💥 策略公司的比特币机器刚刚崩溃——mNAV首次跌破1

策略公司（MSTR），前身为微策略（MicroStrategy），现在股票市场对其估值低于其持有的比特币价值。长期存在的溢价已消失。

关键数字

该公司的企业mNAV比率已降至约0.99。这意味着市场对整个公司（包括其软件业务、债务和优先股）的估值略低于其持有的509亿至511亿美元比特币的价值。

· 持有量：847,363 BTC
· 成本基础：约641亿美元（每枚约75,650美元）
· MSTR股价：约82美元，较2024年11月峰值下跌约85%
· 优先股（STRC）：约74.72美元，低于面值100美元约26%

为何重要

多年来，策略公司的“飞轮”运作方式如下：以溢价出售股票和优先股，买入更多BTC，推高价格，重复。这一机制现已失效。

压力是真实存在的：

· 优先股年度股息义务：约12亿美元
· 现金储备：约14亿美元
· 股息覆盖率已从超过7年骤降至仅14个月
· 该公司已打破了“永不卖出”的承诺，于5月底出售了32 BTC以资助股息支付

STRC问题是眼前的压力点。它被设计为一种“类似于货币市场”的产品，收益率为11.5%，面值锚定为100美元。当价格跌破95美元时，机制本应提高股息以吸引买家。然而，上周五盘中价格却跌至约71美元。提高股息只会进一步增加现金负担。

比特币的“追加保证金通知”

CryptoQuant公开建议策略公司暂停购买比特币并重建现金储备。Citron Research呼吁股东投票反对Saylor的董事会，认为该公司已“变异为一个杠杆比特币代理，回撤83%，每年负持有成本约10亿美元”。

关键风险：如果STRC继续低于面值交易，策略公司通过这一渠道筹集新资本的能力将被有效关闭。该公司最近一次有意义的购买是在6月中旬仅买入520 BTC。

这可能构成系统性风险吗？

分析师意见分歧。Benchmark的Mark Palmer维持买入评级，目标价570美元，称这是“市场驱动的必要收益率重置”。链上分析师Willy Woo认为，策略公司的结构“使其能够承受正常的回撤而无需出售比特币”。

但2027年的债务到期才是真正的变数。一笔10.1亿美元的可转换债券将于2027年9月到期，随后在2028年还有20亿和30亿美元的额外批次。如果比特币维持在6万美元以下且STRC仍处于困境，压力将进一步加剧。

结论：策略公司mNAV低于1是一个警示信号，而非丧钟。但该公司的比特币积累机器正面临迄今为止最严峻的压力测试。未来几个月将决定这是一个暂时的折价还是一个结构性的断裂，迫使Saylor做出一些非常艰难的决定。

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