# アシェンブレンナーのつるはしとシャベル
元OpenAI従業員が最も急成長するAIファンドの一つを構築した方法
2026年5月、多くのトレーダーがヘッジファンドSituational Awarenessの四半期報告書13Fを待っていた。その創設者であるレオポルド・アシェンブレンナーは、元OpenAI従業員であり、過去2年間で最も収益性の高いAIポートフォリオの一つでウォール街の注目を集めた。
提出期限は5月15日だったが、書類は現れなかった。投資家は、ファンドが米国証券取引委員会（SEC）に機密保持モードを申請し、ポジションを最大1年間隠せるようにしたと推測した。おそらく、マネージャーは単に最終日まで引き延ばしていたのだろう――何千人ものトレーダーがポートフォリオを監視しているファンドでは標準的な慣行だ。
5月18日、報告書はようやく公開され、戦略の根本的な変更が明らかになった。アシェンブレンナーはAIインフラへのポジションを強化すると同時に、半導体企業に対する大規模なショートポジションを開設した。
なぜ24歳のアシェンブレンナーのポートフォリオがこれほど注目を集めるのかを理解するには、2年前――解雇、マニフェスト、そしてデータセンターに転用するビットコインマイナーへの賭けに戻る必要がある。
免責事項 ForkLogは読者の投資判断について責任を負いません。
レオポルド・アシェンブレンナーはドイツで医師の家庭に生まれた。ベルリンのジョン・F・ケネディ校を卒業し、コロンビア大学に入学、2021年に首席卒業生（バレディクトリアン）となった。
17歳のとき、経済学者タイラー・コーエンのEmergent Venturesプログラムから助成金を受け取った。コーエンは彼を「経済学の神童」と呼んだ。
2022年、アシェンブレンナーはFTX Future Fund――サム・バンクマン＝フリードの暗号通貨取引所の慈善部門――に就職した。内部から会社の崩壊を目撃し、破綻前に去った。後に彼はこう振り返っている：
「私たちは小さなチームで、ある日すべてが崩壊し、巨大な詐欺と結びつけられるようになった。それは信じられないほど辛かった。」
2023年、アシェンブレンナーはOpenAIのSuperalignmentチームに加わった。これはイリヤ・サツケバーとヤン・レイクが率いる部門で、超知能AIの制御問題に取り組んでいた。そこで彼は論文「Weak-to-Strong Generalization」の共著者となった。
並行して、アシェンブレンナーはOpenAIの取締役会に内部メモを書き、中国による産業スパイのリスクを警告し、同社のセキュリティシステムを「著しく不十分」と呼んだ。NYTは以前、2023年初頭にハッカーがスタートアップの内部メッセージングシステムに侵入し、AI技術の設計に関する情報を盗んだと報じていた。
2024年春、アシェンブレンナーは企業データの漏洩で解雇された。彼はこの決定を政治的に動機づけられたものとし、スタートアップのセキュリティへのアプローチを「外国の主体が企業に侵入した場合、重要な秘密の窃盗から保護するには十分に信頼できない」と特徴づけた。1か月後、サツケバーとレイクはOpenAIを去り、同社はSuperalignmentを解散した。
2024年6月、アシェンブレンナーはエッセイ「Situational Awareness」を公開し、AI業界で広く反響を呼んだ。
エッセイの中心的な主張は、汎用人工知能（AGI）が2027年までに登場し、世界はそれに備えておらず、物理的な計算インフラを構築する企業が市場で最も過小評価されている資産である、というものだ。
ドワルケシュ・パテルのポッドキャストで、アシェンブレンナーは必要なインフラの規模を通じて投資理論を説明した。2022年、GPT-4のトレーニングクラスターは約10メガワットを消費し、約5億ドルかかった。AI計算は年々半桁ずつスケーリングしている。2024年までに最大のクラスターは既に100メガワットを必要とし、数十億ドルかかった。アシェンブレンナーは今後の軌道を次のように述べた：
「2026年までに――ギガワット級のクラスター、大型原子炉ほどの規模。数百億ドル。2028年までに――10ギガワット、ほとんどの州の消費電力を超える。2030年までに――1兆ドルのクラスター、100ギガワット、米国の全発電量の20％超。しかもこれはトレーニングクラスターに過ぎない。」
これはモデルのトレーニングだけだ。推論にはさらに数倍の能力が必要となる。AGI競争における優位性を、アシェンブレンナーは第一次湾岸戦争での連合軍の技術的差に例えた：
