#BernsteinSaysMemoryBullMarketToLastUntil2027

貝萊森（Bernstein）稱記憶體多頭行情將延續至 2027，因 HBM 供不應求改寫週期

貝萊森剛剛拋出記憶體的舊打法。分析師 Gautam Chhugani 和 Mahika Sapra 表示，DRAM 與 HBM 的景氣上行不會在 2027 之前達到頂峰，打破了定義晶片產業數十年的四年繁榮－崩盤模式。原因很簡單：AI 需求正在成長並碰到供給天花板，而長期合約正在把價格鎖定到數年之後。

這次呼籲背後的數字
HBM 將在 2026 年之前售罄。貝萊森預期，HBM 平均售價在推進至 2027 時，年增幅將達到 2 至 2.5 倍，涵蓋 HBM3、HBM3E，以及邁向 HBM4。Jefferies 模型預計，僅在 2026 年第三季就將出現季對季（quarter-over-quarter）成長 40% 至 50%，並在 2027 年時達到高點 ASP（平均售價）每 GB 2.23 美元。這不是短促的飆升，而是結構性的重新定價。

長期協議改變遊戲規則。FY27-29 總位元數（bits）中約 35% 已以每 GB 0.26 美元的 LTAs（長期協議）鎖定，僅比預估現貨低 10%。SK Hynix 移除了 2027 合約的價格上限，把槓桿轉移到供應商手中。超級雲端（Hyperscalers）正在付費以保證供給，因為訓練集群每 6 到 9 個月就會翻倍，而缺少 HBM 意味著閒置 GPU。

誰受益
SK Hynix 擁有 62% 的 HBM 市占，且是 Nvidia 的 Vera Rubin 平台唯一合格的 HBM3E 供應商。營收從 2025 年底的年化 90 億美元，躍升至 2026 年 3 月的 300 億美元。Micron 的 HBM3E 到 2026 年為止已售罄，並在一項 2,000 億美元的晶圓廠（fab）建置上指引更高的毛利率。Samsung 仍在基礎型（commodity）DRAM 領先，並正在認證 HBM3E，因此當現貨翻轉時，它也會趁勢上漲。

設備與電力也同樣感受到。ASML 的 EUV 訂單延伸到 2027，因為每一套 HBM 堆疊需要更多層。Infineon 與其他電力相關個股因 AI 架（racks）拉高每顆 GPU 的耗電量而見到需求。

為何這輪週期不同
晶圓廠需要多年。Micron 的建置、SK Hynix 的 Yongin 集群，以及 Samsung 位於 Pyeongtaek 的擴產，直到 2027 年底之前都不會新增具意義的位元數。過去，供過於求會在 18 個月內扼殺定價。如今，合約把地板（floor）訂出來。貝萊森的重點是：即便在下一個高點，地板也高於任何先前的頂部。若下行週期到來，起點是每 GB 0.26 美元，而不是 0.08 美元。

風險在董事會上
中國的國內 HBM 推動、出口政策調整，或是突如其來的 AI 資本支出（capex）暫停，都可能讓訂單降溫。總體經濟放緩也會先打擊消費型 DRAM。但 AI 訓練與推論如今已是每一家超級雲端預算中的單列項目。削減記憶體就等同削減能力，這是少數人願意做的取捨。

市場解讀
記憶體類股已經先行移動。SK Hynix 在 2026 年大漲八倍。Micron 也創下新高。ETF 資金流正在把觸角從 Bitcoin 擴展到半導體與基礎設施。貝萊森認為，交易量將在 2027 年達到高峰，且獲利成長將延續到 2026 年，並在投資人將記憶體視為長期的 AI 基礎設施而非週期性交易時，迎來再評價（re-rate）。

對於正在追蹤科技輪動的 Gate 交易者而言，訊號很清楚。晶片是第一個押注 AI 的環節。電力是第二個。記憶體是第三段腿，而貝萊森表示它將持續到 2027。舊週期已死。新週期已經被合約化、已定價、也已記入帳上。