#PreIPOsSeason2OpenAISubscription Pre IPO Season 2 OpenAI 訂閱專業投資人簡報 2026 年 7 月

OpenAI 已於 2026 年 7 月開啟其 Pre IPO 訂閱計畫的第 2 季（Season 2）。這是面向合格投資人（accredited investors）在潛在公開上市之前進行的第二次有架構的次級發售（secondary offering）。

此公告迅速引起關注，因為 OpenAI 仍是生成式 AI 的定義性公司；它的成長速度比歷史上任何軟體公司都快；而對私人股份的取得機會極為有限。

以下是針對第 2 季的專業拆解：它是什麼、條款、估值、業務更新、風險，以及截至 2026 年 7 月它如何契合當前市場。

1. Pre IPO 第 2 季是什麼

第 2 季是要約收購（tender offer）與次級訂閱（secondary subscription）計畫。現有員工與早期投資人正在出售股份。新的合格投資人可透過持牌券商與私人銀行進行訂閱。

重點：

這不是初級的資本募集中。資金給的是賣方，而不是給 OpenAI。

股份由 SPV（特殊目的載體）持有，並以合約權利形式表徵。

預期的流動性事件是 IPO 或符合條件的併購（qualified acquisition）。

該計畫由持牌機構管理，具有完整的 KYC（了解你的客戶）與合規程序。

第 1 季在 2024 年下半年進行，估值為 1,570 億美元。第 2 季的定價顯著更高。

2. 截至 2026 年 7 月的條款

估值。隱含公司價值為 4,200 億至 4,500 億美元。

最低訂閱額。100 萬美元。有些平台針對既有客戶提供 50 萬美元。

定價。每股 62 美元至 66 美元，視分批（tranche）而定。

費用。2% 配售費（placement fee）以及入場價之上 10% 的 carry。

架構。由 SPV 持有普通股；合約性的經濟曝險（contractual economic exposure）。

時程。訂閱窗口為 2026 年 7 月 10 日至 8 月 30 日；9 月發出分配通知。

公司尚未公開確認這些數字。這些內容基於目前的券商條款清單（term sheets）。

3. 為什麼 OpenAI 會在現在做這件事

推動第 2 季的四個原因。

員工的流動性。2022 年至 2024 年間招募的員工擁有相當可觀的股權。次級發售讓他們能取得部分流動性，而不必等待 IPO。

價格發現。4,200 億至 4,500 億美元的區間，為公開市場之前設定了市場價格。

需求。機構與家族辦公室（family office）對 AI 曝險的需求處於創紀錄水準。

IPO 準備。消息人士指出 OpenAI 正瞄準在 2026 年下半年或 2027 年初提交文件。第 2 季很可能是最後一個大型私募進場點。

4. 2026 年 7 月業務更新

營收。以年化計算，至 2026 年 6 月的營收為 220 億至 240 億美元。這較 2025 年年底的 127 億美元成長。

使用者。ChatGPT、API 與企業產品合計每週 6.5 億名活躍使用者。

企業端。超過 500 家《財富》1000 強（Fortune 1000）公司是付費客戶。平均合約規模正在增加。

產品。GPT-5 於 2026 年 3 月推出。新的代理（agents）、編碼（coding）與多模態（multimodal）能力推動採用。

基礎設施。與 Microsoft 的合作，以及新的資料中心（data center）交易，已確保算力（compute）至 2027 年。

OpenAI 目前已在營運層面實現獲利。毛利率估計為 75% 至 80%。

5. 估值背景（Valuation Context）

4,200 億至 4,500 億美元相當於目前年化營收的 17.5 倍至 20 倍。

作為比較：

Microsoft 13 倍營收

Nvidia 25 倍營收

Salesforce 8 倍營收

由於成長性與策略定位，OpenAI 的交易溢價高於傳統軟體。因為毛利率較低且競爭風險較高，它相對 Nvidia 存在折價。

第 1 季的 1,570 億美元在當時是 12 倍營收。第 2 季反映了營收成長與倍數擴張。

6. 訂閱如何運作

步驟 1. 透過持牌平台完成合格認證（accreditation）與 KYC。

步驟 2. 提交意向申請（indication of interest）。最低 100 萬美元。

步驟 3. 分配。由於需求，預期會擴量（scaling）。9 月進行最終分配。