「西側軍の損害比率は100対1だった。戦車のセンサー、より精密なミサイル、GPS、ステルス。20～30年の差で、彼らは敵を粉砕した。幅広いR&Dに適用された超知能は、技術進歩の1世紀を10年未満に圧縮する可能性がある。」
2024年9月、アシェンブレンナーはヘッジファンドSituational Awareness LPを設立した。アンカー投資家はStripeの共同創業者パトリック＆ジョン・コリソン、元GitHub CEOのナット・フリードマン、Safe Superintelligenceの共同創業者ダニエル・グロス。最低参入額は2500万ドル、資本は2年間ロックされる。
ウォール・ストリート・ジャーナルによると、2025年上半期だけでファンドは手数料後47%のリターンを上げた。同期間のS&P500指数が約6%だったのに対し、だ。主な貢献はエネルギーとデータセンターへの賭けだった。
Fortuneは、2026年初頭までにファンドの米国資産における公開ポジションが約55億ドルに増加したと報じた。2024年末の約2億2500万ドルからだ。ただし、これは確認された純利益ではなく、13F報告書で開示されたポジションの規模であり、資産価値の増加、新規資本の流入、レバレッジの利用可能性を含む。
13Fフォームは、1億ドル以上の資産を持つファンドがSECに四半期ごとに提出する義務がある報告書だ。
前回のSituational Awarenessの2025年第4四半期の提出では、オプション取引が最小限で29ポジション、55億ドルが記録された。新しい報告書は根本的に異なる。42ポジションで開示されたエクスポージャーは136.7億ドル――四半期でほぼ3倍だ。
商品タイプ別ポートフォリオ構成：プットオプション66%、コールオプション10%、株式直接保有24%。
ファンドは主要チップメーカーに対してプットポジションを開設した。これらはすべて報告書に初めて登場した：
合計で74.6億ドルの半導体セクターに対するプット。これらのポジションは前回の提出には一つもなかった。
同時に、アシェンブレンナーはエネルギー、データセンター、データストレージ分野の企業への株式投資を増やした：
ファンドはビットコインマイナーへのポジションも増やした：Riot Platforms（+87%株）、CleanSpark（+648%）、Bitdeer（+92%）、Bitfarms（+188%）。新規銘柄にはHive DigitalとT1 Energyが含まれる。
ポートフォリオからはLumentum、Hut 8、Cipher Mining、Coherent、EQT、Tower Semiconductorが完全に外れた。最も注目すべきローテーションの一つ：Intelの7.47億ドルのコールオプションが、1.59億ドルのプットオプションに置き換えられた。
別の詳細：ファンドはセクター全体に対するプットと同時に、個別銘柄に対するコールオプションを保持している：
インデックスに対するプットと選別銘柄に対するコールの組み合わせは、アシェンブレンナーが単にチップメーカーに反対しているわけではないことを意味する。彼は、セクター全体が後退しつつも、物理インフラとデータストレージに近い個別企業が成長を続ける場合に利益を得るポジションを構築している。
13Fフォームはオプションの行使価格と満期日を開示しない。報告書に記載された金額は、プットによって支配される株式の市場価値（想定元本）であり、契約自体の価値ではない。「遠い」またはディープ・アウト・オブ・ザ・マネーのオプションでは、差は莫大になる可能性がある。ファンドは75億ドルの株式を支配していながら、契約の支払いはその何分の一かである可能性がある。
ブロガーのJason's Chipsはこの点に注目した。彼の説では、プットは地政学的リスク――例えばイランとの紛争激化――に対する短期的なヘッジであり、本格的な半導体弱気賭けではない可能性がある。その場合、プットに実際に投入された資金は、宣言された75億ドルよりもはるかに少ない。
もう一つの重要な注意点がある。13Fは2026年3月31日、四半期最終日時点のポートフォリオを反映している。報告日から公開までに約7週間が経過している。この間に半導体セクターは顕著に上昇しており、プットポジションはおそらく部分的に価値を失っている。ただし、アシェンブレンナーはそれらをクローズしたか、増やした可能性もある。現在のポートフォリオは定義上不明である。
