作者：王輝
前期A股市場表現分化。一端，AI與半導體產業鏈光芒四射，成為市場極致演繹的主線敘事；另一端，超過半數行業跌幅達到兩位數，大量個股面臨突出的流動性「虹吸效應」。這種分化，在年中時點迎來了一波修正——7月以來，無論海外股市還是A股，AI相關板塊相繼出現調整，而前期承壓的部分非AI板塊出現快速反彈。
行情風格切換的拐點訊號來了嗎？站在下半年的門檻上，多家一線私募開始重構投資策略。
** AI行情存分歧**
對於AI產業本身的長期前景，受訪私募人士幾乎無人看衰。但在如何理解本輪AI行情性質這一核心問題上，分歧正變得日益清晰。
在景林資產管理合夥人、CEO高雲程看來，過去半年全球資本市場最深層次的變化，是「智能第一次開始被機器規模化生產出來」，這是一場真正的範式革命，而非單純的週期波動，AI不再僅僅作為軟體工具存在。他由此提出，過去圍繞用戶數、流量和廣告收入建立的輕資產平台估值體系需要被重新審視，作為新時代的核心資產，那些處於AI「五層蛋糕」（能源與基礎設施、半導體設計製造與核心器件、大模型與作業系統、雲平台與入口、產業應用）中的優質企業將被重新定義。高雲程判斷：「我們可能正站在智能工業化的起點。在這樣的時代裡，最大的風險，往往不是波動，而是仍然用舊世界的框架理解新世界。」
同時，並非所有受訪者都願意將當下的市場熱情與這一宏大遠景無縫對接。
重陽投資基金經理趙陽認為，本輪AI行情由真實的需求爆發和行業企業盈利增長驅動，這與2000年網路泡沫時期大量未盈利公司的高估值炒作有著本質區別，反而更像2021年的新能源行情。「但如果趨勢出現反轉，大概率也會因為需求端增長無法長期維持當前的陡峭斜率，供需平衡之後進一步出現供給端格局下行。」他直言，「樹不能長到天上去。」
雲脊資產總經理梁力則提示，產業基本面與市場定價之間存在脫節。他認為，要把「產業基本面」和「市場定價」這兩件事分開來看。「AI科技產業的基本面依然非常強」，這一點毫無疑義，但問題恰恰出在定價上。市場已經對最樂觀的情形做了先行推演，卻忽略了兩件事：其一，許多環節的高盈利本質上是需求來得太快、供給沒跟上的結果，不可能無限期維持；其二，大量公司的估值裡「摻了太多想像」，部分公司相關業務對整體盈利的貢獻近一兩年幾乎可以忽略，市場卻用非常長期、非常樂觀的展望給了這些公司較高的估值。
對於AI行情後市，並非看多與看空之爭，而是對長期願景與短期定價之間關係的不同理解。正如上半年AI板塊的普漲已逐漸過渡到7月的劇烈分化，有私募人士表示，那種買了AI標的就能賺錢的階段已經過去，接下來的科技行情將不再是整體的強者恆強，而是一場難度更高的「淘金」大賽。
** 市場風格走向再平衡**
如果說對AI主線的分歧構成了下半年部分機構的防禦性思維，那麼對於風格再平衡的共識，則指向下一階段的進攻方向。
世誠投資投資總監夏駿的觀察頗具代表性。他說，上半年市場分化達到歷史極值，但該機構對「極端分化將收斂而非繼續擴張」的判斷已在7月得到初步驗證。這一觀點得到了多位受訪者的呼應。星石投資副總經理方磊稱，目前科技與非科技板塊的估值分化處於歷史極值，疊加科技板塊交易擁擠度較高，資金的邊際流動很可能推動風格走向再平衡，「今年下半年市場風格有機會變得更加均衡，這種均衡會比上半年的極致分化更具有持續性」。
趙陽將市場的兩端分別比喻為「站在光裡」和「老登」資產，他認為真正的機會恰好在兩者的中間地帶。在他看來，當AI的聚光燈遮蔽了其他一切，一批具備真實成長性、但在本輪行情中暫時未受到追捧的企業，正讓股票投資中的「不可能三角」（好產業、好公司、好價格）少見地成為可能。「這是下一階段應當挖掘的重點方向。」趙陽進一步表示，泛科技製造是機會最多的方向，中國製造業的優勢不只體現在AI領域，也體現在很多細分領域。此外值得注意的是，醫藥行業「又回到了擊球區」。
梁力則將目光投向了更寬廣的領域。他透露其持倉主要集中在網際網路、消費、製造業和週期性行業，這些行業裡有大量優秀公司的盈利創出新高，商業模式對AI免疫，同時還能透過AI技術的應用來降低成本或提升業務價值。然而，這些公司「股價卻走出了跟業績完全不匹配的走勢」，背後是AI敘事對市場關注度的絕對壟斷。「當AI成為市場唯一的關注點，聚光燈之外的機會，會更多一些。」梁力表示，隨著市場對AI回歸相對理性、重新去尋找其他投資機會，這批公司重估帶來的回報「可能會非常可觀」。
