETF保有の回復を抑制し、より広範な投資家の金需要を抑制する。

最新の実質金利予想に基づき、JPモルガンは2026年の世界の金ETFフロー予想を、従来の純流入約400トンから、純流出約50トンに大幅に下方修正した（6月26日時点で、年初来は依然として約19トンの純流入を記録）。

短期的な下方リスクは顕著、長期的なロジックは変わらず

短期的な値動きについて、JPモルガンは、現在の基準予想のリスクの天秤は下方向に傾いており、主に2つの経路からもたらされると明確に指摘する。

• 経路一：FRBが早期利上げを余儀なくされる。

JPモルガンの金利ストラテジストは、1999～2000年の利上げサイクルが現在に最も近い歴史的な類例であり、当時FRBは累計で約50～100ベーシスポイントの利上げを実施したとみている。市場がこのシナリオに向けてプライシングを始めれば、中期米国債利回りは再び約50ベーシスポイント上昇する可能性があり、金価格は4000ドル/オンスをほぼ確実に割り込み、テクニカルな売りを誘発し、目標レンジは3500～3600ドルとなる。

• 経路二：ドルが予想外に強含む。

JPモルガンの為替ストラテジストは、「アメリカ例外主義」の影が再び現れつつあると指摘する。より重要なリスクは、AIが地政学的なレバレッジとしてより広く活用される場合、米国と他の経済との成長格差がさらに拡大し、ドルが一段と強い展開となる可能性があり、米ドル建ての金に追加的な下押し圧力となることだ。

短期的な見通しは慎重化したものの、JPモルガンは金の長期的な強気スタンスを放棄していない。 リポートは、「通貨安取引」は消滅したわけではなく、タカ派的な金融政策のナラティブによって一時的に覆い隠されているに過ぎないと強調する。

長期的な強気を支える2つの構造的な力は依然として存在する。

• 中央銀行による金購入：4月と5月にはネット買いを再開。中国の金輸入データは依然として力強い（国内の小売需要が弱含んでも、公的なレベルの蓄積が続いていることを示唆する）。JPモルガンは2026年の世界中央銀行の純金購入量予想を640トンから600トンに小幅に下方修正したが、長期的な蓄積の戦略的ロジックは変わっていない。
• 実物需要の回帰：インドの輸入制限が解除されれば、補償的な需要の集中放出が誘発される。アジアの実物需要の周期的な回復も金価格を支えるだろう。

JPモルガンは、上記の構造的な力が2027年に再び力を発揮するにつれて、金価格は四半期ごとに上昇すると予想する。第1四半期4600ドル、第2四半期4700ドル、第3四半期4800ドル、第4四半期5000ドル、通年平均は約4775ドル/オンス。しかし、この回復経路の前提は、FRBがより実質的なハト派転換を実現できることだ。これが金の上昇モメンタムを再燃させるための必要条件である。

銀：「逼迫プレミアム」から「需給再均衡」へ

銀はファンダメンタルズの大きな転換を経験している。昨年、現物市場の極度な逼迫が銀の金に対する大幅なアウトパフォームを促した。今年はこのロジックが逆転している。

JPモルガンは、2026年の太陽光パネルによる銀需要が前年比約30%減少し、約6000万オンス減少すると予想している。これは、5年連続の供給不足の後、銀市場（在庫とETFフローを除く）は今年均衡に向かい、2027年には小幅な供給超過に転じる可能性があることを意味する。

需給バランスの変化は、銀の金に対する変動特性に直接影響を与える。 金が下落する日には、銀の下落幅はより顕著になる。これは、昨年の「金が上がれば、銀はさらに上がる」という非対称なパターンとは正反対である。

これに基づき、JPモルガンは金銀比が現在の水準からさらに70（2026年後半）および75（2027年）に収斂すると予想し、銀価格は62～65ドル/オンスのレンジで推移、2026年の平均価格は約70.6ドル、2027年は約63.9ドルを見込む。

プラチナとパラジウム：金に追随して底を探り、安定シグナルを待つ

プラチナとパラジウムもETFの大規模な売り浴びせの影響を受けており、メタルは現物市場に継続的に供給され、価格は金とともに下落している。

プラチナに関しては、現在の約1600ドル/オンスの価格はJPモルガンが「ファンダメンタルズ上のインセンティブ価格」とみなす水準に近づいている。これを下回ると、南アフリカの鉱山企業による必要な供給投資が中断されるリスクが生じ、さらに深刻で持続的な供給逼迫を引き起こす可能性がある。

JPモルガンは、金が2026年後半に落ち着くにつれて、プラチナもより強固なサポートを見つけると予想し、年末の平均価格は1800ドル、2027年末にはさらに1950ドルに上昇する見込み。

パラジウムに関しては、EVの普及率の継続的な上昇が需給バランスを大幅な供給過剰に傾けている。JPモルガンは、プラチナとパラジウムの価格差がさらに拡大し、代替トレンドを加速させてパラジウム需要を支える必要があるとみている。パラジウムは年末に1350ドルまで回復するものの、2027年の平均価格は抑制され、約1300ドルで推移すると予想される。

以上の素晴らしい内容は追風交易台からのものです。

より詳細な解説、リアルタイムの解説、ファーストラインのリサーチなどは、【**追風交易台▪年度会員**】にご加入ください。

リスク注意事項及び免責条項

          

            市場にはリスクがあり、投資には注意が必要です。本稿は個別の投資アドバイスを構成するものではなく、個々のユーザーの特別な投資目標、財務状況、またはニーズを考慮したものではありません。ユーザーは本稿の意見、見解、または結論が自身の特定の状況に適合するかどうかを考慮する必要があります。これに基づく投資については、自己責任となります。