#美国10月CPI全面超预期 تضخم مؤشر أسعار المستهلكين يتجاوز التوقعات، حلم خفض الفائدة يتبدد، والسوق يدخل رسميًا دورة رفع الفائدة

كانت بيانات مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي لشهر أكتوبر التي صدرت ليلة أمس بمثابة دلو ماء بارد أطفأ شرارة الانتعاش التي بدأت الأسواق للتو في إشعالها.

لم تكن البيانات نفسها صادمة: ارتفع مؤشر أسعار المستهلكين بنسبة 0.4% على أساس شهري، وارتفع المؤشر الأساسي بنسبة 0.3%، متجاوزين التوقعات كلٌّ منهما بمقدار 0.1 نقطة مئوية. لكن هذه الـ0.1 دفعت احتمال رفع الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس في ديسمبر، وفق أداة «مراقبة الاحتياطي الفيدرالي» التابعة لـCME، من أكثر من 70% قبل أسبوع إلى 95.6%. وما أثار قلق السوق أكثر هو ارتفاع الرهانات على رفع الفائدة بمقدار 50 نقطة أساس من 1.1% إلى 13.6%.

وقال عضو مجلس الاحتياطي الفيدرالي كريستوفر والر ذلك بوضوح: إذا بلغ التضخم الأساسي 0.3% أو أكثر لثلاثة أشهر متتالية، فسيشير ذلك إلى أن التضخم ينحرف عن مستهدفه، ما يستدعي اتخاذ إجراءات سياسية أكثر تشددًا.

انهار الذهب في تلك الليلة، وهبط سعر الذهب الفوري في وقت ما إلى 4025 دولارًا، بخسارة قاربت 3%. أما أسهم التكنولوجيا الأمريكية؟ فلم يتراجع مؤشر ناسداك تلك الليلة سوى بأقل من 1%، وهو ما يُعد «معتدلًا» حتى بالمقارنة مع التقلبات الحادة خلال الأسبوعين الماضيين. لكن وراء هذا «الاعتدال» عملية إعادة تسعير أعمق بكثير.

كيف مزّقت نيران الشرق الأوسط سيناريو خفض الفائدة؟

إذا نظرنا إلى المسار الزمني الأوسع، فسياسات الاحتياطي الفيدرالي في هذه الجولة أشبه بـ«الركض ذهابًا وإيابًا» المؤلم للغاية.

في مارس 2022، بدأ رفع الفائدة، وأعقب ذلك أربع زيادات متتالية وحادة بمقدار 75 نقطة أساس، دفعت الفائدة إلى ذروتها عند 5.25%-5.50%. ثم ضغط الفيدرالي على زر التوقف.

ومن النصف الثاني من 2024 إلى نهاية 2025، بدا التضخم وكأنه أصبح تحت السيطرة، فبدأ الاحتياطي الفيدرالي دورة خفض الفائدة، وخفّضها مرارًا حتى عادت إلى نطاق 3.50%-3.75%. يومها بدا السيناريو مثاليًا: تراجع التضخم، وهبوط ناعم للاقتصاد، وبدء خفض الفائدة، ونهاية سعيدة للجميع.

لكن صواريخ الشرق الأوسط مزّقت السيناريو. فقد أدى اندلاع الحرب مع إيران إلى خنق شريان الطاقة العالمي مباشرة. ولم تقتصر آثار ارتفاع أسعار النفط على تبديد وهم «تراجع أسعار الطاقة» تمامًا، بل امتدت تكاليف النقل والتصنيع المرتفعة عبر سلاسل الإمداد إلى قطاع الخدمات. وأصبح ارتفاع أسعار النفط أكثر العوامل ترسخًا في دعم التضخم.

ولهذا السبب، اضطر الاحتياطي الفيدرالي في سبتمبر 2026 إلى إقرار رفع الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس بالإجماع، وهي أول زيادة منذ يوليو 2023؛ ثم أوقف رفعها بنبرة متشددة في أكتوبر. والآن، مع صدور بيانات مؤشر أسعار المستهلكين لشهر نوفمبر، فُتح الباب الأخير أمام رفع الفائدة في ديسمبر.
لم يمت التضخم، والاحتياطي الفيدرالي لا يجرؤ على التراجع.

رفع الفائدة لا يؤثر في جميع الأصول بالطريقة نفسها!