還有私募觀點認為，上半年市場習慣於為宏大敘事定價，卻冷落了那些默默創下業績新高的標的。這種錯配，很可能成為下半年市場超額收益的重要來源。
** 後市策略更側重均衡與盈利**
共識與分歧正在凝聚，後市策略亦隨之重塑。一線私募下半年的具體佈局正浮出水面。
「構建多元化組合是應對當前市場狀態的務實選擇。」夏駿稱，7月以來的市場走勢已經驗證了一個事實：單一賽道的極致擁擠蘊含著脆弱性。他透露，後續世誠投資的操作會在科技方向精選標的，重點關注真正有技術壁壘和盈利兌現能力的公司。
方磊則將下半年的策略要點提煉為：攻守兼備、均衡配置。他建議，把高景氣趨勢的產業投資作為偏進攻的一端，把具有很高性價比的傳統核心資產作為偏防守的一端。他說：「今年下半年股市投資應該以企業盈利為主線。」方磊認為，科技類資產需要在盈利消化估值後，才有再度爆發的可能性；非科技資產則因為估值偏低、基本面有望邊際向上而具有較高的配置價值。
展望下半年，一位受訪私募人士說：無論是站在「光裡」還是「光外」，市場定價的錨終究都要回到企業盈利這塊壓艙石上來。
高雲程所描繪的「智能工業化」圖景令人心潮澎湃，其組合也圍繞半導體、AI基礎設施等長期產業趨勢展開。他坦承，歷史上每一次科技革命都會經歷資本開支過熱、估值泡沫和階段性回撤，AI產業鏈也不會例外。
此外，在趙陽看來，當前許多熱門領域的上行空間固然真實存在，但市場似乎已經「忘記了極度樂觀假設下的諸多不確定性」。從個股的性價比角度，夏駿進一步提示，下半年將會加大對前期超跌板塊的研究和配置力度，尤其是那些估值已具備顯著安全邊際的方向。當極致的分化開始收斂，不少私募人士的思考，正指向同一個方向：市場終究需要用業績和基本面來稱重，而非僅憑科技浪潮宏大敘事來進行定價。
（編輯：許楠楠)
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聚焦 AI 市場「是與非」一線私募重構下半年策略
作者：王輝
前期A股市場表現分化。一端，AI與半導體產業鏈光芒四射，成為市場極致演繹的主線敘事；另一端，超過半數行業跌幅達到兩位數，大量個股面臨突出的流動性「虹吸效應」。這種分化，在年中時點迎來了一波修正——7月以來，無論海外股市還是A股，AI相關板塊相繼出現調整，而前期承壓的部分非AI板塊出現快速反彈。
行情風格切換的拐點訊號來了嗎？站在下半年的門檻上，多家一線私募開始重構投資策略。
** AI行情存分歧**
對於AI產業本身的長期前景，受訪私募人士幾乎無人看衰。但在如何理解本輪AI行情性質這一核心問題上，分歧正變得日益清晰。
在景林資產管理合夥人、CEO高雲程看來，過去半年全球資本市場最深層次的變化，是「智能第一次開始被機器規模化生產出來」，這是一場真正的範式革命，而非單純的週期波動，AI不再僅僅作為軟體工具存在。他由此提出，過去圍繞用戶數、流量和廣告收入建立的輕資產平台估值體系需要被重新審視，作為新時代的核心資產，那些處於AI「五層蛋糕」（能源與基礎設施、半導體設計製造與核心器件、大模型與作業系統、雲平台與入口、產業應用）中的優質企業將被重新定義。高雲程判斷：「我們可能正站在智能工業化的起點。在這樣的時代裡，最大的風險，往往不是波動，而是仍然用舊世界的框架理解新世界。」
同時，並非所有受訪者都願意將當下的市場熱情與這一宏大遠景無縫對接。
重陽投資基金經理趙陽認為，本輪AI行情由真實的需求爆發和行業企業盈利增長驅動，這與2000年網路泡沫時期大量未盈利公司的高估值炒作有著本質區別，反而更像2021年的新能源行情。「但如果趨勢出現反轉，大概率也會因為需求端增長無法長期維持當前的陡峭斜率，供需平衡之後進一步出現供給端格局下行。」他直言，「樹不能長到天上去。」
雲脊資產總經理梁力則提示，產業基本面與市場定價之間存在脫節。他認為，要把「產業基本面」和「市場定價」這兩件事分開來看。「AI科技產業的基本面依然非常強」，這一點毫無疑義，但問題恰恰出在定價上。市場已經對最樂觀的情形做了先行推演，卻忽略了兩件事：其一，許多環節的高盈利本質上是需求來得太快、供給沒跟上的結果，不可能無限期維持；其二，大量公司的估值裡「摻了太多想像」，部分公司相關業務對整體盈利的貢獻近一兩年幾乎可以忽略，市場卻用非常長期、非常樂觀的展望給了這些公司較高的估值。
