財報之後，Oracle 股票該買入、賣出，或評價合理？

Oracle __ 於 6 月 10 日發布其 2024 財政年度第四季財報。以下是 Morningstar 對 Oracle 財報與股價的看法。

Oracle 股票的關鍵 Morningstar 指標

• 公允價值估計

  : $207.00

• Morningstar 評等

  : ★★★

• Morningstar 經濟護城河評等

  : Narrow

• Morningstar 不確定性評等

  : Very High

我們對 Oracle 2024 財政年度第四季財報的想法

Oracle 公布的第四季業績符合預期，總營收成長 21% 至 190 億美元，雲端營收成長 47% 至接近 100 億美元。公司在 2026 財政年度交付超過 1.2 吉瓦（gigawatts）的資料中心產能，支撐雲端基礎建設年增 77% 的成長。

為何重要： 強勁的市場需求以及穩固的資料中心爬升進度，正是 Oracle 要達成其長期營收目標所需要的。此外，Oracle 預計將總資本支出自 2026 財政年度的 560 億美元，提升至 2027 財政年度的 900 億美元至 950 億美元。

• 在第四季，Oracle 的全球 GPU 使用率為 97.5%。收到合約續約的 GPU 有 92% 與其原有客戶續約；其餘 8% 則在 90 天內取得新客戶。健康的市場動態支持 Oracle 在其基礎建設投資上加碼。
• Oracle 最大的資料中心專案在爬升時程上與目標一致或優於目標。合約資料中心通常會在 18 個月內開始提供服務，符合業界標準。Bloom Energy BE 的合作夥伴關係能有效緩解電力供應，作為近期瓶頸。

結論： 我們下修對窄護城河的 Oracle 公允價值估計，從 220 美元調降至 207 美元，主要是因為資本支出預測高於預期，壓縮了公司的自由現金流。股價在財報後下跌 11% 後看起來屬於溫和低估。

• 對於 Oracle 擴大資本支出，我們看法不一。2027 財政年度的 900 億美元至 950 億美元投資，預計將帶來接近 3 GW 的新 GPU 雲端產能上線；在充分爬升後，換算成超過 300 億美元的經常性營收。
• 另一方面，隨著客戶預付款 200 億美元至 250 億美元，以及新債務與新股權發行 400 億美元，剩下的 300 億美元資本支出將消耗 Oracle 的大部分營運現金流，進而使其資產負債表逼近極限。

Oracle 股票的公允價值估計

以 3 星評等來看，我們認為 Oracle 的股價相對於我們的長期公允價值估計每股 207 美元而言屬於合理。這意味著 2027 財政年度企業價值／銷售（EV/sales）倍數為 8 倍，調整後本益比為 26 倍。在經歷一段快速成長後，Oracle 的遠期調整後本益比應會逐步下修，於 2030 財政年度降至 15 倍。我們預期，隨著 Oracle Cloud Infrastructure（OCI）與 Oracle Cloud Applications（OCA）持續成長，未來五年的年度營收成長率將加速至平均 31%。

AI 資料中心的爬升是推動 Oracle 營收面成長的一項主要因素。雲端應成為 Oracle 的核心成長引擎，並在 2030 財政年度前約占公司營收的 85%。同時，我們預期 OCI 未來五年的 CAGR 為 62%，OCA 為 8%。預期未來八年內，總雲端營收（OCI 加上 OCA）將成長約 10 倍。

我們承認，預測中內含高度不確定性，包括來自像 OpenAI 這類關鍵客戶的長期需求，以及 Oracle 能否取得其資料中心擴建所需的必要資源。 我們的公允價值取決於 AI 需求能否相對於供給維持健康，使 Oracle 得以推進其資料中心擴建，並以滿載能力運作其資料中心。

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經濟護城河評等

我們認為 Oracle 擁有窄幅的經濟護城河，支撐力來自高轉換成本。Oracle 銷售的資料庫系統與其他企業軟體，對現代企業的日常營運至關重要。這些特性應能讓 Oracle 在未來 10 年的投資資本報酬率維持在資本成本之上，因為這些領域中它是關鍵參與者。

我們預測到 2027 年為止，Oracle 在企業雲端市場的占有率將為個位數。Oracle Cloud Infrastructure 的快速近程成長，應能因規模經濟而大幅降低其單位成本。我們不認為成本優勢會成為護城河來源，因為沒有明確證據顯示它具備某種獨特的流程能力，能以系統性更低的成本擴充其資料中心產能，相較於競爭對手。

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財務實力

我們模型假設，隨著 OCI 的規模趕上其他領先超大型雲端服務商（hyperscaler），Oracle 的資本支出將持續增加。目前我們預期 Oracle 的總資本支出會在 2028 財政年度超過 1,000 億美元，並在 2030 財政年度達到 1,500 億美元。雖然我們希望管理層能披露更多其雄心勃勃資料中心擴建在長期融資細節方面的資訊，但我們模型在 2026 財政年度到 2031 年之間的流動性總額超過 2,500 億美元，且其形式多元，包括債務、股權、租賃等。

我們認為 Oracle 的再融資風險不太可能成為重大關注，因為公司表示其致力於取得投資等級的信用評等。無論其對雲端基礎建設的重度投資，我們都預期 Oracle 的債務／調整後 EBITDA 比率將持續改善，並最終於 2030 財政年度降至低於 2 倍。

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風險與不確定性

由於對 AI 雲端基礎建設的真正長期需求可能出現的結果範圍很廣，此外（在較小程度上）資料庫產品之間的競爭也可能加劇，因此我們給 Oracle 的不確定性評等為 Very High。

我們認為，眾多新資料庫是 Oracle 另一項主要風險。資料儲存處理的單位價格在過去幾年持續下滑。強勁的市場需求促成了許多新的資料產品。然而，我們相信 Oracle 的雲端資料庫足以服務其核心客戶，這些客戶重視穩定性與安全性。他們採用雲端解決方案，應能持續支撐 Oracle 的營收面成長。

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ORCL 多頭看法

• Oracle Cloud Infrastructure 的擴張有助於留住客戶、將工作負載遷移到雲端，並創造新的雲端服務營收；這些都應能在未來數年持續帶來正面影響。
• 隨著客戶持續依賴其穩定性與安全性，Oracle Database 應能維持其市場領導地位。
• Oracle Cloud Infrastructure 的設計考量了彈性與易用性，可能為公司帶來大量具備初次使用 Oracle 的基礎客戶，進而強化營收面成果。

ORCL 空頭看法

• 生成式 AI 的需求可能低於預期，進而導致 Oracle 未能達成其長期營收與獲利目標。
• Oracle 需要克服多項供應鏈挑戰，才能交付合約所要求的資料中心產能。供應鏈的延遲可能對 Oracle 的營收成長造成負面影響。
• Oracle 的資產負債表在我們所涵蓋的軟體類股中屬於槓桿程度最高的之一，這可能會限制營運彈性與未來併購機會。

本文由 Irza Waraich 編製。