現實世界資產代幣化市場已達 250 億至 360 億美元！金融機構出海搶佔先機的完整攻略。撰文：Tiger Research編譯：AididiaoJP，Tiger Research 最新發布的一份深度報告指出，現實世界資產代幣化市場正快速增長，但許多司法管轄區仍缺乏完善的監管框架。當地金融機構必須在等待本國立法、使用監管沙盒有限實驗，或率先進入海外成熟市場之間做出戰略抉擇。在正式進入前，機構必須在六個核心領域做好周密準備，包括司法管轄區選擇、牌照獲取、資產定義、目標投資者範圍，以及結算機制和運營安排的設計。核心目標是通過選擇最適合自身情況的路徑，盡快積累真實運營經驗。主要有兩條路徑：直接進入已有成熟監管的司法管轄區，或採用鏈上原生平台的技術路線。等待、實驗還是出海？截至 2026 年上半年，現實世界資產代幣化市場規模已達到約 250 億至 360 億美元。這一市場通過代幣化實現了明顯效率提升——包括自動化利息支付與贖回、縮短結算週期、擴大客戶基礎——從而吸引了大量機構投資者的關注。然而，金融機構仍面臨監管空白的實際障礙。雖然目前沒有明確禁止代幣化，但分散式帳本記錄要獲得具有法律約束力的效力，相關法律框架仍不完善，投資者權益缺乏充分保護。在此背景下，金融機構普遍採取三種策略：等待國內立法：這種方式有利於風險管理，但可能錯失搶佔早期市場份額的機會。使用監管沙盒：允許在有限範圍內進行實驗，但通常僅限於分數化投資等小規模場景，難以擴展到標準化證券發行。率先進入海外市場：在已有成熟監管的司法管轄區發行數位債券，在境外積累業績和 track record，從而建立競爭優勢。由於現實世界資產業務本質上是全球性業務，金融機構需要在不同監管環境中積累運營能力。對於監管尚未完善的轄區，機構更有理由提前在海外市場積累實戰經驗，以領先同業。代幣化並非魔法國際現實世界資產運營並非孤立決策的結果，而是一系列環環相扣的選擇。代幣化不是魔法，它將現有金融工具遷移到新基礎設施的過程，這一過程對精準度的要求比傳統發行更高，而非更低。機構在決定進入前，應誠實評估自身在以下六個方面的準備程度：建立離岸基地：確定如何利用香港、新加坡或美國等關鍵司法管轄區，是通過現有實體運作、設立新實體，還是與本地公司合作。新實體控制力更強，但需大量資源投入；合作方式可更快進入，但內部化核心能力程度有限。牌照獲取：滿足目標銷售轄區的牌照要求。可選擇直接申請（耗時耗資）或借助現有平台牌照（更快，但需按平台規格設計發行結構）。資產定義：選擇代幣化的資產類型決定進入門檻高低。標準化證券如債券結構成熟、相對容易落地；而房地產或貿易應收款等非標資產則需要更多時間進行法律審查和結構設計。目標投資者範圍：通常策略是針對除美國以外的所有司法管轄區。向非美國投資者銷售可依賴 Regulation S 離岸豁免；若包含美國投資者，則需額外滿足 Regulation D 等要求，增加結構複雜性。此外，許多證券型代幣發行（STO）和現實世界資產平台僅限合格或機構投資者，因此銷售策略需與投資者範圍同時確定。結算貨幣與支付流程：決定接受本地貨幣、美元、穩定幣還是批發型央行數位貨幣結算。這不僅關乎貨幣選擇，還直接影響投資者可及性、託管結構和最終收入。例如接受穩定幣會引入兌換要求和潛在額外成本。其他運營要求：根據結構不同，還需考慮區塊鏈選擇、託管、鏈上操作和發行後治理等諸多事項。特別是要明確誰控制利息支付與贖回、登記管理，以及在發生事件時強制轉移或凍結代幣的能力，這些都與傳統金融工具的運營要求類似。即使結構設計完成，工作也未結束——證券必須成功銷售並找到投資者。選擇運營地點司法管轄區選擇是一項戰略決策，需要同時權衡監管匹配度和運營效率。對於已有離岸存在的機構，最有效率的起點是先評估現有轄區。