Circle株価の変動：本当に研究すべきなのは「デカップリング」

参照記事は、Circleが上場後に経験した激しいボラティリティを記録しています。同社は2025年6月、1株31ドルで上場しました。その後、株価は一時299ドルまで上昇しましたが、約50ドルまで下落しました。2026年2月の決算発表後には、比較的短期間で再び2倍となり、約112.81ドルに達しました。最も重要なのは、株価の上昇幅ではありません。2回目の上昇局面で、Bitcoinが同時に上昇しなかったことです。これは、市場がCircleを単なる「暗号資産強気相場のベータ」ではなく、別の分析フレームワークで評価すべき企業として捉え始めている可能性を示します。Circleは暗号資産市場のサイクルに依存するフィンテック企業なのでしょうか。それとも、ステーブルコイン時代の金融インフラへと変貌しつつあるのでしょうか。

Circleの第1のバリュエーション・フレームワーク：金利感応度の高い金融企業

ステーブルコイン発行者にとって、最も重要な収益モデルの1つは、準備資産から収益を得ることです。USDC自体は一般のホルダーに利息を支払いません。しかし、発行者は流通するステーブルコインを、現金と短期かつ高流動性の資産で裏付ける必要があります。そのため、金利が高いほど準備資産収益は増加します。一方、利下げサイクルでは、ステーブルコイン1単位当たりの利息収入が減少します。これが、過去にCircleの株価が下押し圧力を受けた主な理由の1つでした。

参照資料によれば、Circleはかつて、米連邦準備制度による100ベーシスポイントの利下げごとに、年間換算の利息収入が約6億1,800万ドル減少すると試算していました。その収入に連動して変動する一部の販売関連コストを差し引いても、純影響は依然として大きくなります。このモデルは、Circleのビジネスを特徴づける重要な点を浮き彫りにします。USDCの供給量が変わらなくても、金利の変動だけで同社の収益力は大きく変化し得るのです。したがって市場は従来、金利、準備資産の規模、資金運用収益が共同で収益性を決めるという点で、Circleを伝統的な金融企業に近い形で評価していました。

ただし、Circleの価値が準備資産収益だけに由来するのであれば、従来の金融サイクルから切り離された高成長企業として高いバリュエーションを得るのは困難です。市場がCircleを見直すきっかけとなったのは、別の変数でした。USDCの供給量の成長です。

USDCの成長がCircleのバリュエーションを変えている

ステーブルコインが暗号資産取引の単なる決済手段にすぎないのであれば、暗号資産市場がベアマーケットに入り、取引活動が縮小したとき、その供給量も理論上は減少するはずです。しかし、参照記事が示した2025年のデータは、正反対の動きを示しました。暗号資産市場全体が低迷する中でも、流通するUSDCは約72％増加して約753億ドルとなり、ステーブルコイン市場全体の時価総額は約3,140億ドルに達しました。

これは、市場が取引以外のステーブルコイン需要を認識し始めていることを示します。ステーブルコインは現在、決済、クロスボーダー決済、オンチェーン決済、金融アプリケーションを支える現金レイヤーとして、ますます利用されています。「暗号資産を購入する前にステーブルコインへ交換する」という需要から、「企業や機関が決済にステーブルコインを直接利用する」という需要へと広がるにつれて、ステーブルコインの供給量は暗号資産の強気・弱気サイクルへの依存を弱めます。そして、BTCのサイクルからより独立した需要曲線に従い始めます。

ここから、Circleの第2のバリュエーション・フレームワークが導かれます。Circleは暗号資産金融企業からデジタル決済インフラ企業へ移行しつつある可能性があります。

将来的にステーブルコインが、クロスボーダー決済、企業決済、オンチェーン金融、AIエージェント間の資金移動をより広く支えるようになれば、Circleの真の中核資産は「暗号資産市場の取引フロー」だけではなくなります。ステーブルコインのネットワーク規模、規制上の適格性、流動性、決済流通チャネルも重要な資産となります。つまり、市場の問いはもはや「CircleはどれだけのUSDCからどれだけの利息を得られるか」ではありません。「どれだけの実体経済活動がUSDCを通じて決済されるのか」です。

GENIUS Actが重要なのは、規制面で追い風となるからだけではない

参照資料は、2025年のGENIUS Act成立を、Circleのバリュエーション再構築における重要な節目と位置づけています。ステーブルコイン業界にとって、明確な連邦規制の枠組みは、コンプライアンスを満たす発行者が、従来の「規制の不確実性」を徐々に「制度化された競争」へと変えることを可能にします。Circleにとって、これは単一四半期の利益以上に重要となる可能性があります。今後の業界全体における競争障壁を形作るからです。

