#美国10月CPI即将公布 #每周来晒 مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي لشهر أكتوبر في الختام، والقفزة الحاسمة في تسعير رفع الفائدة
أولاً: رصد المعلومات
ستعلن وزارة العمل الأمريكية بيانات مؤشر أسعار المستهلكين لشهر أكتوبر في العاشر من نوفمبر عند الساعة 21:30، وهو أحد البيانات المنفردة التي تحظى بمتابعة عالمية كبيرة هذا الأسبوع. وتؤثر هذه البيانات مباشرة في تسعير رفع الفائدة خلال اجتماع مجلس الاحتياطي الفيدرالي يومي 8 و9 ديسمبر.
يتراوح النطاق المستهدف الحالي لسعر الفائدة على الأموال الفيدرالية بين 3.75% و4%. وكانت بيانات الوظائف غير الزراعية لشهر أكتوبر، التي أُعلنت سابقاً وأظهرت إضافة 165 ألف وظيفة، متجاوزةً توقعات السوق، قد دفعت بالفعل احتمال رفع الفائدة في ديسمبر إلى 72.8%.
تتوقع الأسواق عموماً رفع الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس في ديسمبر، بما يرفع نطاق الفائدة إلى ما بين 4% و4.25%. وبعد صدور بيانات الوظائف غير الزراعية، عُدّ رفع الفائدة لفترة وجيزة أمراً شبه محسوم. لكن مؤشر أسعار المستهلكين المرتقب هو ما سيحدد فعلياً ما إذا كان هذا الاحتمال سيتحقق. فبيانات التوظيف تعكس حرارة الاقتصاد، بينما تشكل بيانات التضخم القيد الأساسي أمام رفع الفائدة مرة أخرى من جانب الاحتياطي الفيدرالي؛ ولكل منهما دور مختلف في سلسلة الاستدلال على السياسة النقدية.
من حيث التركيبة، لا تكمن أهمية مؤشر أسعار المستهلكين هذه المرة في معدل التضخم العام على أساس سنوي فحسب، بل أيضاً في استمرار لزوجة تضخم الخدمات الأساسية. فقد أظهرت الإيجارات وأسعار الخدمات في السنوات الأخيرة لزوجة شديدة، وهي من العوامل التي تبطئ تراجع التضخم. وإذا ظل تضخم الخدمات الأساسية مرتفعاً، فسيصعب على الاحتياطي الفيدرالي التراجع عن موقفه. أما إذا انخفض بوضوح، فسيتراجع زخم رواية التضخم. كما أن بيئة أسعار الفائدة الخارجية تزيد من أهمية هذه البيانات. فقد ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية طويلة الأجل في أكتوبر إلى أعلى مستوى له منذ عام 2002، وكانت الأسواق تسعّر بالفعل أسعار فائدة أعلى لفترة أطول.
إذا تجاوز مؤشر أسعار المستهلكين التوقعات، فسيعزز هذا التسعير أكثر، لا أن يقلبه. وعند النظر إلى الإطار الزمني الأوسع، تشكل هذه البيانات القطعة الأخيرة من الأحجية قبل اجتماع ديسمبر. فقد دفعت بيانات الوظائف غير الزراعية الاحتمال إلى مستويات مرتفعة، وسيأتي مؤشر أسعار المستهلكين إما ليؤكده وإما ليضعفه. وتميل الأسواق حالياً إلى تأكيده، لكن التجارب السابقة تشير إلى أن تقلب بيانات التضخم أمر معتاد، وأن الرهان على اتجاه واحد ينطوي على مخاطر كبيرة.
