ベテランファンドマネージャー：S&P500は来年10000ポイントに達するだろう。今回のAI強気相場のバブルは1999年には遠く及ばない。

あるベテランファンドマネージャーは、自身の強気な見解を堅持している——**S&P 500指数は来年10000ポイントに達し、現在の水準から約50％上昇する見込み。**同氏は、現在のAI主導の強気相場は、バリュエーションとセンチメントの両面で1999年のITバブルの高みには程遠く、インフレ環境、加速する企業利益、低い実質金利が株式市場上昇の強固な基盤を構成していると考える。

YWRファンドマネージャーのEricはインタビューで、S&P 500の利益成長率は過去25年平均の8％から現在の12％～15％に跳ね上がり、2026年度の利益は前年比約25％～26％増加し、今後1年間も約20％の成長を維持するとの見通しを述べている。

同氏は、現在機関投資家は総じて慎重、あるいは悲観的であり、AIバブル論が盛んに唱えられているが、市場は1999年式の全面的な熱狂を見せていない。これはまさに強気相場がまだ終わっていないことを意味すると強調する。

Ericは同時に、真に過小評価されているリスクは市場の大幅下落ではなく、「参加しないこと」そのものだと警告する——インフレ環境下では名目資産価格が継続的に上昇し、株式資産を保有していない投資家は実質購買力が侵食される「スロークラッシュ」に直面する。同氏はジンバブエの超インフレを経験した観察を引用し、そのような環境で真に損害を被るのは資産を保有していない人々だと指摘する。

「S&P 10000」：利益加速とバリュエーション再評価の二重のロジック

Ericの核心的な論点は、企業利益の継続的な加速とバリュエーション体系の再構築に基づいている。同氏は、S&P 500の過去25年間の名目利益年平均成長率は約8％であったのに対し、現在の成長率は12％～15％に達しており、2026年の利益は1株当たり約340ドルと予想されると指摘。この背景から、PERを歴史的平均の20倍から25倍～30倍に引き上げることは合理的な数学的根拠があると考える。

同氏はゴードン・グロース・モデル（Gordon Growth Model）を引用してこのロジックを説明する：名目成長率が資本コストに近づくにつれ、合理的なバリュエーション倍率は数学的に無限大に近づく。そして現在のインフレ率約4％、10年物米国債利回り約4.5％、実質利回りがゼロに近い環境では、株式の債券に対する相対的な魅力は極めて際立っている。

注目すべきは、同氏が今年の利益には一定の「水分」が含まれていると認めていることだ：ハイパースケールクラウド企業がプライベートエクイティ投資から計上したバリュエーションゲインは、S&P 500全体の利益増加分の約9.5％を占めている。しかし同氏は、クラウド収入が前年比25％超のペースで成長しており、以前の15％から大幅に加速し、運営面での利益改善は実質的な裏付けがあると強調する。

なぜ今回のAI強気相場バブルは1999年のように急速に崩壊しないのか

Ericのもう一つの核心的な判断は、今回のAI主導の強気相場はペースと性質の両面で1999年のITバブルとは本質的に異なり、前者はより穏やかだが持続的な形で進展する可能性が高いということだ。

同氏は、現在の半導体サプライチェーン企業（韓国の関連企業多数を含む）のバリュエーションは総じて低く、メモリーチップ株のPERはわずか6倍～8倍であるのに対し、1999年にはシスコ（Cisco）のPERは50倍、JDS Uniphaseは100倍に達していたと指摘。これは、AIテーマが高度に集中しているとはいえ、現在は「バリュエーションバブル」よりも「利益バブル」に近いことを示している。

同時に同氏は、1999年と比較して、現在のIPO市場はプライベートエクイティやベンチャーキャピタルが主導しており、これらの機関は保有銘柄を数兆ドル規模になってから出口を迎える傾向があるため、当時のような「初日急騰」的な個人投資家の熱狂が市場に欠けていると指摘。この強気相場は急騰・急落で終わるのではなく、「ゆっくり燃える」形で長期化する可能性が高いと考える。

強気論拠10ヵ条：経済、センチメント、インフレの三位一体

EricはS&P 500上昇を支持する10の理由をまとめている：経済の力強い成長、雇用市場の堅調、利益の加速、実質金利の低さ、投資家センチメントの慎重さ、名目インフレが実物資産に有利なこと、銀行システムの再拡大サイクルなど。