もちろん、コンプライアンスだけで市場シェアが自動的に生まれるわけではありません。規制は競争のルールを定めますが、特定の発行者の勝利を保証するものではありません。USDCは、Tether、従来の銀行システム、決済企業、その他のステーブルコイン発行者との競争に依然として直面しています。ステーブルコイン業界では、規制によって参入障壁が高まる一方、大手金融機関の参入が促されるという、従来型の構造が形成される可能性さえあります。

したがって、Circleの優位性は絶対的な独占ではなく、エクスポージャーの純度として捉える方が適切です。CoinbaseもUSDCエコシステムに深く関与していますが、その事業には取引所、ウォレット、Base、カストディなど、複数の事業領域が含まれます。一方、Circleはステーブルコインと、それを支えるインフラにより集中しています。ステーブルコインそのものに強気な投資家は、ステーブルコインインフラを中核とする上場企業に直接エクスポージャーを持てます。このテーマへの純粋なエクスポージャーが、CRCLが時にCOINやBTCと独立して取引される理由を説明します。

しかし、この純度は諸刃の剣でもあります。ステーブルコインの成長が期待を下回れば、Circleには弱さを補える他の事業領域がほとんどありません。金利が急速に低下すれば、準備資産利回りは直接的な圧力を受けます。さらに、収益分配の取り決めが継続する場合、Circleが最終的に保持できる準備資産収益の額も影響を受けます。CRCLに付与される成長バリュエーションが高いほど、Circleは利息以外の収入を継続的に拡大するよう、より強い圧力を受けます。そうでなければ、バリュエーションは伝統的な金融企業に適用されるフレームワークへ容易に回帰する可能性があります。

市場が本当に賭けているのは、ステーブルコインが「暗号資産の現金」から「インターネットドル」へ進化すること

長期的なサイクルで見ると、Circleの中核的なストーリーは、USDCが暗号資産市場で主要なステーブルコインであり続けられるかどうかだけではありません。ステーブルコインが、暗号資産業界内の「現金代替手段」から、インターネット経済のためのデジタルドルへと進化できるかどうかです。

従来の銀行口座や決済システムは、信用、コンプライアンス、成熟した金融インフラを提供します。一方、ステーブルコインは、24時間365日の利用可能性、プログラム可能性、グローバルな組み合わせ可能性、オンチェーン決済を提供します。決済企業、エンタープライズソフトウェア事業者、取引プラットフォーム、金融機関がこれらの機能を採用すれば、ステーブルコインは暗号資産業界内で使われるツールから、インターネット経済の決済インフラレイヤーへと進化する可能性があります。

そのため、決済市場はステーブルコインのバリュエーションにおける真の上限となる可能性があります。暗号資産取引はグローバルな資本フローの一部にすぎません。決済、送金、企業決済、クロスボーダー取引は、それよりはるかに大きな市場です。これらの用途でステーブルコインが現実世界における意味のある採用を獲得できれば、その流通量はBTCの価格変動と密接に連動するのではなく、伝統的金融とインターネット経済の成長を追うようになる可能性があります。

ただし、ここには市場が見落としやすい重要なバリュエーション上の落とし穴があります。TAMを収益と直接同一視することはできません。

世界の決済市場は巨大ですが、それはステーブルコイン発行者が取引量に比例して収益を獲得できることを意味しません。競争、準備資産利回り、チャネル収益分配、規制上の資本要件、ユーザーの選好が、最終的な利益率を左右します。Circleの長期的なバリュエーションを決めるのは、世界の決済市場全体の規模ではありません。持続可能なステーブルコインの流通基盤がどこまで拡大できるか、そして流通する1単位がどれだけの経済的価値を生み出せるかです。

投資家が注視すべき変数は変化している

これまで、暗号資産関連の上場企業を分析する投資家は、主にBTC、暗号資産市場全体の時価総額、取引高に注目してきた可能性があります。しかし、Circleについては、これらの指標だけでは不十分です。流通するUSDC、準備資産利回り、利息以外の収入、販売パートナーシップ、オンチェーン取引高、市場シェア、規制動向も追跡する必要があります。

中心となる問いは変わりません。USDCの成長は継続するのでしょうか。

USDCの成長が主に暗号資産市場の拡大によってもたらされているのであれば、Circleは依然として明確な景気循環性を持つ企業です。一方、USDCの成長に占める実体経済活動の割合が高まっているのであれば、状況は変わります。決済、クロスボーダー決済、企業の財務管理などから生じる成長が増えれば、Circleは真の「金融インフラ資産」としての特性を獲得し始めます。

AIも、長期的な変数の1つとなる可能性があります。ステーブルコインとAIエージェントを組み合わせる考え方は明快です。大量のソフトウェアエージェントが調達、サブスクリプション、決済、クロスボーダー決済を自律的に処理できるようになれば、ステーブルコインは機械同士の金融決済手段となり得ます。ただし、この用途はまだ発展途上です。そのため、市場は長期的なTAMを現在のキャッシュフローに単純に織り込むべきではありません。

