美股處於「極度脆弱」的時候，財報季開啟了

美股指数层面的波動性表面平靜，但內部壓力正在積聚。在地緣局勢、貨幣政策預期與信貸市場信號三重壓制下，市場脆弱性已攀升至近年高位——而一輪高預期、高風險的財報季，恰在此刻拉開帷幕。

**瑞銀衍生品策略團隊的「Turbu-lens」市場脆弱度指標目前讀數為0.9（量程為-1至1），為2025年9月中旬以來最高水平，歷史上此類讀數往往預示VIX的階段性驟升。**瑞銀衍生品策略師Maxwell Grinacoff團隊警告，這一指標指向「極度市場脆弱性」，而財報季恰於此時啟動。與此同時，該團隊還指出，若系統性策略全面加槓桿，該指標讀數「可能真正觸及+1」。

當前市場的高期望值進一步放大了風險。分析師對標普500指數成分股的第二季度盈利增長預期高達24%，對歐洲斯托克600指數的預期也達12%。與以往財報季不同的是，分析師在報告期前夕持續上調預測，信心之強反而意味著一旦結果令市場失望，調整空間更大。

VIX平靜之下，單股波動率已高出三倍

當前VIX處於較低水準，但這份平靜帶有誤導性。巴克萊策略師Anshul Gupta團隊指出，VIX近期下滑恰逢季節性價格波動通常收窄的日曆窗口，屬於「短暫的甜蜜時期」，持續性有限，而財報季的開啟可能重新推升VIX。

更值得關注的是，指數波動性的低迷掩蓋了市場內部的極端分化——單股波動率已超出指數波動率逾三倍。Grinacoff表示，這一差距在夏季收窄的機率較高，屆時無論是貨幣政策重新定價，還是地緣政治擾動，均可能引發指數層面的波動性驟升。

在對沖策略上，由於分散交易和板塊輪動可能在未來數週財報期內持續，指數層面的對沖效果或有侷限。Grinacoff建議：「單股期權在戰術層面或許提供了更好的機會」。

油價與債市發出雙重警示

地緣局勢帶來的油價波動，正在對全球股市形成持續壓力。布倫特原油價格已升至每桶80美元下方，這一路徑可能令通膨預期維持高位，並使美聯儲保持觀望姿態。儘管美聯儲會議紀要公布後加息預期變化有限，但10年期美債收益率已悄然升至接近4.6%的水準，債市波動性的走高正對全球股市構成負面訊號，或至少壓制進一步上漲空間。

花旗策略師團隊（包括Alice Zheng）指出，市場目前對油價走高的倉位布局存在偏差，歐洲尤為脆弱——原因在於其高度依賴進口能源，且在AI受益資產中暴露度較低。「若油價漲勢延續，歐洲股市回調幅度可能相當顯著，畢竟市場此前已大幅消化衝突結束的預期，」策略師寫道。

信貸市場未為股市上漲背書

信貸市場的表現為當前股市上行動能敲響了警鐘。與股票指數此前衝至紀錄高位相比，信用違約交換（CDS）利差的收窄幅度相當有限，信貸市場並未對股市漲勢給予充分背書。隨著近期股市出現回調，兩者已重新趨於一致，但分析人士認為，若要支撐股市實現更強勁的上行，還需要看到信貸市場更為明確的收緊訊號。

面對上述風險，瑞銀建議投資者透過配對相關性交易（pair-wise correlations trades）來捕捉個股層面的波動機會。在板塊方面，瑞銀認為美國市場中科技、能源和金融板塊最適合布局配對波動率交易，歐洲市場則推薦能源、科技和可選消費板塊。

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