前高盛全球大宗商品研究主管 Jeff Currie，在凱雷集團擔任高級顧問後，最近放出一段狠話。他說，當前大宗商品超級週期自 2020 年 10 月啟動，遠未結束。而 NVIDIA 代表的 AI 科技板塊，相對市值嚴重高估，能源與實物硬資產則嚴重低估。能源在標普 500 中的佔比只剩 3% 左右，理應回升到 10% 到 15%，這部分空間最終要從 AI 板塊裡讓出來。Currie 把這種結構性轉變稱為「舊經濟的復仇」。
他拿歷史週期說話。這不是偶然，而是大約每 12 年循環一次的結構性規律。50 年代大量建設，60 年代價格被壓低，資本追逐「漂亮 50」等新經濟資產；對舊經濟的投資停滯，最終在 70 年代引爆大宗商品超級週期。70 年代的大宗商品超級週期，不是阿拉伯石油禁運造成的——那只是導火索，真正的種子早在 60 年代初停止投資的時候就種下了。2002 年網際網路泡沫崩潰時，Currie 在高盛首次提出「舊經濟復仇」概念，當時他以為是偶然，現在他確信這是系統性規律的重複。
當前供給側特徵清晰：煉油利潤率與原油價格幾乎持平，根源在於煉油產能長期投資不足，疊加俄羅斯煉廠受損；銅礦和油田同樣缺乏有效投入。Currie 說，油價上不去，是因為煉油產能不夠，不是原油本身不夠。
三大需求側引擎持續加速。逆全球化方面，從國防支出擴張、關鍵礦產產業回流，到供應鏈從「恰好夠用」向「以防萬一」的備用庫存模式切換，每一項都高度依賴大宗商品投入。電氣化方面，Currie 糾正了一個被廣泛誤讀的歷史背景——可再生能源與核電的興起源於 70 年代的能源安全危機，而非氣候議題。能源轉型由吉米·卡特在 70 年代提出，核心指向能源安全。無論敘事框架怎麼包裝，電氣化的底層邏輯不變，數據中心需求的疊加更令這一邏輯強化。貨幣貶值方面，他認為大規模財政再分配積累了巨額債務，實質是法定貨幣購買力的持續稀釋。法定貨幣體系自 1971 年才確立，在人類歷史中不過是一場極短的實驗。伴隨金價持續上漲，各國央行儲備中黃金佔比自然提升，全球貨幣體系正在向類金本位狀態悄然漂移。
風險也在堆積。超大規模數據中心運營商當前的資本支出節奏，與 2014 年礦業和石油公司過度擴張時如出一轍，正在悄然埋下下一輪資本錯配的隱患。
對於投資者如何配置大宗商品敞口，Currie 建議機構投資者將敞口設定在約 3% 左右，理由是波動性較高，少量倉位已能提供顯著敞口；若對波動性容忍度更高，在超級週期階段可適當上調。純量化模型基於大宗商品與股票的負相關性會建議配置 20% 至 30%，但他認為這一比例過高。
投資工具選擇上，Currie 著重強調期貨曲線形態對實際收益的關鍵影響——這一點常被散戶投資者忽視。在大宗商品出現稀缺時，期貨曲線呈現「貼水」結構（近期合約貴於遠期合約），每次滾倉時買入相對便宜的遠期合約、賣出較貴的近期合約，這一「滾動收益」單獨即可貢獻約 30% 的回報。油價本身只是方程式的一部分，曲線的形態同樣關鍵。他以俄烏衝突為基準指出，儘管當前油價實際低於彼時水平，但持續滾倉的投資者累計收益仍達 30% 至 40%。相反，在期貨曲線正向結構下（遠期貴於近期），滾倉每次均會造成損耗，這正是 2009 年、2020 年部分散戶購買 USO 基金後在油價大漲情形下仍錄得虧損的根本原因。
Currie 目前正致力於構建新一代大宗商品投資產品，計劃透過主動型 ETF 結構或總回報互換合約加以實現，核心目標是讓投資者在維持多頭敞口的同時，無需自行處理繁瑣的期貨滾倉操作。他認為，現有主流產品——包括高盛大宗商品指數（GSCI）和彭博大宗商品指數——均為數十年前的设计，長期未經系統性更新。任何在大宗商品交易台工作了十年的人，都能構建一個能比高盛大眾商品指數高出 10% 收益的指數。新產品設計的重點在於如何保留和捕捉稀缺溢價，以及如何優化滾倉機制。
他說，他的角色已發生根本性轉變：在高盛 27 年間，他的工作是告訴世界大眾商品值多少錢；如今他創立了在墨西哥灣從事石油和天然氣生產的 1947 Oil & Gas，親身持有了這些資產。這是一個完全不同的對話角度。