如果離岸代幣化策略的主要目標是盡早積累實戰經驗，那麼全新設立一個轄區基地在時間和資金上門檻較高。香港：監管完備性與可執行性領先。證券型代幣已在現有《證券及期貨條例》框架內監管，2026 年 4 月證監會通函允許在持牌虛擬資產交易所進行二級交易，完成了發行與分銷的閉環。基礎設施如 HSBC Orion 已投入運營，政策支持有力，包括金管局對發行成本的補貼。但需注意，若 2026 年引入新虛擬資產交易商和託管牌照的立法按計劃推進，過渡條款的合規問題值得關注。新加坡：框架精準、監管清晰。新加坡嚴格遵循「相同活動、相同風險、相同監管」原則，金管局於 2025 年 12 月修訂代幣化指引，提供更清晰指導。可變資本公司（VCC）結構便於資產隔離，適合基金搭建。但即使針對離岸客戶的業務，牌照要求也較為嚴格，進入門檻較高。美國：監管清晰、市場路徑高效。2026 年證監會與商品期貨交易委員會聯合解釋澄清了資產分類框架。直接作為發行人獲取牌照成本較高，但通過像 Securitize 這樣的垂直整合平台運作，可高效利用 Regulation D（針對美國合格投資者）和 Regulation S（針對離岸投資者）豁免。貝萊德的 BUIDL 基金是這一路徑的典型案例。每個轄區都有成熟平台可加速本地進入。這些持牌運營商提供監管協調、平台內募資投資者網絡，以及從發行到結算全生命週期的運營基礎設施。評估具體轄區進入時，與當地領先平台會面測試商業可行性，比先閱讀大量監管文件更高效。繞過轄區限制的鏈上原生路徑上一部分討論的是在特定轄區建立法律和實體存在並獲取必要牌照的直接方式。本部分則介紹一種 fundamentally 不同的方法：鏈上原生路徑，從一開始就圍繞鏈上環境設計發行和分銷。這種方式無需投入大量時間和資金建立實體基地，而是藉助或借用已有內置監管合規的鏈上平台結構，降低市場進入壁壘。轄區路徑問的是「我們將在哪裡運營」，鏈上原生路徑問的是「我們將如何構建交易」。典型例子包括：Ondo Global：通過在英屬維爾京群島註冊的破產隔離特殊目的載體（SPV）代幣化美國證券，利用 Regulation S 離岸豁免減少與美國證券監管的摩擦。同時運營自己的二級市場 Ondo Global Markets，直接處理所發行代幣的交易。Plume Nest：Plume 的百慕大子公司 KDAB 持有百慕大貨幣管理局的 Class M DABA 牌照，運營受監管的鏈上金庫。Plume Nest 平台僅限通過 KYB 和 KYC 篩查的投資者訪問，其關聯公司的美國證券交易委員會過戶代理註冊為所有權登記管理和分銷提供第二層保障。由於平台去中心化設計，在持牌結構之外進行代幣化也是可能的，但這種路徑不太適合受監管的金融機構。鏈上原生策略在實質上與轄區代幣化類似，但執行方式差異明顯。主要優勢是進入速度快、覆蓋範圍廣：機構無需綁定特定基地，即可利用已驗證的基礎設施更快進入市場。另一個優勢是，與轄區平台封閉生態可能限制二級市場流動性不同，圍繞可擴展性構建的鏈上原生平台能自然對接 DeFi 流動性池。不過，結構設計的複雜性是一個需要權衡的風險。這些平台的開放性允許更廣泛的產品類型，但在核心結構決策（如發行設計）上，缺乏轄區直接路徑那種已有的監管指引。由於不同平台採用不同結構，也可能給傳統金融機構帶來運營負擔，值得評估目標地區是否有該平台的本地聯繫點。不要等待監管，市場不會等待美國大型金融機構已在引領市場，或自建專有平台，或在 Canton、Solana 和以太坊等網絡上積累直接經驗。對於監管尚未完善的轄區的金融機構，開展離岸現實世界資產業務需要從建立基地到分銷重新設計整個本地價值鏈。準備期通常需要六個月至一年以上。報告以一家中型證券公司「公司 A」（已有香港實體）為例，詳細拆解了為離岸機構投資者代幣化短期投資級債券的流程：步驟 1：評估現有基地和牌照狀況。