وثمة تفصيل آخر يستحق الانتباه: فقد أدلى عدد من مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي بتصريحات مكثفة مؤخراً، وكانت نبرتهم تميل إلى التشدد. فتصريحات المسؤولين تهدف إلى إدارة التوقعات، أما البيانات فهي الاختبار الفعلي. وإذا تعارض الاثنان، فستعطي الأسواق الأولوية للبيانات؛ وهذا ما يفسر وصف مؤشر أسعار المستهلكين هذا بأنه القفزة الحاسمة في تسعير رفع الفائدة. كما أن توقيت صدور البيانات مهم. فهي ستصدر بعد إغلاق السوق في 10 نوفمبر، بالتزامن مع فترة كثافة مزادات إعادة تمويل سندات الخزانة الأمريكية، حيث يتقاطع مسارا أسعار الفائدة والتضخم في الأسبوع نفسه. ومن شأن هذا التزامن أن يضخم تقلبات الأصول، ويرفع الوزن السوقي لهذه البيانات أكثر.
ومن منظور أوسع، يشكل مؤشر أسعار المستهلكين هذا أيضاً نافذة لمراقبة مصداقية الاحتياطي الفيدرالي. فإذا جاءت البيانات متوافقة مع التصريحات المتشددة المكثفة للمسؤولين، نجحت إدارة التوقعات. أما إذا ضعفت البيانات، فستشكك الأسواق في موثوقية التوجيهات المستقبلية للمسؤولين، ما قد يزيد التقلبات بدلاً من أن يحد منها.
ثانياً: التحليل
لنبدأ بسلسلة انتقال الأثر.
قد يؤدي تجاوز مؤشر أسعار المستهلكين التوقعات إلى رفع احتمال زيادة الفائدة، وارتفاع هذا الاحتمال يدفع أسعار الفائدة الحقيقية على سندات الخزانة الأمريكية إلى الصعود، ثم ينتقل أثر ارتفاع الفائدة الحقيقية عبر فارق أسعار الفائدة بين الصين والولايات المتحدة إلى سعر صرف الرنمينبي وأسعار الذهب. ويمكن رصد كل حلقة من هذه السلسلة، ما يجعلها إطاراً عملياً لفهم تأثير البيانات. ولننظر بعد ذلك إلى الفرق بين بيانات الوظائف غير الزراعية ومؤشر أسعار المستهلكين.
قوة بيانات الوظائف غير الزراعية لا تثبت سوى أن الاقتصاد لا يزال نشطاً، لكنها لا تثبت مباشرة وجود ضغوط تضخمية. ومن بين المهمتين المزدوجتين للاحتياطي الفيدرالي، يُعد استقرار الأسعار الأصعب تحقيقاً. لذلك، تتعامل الأسواق مع الاحتمال المرتفع بعد صدور بيانات الوظائف بوصفه نقطة انطلاق، ومع مؤشر أسعار المستهلكين بوصفه اختباراً للتأكيد، وهو منطق أكثر اتساقاً.
أما المستوى الثالث فيتعلق باستمرار لزوجة التضخم الأساسي. يتأثر مؤشر أسعار المستهلكين العام كثيراً بتقلبات الطاقة، بينما تعكس الخدمات الأساسية الاتجاه الأوسع. فالإيجارات والرعاية الصحية والنقل وغيرها من أسعار الخدمات تتكيف ببطء، وهي الجزء العنيد الذي يبقي التضخم مرتفعاً. ولتحليل هذه البيانات، لا بد من النظر إلى المؤشر العام والأساسي كلٍّ على حدة، وإلا قد تؤدي التقلبات قصيرة الأجل إلى تضليل القراءة.
