#US30-YearTreasuryYieldHits5.595%,HighestSince2002 $TLT

بلغ عائد سندات الخزانة لأجل 30 عاماً أعلى مستوى له في 24 عاماً، والجزء الأكثر إثارة للقلق ليس الرقم، بل سبب حدوث ذلك

لامس عائد سندات الخزانة لأجل 30 عاماً 5.612% أمس، قبل أن يتراجع قليلاً إلى نحو 5.553% اليوم، ولا يزال عند أعلى مستوى يسجله هذا السند منذ 2002. ما يقلقني فعلياً أكثر من المستوى نفسه هو السبب الكامن وراءه. فهذه ليست قصة تتعلق أساساً بمحاربة الاحتياطي الفيدرالي للتضخم عبر رفع أسعار الفائدة، بل تتعلق بمن يشتري ديون الحكومة الأمريكية، ومن توقف عن شرائها.

ما الذي يقود هذه الحركة فعلياً

تتضافر هنا عدة عوامل. فقد تجاوز الدين العام الأمريكي للتو 40 تريليون دولار. وارتفعت إصدارات سندات الشركات ذات التصنيف الاستثماري بنحو 30% على أساس سنوي إلى 1.5 تريليون دولار، ما يعني أن الحكومة ليست المقترض الكبير الوحيد الذي ينافس حالياً على جذب المشترين. كما أن البنوك المركزية الأجنبية، التي كانت تاريخياً من أكبر مشتري سندات الخزانة طويلة الأجل، بدأت تتراجع عن الشراء، حسبما أُفيد. وعندما تجتمع إصدارات حكومية قياسية، وإصدارات قياسية للشركات، وتقلص قاعدة المشترين التقليديين في الوقت نفسه، تكون النتيجة بالضبط ما تتوقعه: لا بد أن ترتفع العوائد لجذب الطلب المطلوب.

وقد صاغ أحد مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي الأمر بطريقة وجدتها مفيدة: «منافسة بين الائتمان التجاري والائتمان العام»، مدفوعة جزئياً بالاستثمار المرتبط بالذكاء الاصطناعي. فالشركات تقترض بكثافة لتمويل توسعات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، في الوقت الذي تحتاج فيه الحكومة إلى تمويل عجزها، ويتنافس الطرفان على مجموعة رأس المال نفسها.

لماذا لا تمثل زاوية التضخم القصة كاملة

تضيف أسعار الطاقة المرتفعة المرتبطة بالتوترات في الشرق الأوسط إلى توقعات التضخم، وكان ذلك جزءاً من العوامل المذكورة تحديداً في حركة اليوم. لكن لو كانت هذه قصة تضخم بحتة، لتوقعت أن تكون تحركات الاحتياطي الفيدرالي نفسه هي المحرك المهيمن. بدلاً من ذلك، تسعّر الأسواق حالياً احتمالاً قدره 45% لرفع آخر لأسعار الفائدة في اجتماع أكتوبر، وليس خفضها، ما يشير إلى أن الاحتياطي الفيدرالي نفسه ربما لا يزال يتعامل مع ضغوط التضخم نفسها، بدلاً من أن يكون هو السبب في عمليات بيع السندات طويلة الأجل بمفرده.

وهذا تمييز مهم. فارتفاع العائد المدفوع أساساً بتوقعات رفع أسعار الفائدة أمر يستطيع الاحتياطي الفيدرالي معالجته مباشرة. أما ارتفاع العائد المدفوع باختلال هيكلي بين العرض والطلب، حيث يطارد إصدار الديون المفرط عدداً قليلاً جداً من المشترين، فمن الأصعب بكثير إصلاحه بالسياسة النقدية وحدها. وبناءً على ما أراه، يبدو هذا أقرب إلى النوع الثاني، مع إضافة التضخم وأسعار النفط مزيداً من الوقود، بدلاً من كونهما السبب الوحيد.

ما الذي فعله ذلك بالسندات طويلة الأجل

كان الضرر الذي لحق بمالكي السندات الفعليين شديداً وفقاً لأي مقياس تاريخي. ويُقال إن مؤشر سندات الخزانة لأجل 30 عاماً انخفض بنحو 60% منذ 2020، في ما وُصف بأنه محو لمكاسب العقدين السابقين، وهو أسوأ من التراجع البالغ 35% الذي شهدته هذه الفئة من الأصول خلال الأزمة المالية في 2008. كما انخفض صندوق TLT المتداول لسندات الخزانة طويلة الأجل بنحو 44% منذ 2020، ولا يزال يتراجع هذا العام. هذه هي الحقيقة العملية الكامنة وراء رقم العائد البارز في العناوين: فأي شخص احتفظ بديون حكومية طويلة الأجل طوال هذه الفترة تكبد خسائر بحجم سوق هابطة حقيقية، وليس مجرد فترة صعبة عابرة.