對於AI行情後市，並非看多與看空之爭，而是對長期願景與短期定價之間關係的不同理解。正如上半年AI板塊的普漲已逐漸過渡到7月的劇烈分化，有私募人士表示，那種買了AI標的就能賺錢的階段已經過去，接下來的科技行情將不再是整體的強者恆強，而是一場難度更高的「淘金」大賽。
** 市場風格走向再平衡**
如果說對AI主線的分歧構成了下半年部分機構的防禦性思維，那麼對於風格再平衡的共識，則指向下一階段的進攻方向。
世誠投資投資總監夏駿的觀察頗具代表性。他說，上半年市場分化達到歷史極值，但該機構對「極端分化將收斂而非繼續擴張」的判斷已在7月得到初步驗證。這一觀點得到了多位受訪者的呼應。星石投資副總經理方磊稱，目前科技與非科技板塊的估值分化處於歷史極值，疊加科技板塊交易擁擠度較高，資金的邊際流動很可能推動風格走向再平衡，「今年下半年市場風格有機會變得更加均衡，這種均衡會比上半年的極致分化更具有持續性」。
趙陽將市場的兩端分別比喻為「站在光裡」和「老登」資產，他認為真正的機會恰好在兩者的中間地帶。在他看來，當AI的聚光燈遮蔽了其他一切，一批具備真實成長性、但在本輪行情中暫時未受到追捧的企業，正讓股票投資中的「不可能三角」（好產業、好公司、好價格）少見地成為可能。「這是下一階段應當挖掘的重點方向。」趙陽進一步表示，泛科技製造是機會最多的方向，中國製造業的優勢不只體現在AI領域，也體現在很多細分領域。此外值得注意的是，醫藥行業「又回到了擊球區」。
梁力則將目光投向了更寬廣的領域。他透露其持倉主要集中在網際網路、消費、製造業和週期性行業，這些行業裡有大量優秀公司的盈利創出新高，商業模式對AI免疫，同時還能透過AI技術的應用來降低成本或提升業務價值。然而，這些公司「股價卻走出了跟業績完全不匹配的走勢」，背後是AI敘事對市場關注度的絕對壟斷。「當AI成為市場唯一的關注點，聚光燈之外的機會，會更多一些。」梁力表示，隨著市場對AI回歸相對理性、重新去尋找其他投資機會，這批公司重估帶來的回報「可能會非常可觀」。
還有私募觀點認為，上半年市場習慣於為宏大敘事定價，卻冷落了那些默默創下業績新高的標的。這種錯配，很可能成為下半年市場超額收益的重要來源。
** 後市策略更側重均衡與盈利**
共識與分歧正在凝聚，後市策略亦隨之重塑。一線私募下半年的具體佈局正浮出水面。
「構建多元化組合是應對當前市場狀態的務實選擇。」夏駿稱，7月以來的市場走勢已經驗證了一個事實：單一賽道的極致擁擠蘊含著脆弱性。他透露，後續世誠投資的操作會在科技方向精選標的，重點關注真正有技術壁壘和盈利兌現能力的公司。
方磊則將下半年的策略要點提煉為：攻守兼備、均衡配置。他建議，把高景氣趨勢的產業投資作為偏進攻的一端，把具有很高性價比的傳統核心資產作為偏防守的一端。他說：「今年下半年股市投資應該以企業盈利為主線。」方磊認為，科技類資產需要在盈利消化估值後，才有再度爆發的可能性；非科技資產則因為估值偏低、基本面有望邊際向上而具有較高的配置價值。
展望下半年，一位受訪私募人士說：無論是站在「光裡」還是「光外」，市場定價的錨終究都要回到企業盈利這塊壓艙石上來。
高雲程所描繪的「智能工業化」圖景令人心潮澎湃，其組合也圍繞半導體、AI基礎設施等長期產業趨勢展開。他坦承，歷史上每一次科技革命都會經歷資本開支過熱、估值泡沫和階段性回撤，AI產業鏈也不會例外。
此外，在趙陽看來，當前許多熱門領域的上行空間固然真實存在，但市場似乎已經「忘記了極度樂觀假設下的諸多不確定性」。從個股的性價比角度，夏駿進一步提示，下半年將會加大對前期超跌板塊的研究和配置力度，尤其是那些估值已具備顯著安全邊際的方向。當極致的分化開始收斂，不少私募人士的思考，正指向同一個方向：市場終究需要用業績和基本面來稱重，而非僅憑科技浪潮宏大敘事來進行定價。
（編輯：許楠楠)
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