أما أثر ذلك على الأصول، فإن رفع تقديرات احتمال زيادة الفائدة يعزز الدولار وسندات الخزانة الأمريكية، ويضع الرنمينبي والذهب تحت ضغط نسبي. لكن هذا استنتاج خطي، فيما يتوقف الأثر الفعلي أيضاً على مدى انحراف البيانات عن التوقعات. فالسوق استوعب بالفعل تجاوزاً طفيفاً للتوقعات، أما التجاوز الكبير فهو ما قد يؤدي إلى إعادة التسعير. وهناك مستوى إضافي يتمثل في التسعير وفقاً لفجوة التوقعات. فقد أدرجت الأسواق بالفعل زيادة واحدة في الفائدة ضمن الأسعار، لذا لم يعد دور مؤشر أسعار المستهلكين هو الانطلاق، بل التأكيد. وإذا جاءت البيانات متوافقة مع التوقعات، فقد يكون رد فعل الأصول هادئاً. أما إذا جاءت أقل من التوقعات بوضوح، فقد يكون من الأجدر متابعة موجة التعافي الناجمة عن تراجع توقعات رفع الفائدة. كما يستحق التوقيت الانتباه. ستصدر البيانات بعد إغلاق السوق في 10 نوفمبر، وسيستمر أثرها في تسعير الأصول خلال الأسبوع التالي. ومع تزامنها مع إمدادات إعادة تمويل سندات الخزانة الأمريكية بين 9 و11 نوفمبر، سيتقاطع مسارا أسعار الفائدة والتضخم في الأسبوع نفسه، ما يضخم التقلبات. وثمة مستوى إضافي يتعلق بدورة الدولار. فتعزز توقعات رفع الفائدة قد يدفع مؤشر الدولار إلى الارتفاع، ويعرّض الأسواق الناشئة لضغوط عودة رؤوس الأموال وتقلبات أسعار الصرف. وتتمتع الصين باحتياطيات أجنبية كافية وأدوات حذرة لإدارة التدفقات العابرة للحدود، ما يجعل الضغوط قابلة للسيطرة، لكن بيئة أسعار الفائدة الخارجية تظل عاملاً ظاهراً في تسعير الأصول.
وثمة مستوى إضافي يتعلق بانتقال أثر السيولة. فتوقعات رفع الفائدة تدفع أسعار الفائدة قصيرة الأجل إلى الارتفاع، فيما تتأثر الأسعار طويلة الأجل بالمعروض وعلاوة الأجل؛ ويشكل تغير شكل منحنى العائد بحد ذاته إشارة. فإذا ازداد انقلاب المنحنى، دل ذلك على تنامي المخاوف من الركود. أما عودة المنحنى إلى وضعه الطبيعي فتعكس توقعات الهبوط الناعم. وشكل منحنى أسعار الفائدة أقدر من بيانات منفردة على تصوير تقييم السوق للمسار المتوسط الأجل.
ثالثاً: النظرة المستقبلية
لنرصد بعد ذلك ثلاث إشارات.
الإشارة الأولى: معدل التضخم السنوي لمؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي لشهر أكتوبر، المقرر صدوره في 10 نوفمبر. إذا تجاوز التوقعات، تعزز تسعير رفع الفائدة، ويتعرض الذهب والرنمينبي للضغط. وإذا جاء دون التوقعات، تراجعت توقعات رفع الفائدة، وفتحت أمام الأصول عالية المخاطر نافذة للتعافي.
الإشارة الثانية: استمرار لزوجة مؤشر أسعار المستهلكين الأساسي. إذا ظلت الإيجارات وأسعار الخدمات مرتفعة، فسيصعب على الاحتياطي الفيدرالي التراجع عن موقفه، وستظل أسعار الفائدة مرتفعة. وإذا تراجعت، فسيتراجع زخم رواية التضخم، وتبدأ الأسواق في تسعير توقعات تحول السياسة.
الإشارة الثالثة: الخطوة الفعلية للاحتياطي الفيدرالي في اجتماعه يومي 8 و9 ديسمبر. إذا رفع الفائدة 25 نقطة أساس، ارتفع الدولار وسندات الخزانة الأمريكية، وتعرض الرنمينبي والذهب للضغط. أما إذا أبقى الفائدة دون تغيير، فستتسارع موجة التعافي الناجمة عن عدم تحقق التوقعات.
وأخيراً، لا تكمن أهمية هذه البيانات في الرقم بحد ذاته، بل في قدرتها على تأكيد مسار رفع الفائدة الذي راهنت عليه الأسواق بالفعل. فإذا جاءت مناقضة له، فستتجاوز إعادة تسعير الأصول ما يوحي به الاستقراء الخطي.