利用現有香港子公司，避免新設實體的時間和成本。法律顧問審查當前授權範圍，必要時向監管機構（如香港證監會）進行初步諮詢，確認是否需要更牌照條件或額外備案。步驟 2：選擇平台與基礎設施。為減少直接申請牌照的時間，考慮通過成熟平台如 DigiFT 運作。盡職調查涵蓋平台牌照有效性、支持資產範圍、託管夥伴和投資者限制。合同階段進行法律審查，處理發行結構設計以符合平台規格、責任分配和管轄法律。步驟 3：監管合規與產品設計。最終確定待代幣化債券的產品結構，包括底層資產、投資者權利和管轄法律。標準做法是針對美國以外的離岸機構投資者，利用 Regulation S 豁免。需就各目標轄區的本地證券法合規性獲取法律意見，並驗證排除本地居民的邏輯在證券法下是否合理，再進入要約文件起草與審批。步驟 4：設計託管結構與鏈上運營。建立雙重託管安排：全球託管銀行負責實物資產，專業基礎設施負責鏈上代幣。通過外部律師獲取法律意見。同時敲定運營細節，包括利息支付時間表、結算貨幣（美元或穩定幣）和贖回機制。步驟 5：發行、執行與驗證。按照最終結構執行實際發行與銷售，並確認利息支付、贖回等運營程序按設計運行。結構設計只是起點，業務只有在投資者被爭取到並完成銷售後才算完成。這種離岸代幣化策略不僅限於在特定轄區建立基地的直接路徑。鏈上原生路徑等繞過轄區邊界的靈活方式，使可行路徑的選擇實際上是開放的。在任何路徑中，法律審查都是最耗時、最昂貴的門檻。然而，等待完整監管框架並非唯一答案。快速規劃可行路徑並通過執行積累經驗，比其他任何事情都更重要，因為代幣化業務的實質不在於技術設計，而在於完成完整的銷售過程。沒有人能預測監管何時最終落地，而市場不會等待。現在正是行動的時候。
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老虎研究：金融機構跟上代幣化浪潮的三大方略
現實世界資產代幣化市場已達 250 億至 360 億美元！金融機構出海搶佔先機的完整攻略。撰文：Tiger Research編譯：AididiaoJP，Tiger Research 最新發布的一份深度報告指出，現實世界資產代幣化市場正快速增長，但許多司法管轄區仍缺乏完善的監管框架。當地金融機構必須在等待本國立法、使用監管沙盒有限實驗，或率先進入海外成熟市場之間做出戰略抉擇。在正式進入前，機構必須在六個核心領域做好周密準備，包括司法管轄區選擇、牌照獲取、資產定義、目標投資者範圍，以及結算機制和運營安排的設計。核心目標是通過選擇最適合自身情況的路徑，盡快積累真實運營經驗。主要有兩條路徑：直接進入已有成熟監管的司法管轄區，或採用鏈上原生平台的技術路線。等待、實驗還是出海？截至 2026 年上半年，現實世界資產代幣化市場規模已達到約 250 億至 360 億美元。這一市場通過代幣化實現了明顯效率提升——包括自動化利息支付與贖回、縮短結算週期、擴大客戶基礎——從而吸引了大量機構投資者的關注。然而，金融機構仍面臨監管空白的實際障礙。雖然目前沒有明確禁止代幣化，但分散式帳本記錄要獲得具有法律約束力的效力，相關法律框架仍不完善，投資者權益缺乏充分保護。在此背景下，金融機構普遍採取三種策略：等待國內立法：這種方式有利於風險管理，但可能錯失搶佔早期市場份額的機會。使用監管沙盒：允許在有限範圍內進行實驗，但通常僅限於分數化投資等小規模場景，難以擴展到標準化證券發行。率先進入海外市場：在已有成熟監管的司法管轄區發行數位債券，在境外積累業績和 track record，從而建立競爭優勢。由於現實世界資產業務本質上是全球性業務，金融機構需要在不同監管環境中積累運營能力。對於監管尚未完善的轄區，機構更有理由提前在海外市場積累實戰經驗，以領先同業。