邁克爾·布瑞說英偉達有三個大客戶，如果他們停止購買，整個局面就結束了。

這三個客戶現在佔英偉達全部應收帳款的64%。

在2020年，這個數字是33%。它在一個季度內跳升了8個百分點。

英偉達的收入並不分散在廣泛的市場中。它幾乎完全依賴少數幾個買家。

布瑞的論點是關於為什麼那些買家可能會放慢甚至完全停止。

他稱之為“bezzle”。這個bezzle不是AI是假的。它是指大量當前的AI支出來自於公司在基準測試模型、測試系統和在AI排行榜上競爭。

這些活動是暫時的。它們會結束。但目前這些支出被視為永久性增長的需求，並被計入和融資。

他說：“他們只是空飛著飛機。”

當那個基準測試階段結束，這三個集中的客戶就沒有那麼多理由以目前的速度持續訂購晶片。

由於英偉達的收入如此集中，即使這些買家部分放慢，也會在數字上造成巨大漏洞。

現在，情況變得更加令人擔憂。

根據穆迪的數據，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta和甲骨文合計有6620億美元的離表AI承諾。

標準會計規則允許公司完全隱藏這些數據，不在報告數字中披露。

為了資助這些基礎設施，私募股權公司一直在收購壽險公司。

但為什麼？

PE公司擁有需要融資的非流動性投資。它買一家保險公司，該公司向普通保單持有人收取保費。然後，該保險公司將這些保費投資於PE公司的非流動資產。

PE公司接著在百慕大設立一個專屬再保人，資本要求較低，將保險風險轉嫁到這個離岸資產負債表上。

布瑞的觀點是，這一切都是相互關聯的。同一批PE公司擁有為AI債務提供資金的保險公司。同一個百慕大結構承擔風險。

如果任何主要的超大規模雲服務商退出數據中心承諾，所有事情都會同時爆發，因為鏈條中的每個對手方都與相同的底層資產相連。

AI繁榮正處於最人工的建設階段。

沒有人知道當基準測試階段結束，並且有6620億美元的隱藏承諾需要服務時，真正的需求會是什麼樣子。