#USCoreCPIMissesExpectations

CPI 的「未失望」：為什麼 6 月那份「偏冷」的通膨數據幾乎改變不了什麼

美國勞工統計局（Bureau of Labor Statistics）週二上午公布了 6 月 CPI 報告，標題數字幾乎好到不真實。核心 CPI 同比來到 2.7%—低於 2.8% 的共識，也低於 5 月的 2.9%。整體通膨呢？環比實際下跌 0.1%，這是自 2020 年 4 月疫情恐慌以來首次出現負月度讀數。年度整體通膨率也從 4.2% 降至 3.8%。

市場歡呼。美國公債殖利率大幅下挫。10 年期下跌 7.4 個基點至 4.205%，而 2 年期（更可靠的聯準會政策風向標）則幾乎大跌 12 個基點至 4.511%。S&P 500 期貨轉為上漲。7 月的升息機率（此前約在 50% 左右徘徊）明顯降溫。

但下面埋著一個令人不舒服的事實：這次「失誤」並沒有以任何有意義的方式改變聯準會的計算。

讓我們先講清楚是什麼驅動了這種「降溫」。能源價格崩跌—環比下跌 5.7%，是自 COVID 限制措施以來最明顯的跌幅。隨著中東地緣緊張局勢暫時緩和，汽油價格回落，而油市也找回一些穩定。

這不是通膨降溫（disinflation）。而是某個聯準會在設定政策時會明確剔除的波動性項目出現通縮。聯準會不以「整體 CPI」為目標。它以核心 PCE 為目標，更重要的是，它在意的是潛在通膨壓力的趨勢，而不是一次性的能源衝擊。

核心服務的「黏著」現實

撇開食品與能源後，整體畫面看起來就沒那麼樂觀。核心服務通膨—這個對貨幣政策真正重要的類別—仍然頑固地維持在偏高水準。住房成本仍持續攀升。汽車保險在 5 月曾出現 1.7% 下滑、顯示有降溫跡象，但它仍比疫情前水準高出許多。醫療服務、學費、訂閱等價格並不會每月重置。它們是每年重置，或有時根本不重置。

這正是聯準會主席 Kevin Warsh 在 CPI 發布後數小時就警告國會的那種通膨。「還有很多工作要做，」他作證時說，並承諾要達成聯準會的 2% 目標。訊息非常明確：一份偏軟的 CPI 數據並不構成趨勢。

聯準會正陷入一個越來越危險的局面。6 月 FOMC 會議紀要顯示，委員會內部分歧深重。18 位成員中有 9 位表示，若通膨持續高於目標，今年至少一次升息會是他們所傾向的方向。與此同時，市場此前已在定價：最早到 2027 年就可能出現降息—而這是在中東衝突再度引發通膨疑慮之前。

聯準會理事 Christopher Waller 週一明確點出聯準會的兩難。他表示，如果數據顯示通膨仍遠高於目標，央行可能需要在「近期」提高利率。他的訊息是：聯準會不該「漫不經心」。

債券市場的直接反應—將殖利率壓低—反映的是鬆一口氣，而不是確信。交易者正在重新評估 7 月升息的機率，但並未把降息納入定價。2 年期殖利率仍在 4.5%，這意味著聯準會的聯邦資金利率在年底前仍會遠高於目前水準。

對投資人而言，這個教訓很清楚：不要把某個數據點誤當成趨勢。能源價格可以下跌得跟上漲一樣快。住房通膨、保險成本，以及服務業的定價能力，不會一下子就轉向。聯準會已經非常明確：要改變路線，它需要的是持續顯示降溫的證據—而不是只看一次偏軟的發布。

6 月 CPI 是一個令人歡迎的喘息。不過，對於任何希望聯準會宣告勝利並轉向降息的人來說，等待仍在繼續。2% 的目標仍然遙遠。在 Eccles 大樓的走廊裡，這場通膨之戰遠未結束。