أولاً: رصد المعلومات
ستعلن وزارة العمل الأمريكية بيانات مؤشر أسعار المستهلكين لشهر أكتوبر في العاشر من نوفمبر عند الساعة 21:30، وهو أحد البيانات المنفردة التي تحظى بمتابعة عالمية كبيرة هذا الأسبوع. وتؤثر هذه البيانات مباشرة في تسعير رفع الفائدة خلال اجتماع مجلس الاحتياطي الفيدرالي يومي 8 و9 ديسمبر.
يتراوح النطاق المستهدف الحالي لسعر الفائدة على الأموال الفيدرالية بين 3.75% و4%. وكانت بيانات الوظائف غير الزراعية لشهر أكتوبر، التي أُعلنت سابقاً وأظهرت إضافة 165 ألف وظيفة، متجاوزةً توقعات السوق، قد دفعت بالفعل احتمال رفع الفائدة في ديسمبر إلى 72.8%.
تتوقع الأسواق عموماً رفع الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس في ديسمبر، بما يرفع نطاق الفائدة إلى ما بين 4% و4.25%. وبعد صدور بيانات الوظائف غير الزراعية، عُدّ رفع الفائدة لفترة وجيزة أمراً شبه محسوم. لكن مؤشر أسعار المستهلكين المرتقب هو ما سيحدد فعلياً ما إذا كان هذا الاحتمال سيتحقق. فبيانات التوظيف تعكس حرارة الاقتصاد، بينما تشكل بيانات التضخم القيد الأساسي أمام رفع الفائدة مرة أخرى من جانب الاحتياطي الفيدرالي؛ ولكل منهما دور مختلف في سلسلة الاستدلال على السياسة النقدية.
من حيث التركيبة، لا تكمن أهمية مؤشر أسعار المستهلكين هذه المرة في معدل التضخم العام على أساس سنوي فحسب، بل أيضاً في استمرار لزوجة تضخم الخدمات الأساسية. فقد أظهرت الإيجارات وأسعار الخدمات في السنوات الأخيرة لزوجة شديدة، وهي من العوامل التي تبطئ تراجع التضخم. وإذا ظل تضخم الخدمات الأساسية مرتفعاً، فسيصعب على الاحتياطي الفيدرالي التراجع عن موقفه. أما إذا انخفض بوضوح، فسيتراجع زخم رواية التضخم. كما أن بيئة أسعار الفائدة الخارجية تزيد من أهمية هذه البيانات. فقد ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية طويلة الأجل في أكتوبر إلى أعلى مستوى له منذ عام 2002، وكانت الأسواق تسعّر بالفعل أسعار فائدة أعلى لفترة أطول.
إذا تجاوز مؤشر أسعار المستهلكين التوقعات، فسيعزز هذا التسعير أكثر، لا أن يقلبه. وعند النظر إلى الإطار الزمني الأوسع، تشكل هذه البيانات القطعة الأخيرة من الأحجية قبل اجتماع ديسمبر. فقد دفعت بيانات الوظائف غير الزراعية الاحتمال إلى مستويات مرتفعة، وسيأتي مؤشر أسعار المستهلكين إما ليؤكده وإما ليضعفه. وتميل الأسواق حالياً إلى تأكيده، لكن التجارب السابقة تشير إلى أن تقلب بيانات التضخم أمر معتاد، وأن الرهان على اتجاه واحد ينطوي على مخاطر كبيرة.
