研報解讀：半導體板塊漲了 155%，伯恩斯坦說 NVDA 和 AVGO 還“荒謬地便宜”

作者：Rita

潮向導讀

伯恩斯坦於 6 月 23 日發布半導體行業季度綜述。核心觀點：AI 已經成為半導體板塊的"唯一遊戲"，基本面強勁，但估值和擁擠度已處於歷史高位。報告同時推薦 NVDA 和 AVGO（評級為"跑贏大盤"），認為它們雖然今年表現相對落後，但是 AI 供應鏈中最核心的受益者，當前估值"荒謬地便宜"。上調了 AMD，但對 QCOM 保持謹慎，因為其手機業務面臨壓力。

AI 需求拉動半導體板塊創紀錄漲幅

費城半導體指數（SOX）過去一年漲了 155.6%，年初至今已經漲了 106.6%。同期標普 500 只漲了 9.2%。SOX 相對標普 500 的溢價達到了 62%。

這次漲幅由基本面驅動，而非泡沫。伯恩斯坦的數據顯示，SOX 的遠期每股盈餘（EPS）從年初到現在上漲了 75%，而估值本身的擴張只是一小部分。

半導體板塊內部的分化已經到了誇張的程度。从年初到 6 月 22 日，內存芯片漲了 500%，CPU 和光學方案各漲了 220%，而 GPU 和 ASIC 只漲了 115%。整條 AI 供應鏈都在賺錢，但賺錢的部分和賺錢程度並不均勻。供應鏈的最上游和最下游受益最多，建設新產線需要內存和半導體設備，供給相對緊張。GPU 只漲了 115%，儘管 NVDA 掌握著 AI 芯片的絕大多數市場份額。

高估值下的實際購買力

SOX 的遠期市盈率現在是 34.1 倍，標普 500 是 21.0 倍，溢價 62%。這聽起來很貴，但要看具體的公司，其中 NVDA 的 2026 年調整後 EPS 預期是 9.19 美元，2027 年是 12.52 美元。按照伯恩斯坦的目標價 315 美元，2027 年的 P/E 是 25 倍，而整個板塊的遠期 P/E 是 34 倍。NVDA 不是最貴的，它相對便宜。

伯恩斯坦的分析師 Stacy Rasgon 用了一個詞："荒謬地便宜"。

他的理由很直接：NVDA 的 Blackwell 芯片系列到 2027 年有望達到 1 萬億美元的收入規模。AVGO 的情況類似，目標價 550 美元，但如果 2030 年達到 1000 億美元的 AI 相關收入目標，現在的估值看起來就很便宜。

這就是伯恩斯坦對這兩家公司的評級都是"跑贏大盤"的原因。它們雖然今年表現落後，但它們是 AI 需求鏈中最核心的環節。對標看，蘋果的遠期 P/E 大約在 28 倍，微軟在 30 倍，而 NVDA 在 25 倍。同時考慮到 Blackwell 和 Rubin 兩代產品的連續性，以及 AVGO 在交換機芯片的壟斷地位，這些估值折扣顯得極其不合理。資金忽視了一個核心事實：沒有 NVDA 和 AVGO 的芯片，整個 AI 基礎設施都無法運轉。

CPU 的雙重故事，QCOM 的單一困境

AMD 最近被伯恩斯坦升級到"跑贏大盤"。升級的原因是什麼？因為 AMD 不僅在 AI/GPU 方面有機會，還在 CPU 的代理 AI 趨勢中有機會。CPU 出貨量在 Q1 2026 環比開始改善，略高於個人電腦出貨量。伯恩斯坦認為 AMD 的基本面足以支持到 2028 年達到 20 美元的每股收益，當前股價相對這個目標仍有上漲空間。

QCOM 則陷入單一困境。智能手機出貨量在 Q1 2026 同比下降 3%，內存芯片價格上漲意味著手機成本上升，對芯片組供應商的定價權是負面的。伯恩斯坦承認之前降級 QCOM 是個"糟糕的決定"，但仍然維持"與大盤持平"的評級。問題在於，消費電子的疲軟已成定局，QCOM 很難找到新的增長引擎。即便未來分析師日能講出數據中心的新故事，但相比 AMD 的雙重驅動和芯片廠商的結構性地位，QCOM 的故事說服力有限。

子板塊的現實考量

半導體設備（AMAT、LRCX、KLAC）繼續被看好，產能建設的需求依然強勁，三家公司都被評為"跑贏大盤"，目標價漲幅在 30%到 70%之間。

模擬芯片（ADI、TXN）的情況更複雜。它們確實在復甦周期中，連續超過一年實現雙位數增長，但數據中心業務占比仍然很小，大約 10%。TXN 和 ADI 的 P/E 在 30 到 40 倍，顯得相當昂貴。伯恩斯坦對這兩家都給出"與大盤持平"的評級，選擇觀望。

擁擠和庫存兩個風險

伯恩斯坦的行業情緒指標顯示，半導體板塊的擁擠程度已經處於歷史高位。庫存天數再次上升，遠高於歷史正常範圍的上限，渠道庫存雖有所下降，但仍然高於平均水平。這意味著什麼？意味著如果下游需求出現任何疲軟跡象，整條供應鏈都會面臨主動去庫存的壓力。PC 和消費端已經顯示疲軟，手機更是同比下降。一旦庫存壓力蔓延到數據中心採購，價格戰的威脅就會真實化。這時候靠近瓶頸的公司（NVDA、AVGO）的定價權會被嚴重削弱。

AI 需求的強勁程度毋庸置疑，但半導體板塊當前的高估值已經定價了這些好消息。NVDA 和 AVGO 雖然相對便宜，但前提是相信它們能達到分析師的目標。AMD 的故事吸引人，但執行風險也存在。QCOM 則成了被遺忘的角色，催化劑不明確。伯恩斯坦的立場是有選擇性地看多，這個時候，選股的重要性已經超過了看對方向。

免責聲明

本文系潮向研究對第三方券商研究報告的整理與解讀。文中引述的評級、目標價、盈利預測及相關判斷，均為伯恩斯坦分析師的觀點，僅代表其所屬機構立場，不代表潮向研究的觀點，也不構成任何投資建議。

閱讀時請注意三點：一、目標價是分析師對未來約 12 個月的預期，是預測而非承諾，會隨業績和市場環境反覆調整。二、賣方研報天然偏多，且部分覆蓋公司與該券商存在投行業務關係。三、研報的價值在於主線邏輯及其前提假設，而非某一個目標價。看邏輯，不要只看價格。

市場有風險，決策需獨立。本文不應作為買賣任何證券的依據。

數據來源：Bernstein 研報（Stacy A. Rasgon 等，2026 年 6 月 23 日）·公開市場數據

潮向研究 · TideResearch · 2026 年 6 月