رأيي تحديداً في صفقة TLT

أعتقد أن هناك طريقتين مختلفتين تماماً للنظر إلى TLT في الوقت الراهن، ولا أعتقد أن أياً منهما خاطئ بوضوح.

السيناريو الهبوطي واضح: إذا لم تتغير العوامل الهيكلية هنا، وهي الإصدارات الحكومية الكثيفة، وإصدارات الشركات الكثيفة، وانخفاض الطلب من البنوك المركزية الأجنبية، فقد تستمر العوائد في الارتفاع تدريجياً، ما يعني استمرار تراجع TLT. ومخاطر المدة تعمل في الاتجاهين، لكنها في الوقت الراهن ظلت تضغط بشدة على حاملي السندات طويلة الأجل لسنوات متتالية.

أما السيناريو المخالف للاتجاه السائد، فيتمثل في أن عائداً بهذا الارتفاع على سند انخفض بالفعل إلى هذا الحد، يبدأ في الظهور كفرصة جذابة فعلاً للمشترين الذين يركزون على الدخل ولم يكونوا مهتمين به عند عائد 3% أو 4%. فعائد يتجاوز 5.5% على أكثر الأصول طويلة الأجل أماناً في العالم هو رقم حقيقي، وتاريخياً، جذبت مستويات كهذه المشترين في نهاية المطاف، حتى لو كان من المستحيل تحديد توقيت هذا التحول بدقة.

لا أطرح هنا رأياً اتجاهياً، لأن هذه بالضبط نوعية الحركة المدفوعة بعوامل الاقتصاد الكلي التي أفضل فيها فهم الآلية بدلاً من تخمين القاع. وما أستطيع قوله هو أن أي شخص يفكر في TLT الآن يحتاج إلى تصور واضح عما إذا كان اختلال العرض والطلب هيكلياً ومستمرًا، أم أنه يقترب من نقطة يبدأ فيها العائد نفسه بحل المشكلة عبر جذب المشترين.

ما أراقبه تالياً

ما إذا كان الطلب من البنوك المركزية الأجنبية على سندات الخزانة سيظهر أي علامة على الاستقرار أو سيواصل التراجع. وكيف ستؤثر نتيجة اجتماع الاحتياطي الفيدرالي في أكتوبر، سواء كان رفعاً للفائدة أو إبقاءً عليها أو تحولاً غير متوقع، في الجزء طويل الأجل تحديداً، إذ إن قراراً يتعلق بأسعار الفائدة قصيرة الأجل لا يصلح تلقائياً مشكلة العرض الخاصة بالأصول طويلة المدة. وما إذا كانت إصدارات سندات الشركات ستواصل النمو بهذه الوتيرة، لأنها تنافس سندات الخزانة مباشرة على قاعدة المشترين نفسها. وما إذا كان التراجع الطفيف في العوائد اليوم، من 5.612% إلى 5.553%، يمثل بداية مرحلة تجميع أم مجرد توقف مؤقت قبل الموجة التالية من الارتفاع.

رؤيتي العامة

لا أعتقد أن هذه قصة بسيطة من نوع «ارتفاع العوائد وانخفاض الأسهم»، ولا أعتقد أنها ستُحل سريعاً. فالاختلال الهيكلي بين المعروض من الديون وطلب المشترين لا يُصلح بصدور بيان اقتصادي واحد أو بقرار واحد من الاحتياطي الفيدرالي. وما سأراقبه عن كثب هو ما إذا كانت العوائد ستستقر حول المستويات الحالية، ما قد يشير إلى أن السوق وجد سعراً يعود عنده المشترون، أم أن هذا الارتفاع سيستمر نحو منطقة مجهولة فعلاً بالنسبة إلى كل من لم يتداول خلال أوائل العقد الأول من القرن الحالي.

النقاش

هل ترون أن هذا ارتفاع مؤقت مدفوع بالتضخم سيتراجع بمجرد اتضاح مسار أسعار الطاقة والتحرك المقبل للاحتياطي الفيدرالي، أم تحولاً هيكلياً مرتبطاً بكمية الديون التي تحاول الحكومة والشركات طرحها في الوقت نفسه؟ وبالنسبة إلى من يراقبون TLT تحديداً، هل يبدو لكم العائد الذي يتجاوز 5.5% جذاباً الآن، أم تعتقدون أن سندات المدة الطويلة لا تزال معرضة لمزيد من الهبوط قبل أن يستقر الوضع؟

هذه ليست نصيحة مالية. احرص دائماً على إجراء أبحاثك الخاصة قبل اتخاذ أي قرار تداول أو استثمار.