それでも、構造自体が雄弁だ。最大のロング――Bloom Energy、SanDisk、CoreWeave――は、アシェンブレンナーがAI業界の次のボトルネックをどこに見ているかを示している。
古典的な戦略「つるはしとシャベル」の名称はカリフォルニアのゴールドラッシュに由来する。採掘者が金を求めて破産する一方で、道具を売る業者は富を得た。アシェンブレンナーは同じ論理をAIブームに適用するが、さらに深いレベルに進む。
彼はOpenAIやAnthropicのようなモデル開発者を買わない。NvidiaやAMDのようなチップ開発者への明確な強気の賭けもしない。代わりに、ファンドはモデルやチップが物理的に機能するために不可欠なもの、すなわち電力、冷却、光ファイバー、送電網への接続を備えた土地、そして容量契約に投資する。
Bloom Energy――ファンド最大のポジション――は固体酸化物型燃料電池を製造しており、過負荷の電力網に接続することなくデータセンターに自律的に電力を供給できる。標準的な公共送電網への接続には5年以上かかるが、Bloom Energyの設置は据付後90日で電力を供給し始める。
SanDiskはNANDメモリへの賭けを表す。AI推論はデータの流れを生成し、それをどこかに保存する必要がある。処理されたトークンはそれぞれHBMとエンタープライズSSDのスタックに依存する。ストレージへの需要は計算と並行して増加しているが、投資家の注目ははるかに少ない。
CoreWeaveはAIワークロード向けの「ネオクラウド」の役割を果たす。AnthropicやOpenAIとの契約により、同社は事実上、AWSやAzureに次ぐ第3のGPU計算ハイパースケーラーとなった。
アナリストのジム・リューはインサイダーの文脈を付け加える。アシェンブレンナーは2023～2024年にOpenAIで働いており、そのスタートアップがCoreWeaveのインフラを利用していた時で、彼はそのソフトウェアスタックを内部で見ていた。その後、OpenAIはAIインフラを内製化し、CoreWeaveからは「ベアメタル」のみを調達している。しかし、自前のスタックを持つリソースのないロングテールのAIスタートアップにとって、CoreWeaveのクラウドは数少ない利用可能な選択肢の一つである。
ポートフォリオ内の別のクラスターはビットコインマイナーだ。これらの企業は、ゼロから構築するのが最も難しいものをすでに所有している。送電線の近くの土地、既存の電力契約、強力な冷却システムだ。そのような施設をAIホスティングに転用するのは、新しいデータセンターを建設するよりも安く、時間もかからない。
ニューラルネットワーク向けの計算は、消費電力1kWhあたりビットコインネットワークの維持よりも2～5倍の収益をもたらす。CoinSharesによると、業界全体のAIホスティング契約の総額は既に700億ドルを超えている。
IRENは垂直統合型マイナーで、自社の電力、エネルギー資産、GPUクラウドを統合している。Riot Platformsはテキサス州コルシカナに1GW以上の容量を持つ施設を所有している。これは、今日ではAI向けの計算能力として、ハッシュレートよりもはるかに価値のあるインフラのタイプだ。CleanSpark（ポジションが648%増加）は純粋なビットコインマイナーのままであるが、所有の論理は同じだ。安価なエネルギーと土地、そしていつでもHPCホスティングに切り替えられる可能性である。
アシェンブレンナーはポートフォリオのこの部分を一貫して増やしている。Bitdeer（+92%）、Bitfarms（+188%）、Hive Digitalの新規ポジション。これらすべての企業に共通するのは、AI業界の成長ペースを決定するエネルギーインフラの不足を掌握していることだ。
ポートフォリオの公式は次のようになる。ロングは電力、光ファイバー、キャンパス、そして長期の容量契約。ショートは、アシェンブレンナーの見解では、すでにベストシナリオを織り込んでいる評価のマイクロチップメーカーだ。
過去18か月間、ファンドは一貫して電力、メモリ、計算能力、物理的な敷地に賭けてきた。この戦略により、Situational Awarenessは世界で最も収益性の高いファンドの一つとなり、アシェンブレンナーはそれを維持し続けている。
しかし、75億ドルのプットの出現はシグナルを送っている。アシェンブレンナーは、ウォール街が過去2年間賭けてきた半導体企業が、株価に起こりうるすべての好材料をすでに織り込んでいると考えている。チップメーカーのマージンは競争と過剰生産によって圧迫されるリスクがある一方で、物理的な制約――エネルギー、冷却、送電網への接続――は未解決のままである。