代幣化並非魔法國際現實世界資產運營並非孤立決策的結果，而是一系列環環相扣的選擇。代幣化不是魔法，它將現有金融工具遷移到新基礎設施的過程，這一過程對精準度的要求比傳統發行更高，而非更低。機構在決定進入前，應誠實評估自身在以下六個方面的準備程度：建立離岸基地：確定如何利用香港、新加坡或美國等關鍵司法管轄區，是通過現有實體運作、設立新實體，還是與本地公司合作。新實體控制力更強，但需大量資源投入；合作方式可更快進入，但內部化核心能力程度有限。牌照獲取：滿足目標銷售轄區的牌照要求。可選擇直接申請（耗時耗資）或借助現有平台牌照（更快，但需按平台規格設計發行結構）。資產定義：選擇代幣化的資產類型決定進入門檻高低。標準化證券如債券結構成熟、相對容易落地；而房地產或貿易應收款等非標資產則需要更多時間進行法律審查和結構設計。目標投資者範圍：通常策略是針對除美國以外的所有司法管轄區。向非美國投資者銷售可依賴 Regulation S 離岸豁免；若包含美國投資者，則需額外滿足 Regulation D 等要求，增加結構複雜性。此外，許多證券型代幣發行（STO）和現實世界資產平台僅限合格或機構投資者，因此銷售策略需與投資者範圍同時確定。結算貨幣與支付流程：決定接受本地貨幣、美元、穩定幣還是批發型央行數位貨幣結算。這不僅關乎貨幣選擇，還直接影響投資者可及性、託管結構和最終收入。例如接受穩定幣會引入兌換要求和潛在額外成本。其他運營要求：根據結構不同，還需考慮區塊鏈選擇、託管、鏈上操作和發行後治理等諸多事項。特別是要明確誰控制利息支付與贖回、登記管理，以及在發生事件時強制轉移或凍結代幣的能力，這些都與傳統金融工具的運營要求類似。即使結構設計完成，工作也未結束——證券必須成功銷售並找到投資者。選擇運營地點司法管轄區選擇是一項戰略決策，需要同時權衡監管匹配度和運營效率。對於已有離岸存在的機構，最有效率的起點是先評估現有轄區。如果離岸代幣化策略的主要目標是盡早積累實戰經驗，那麼全新設立一個轄區基地在時間和資金上門檻較高。香港：監管完備性與可執行性領先。證券型代幣已在現有《證券及期貨條例》框架內監管，2026 年 4 月證監會通函允許在持牌虛擬資產交易所進行二級交易，完成了發行與分銷的閉環。基礎設施如 HSBC Orion 已投入運營，政策支持有力，包括金管局對發行成本的補貼。但需注意，若 2026 年引入新虛擬資產交易商和託管牌照的立法按計劃推進，過渡條款的合規問題值得關注。新加坡：框架精準、監管清晰。新加坡嚴格遵循「相同活動、相同風險、相同監管」原則，金管局於 2025 年 12 月修訂代幣化指引，提供更清晰指導。可變資本公司（VCC）結構便於資產隔離，適合基金搭建。但即使針對離岸客戶的業務，牌照要求也較為嚴格，進入門檻較高。美國：監管清晰、市場路徑高效。2026 年證監會與商品期貨交易委員會聯合解釋澄清了資產分類框架。直接作為發行人獲取牌照成本較高，但通過像 Securitize 這樣的垂直整合平台運作，可高效利用 Regulation D（針對美國合格投資者）和 Regulation S（針對離岸投資者）豁免。貝萊德的 BUIDL 基金是這一路徑的典型案例。每個轄區都有成熟平台可加速本地進入。這些持牌運營商提供監管協調、平台內募資投資者網絡，以及從發行到結算全生命週期的運營基礎設施。評估具體轄區進入時，與當地領先平台會面測試商業可行性，比先閱讀大量監管文件更高效。繞過轄區限制的鏈上原生路徑上一部分討論的是在特定轄區建立法律和實體存在並獲取必要牌照的直接方式。本部分則介紹一種 fundamentally 不同的方法：鏈上原生路徑，從一開始就圍繞鏈上環境設計發行和分銷。這種方式無需投入大量時間和資金建立實體基地，而是藉助或借用已有內置監管合規的鏈上平台結構，降低市場進入壁壘。