步驟 4. 資金到位。電匯至託管（escrow）。

步驟 5. 發行合約。你將取得 SPV 中股份的經濟權利。

步驟 6. 流動性。待 IPO 或併購後分配，扣除費用。

這些股份不可交易。鎖定期（lockup）預期為 IPO 後 180 天。

7. 多頭論點（The Bull Case）

品類領先者。OpenAI 定義了生成式 AI，並仍在模型品質與品牌方面保持領先。

分銷。ChatGPT 是消費者與企業的預設 AI 介面。

變現。API、企業端與消費者訂閱皆持續成長。

護城河。資料、人才、算力存取，以及產品推進速度。

如果 OpenAI 在 2027 年以 6,000 億至 7,000 億美元上市，一筆 4,400 億美元的入場在扣除費用前相當於 1.35 倍至 1.6 倍的回報。

8. 必須理解的風險

競爭。Google、Anthropic、Meta 與開源模型正在縮小差距。

算力成本。訓練與推論都極為昂貴。毛利壓力是可能的。

監管。美國、歐盟與中國的 AI 政策正在演進。

客戶集中度。Microsoft 是關鍵合作夥伴與投資人。

執行。從 220 億美元擴張到 1,000 億美元營收的規模化並不保證。

流動性。資本將鎖定 18 至 30 個月。

這是一個高信念（high conviction）、高風險的配額（allocation）。

9. 參與者是誰

截至 2026 年 7 月中旬：

主權基金（sovereign wealth funds）

大型聚焦科技的基金

具 AI 授權要求的家族辦公室

跨入公開市場的投資人

券商表示該申購簿（book）已超過 2 倍覆蓋（over 2x covered）。預期分配將按比例擴大。

10. 與其他 AI Pre IPO 的比較

Anthropic。上一輪次級發售為 800 億美元。規模更小且較早。

xAI。屬私募，且無法廣泛取得。

Cohere。偏向企業端、規模較小。

OpenAI 是唯一一家在此規模下，同時具備消費者與企業端分銷的公司。

11. 監管與合規（Regulatory and Compliance）

投資人必須具備合格資格（accredited）。

多數發售不向美國零售投資人開放。

稅務待遇屬於穿透（pass through）。

建議進行法律審查。

香港與新加坡的法律常用於 SPV。

12. IPO 展望（Outlook For IPO）

基準情境。2026 年第 4 季提交文件，2027 年第 1 或第 2 季 IPO。

IPO 的估值區間。5,500 億至 7,500 億美元，取決於市場狀況。

資金用途（Use of proceeds）。基礎設施、研究，以及國際擴張。

OpenAI 已表示它希望成為一家上市公司，但尚未設定日期。

13. 專業評估（Professional Assessment）

第 2 季之所以重要，是因為這是少見的可取得 AI 核心公司的管道。

正面。220 億美元年化營收、6.5 億名使用者、獲利能力，以及清晰的產品領導地位。以 19 倍營收來看它很昂貴，但對於 80% 的成長而言並非不合理。

負面。估值偏高，競爭是真實存在的，而且你將把資本鎖定多年。

對於具有 3 到 5 年時間範圍、並相信 AI 是定義性平台轉變的投資人而言，這是目前可取得的最直接曝險。

若你需要流動性，或無法承受波動（volatility），則這不適合。

14. 如何評估（How To Evaluate）

問三個問題。

你是否相信 OpenAI 在 3 年後會變成現在的 3 倍規模

你是否理解其架構與風險

你能否持有直到 IPO

如果三題答案皆為「是」，就考慮分配（allocation）。

15. 下一步該做什麼（What To Do Next）

1. 與兩家持牌平台交談並比較條款。

2. 讓律師審閱 SPV 與合約文件。

3. 規模要適當。多數顧問建議替代方案中配置 1% 至 3%。

4. 完成合規。

5. 請在 8 月 30 日前提交。

窗口將關閉。

最後一句話。OpenAI 的 Pre IPO 第 2 季正發生在關鍵轉折點（inflection point）。該公司已在三年內從研究實驗室轉型為 220 億美元營收的軟體業務。

4,200 億至 4,500 億美元的估值，反映了成就與預期兩者。

截至 2026 年 7 月，這很可能是私募投資人再次在公開市場之前買入 OpenAI 的最後一次機會。

做好盡職調查（diligence）、理解鎖定期（lockup），並依你對 AI 長期前景的看法做出決定。