#IntelQ2RevenueSurges25%

英特爾不只是贏過財報 牠改寫了敘事

十二個月前，英特爾是每場半導體對話中的笑話。錯過行動裝置。AI 來得太慢。代工業務燒錢流血。股價幾乎被宣判死刑。接著 Lip-Bu Tan 入場，砍掉官僚體系，開始打造某種不一樣的東西。

第二季營收 161 億美元。這不是溫和的超預期 而是砍下 144 億美元市場共識的 17 億美元。這也是英特爾自 2011 年第三季以來最快的營收成長。那時候世界還在買桌上型電腦，而 iPhone 已經問世四年了。年增 25%。對一家幾個季度前還在縮減的公司來說。

非 GAAP 每股盈餘 0.42 美元，對比華爾街預估的 0.22 美元。這不是小數點誤差 而是幾乎翻倍。非 GAAP 淨利從一年前的 4.41 億美元虧損翻轉為 22 億美元。營業利益率從負值區間一躍到 17.2%。毛利率回升至 41.8%，較一年前那一季的 29.7% 多出整整十二個百分點。

資料中心與 AI（DCAI）來到 63 億美元，年增 59%。這比公司整體成長率還要超過一倍。Xeon 6 被描述為英特爾史上成長與拉升最快的產品之一。對於原本被認為應該在吃完 Nvidia 的尾風灰的事業部來說，這句話很有份量。DCAI 現在能產出 40% 的營業利益率。CPU 沒死 具代理型 AI 與推論工作負載正在把需求拉回到英特爾長年主導的架構。

英特爾代工（Intel Foundry）營收達 58 億美元，年增 31%。這幾乎是第一季 16% 成長的兩倍。18A 製程目前運行在目標之上 25%，產出也比上一季季增超過 50%。Fortinet 剛剛簽下成為 Tan 任內首位具名的外部代工客戶。代工業務本季仍虧損 21 億美元 但虧損年增縮小超過 10 億美元。就目前而言，軌跡比絕對數字更重要。

客戶端運算與實體 AI（Client Computing & Physical AI）交出 89 億美元，年增 13%。AI PC 仍守得住基本盤，即便記憶體短缺正影響供應。

第三季指引：158–168 億美元，對比市場共識的 150.6 億美元。非 GAAP 每股盈餘 0.38 美元，對比預期 0.27 美元。公司不只是有個好季度 而是正在投射出延續性的動能。

三個原因。第一，GAAP 數字講的是另一個故事：每股 2.16 美元虧損，主要由一筆 125 億美元的非現金費用推動，該費用與應付給美國政府的股份有關。這是會計，不是營運 但會嚇到不看附註的散戶投資人。第二，英特爾正在把資本支出（capex）提高到 2026 年超過 200 億美元；2027 年則是「顯著高於」這個水準。這是一個龐大的現金消耗訊號，而且股價截至目前已年增 170%。重新定價大多已被市場先行定價進去。第三，分析師仍保持謹慎態度。Bernstein 維持市場所得表現（market-perform）。甚至有一家機構把目標價上調到 80 美元，卻仍維持 Sell（賣出）評等。14A 製程 也就是最關鍵的代工催化劑 目前仍未落地任何主要外部客戶。轉型是真實的，但估值留下的誤差空間不多。

值得注意的是 Lip-Bu Tan 的說法：「由 AI 驅動的運算持續走強，並且能夠支撐今年與明年預期的產品與代工成長，我們正在大幅增加對設備、潔淨室空間與基板（substrates）的投資。」他也表示，記憶體短缺至少會持續到 2028 年。這不是 CEO 在贏面時趕著慶祝巡禮 而是 CEO 為一場跨多年的戰爭提前裝彈。

結論：英特爾的營業轉型不再只是紙上談兵。數字是真實的。獲利率擴張也是真實的。DCAI 的成長速度足以讓人嚴肅關注。但股價正在交易大量的希望，而代工走向獲利的道路仍需好幾年。這裡聰明的做法，是把企業成長動能與估值敘事分開看 因為他們此刻正在講兩個完全不同的故事。