لفهم التباين بين الأصول ليلة أمس، لا بد من التركيز على متغير أساسي واحد: سعر الفائدة الحقيقي. فالذهب أصل لا يدرّ فائدة، وسعر الفائدة الحقيقي هو مرساة تسعيره. وأدى ارتفاع أسعار النفط إلى رفع توقعات التضخم، ما تسبب مباشرة في قفزة عوائد سندات الخزانة الأمريكية. فقد ارتفع عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات ليلة أمس إلى 4.94%، فيما ارتفع عائد السندات لأجل عامين إلى 4.69%. وارتفعت تكلفة الفرصة البديلة لحيازة الذهب بشدة، فصوّتت الأموال بأقدامها، وأصبح الذهب بطبيعة الحال هدفًا لعمليات بيع جماعية.

لكن لماذا بدت أسهم التكنولوجيا الأمريكية «محصنة» أمام رفع الفائدة ليلة أمس؟ هل لم تعد أسهم التكنولوجيا تخشى أسعار الفائدة المرتفعة؟

ليس الأمر كذلك. ففي معادلة تقييم الأسهم، تؤدي زيادة معدل الخصم حتمًا إلى تقليص التقييمات، ولا سيما في قطاعات الذكاء الاصطناعي وأشباه الموصلات، التي تعتمد على التدفقات النقدية المستقبلية. لم تتراجع أسهم التكنولوجيا ليلة أمس إلا بقدر محدود، لا لأن أساسياتها قوية إلى هذا الحد، بل لأن سيفًا آخر أشد حدة يلوح فوق رؤوسها. فهذا السيف العملاق، المسمى «الركود التضخمي والعوائد»، هو ما يهدد أسهم التكنولوجيا. أما رفع الفائدة وبيانات مؤشر أسعار المستهلكين فلا يتعديان كونهما «إصابة سطحية» لها. ما تخشاه هذه الأسهم حقًا هو الضربة المزدوجة التي يلقي بها شبح الركود التضخمي الكلي الناجم عن ارتفاع أسعار النفط، وتراجع توقعات العوائد على الإنفاق الرأسمالي في مجال الذكاء الاصطناعي. وخلال الأسبوعين الماضيين، شهد مؤشر ناسداك 100 تصحيحًا حادًا، إذ تراجع بأكثر من 10% عن ذروته في أكتوبر.

بدأت السوق تتساءل علنًا: هل تستطيع وتيرة نمو إيرادات تطبيقات الذكاء الاصطناعي أن تواكب الإنفاق الرأسمالي الهائل الذي تنفقه شركات التكنولوجيا العملاقة سنويًا، بمئات مليارات الدولارات، لبناء مراكز البيانات وشراء وحدات معالجة الرسوميات؟ والأهم من ذلك أن صبر المستثمرين بدأ ينفد. فعندما تتبدد توقعات خفض الفائدة تمامًا، ويزداد المال كلفة، تصبح قدرة المستثمرين على تقبّل «بيع الوعود» محدودة للغاية. وإذا جاءت التدفقات النقدية الحرة في التقرير المالي المقبل لشركات الذكاء الاصطناعي العملاقة دون التوقعات، أو تباطأ نمو الطلب على القدرة الحاسوبية، إلى جانب حالة عدم اليقين التي يثيرها الديمقراطيون بشأن بناء مراكز البيانات، فستكون النتيجة عمليات بيع لا ترحم.

مستقبل السوق

تقول بيانات مؤشر أسعار المستهلكين التي صدرت ليلة أمس، في جوهرها، إن أسعار النفط لا تزال مرتفعة في ظل نيران الشرق الأوسط، وإن التضخم لم يختفِ، وإن الاحتياطي الفيدرالي لا يملك مجالًا لتغيير مساره، وإن «السيناريو المريح» لخفض الفائدة لن يعود في الأمد القريب.

أما أسهم التكنولوجيا الأمريكية، التي بدت وكأنها «محصنة» أمام رفع الفائدة هذه المرة، فهي في الواقع تسير على حبل مشدود. وما تمر به هو إعادة تسعير أعمق من مجرد رفع الفائدة: الانتقال من «الدفع مقابل الأحلام» إلى «الدفع مقابل الأرباح». وبالنسبة إلى المستثمرين، لا ينبغي أن ينصبّ اهتمامهم الحقيقي على احتمال رفع الفائدة المتقلب على شاشة CME، بل على المدة التي ستظل فيها أسعار النفط مرتفعة، ومتى ستدخل مشكلات الديون لدى شركات الذكاء الاصطناعي العملاقة في حلقة تغذية راجعة إيجابية.