文：サーシャ・コソバン
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アシェンブレンナーのツルハシとシャベル - ForkLog
元OpenAI従業員が最も急成長するAIファンドの一つを構築した方法
2026年5月、多くのトレーダーがヘッジファンドSituational Awarenessの四半期報告書13Fを待っていた。その創設者であるレオポルド・アシェンブレンナーは、元OpenAI従業員であり、過去2年間で最も収益性の高いAIポートフォリオの一つでウォール街の注目を集めた。
提出期限は5月15日だったが、書類は現れなかった。投資家は、ファンドが米国証券取引委員会（SEC）に機密保持モードを申請し、ポジションを最大1年間隠せるようにしたと推測した。おそらく、マネージャーは単に最終日まで引き延ばしていたのだろう――何千人ものトレーダーがポートフォリオを監視しているファンドでは標準的な慣行だ。
5月18日、報告書はようやく公開され、戦略の根本的な変更が明らかになった。アシェンブレンナーはAIインフラへのポジションを強化すると同時に、半導体企業に対する大規模なショートポジションを開設した。
なぜ24歳のアシェンブレンナーのポートフォリオがこれほど注目を集めるのかを理解するには、2年前――解雇、マニフェスト、そしてデータセンターに転用するビットコインマイナーへの賭けに戻る必要がある。
免責事項 ForkLogは読者の投資判断について責任を負いません。
ベルリンの神童
レオポルド・アシェンブレンナーはドイツで医師の家庭に生まれた。ベルリンのジョン・F・ケネディ校を卒業し、コロンビア大学に入学、2021年に首席卒業生（バレディクトリアン）となった。
17歳のとき、経済学者タイラー・コーエンのEmergent Venturesプログラムから助成金を受け取った。コーエンは彼を「経済学の神童」と呼んだ。
2022年、アシェンブレンナーはFTX Future Fund――サム・バンクマン＝フリードの暗号通貨取引所の慈善部門――に就職した。内部から会社の崩壊を目撃し、破綻前に去った。後に彼はこう振り返っている：
2023年、アシェンブレンナーはOpenAIのSuperalignmentチームに加わった。これはイリヤ・サツケバーとヤン・レイクが率いる部門で、超知能AIの制御問題に取り組んでいた。そこで彼は論文「Weak-to-Strong Generalization」の共著者となった。
並行して、アシェンブレンナーはOpenAIの取締役会に内部メモを書き、中国による産業スパイのリスクを警告し、同社のセキュリティシステムを「著しく不十分」と呼んだ。NYTは以前、2023年初頭にハッカーがスタートアップの内部メッセージングシステムに侵入し、AI技術の設計に関する情報を盗んだと報じていた。
2024年春、アシェンブレンナーは企業データの漏洩で解雇された。彼はこの決定を政治的に動機づけられたものとし、スタートアップのセキュリティへのアプローチを「外国の主体が企業に侵入した場合、重要な秘密の窃盗から保護するには十分に信頼できない」と特徴づけた。1か月後、サツケバーとレイクはOpenAIを去り、同社はSuperalignmentを解散した。
2024年6月、アシェンブレンナーはエッセイ「Situational Awareness」を公開し、AI業界で広く反響を呼んだ。
ヘッジファンドにおける状況認識
エッセイの中心的な主張は、汎用人工知能（AGI）が2027年までに登場し、世界はそれに備えておらず、物理的な計算インフラを構築する企業が市場で最も過小評価されている資産である、というものだ。
ドワルケシュ・パテルのポッドキャストで、アシェンブレンナーは必要なインフラの規模を通じて投資理論を説明した。2022年、GPT-4のトレーニングクラスターは約10メガワットを消費し、約5億ドルかかった。AI計算は年々半桁ずつスケーリングしている。2024年までに最大のクラスターは既に100メガワットを必要とし、数十億ドルかかった。アシェンブレンナーは今後の軌道を次のように述べた：
これはモデルのトレーニングだけだ。推論にはさらに数倍の能力が必要となる。AGI競争における優位性を、アシェンブレンナーは第一次湾岸戦争での連合軍の技術的差に例えた：
