Imbal hasil obligasi pemerintah adalah jangkar penetapan harga bagi semua aset, begitu pula imbal hasil on-chain. Jika ditelusuri sampai ke akarnya, semuanya bergantung pada siapa yang membayar. Misalnya, imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 10 tahun sering dianggap sebagai acuan suku bunga bebas risiko global. Begitu bergerak, valuasi saham, suku bunga KPR, spread obligasi korporasi, hingga tingkat diskonto aset kripto akan dikalibrasi ulang. “Imbal hasil tahunan 8%” dari stablecoin on-chain juga tidak muncul begitu saja: bisa jadi peminjam membayar bunga, protokol memberikan subsidi dalam bentuk token, atau aset dasarnya menyimpan obligasi pemerintah jangka pendek dan reksa dana pasar uang. Pada akhirnya, pihak yang membayar tetap tak bisa lepas dari imbal hasil obligasi pemerintah. Obligasi korporasi layak masuk ke dalam portofolio karena memberikan premi kredit nyata pada bagian tertentu dari kurva imbal hasil, bukan karena ditopang narasi. Ambil contoh obligasi perusahaan berperingkat A: kuponnya 5%, sedangkan obligasi pemerintah dengan tenor yang sama pada periode yang sama memberikan imbal hasil 4%. Selisih sekitar 100 basis poin adalah kompensasi yang diperoleh investor atas risiko gagal bayar dan likuiditas yang ditanggungnya. Spread kredit investment grade umumnya berada di kisaran 100—150 basis poin, sedangkan obligasi berimbal hasil tinggi biasanya menuntut 300—500 basis poin. Angka-angka ini berfluktuasi mengikuti siklus, tetapi logikanya tetap sama. Jika memberi premi nol hanya karena “ceritanya bagus”, portofolio sebenarnya dibiarkan tanpa perlindungan. Terlalu lama memantau pasar bisa membuat orang hanya melihat apa yang ingin dilihat: saat posisi menguntungkan, hanya fokus pada kabar baik dan mengabaikan pelebaran spread serta kurva imbal hasil yang terbalik; menganggap subsidi dari liquidity mining sebagai imbal hasil berkelanjutan, dan insentif token sebagai pembayaran bunga yang nyata. Kurva imbal hasil tidak berbohong. Melalui spread tenor, spread kredit, dan suku bunga riil, kurva itu menunjukkan siapa yang menanggung risiko dan siapa yang membayar. Jika punya pandangan berbeda, sampaikan alasannya.