同氏は特に、現在のファンドマネージャー集団は総じて懐疑的であると強調する——AIへの設備投資に誤投資（malinvestment）がないか、ハイパースケールクラウド企業がデータセンター投資を回収できるかどうかなどに広く懸念があり、消費サイドへの懸念も一般的である。これは、誰もが「参加していて、誰もバブルを語らない」という1999年の市場環境とは鲜明的な対照をなす。

同氏はこの現象を「逆張り指標」と定義する：機関投資家が総じて慎重な時、市場はバブルの頂点に達していないことが多い。自身の「ジンバブエ・プロジェクト」（Project Zimbabwe）の枠組みで見れば、インフレ環境下では名目資産価格の上昇は歴史の法則であり、例外ではない。同氏は、トルコ、アルゼンチン、ベネズエラ、ブラジル、日本など、どの国でも自国通貨建ての株式指数は長期的に右上がりのトレンドを示すと述べ、これは強気のセンチメントによるものではなく、名目インフレの必然的な結果であると指摘する。

弱気シナリオ：設備投資の「二次導関数」が最大のテールリスク

Ericは弱気の論点も避けていない。最大の下振れリスクは、データセンターの設備投資において「二次導関数」がマイナスに転じること、つまり成長率が加速から減速、さらには縮小に転じることだと考える。

具体的なシナリオ：ハイパースケールクラウド企業が2027年前後にデータセンターのキャパシティが十分に潤沢だと判断し、新たな大規模建設を一時停止した場合、データセンター関連のハードウェアサプライチェーンに高いバリュエーションがかかっている銘柄は、システム的な圧縮に直面する。同氏は、現在一部のコネクターなど細分化されたハードウェア分野には極めて高いバリュエーション倍率が与えられているが、これらは高度に景気循環的な資本財であり、最終需要の成長鈍化が生じれば、バリュエーションの縮小は非常に急激になると指摘。

同氏は、現在の世界のデータセンター設備投資は約6000億～8000億ドルと推定し、今後1～2年以内に1兆ドルを突破する可能性があると予想。しかし同時に、オラクルCEOのラリー・エリソンやマーク・ザッカーバーグらが2027年に「我々のデータセンターはもう十分だ」と表明すれば、半導体貿易は深刻な圧力を受け、S&P 500も40％下落するリスクがあると認める。

取引所、エネルギー、銀行に構造的機会あり

具体的なセクター配分では、同氏はCMEグループとインターコンチネンタル取引所（ICE）を重点的に推奨。両社は現在それぞれ約18倍と15倍のPERで取引されており、歴史的低水準にある一方、利益の持続性とキャッシュフローの質は極めて高いと評価する。同氏は「永久先物」（perpetual futures）による競争脅威に対しては比較的楽観的で、CMEの機関顧客基盤（約90％）と原資産の現物決済能力が競争上の障壁を形成しており、CMEが意図すれば同様の商品を提供する能力は十分にあると考える。

また、石油・ガス、化学、精製、海運などのセクターは高い利益修正の勢いを示しているが、市場のバリュエーションはそれを反映していないと指摘。ホルムズ海峡の航路閉塞は長期的な構造問題となる可能性があり、ウクライナ紛争の持続性と類比し、この状況が続けば米国の製油業者、世界の海運・化学企業が継続的に恩恵を受けると見る。

同氏は欧州銀行と日本銀行に対する強気の判断を維持。世界の銀行業界は「金融危機後の緊縮」モードから「規制緩和、信用拡大」の新たなサイクルに移行しており、三菱UFJフィナンシャル・グループの貸出ポートフォリオは昨年10％増加し、これは数年ぶりのこと。欧州銀行の利益は依然として年率約5％で成長しており、多くの欧州銀行のバリュエーションは依然としてPER8～9倍程度で魅力的だと述べる。

ソフトウェア株については、同氏は慎重な姿勢をとる。ソフトウェア株はビジネスモデルの変革に伴う長期的な不確実性——シート単位の課金からAPIインターフェースや使用量ベースの課金への移行経路が明確ではない——に直面しており、「半死金」（semi-dead money）となる可能性があり、現在のオフィスビル不動産の市場事情に類似していると指摘。

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