2024年9月、アシェンブレンナーはヘッジファンドSituational Awareness LPを設立した。アンカー投資家はStripeの共同創業者パトリック＆ジョン・コリソン、元GitHub CEOのナット・フリードマン、Safe Superintelligenceの共同創業者ダニエル・グロス。最低参入額は2500万ドル、資本は2年間ロックされる。
ウォール・ストリート・ジャーナルによると、2025年上半期だけでファンドは手数料後47%のリターンを上げた。同期間のS&P500指数が約6%だったのに対し、だ。主な貢献はエネルギーとデータセンターへの賭けだった。
Fortuneは、2026年初頭までにファンドの米国資産における公開ポジションが約55億ドルに増加したと報じた。2024年末の約2億2500万ドルからだ。ただし、これは確認された純利益ではなく、13F報告書で開示されたポジションの規模であり、資産価値の増加、新規資本の流入、レバレッジの利用可能性を含む。
最新の13Fが示したもの
13Fフォームは、1億ドル以上の資産を持つファンドがSECに四半期ごとに提出する義務がある報告書だ。
前回のSituational Awarenessの2025年第4四半期の提出では、オプション取引が最小限で29ポジション、55億ドルが記録された。新しい報告書は根本的に異なる。42ポジションで開示されたエクスポージャーは136.7億ドル――四半期でほぼ3倍だ。
商品タイプ別ポートフォリオ構成：プットオプション66%、コールオプション10%、株式直接保有24%。
ファンドは主要チップメーカーに対してプットポジションを開設した。これらはすべて報告書に初めて登場した：
合計で74.6億ドルの半導体セクターに対するプット。これらのポジションは前回の提出には一つもなかった。
同時に、アシェンブレンナーはエネルギー、データセンター、データストレージ分野の企業への株式投資を増やした：
ファンドはビットコインマイナーへのポジションも増やした：Riot Platforms（+87%株）、CleanSpark（+648%）、Bitdeer（+92%）、Bitfarms（+188%）。新規銘柄にはHive DigitalとT1 Energyが含まれる。
ポートフォリオからはLumentum、Hut 8、Cipher Mining、Coherent、EQT、Tower Semiconductorが完全に外れた。最も注目すべきローテーションの一つ：Intelの7.47億ドルのコールオプションが、1.59億ドルのプットオプションに置き換えられた。
別の詳細：ファンドはセクター全体に対するプットと同時に、個別銘柄に対するコールオプションを保持している：
インデックスに対するプットと選別銘柄に対するコールの組み合わせは、アシェンブレンナーが単にチップメーカーに反対しているわけではないことを意味する。彼は、セクター全体が後退しつつも、物理インフラとデータストレージに近い個別企業が成長を続ける場合に利益を得るポジションを構築している。
プットが隠すもの
13Fフォームはオプションの行使価格と満期日を開示しない。報告書に記載された金額は、プットによって支配される株式の市場価値（想定元本）であり、契約自体の価値ではない。「遠い」またはディープ・アウト・オブ・ザ・マネーのオプションでは、差は莫大になる可能性がある。ファンドは75億ドルの株式を支配していながら、契約の支払いはその何分の一かである可能性がある。
ブロガーのJason's Chipsはこの点に注目した。彼の説では、プットは地政学的リスク――例えばイランとの紛争激化――に対する短期的なヘッジであり、本格的な半導体弱気賭けではない可能性がある。その場合、プットに実際に投入された資金は、宣言された75億ドルよりもはるかに少ない。
もう一つの重要な注意点がある。13Fは2026年3月31日、四半期最終日時点のポートフォリオを反映している。報告日から公開までに約7週間が経過している。この間に半導体セクターは顕著に上昇しており、プットポジションはおそらく部分的に価値を失っている。ただし、アシェンブレンナーはそれらをクローズしたか、増やした可能性もある。現在のポートフォリオは定義上不明である。
それでも、構造自体が雄弁だ。最大のロング――Bloom Energy、SanDisk、CoreWeave――は、アシェンブレンナーがAI業界の次のボトルネックをどこに見ているかを示している。
長いシャベル