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华爾街大佬預警：AI泡沫即將破裂，舊經濟的復仇已經開始，你的$BTC 還拿得住嗎？
他拿歷史週期說話。這不是偶然，而是大約每 12 年循環一次的結構性規律。50 年代大量建設，60 年代價格被壓低，資本追逐「漂亮 50」等新經濟資產；對舊經濟的投資停滯，最終在 70 年代引爆大宗商品超級週期。70 年代的大宗商品超級週期，不是阿拉伯石油禁運造成的——那只是導火索，真正的種子早在 60 年代初停止投資的時候就種下了。2002 年網際網路泡沫崩潰時，Currie 在高盛首次提出「舊經濟復仇」概念，當時他以為是偶然，現在他確信這是系統性規律的重複。
當前供給側特徵清晰：煉油利潤率與原油價格幾乎持平，根源在於煉油產能長期投資不足，疊加俄羅斯煉廠受損；銅礦和油田同樣缺乏有效投入。Currie 說，油價上不去，是因為煉油產能不夠，不是原油本身不夠。
三大需求側引擎持續加速。逆全球化方面，從國防支出擴張、關鍵礦產產業回流，到供應鏈從「恰好夠用」向「以防萬一」的備用庫存模式切換，每一項都高度依賴大宗商品投入。電氣化方面，Currie 糾正了一個被廣泛誤讀的歷史背景——可再生能源與核電的興起源於 70 年代的能源安全危機，而非氣候議題。能源轉型由吉米·卡特在 70 年代提出，核心指向能源安全。無論敘事框架怎麼包裝，電氣化的底層邏輯不變，數據中心需求的疊加更令這一邏輯強化。貨幣貶值方面，他認為大規模財政再分配積累了巨額債務，實質是法定貨幣購買力的持續稀釋。法定貨幣體系自 1971 年才確立，在人類歷史中不過是一場極短的實驗。伴隨金價持續上漲，各國央行儲備中黃金佔比自然提升，全球貨幣體系正在向類金本位狀態悄然漂移。
風險也在堆積。超大規模數據中心運營商當前的資本支出節奏，與 2014 年礦業和石油公司過度擴張時如出一轍，正在悄然埋下下一輪資本錯配的隱患。
對於投資者如何配置大宗商品敞口，Currie 建議機構投資者將敞口設定在約 3% 左右，理由是波動性較高，少量倉位已能提供顯著敞口；若對波動性容忍度更高，在超級週期階段可適當上調。純量化模型基於大宗商品與股票的負相關性會建議配置 20% 至 30%，但他認為這一比例過高。
投資工具選擇上，Currie 著重強調期貨曲線形態對實際收益的關鍵影響——這一點常被散戶投資者忽視。在大宗商品出現稀缺時，期貨曲線呈現「貼水」結構（近期合約貴於遠期合約），每次滾倉時買入相對便宜的遠期合約、賣出較貴的近期合約，這一「滾動收益」單獨即可貢獻約 30% 的回報。油價本身只是方程式的一部分，曲線的形態同樣關鍵。他以俄烏衝突為基準指出，儘管當前油價實際低於彼時水平，但持續滾倉的投資者累計收益仍達 30% 至 40%。相反，在期貨曲線正向結構下（遠期貴於近期），滾倉每次均會造成損耗，這正是 2009 年、2020 年部分散戶購買 USO 基金後在油價大漲情形下仍錄得虧損的根本原因。
Currie 目前正致力於構建新一代大宗商品投資產品，計劃透過主動型 ETF 結構或總回報互換合約加以實現，核心目標是讓投資者在維持多頭敞口的同時，無需自行處理繁瑣的期貨滾倉操作。他認為，現有主流產品——包括高盛大宗商品指數（GSCI）和彭博大宗商品指數——均為數十年前的设计，長期未經系統性更新。任何在大宗商品交易台工作了十年的人，都能構建一個能比高盛大眾商品指數高出 10% 收益的指數。新產品設計的重點在於如何保留和捕捉稀缺溢價，以及如何優化滾倉機制。
他說，他的角色已發生根本性轉變：在高盛 27 年間，他的工作是告訴世界大眾商品值多少錢；如今他創立了在墨西哥灣從事石油和天然氣生產的 1947 Oil & Gas，親身持有了這些資產。這是一個完全不同的對話角度。
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