وثمة تفصيل آخر يستحق الانتباه: فقد أدلى عدد من مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي بتصريحات مكثفة مؤخراً، وكانت نبرتهم تميل إلى التشدد. فتصريحات المسؤولين تهدف إلى إدارة التوقعات، أما البيانات فهي الاختبار الفعلي. وإذا تعارض الاثنان، فستعطي الأسواق الأولوية للبيانات؛ وهذا ما يفسر وصف مؤشر أسعار المستهلكين هذا بأنه القفزة الحاسمة في تسعير رفع الفائدة. كما أن توقيت صدور البيانات مهم. فهي ستصدر بعد إغلاق السوق في 10 نوفمبر، بالتزامن مع فترة كثافة مزادات إعادة تمويل سندات الخزانة الأمريكية، حيث يتقاطع مسارا أسعار الفائدة والتضخم في الأسبوع نفسه. ومن شأن هذا التزامن أن يضخم تقلبات الأصول، ويرفع الوزن السوقي لهذه البيانات أكثر.
ومن منظور أوسع، يشكل مؤشر أسعار المستهلكين هذا أيضاً نافذة لمراقبة مصداقية الاحتياطي الفيدرالي. فإذا جاءت البيانات متوافقة مع التصريحات المتشددة المكثفة للمسؤولين، نجحت إدارة التوقعات. أما إذا ضعفت البيانات، فستشكك الأسواق في موثوقية التوجيهات المستقبلية للمسؤولين، ما قد يزيد التقلبات بدلاً من أن يحد منها.
ثانياً: التحليل
لنبدأ بسلسلة انتقال الأثر.
قد يؤدي تجاوز مؤشر أسعار المستهلكين التوقعات إلى رفع احتمال زيادة الفائدة، وارتفاع هذا الاحتمال يدفع أسعار الفائدة الحقيقية على سندات الخزانة الأمريكية إلى الصعود، ثم ينتقل أثر ارتفاع الفائدة الحقيقية عبر فارق أسعار الفائدة بين الصين والولايات المتحدة إلى سعر صرف الرنمينبي وأسعار الذهب. ويمكن رصد كل حلقة من هذه السلسلة، ما يجعلها إطاراً عملياً لفهم تأثير البيانات. ولننظر بعد ذلك إلى الفرق بين بيانات الوظائف غير الزراعية ومؤشر أسعار المستهلكين.
قوة بيانات الوظائف غير الزراعية لا تثبت سوى أن الاقتصاد لا يزال نشطاً، لكنها لا تثبت مباشرة وجود ضغوط تضخمية. ومن بين المهمتين المزدوجتين للاحتياطي الفيدرالي، يُعد استقرار الأسعار الأصعب تحقيقاً. لذلك، تتعامل الأسواق مع الاحتمال المرتفع بعد صدور بيانات الوظائف بوصفه نقطة انطلاق، ومع مؤشر أسعار المستهلكين بوصفه اختباراً للتأكيد، وهو منطق أكثر اتساقاً.
أما المستوى الثالث فيتعلق باستمرار لزوجة التضخم الأساسي. يتأثر مؤشر أسعار المستهلكين العام كثيراً بتقلبات الطاقة، بينما تعكس الخدمات الأساسية الاتجاه الأوسع. فالإيجارات والرعاية الصحية والنقل وغيرها من أسعار الخدمات تتكيف ببطء، وهي الجزء العنيد الذي يبقي التضخم مرتفعاً. ولتحليل هذه البيانات، لا بد من النظر إلى المؤشر العام والأساسي كلٍّ على حدة، وإلا قد تؤدي التقلبات قصيرة الأجل إلى تضليل القراءة.
