Sept semaines de collecte de 1,3 milliard, mais le poids de SpaceX est soudainement réduit de moitié : le piège de dilution du ETF NASA

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Auteur : Deep潮 TechFlow

Le 20 mai, la SEC a mis en ligne sur son site le prospectus d’introduction en bourse de SpaceX, le S-1. Le lendemain, un fonds appelé “NASA” a attiré 375 millions de dollars en une seule journée, avec un AUM qui a triplé en une semaine. Et il y a sept semaines, ce fonds venait tout juste de naître.

Après sept semaines, il est devenu le plus grand ETF thématique spatial au monde, laissant loin derrière le vieux UFO qui existait depuis sept ans. En sept semaines, il a levé plus d’argent que UFO en sept ans.

Tous ceux qui entrent dans NASA veulent acheter SpaceX. Mais en réalité, de plus en plus de SpaceX sont achetés par eux.

Où est passé l’argent ?

Le label de l’ETF NASA est “le seul ETF purement spatial détenant SpaceX sur tout le marché”. Au 21 mai, NASA détenait indirectement via une SPV 232 000 actions ordinaires de SpaceX ou équivalent, avec une valeur comptable de 147,4 millions de dollars, correspondant à une valorisation implicite d’environ 1,51 trillion.

Les chiffres semblent solides. Mais un détail passe inaperçu pour la plupart des investisseurs. Selon ETF.com, il y a une semaine, la position de NASA dans SpaceX représentait encore 10,3%. Une semaine plus tard, elle a été diluée à 4,6%.

En raison de l’afflux de fonds si rapide, le gestionnaire du fonds n’a pas eu le temps d’acheter des parts de SpaceX sur le marché secondaire. Une grande partie de l’argent frais a été forcée d’acheter des actions spatiales en marché public, ce qui a dilué la part de SpaceX que les investisseurs souhaitaient initialement acquérir.

Les investisseurs particuliers qui entrent pour acheter SpaceX finissent par acheter Rocket Lab, AST SpaceMobile, et d’autres titres.

Plus subtil encore, le mécanisme d’évaluation. La position de la SPV n’est mise à jour que lorsque Tema effectue ses propres transactions. En d’autres termes, peu importe comment fluctue le prix de SpaceX sur le marché secondaire, la part détenue par NASA reste inchangée dans ses livres.

Ce paramètre n’a pas d’importance en marché haussier. En cas de chute après l’introduction, cette partie de la SPV réagira de manière presque étrange, “en retard”. Sans parler du fait que cette SPV sera bloquée 6 mois après l’IPO de SpaceX. Si le marché s’effondre à l’ouverture, les investisseurs particuliers pourront partir, mais la SPV restera bloquée.

L’ETF facture 0,87 % de frais de gestion par an, mais la croissance réelle de 65 % provient principalement de titres déjà en forte hausse comme Rocket Lab et Intuitive Machines. SpaceX ? Elle n’a pas vraiment contribué.

L’essence de NASA aujourd’hui est un fonds thématique utilisant SpaceX comme appât, avec une multitude de petites actions spatiales en portefeuille. L’appât est important, mais ce qu’on sert dans l’assiette, ce sont d’autres poissons.

Valorisation inversée

Beaucoup ignorent que certains des principaux titres dans ce secteur ont déjà connu une hausse significative.

Rocket Lab a augmenté de 357 % en 12 mois ; Planet Labs de 979 % ; LUNR de 212 %. ARKX a progressé de 62 % en un an, ROKT de 75 %. SpaceX n’a fait qu’allumer une braise déjà en train de brûler doucement.

En examinant ces chiffres, la question se pose. Planet Labs a augmenté de 979 % en un an, mais cette société vend principalement des images satellites. Sa valorisation est-elle justifiée par ses fondamentaux pour près de 10 fois le prix ?

En 2019, il y a eu 102 lancements orbitaux dans le monde, et 342 en 2025, soit le double du pic de la course à l’espace en 1967. Grand View Research prévoit que la taille de l’industrie spatiale mondiale atteindra 466 milliards de dollars en 2024, et 769 milliards en 2030.