古典的な戦略「つるはしとシャベル」の名称はカリフォルニアのゴールドラッシュに由来する。採掘者が金を求めて破産する一方で、道具を売る業者は富を得た。アシェンブレンナーは同じ論理をAIブームに適用するが、さらに深いレベルに進む。
彼はOpenAIやAnthropicのようなモデル開発者を買わない。NvidiaやAMDのようなチップ開発者への明確な強気の賭けもしない。代わりに、ファンドはモデルやチップが物理的に機能するために不可欠なもの、すなわち電力、冷却、光ファイバー、送電網への接続を備えた土地、そして容量契約に投資する。
Bloom Energy――ファンド最大のポジション――は固体酸化物型燃料電池を製造しており、過負荷の電力網に接続することなくデータセンターに自律的に電力を供給できる。標準的な公共送電網への接続には5年以上かかるが、Bloom Energyの設置は据付後90日で電力を供給し始める。
SanDiskはNANDメモリへの賭けを表す。AI推論はデータの流れを生成し、それをどこかに保存する必要がある。処理されたトークンはそれぞれHBMとエンタープライズSSDのスタックに依存する。ストレージへの需要は計算と並行して増加しているが、投資家の注目ははるかに少ない。
CoreWeaveはAIワークロード向けの「ネオクラウド」の役割を果たす。AnthropicやOpenAIとの契約により、同社は事実上、AWSやAzureに次ぐ第3のGPU計算ハイパースケーラーとなった。
アナリストのジム・リューはインサイダーの文脈を付け加える。アシェンブレンナーは2023～2024年にOpenAIで働いており、そのスタートアップがCoreWeaveのインフラを利用していた時で、彼はそのソフトウェアスタックを内部で見ていた。その後、OpenAIはAIインフラを内製化し、CoreWeaveからは「ベアメタル」のみを調達している。しかし、自前のスタックを持つリソースのないロングテールのAIスタートアップにとって、CoreWeaveのクラウドは数少ない利用可能な選択肢の一つである。
マイナー：AIへの賭けとして
ポートフォリオ内の別のクラスターはビットコインマイナーだ。これらの企業は、ゼロから構築するのが最も難しいものをすでに所有している。送電線の近くの土地、既存の電力契約、強力な冷却システムだ。そのような施設をAIホスティングに転用するのは、新しいデータセンターを建設するよりも安く、時間もかからない。
ニューラルネットワーク向けの計算は、消費電力1kWhあたりビットコインネットワークの維持よりも2～5倍の収益をもたらす。CoinSharesによると、業界全体のAIホスティング契約の総額は既に700億ドルを超えている。
IRENは垂直統合型マイナーで、自社の電力、エネルギー資産、GPUクラウドを統合している。Riot Platformsはテキサス州コルシカナに1GW以上の容量を持つ施設を所有している。これは、今日ではAI向けの計算能力として、ハッシュレートよりもはるかに価値のあるインフラのタイプだ。CleanSpark（ポジションが648%増加）は純粋なビットコインマイナーのままであるが、所有の論理は同じだ。安価なエネルギーと土地、そしていつでもHPCホスティングに切り替えられる可能性である。
アシェンブレンナーはポートフォリオのこの部分を一貫して増やしている。Bitdeer（+92%）、Bitfarms（+188%）、Hive Digitalの新規ポジション。これらすべての企業に共通するのは、AI業界の成長ペースを決定するエネルギーインフラの不足を掌握していることだ。
物理と評価の対立
ポートフォリオの公式は次のようになる。ロングは電力、光ファイバー、キャンパス、そして長期の容量契約。ショートは、アシェンブレンナーの見解では、すでにベストシナリオを織り込んでいる評価のマイクロチップメーカーだ。
過去18か月間、ファンドは一貫して電力、メモリ、計算能力、物理的な敷地に賭けてきた。この戦略により、Situational Awarenessは世界で最も収益性の高いファンドの一つとなり、アシェンブレンナーはそれを維持し続けている。
しかし、75億ドルのプットの出現はシグナルを送っている。アシェンブレンナーは、ウォール街が過去2年間賭けてきた半導体企業が、株価に起こりうるすべての好材料をすでに織り込んでいると考えている。チップメーカーのマージンは競争と過剰生産によって圧迫されるリスクがある一方で、物理的な制約――エネルギー、冷却、送電網への接続――は未解決のままである。
文：サーシャ・コソバン