أما أثر ذلك على الأصول، فإن رفع تقديرات احتمال زيادة الفائدة يعزز الدولار وسندات الخزانة الأمريكية، ويضع الرنمينبي والذهب تحت ضغط نسبي. لكن هذا استنتاج خطي، فيما يتوقف الأثر الفعلي أيضاً على مدى انحراف البيانات عن التوقعات. فالسوق استوعب بالفعل تجاوزاً طفيفاً للتوقعات، أما التجاوز الكبير فهو ما قد يؤدي إلى إعادة التسعير. وهناك مستوى إضافي يتمثل في التسعير وفقاً لفجوة التوقعات. فقد أدرجت الأسواق بالفعل زيادة واحدة في الفائدة ضمن الأسعار، لذا لم يعد دور مؤشر أسعار المستهلكين هو الانطلاق، بل التأكيد. وإذا جاءت البيانات متوافقة مع التوقعات، فقد يكون رد فعل الأصول هادئاً. أما إذا جاءت أقل من التوقعات بوضوح، فقد يكون من الأجدر متابعة موجة التعافي الناجمة عن تراجع توقعات رفع الفائدة. كما يستحق التوقيت الانتباه. ستصدر البيانات بعد إغلاق السوق في 10 نوفمبر، وسيستمر أثرها في تسعير الأصول خلال الأسبوع التالي. ومع تزامنها مع إمدادات إعادة تمويل سندات الخزانة الأمريكية بين 9 و11 نوفمبر، سيتقاطع مسارا أسعار الفائدة والتضخم في الأسبوع نفسه، ما يضخم التقلبات. وثمة مستوى إضافي يتعلق بدورة الدولار. فتعزز توقعات رفع الفائدة قد يدفع مؤشر الدولار إلى الارتفاع، ويعرّض الأسواق الناشئة لضغوط عودة رؤوس الأموال وتقلبات أسعار الصرف. وتتمتع الصين باحتياطيات أجنبية كافية وأدوات حذرة لإدارة التدفقات العابرة للحدود، ما يجعل الضغوط قابلة للسيطرة، لكن بيئة أسعار الفائدة الخارجية تظل عاملاً ظاهراً في تسعير الأصول.
وثمة مستوى إضافي يتعلق بانتقال أثر السيولة. فتوقعات رفع الفائدة تدفع أسعار الفائدة قصيرة الأجل إلى الارتفاع، فيما تتأثر الأسعار طويلة الأجل بالمعروض وعلاوة الأجل؛ ويشكل تغير شكل منحنى العائد بحد ذاته إشارة. فإذا ازداد انقلاب المنحنى، دل ذلك على تنامي المخاوف من الركود. أما عودة المنحنى إلى وضعه الطبيعي فتعكس توقعات الهبوط الناعم. وشكل منحنى أسعار الفائدة أقدر من بيانات منفردة على تصوير تقييم السوق للمسار المتوسط الأجل.
ثالثاً: النظرة المستقبلية
لنرصد بعد ذلك ثلاث إشارات.
الإشارة الأولى: معدل التضخم السنوي لمؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي لشهر أكتوبر، المقرر صدوره في 10 نوفمبر. إذا تجاوز التوقعات، تعزز تسعير رفع الفائدة، ويتعرض الذهب والرنمينبي للضغط. وإذا جاء دون التوقعات، تراجعت توقعات رفع الفائدة، وفتحت أمام الأصول عالية المخاطر نافذة للتعافي.
الإشارة الثانية: استمرار لزوجة مؤشر أسعار المستهلكين الأساسي. إذا ظلت الإيجارات وأسعار الخدمات مرتفعة، فسيصعب على الاحتياطي الفيدرالي التراجع عن موقفه، وستظل أسعار الفائدة مرتفعة. وإذا تراجعت، فسيتراجع زخم رواية التضخم، وتبدأ الأسواق في تسعير توقعات تحول السياسة.
الإشارة الثالثة: الخطوة الفعلية للاحتياطي الفيدرالي في اجتماعه يومي 8 و9 ديسمبر. إذا رفع الفائدة 25 نقطة أساس، ارتفع الدولار وسندات الخزانة الأمريكية، وتعرض الرنمينبي والذهب للضغط. أما إذا أبقى الفائدة دون تغيير، فستتسارع موجة التعافي الناجمة عن عدم تحقق التوقعات.
وأخيراً، لا تكمن أهمية هذه البيانات في الرقم بحد ذاته، بل في قدرتها على تأكيد مسار رفع الفائدة الذي راهنت عليه الأسواق بالفعل. فإذا جاءت مناقضة له، فستتجاوز إعادة تسعير الأصول ما يوحي به الاستقراء الخطي.