Mais la question est : comment une croissance de 466 à 769 milliards de dollars peut-elle justifier une multiplication par 10 en bourse ?

C’est le scénario classique de valorisation inversée. Les fondamentaux croissent de façon linéaire, mais le prix en bourse croît de façon exponentielle, la différence étant compensée par une “prime narrative”. Et la seule source de cette prime narrative, c’est l’introduction en bourse imminente de SpaceX.

Que cherchent réellement à acheter ceux qui prennent le risque ?

Revenons à SpaceX elle-même.

En 2024, le chiffre d’affaires sera de 18,67 milliards de dollars, contre 10,3 milliards en 2023. Mais en 2024, la société enregistrera une perte de 4,59 milliards, contre un bénéfice de 791 millions en 2023, passant directement de profit à perte.

Selon CNN, l’année dernière, SpaceX a perdu près de 5 milliards de dollars, principalement à cause de sa division AI qui dépense énormément pour construire des centres de données.

Dans le prospectus, SpaceX indique que xAI a été intégré à SpaceX, et que X (ex-Twitter) est aussi dans le lot. Cette “IPO spatiale” est en réalité une grosse opération de regroupement de tous les actifs de Musk. Le prospectus révèle aussi que Musk détient 85 % des droits de vote, et sauf s’il vote pour se démettre lui-même, personne ne peut le faire.

La valorisation de 1,75 trillion de dollars pour SpaceX correspond à une narration “spatial + AI + Internet par satellite + médias sociaux”. Plus la narration est grande, plus le prix est artificiel.

Mais le marché secondaire ne s’en soucie pas. Il veut simplement que tout le monde monte à bord, alors il monte aussi.

Au final, ce ne sont pas les petits investisseurs en actions SpaceX qui gagnent le plus, car ils ne sont pas encore montés ; ni les investisseurs dans l’ETF NASA, car leur détention de SpaceX est en train d’être diluée.

Ceux qui gagnent le plus, ce sont les émetteurs d’ETF. La commission de NASA est de 0,87 %, la troisième plus élevée parmi des fonds similaires. Avec 1,3 milliard de dollars d’AUM, cela représente environ 11 millions de dollars de revenus annuels en frais de gestion.

L’émission d’ETF est aussi similaire à la création de tokens : il faut une histoire, un timing, et une référence qui semble raisonnable. SpaceX a fourni ces trois éléments.

À l’approche de l’IPO

Le 12 juin, SpaceX devrait s’inscrire à la Bourse de Nasdaq, sous le code SPCX. La souscription sera menée par les plus grandes banques d’investissement mondiales, avec une levée de fonds estimée entre 40 et 80 milliards de dollars, dépassant largement le record de Saudi Aramco en 2020.

Ce sera la plus grande IPO de l’histoire humaine.

Si le premier jour, le marché ouvre en dessous du prix d’introduction, tous les investisseurs dans l’ETF qui ont suivi l’histoire SpaceX se retrouveront avec leur position SPV à un “prix ancien” datant de plusieurs mois, sans pouvoir la vendre immédiatement ni la sortir.

Si le marché ouvre en forte hausse, ceux qui n’ont pas pu acheter d’ETF entreront en masse, poussant encore plus l’ETF à la hausse, diluant davantage la part réelle de SpaceX dans l’ETF, créant un cercle vicieux où plus on achète, moins on possède de SpaceX.

Après SpaceX, d’autres géants du secteur sont en file d’attente pour entrer en bourse. Chaque “tête d’affiche” de secteur en bourse engendrera une nouvelle vague d’ETF. Et chaque nouvelle vague suivra le même jeu de dilution.

Le secteur ne manque pas de nouvelles histoires, mais il manque de ceux qui se demandent “Ai-je vraiment acheté ce que je pensais acheter ?”. Après le 12 juin, il y aura une réponse. Mais à ce moment-là, ceux qui ont investi dans NASA ne se soucieront plus de la réponse : ils compteront leurs gains ou feront valoir leurs droits.