轄區路徑問的是「我們將在哪裡運營」，鏈上原生路徑問的是「我們將如何構建交易」。典型例子包括：Ondo Global：通過在英屬維爾京群島註冊的破產隔離特殊目的載體（SPV）代幣化美國證券，利用 Regulation S 離岸豁免減少與美國證券監管的摩擦。同時運營自己的二級市場 Ondo Global Markets，直接處理所發行代幣的交易。Plume Nest：Plume 的百慕大子公司 KDAB 持有百慕大貨幣管理局的 Class M DABA 牌照，運營受監管的鏈上金庫。Plume Nest 平台僅限通過 KYB 和 KYC 篩查的投資者訪問，其關聯公司的美國證券交易委員會過戶代理註冊為所有權登記管理和分銷提供第二層保障。由於平台去中心化設計，在持牌結構之外進行代幣化也是可能的，但這種路徑不太適合受監管的金融機構。鏈上原生策略在實質上與轄區代幣化類似，但執行方式差異明顯。主要優勢是進入速度快、覆蓋範圍廣：機構無需綁定特定基地，即可利用已驗證的基礎設施更快進入市場。另一個優勢是，與轄區平台封閉生態可能限制二級市場流動性不同，圍繞可擴展性構建的鏈上原生平台能自然對接 DeFi 流動性池。不過，結構設計的複雜性是一個需要權衡的風險。這些平台的開放性允許更廣泛的產品類型，但在核心結構決策（如發行設計）上，缺乏轄區直接路徑那種已有的監管指引。由於不同平台採用不同結構，也可能給傳統金融機構帶來運營負擔，值得評估目標地區是否有該平台的本地聯繫點。不要等待監管，市場不會等待美國大型金融機構已在引領市場，或自建專有平台，或在 Canton、Solana 和以太坊等網絡上積累直接經驗。對於監管尚未完善的轄區的金融機構，開展離岸現實世界資產業務需要從建立基地到分銷重新設計整個本地價值鏈。準備期通常需要六個月至一年以上。報告以一家中型證券公司「公司 A」（已有香港實體）為例，詳細拆解了為離岸機構投資者代幣化短期投資級債券的流程：步驟 1：評估現有基地和牌照狀況。利用現有香港子公司，避免新設實體的時間和成本。法律顧問審查當前授權範圍，必要時向監管機構（如香港證監會）進行初步諮詢，確認是否需要更牌照條件或額外備案。步驟 2：選擇平台與基礎設施。為減少直接申請牌照的時間，考慮通過成熟平台如 DigiFT 運作。盡職調查涵蓋平台牌照有效性、支持資產範圍、託管夥伴和投資者限制。合同階段進行法律審查，處理發行結構設計以符合平台規格、責任分配和管轄法律。步驟 3：監管合規與產品設計。最終確定待代幣化債券的產品結構，包括底層資產、投資者權利和管轄法律。標準做法是針對美國以外的離岸機構投資者，利用 Regulation S 豁免。需就各目標轄區的本地證券法合規性獲取法律意見，並驗證排除本地居民的邏輯在證券法下是否合理，再進入要約文件起草與審批。步驟 4：設計託管結構與鏈上運營。建立雙重託管安排：全球託管銀行負責實物資產，專業基礎設施負責鏈上代幣。通過外部律師獲取法律意見。同時敲定運營細節，包括利息支付時間表、結算貨幣（美元或穩定幣）和贖回機制。步驟 5：發行、執行與驗證。按照最終結構執行實際發行與銷售，並確認利息支付、贖回等運營程序按設計運行。結構設計只是起點，業務只有在投資者被爭取到並完成銷售後才算完成。這種離岸代幣化策略不僅限於在特定轄區建立基地的直接路徑。鏈上原生路徑等繞過轄區邊界的靈活方式，使可行路徑的選擇實際上是開放的。在任何路徑中，法律審查都是最耗時、最昂貴的門檻。然而，等待完整監管框架並非唯一答案。快速規劃可行路徑並通過執行積累經驗，比其他任何事情都更重要，因為代幣化業務的實質不在於技術設計，而在於完成完整的銷售過程。沒有人能預測監管何時最終落地，而市場不會等待。現在正是行動的時候。
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