この観点から、Circleのバリュエーションは「現在の金融収益＋将来のネットワーク・オプション価値」として理解できます。

現在の事業は、準備資産収益とステーブルコインネットワークから生じる収益をもたらします。将来の価値は、決済、クロスボーダー決済、企業の財務管理、AIエージェントなどの新たな用途から生まれます。市場がCircleに高いバリュエーションを付与するとき、投資家は実質的に、このストーリーの後半に対するオプションプレミアムを支払っています。問われているのは、これらのオプションが最終的に行使されるかどうかです。

CRCLが米国株を通じた暗号資産投資に新たな視点を開く

米国株式投資家にとって、Circleは新たなトレンドを捉えるうえで特に有力な視点を提供します。従来の株式市場は、「オンチェーンのドルインフラ」を直接バリュエーションに織り込み始めています。

投資家は、暗号資産業界の長期的な拡大にエクスポージャーを持つために、BTCを直接保有する必要がなくなりつつあります。決済、カストディ、取引所、ステーブルコインなど、異なる分野を通じて体系的なエクスポージャーを構築することも可能です。その結果、暗号資産業界と従来の米国株式市場との境界は、ますます曖昧になっています。

同時に、リスクの伝播も複雑化しています。ステーブルコイン規制、金利、銀行システム、暗号資産市場が同時に変化すれば、Circleは複数の要因から一度に影響を受ける可能性があります。従来の株式投資家は、金利、収益、利益を通じて企業を評価することに慣れています。一方、暗号資産市場の参加者は、オンチェーンの規模、流動性、ストーリーをより重視する傾向があります。CRCLは、この2つのシステムが交差する地点に位置しています。

したがって、Circleを単なる「暗号資産株」として捉えるべきではありません。また、従来型の金融株として単純に扱うべきでもありません。Circleは、新たな資産クラスとして形を取り始めている存在です。従来の資本市場によって評価されながら、その成長の根本的なロジックはオンチェーン金融インフラに由来する企業です。

結論：市場が賭けているのは次の暗号資産価格上昇ではなく、ステーブルコインの次のアイデンティティ

Circleの株価とBitcoinの短期的なデカップリングは、Circleが暗号資産市場から完全に離脱したことを意味しません。より正確には、市場がCircleを別のフレームワークで評価し始めていることを示します。ステーブルコインは、決済および金融インフラの新たな形態になれるのでしょうか。

答えがイエスであれば、Circleの成長機会は暗号資産取引だけでなく、グローバルな資本フローから生まれます。答えがノーであれば、現在のバリュエーションに織り込まれている長期的な成長期待は、再び縮小する可能性があります。

投資家にとって重要なのは、Circleが次にいつ2倍になるかを予測することではありません。USDCの成長が循環的な投機によるものなのか、それとも持続的で実体のある決済需要の形成によるものなのかを見極めることです。前者であれば、Circleは暗号資産市場のベータを拡張した存在にとどまります。後者であれば、市場は新たなタイプの「暗号資産インフラ資産」に対して、独立したバリュエーション・フレームワークを構築していることになります。

注：この表は参照資料に基づいて作成されています。一部の指標は市場構造を説明するために記載したものであり、投資助言を構成するものではありません。

よくある質問

Circleの株価はなぜBitcoinのパフォーマンスから乖離する可能性があるのでしょうか？

市場がCircleの中核事業をステーブルコインインフラと捉え始めているためです。ステーブルコイン需要は決済や決済処理から生じる可能性があり、暗号資産価格に完全に依存するとは限りません。

金利の低下はCircleにどのような影響を与えますか？

ステーブルコインの準備資産は、通常、現金と短期かつ高流動性の資産に配分されます。そのため、金利の低下は準備資産利回りを低下させ、利益に圧力をかけます。

流通するUSDCが重要なのはなぜですか？

流通量によってCircleが管理する必要のある準備資産の規模が決まります。また、ステーブルコインネットワークの採用状況を示す重要な指標でもあります。

Circleにとって最大の長期的な成長機会は何ですか？

潜在的な機会には、クロスボーダー決済、企業決済、オンチェーン金融、プログラム可能な決済などがあります。ただし、これらの長期的な用途が最終的に実現するかどうかについては、依然として不確実性が残ります。

投資家はなぜステーブルコイン市場の規模だけを見てはいけないのでしょうか？

市場規模はTAMを示すものであり、企業収益を示すものではありません。投資家は、競争、準備資産利回り、チャネル収益分配、規制コスト、そこから生じる利益率も考慮する必要があります。